中國私募的野蠻生長

6月底，中國并購年會在上海召開，上海市副市長屠光紹指出，上海是私募股權基金云集的城市之一，這將為今后并購市場的發展提供重要的資金來源和強大的推動力。上海市政府正在制定相關政策，進一步支持私募股權基金的發展。

與此同時，溫州資本正在緊鑼密鼓地進軍私募股權投資領域。6000億元高密度民間資本在炒房、炒煤、炒油之后，把目光瞄準了最需要資金支持的創投行業，甚至將其看作是一片廣闊無垠的“新藍海”，抱團成立創投公司，進而摸索21世紀的“新溫州模式”……

可見，私募股權基金成為最炙手可熱的明星。但中國私募的發展，迥然于美國頂級私募的發展路徑。私募只是“空手套白狼”的投機者，還是能成為革新一代企業的民族棟梁？

PE藍海眨眼變紅海？

幾年來，整個中國如同一塊磁石，吸引著全世界的股權投資者。其中，2 0 0 5年被稱為中國“風險投資元年”。這一年，中國風險投資（VC）募集額達到了40億美元，接近2002年、2003年、2004年的募資總和的2倍。最早來中國的是風險投資，他們瞄準那些擁有高技術或創新商業模式的創業者進行投資，捧紅了攜程、盛大、分眾、百度、尚德太陽能，并迅速獲得了豐厚回報。百度上市首日，股價狂飆354%，可謂是石破天驚！

看到外國風險投資的財富神話，本土VC聞風而動，如雨后春筍般誕生。中國商人第一次想清楚一點：過去，看到項目就自己做；如今，最安逸的辦法就是投資讓別人做。大大小小的企業有點閑錢，就拿來做風險投資，其數量難以估算。

可就在短短一兩年之后，風向再次轉變，VC的聲音小了，而私募股權基金（PE）異軍突起。說起來，兩者本是同根生，但不同在于，VC著眼于初創期和擴張期的公司，而PE的投資對象是已經形成一定規模、產生穩定現金流的成熟企業。

顯然，項目處于早期時，創業者基本上只有一個理念，具體怎么做都未必清楚，模式不清晰、現金流也看不到，風險不言而喻，對VC的眼光要求非常高，投10個項目可能成功一兩個。到了中晚期，這些企業的商業模式、收入來源已經成型，看得見摸得著，風險小得多，10個項目可以成7、8個。雖說風險與收益成正比，越是早期，回報可能越高，但國內70%-80%的股權投資者還是選擇了進入中后期的企業，一批VC搖身一變，干脆做起了PE，希望以此來規避風險，告別早期投資。至于那些沒多少投資學問、摸不清方向的PE新手，更是等著撿現成項目，特別是基本具備上市條件的Pre-IPO項目。為此，PE已經擠破頭！

各路資金追捧Pre-IPO項目，直接導致價格一路推高。據業內人士介紹，一般Pre-IPO的股權投資價格，通常以IPO預發價打折。過去，通常是打5折左右。如今，一些成熟的好項目，要價抬高到7至8折。深圳一家大型PE的合伙人直言不諱地說：“Pre-IPO的價格雖然相對于前期投資高，但風險更小，成功退出的可能性更大。只是目前出現這種扎堆現象，顯示出一些人急功近利的心態。”

溯源“門口的野蠻人”

原本一片可以讓投資額翻倍的“藍海”，短短兩三年就變成了充滿競爭的“紅海”。私募股權基金在中國的野蠻生長，依舊延續了幾十年的中國產業路徑：一窩蜂。而私募股權投資的本質，常常被企業家稱之為“空手套白狼”。上海一家民營高壓電氣集團的總裁對記者說：“我們做了幾十年的產業，辛辛苦苦賺來的錢，可能還不如別人玩一次股權投資賺得多！”

難道金融投資天生就是“空手套白狼”？當我們把視線投向美國，投向私募股權基金的發源地，就會看到另外一番場景。三山公司創始合伙人李山博士曾擔任美國雷曼兄弟公司中國董事總經理、中銀國際控股有限公司首席執行官，他明確告訴記者：“中國私募和美國私募的盈利模式截然不同。”

