我國股市發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系研究及政策建議

　　摘要：本文首先對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系進(jìn)行了文獻(xiàn)回顧，然后采用統(tǒng)計(jì)軟件EVIEWS以1994年第1季度到2004年第2季度的股票市場(chǎng)數(shù)據(jù)，對(duì)股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析，得出了一些結(jié)論，從而對(duì)我國股票市場(chǎng)的發(fā)展提出了政策建議。
　　關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng)；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；政策建議
　　
　　近年來，一些國家的股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生的效用日漸深遠(yuǎn)，并且引起了越來越多的關(guān)注。中國的股票市場(chǎng)經(jīng)過十多年的發(fā)展，無論從規(guī)模、效益還是監(jiān)管上都取得了矚目的成績(jī)。股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的到底有怎樣的關(guān)系、它對(duì)我國股市的發(fā)展可提供哪些政策建議，這是本論文擬要探討的問題。
　　
　　一、文獻(xiàn)回顧
　　
　　1.國外研究
　　對(duì)發(fā)展中國家股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究，最早可以追溯到兩位經(jīng)濟(jì)學(xué)教授羅納德·麥金農(nóng)和愛德華·肖，他們于1973年分別發(fā)表了《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的貨幣與資本》