私募股權基金產生于上世紀70年代和80年代的美國。那時，美國產業界出現了多元化的浪潮，每一個企業都希望成為商業帝國。諸如石油公司購買了電影廠，業務幾乎沒什么協同效應。于是乎，合并浪潮導致了大量的浪費，大部分企業多元化失敗。這時候，以KKR等私募基金為代表的金融家出現了，或許他們本身沒有太多的錢，但是通過金融的力量，他們把社會閑散資金匯集起來，通過杠桿收購（Leveraged Buyout），以大股東的身份出現，重新回到董事會上；然后聘請最好的分析員，分析公司的哪些部分可以拿去還債，哪些部分可以合并；然后解雇不好的管理層，給優秀的管理層股權激勵，從而大大促進了企業制度的完善和效率的提升。李山說：“私募股權基金讓美國發生了翻天覆地的變化，讓美國經濟得以重新超越日本。”

所以， 私募基金有“ 門口的野蠻人”之稱，是因為他們開創了“ 控制企業、改造企業、賣掉企業”的路徑。值得注意的是，美國私募是通過自己的專業能力，改變了被收購企業的運營狀況、企業架構、甚至盈利模式，大大提高了企業附加值，從而獲得了相應的回報。然而，中國私募股權基金與美國不同，一些私募憑借關系，或者利用企業創始人的無知，以便宜的價格拿到了即將上市的公司股權，然后在上市后想方設法套現，獲得很高的收益。這個過程中，他們沒有創造價值，沒有改善企業的運作，卻獲得了超越巴菲特的回報。難怪大家認為金融家不創造財富，而是瓜分財富。這樣的模式，注定不會持久，企業股權會越來越貴，競爭會越來越激烈。畢竟，這是低水平的競爭。

中國私募還需苦練內功

“門口的野蠻人”雖名副其實，但私募基金遵守了最基本的商業規則，那就是效率優先，資源應該得到最大化利用。

去年，美國三大汽車公司之一的克萊斯勒被Cerberus私募股權基金收購。著名私募KKR與德州太平洋、高盛等投行一起，開出450億美元的報價，收購了德州公用事業公司。私募基金讓全球產業界感到：別說是出現任何的財務漏洞，就算是業績平平、還有改進的余地，都可能被收購拆分。

顯然，中國目前的私募股權基金還處于非常初級的階段。世界級的私募基金都擁有完善的團隊，深厚的產業經驗以及高超的金融、財務經驗。從人員背景看，中國的私募大多是做財務、金融出身，最多在互聯網熱潮中積累了一些經驗，并沒有多么深厚的產業背景，所以沒法對一個企業動手術。而美國的私募當中，人才濟濟，IBM的郭士納加入了凱雷基金，G E的前C E O 杰克#8226; 韋爾奇加入了Dublier Rice。美國的優秀經理人已經從管理一線退出，而中國的商業精英還處在事業高峰期，自己的事業還沒徹底成功，根本來不及加入私募基金。

據李山分析，中國的私募股權基金有三大機會：第一個機會就是民營企業的高速增長。這為私募基金提供了好的投資機會，但私募基金要想清楚，自己作為投資人到底可以為企業帶來什么價值。盡管他們沒有獲取對企業的控制權，但私募可以通過派駐董事，派出財務總監，或者通過一些小股東保護性條款，幫助企業良好運作做大做強。同時，私募還可以根據自身的資源和專業優勢，幫助企業更好地利用資本市場，或者尋求國內外的戰略合作伙伴。

第二個機會是國有企業改革。這個過程當中有很多創造價值的機會，從幫助制定企業發展戰略、改進公司治理結構到優化激勵機制。當然，這需要私募對國有企業實際情況有相當的了解。

第三個機會與經濟全球化有關。中國企業不論國有還是民營，都制定了“走出去”戰略，這些企業在中國市場做得很成功，而對外面的情況不一定熟悉，對中外企業文化的差異也不太了解。私募基金如果具有國際網絡、國際經驗，就可以幫助中國企業向外走得更好。比如聯想收購IBM的時候，就有幾家私募跟著聯想一起收購，提供的不僅是錢，還有在國外實現“本地化”的幫助。要真正做好這項工作不容易，對私募的要求很高。

私募不僅要有大利，更要有大義。中國廣袤的土地上，成千上萬有潛力的企業，都需要私募股權基金發揮金融的力量，發揮產業和資本經驗，幫助他們革新觀念、提高效率、收購整合，塑造成世界級的企業。這是本土私募股權基金的歷史使命。否則，如果繼續以投機的心態“空手套白狼”，這樣的生意做不長，也不可能得到全社會的尊重。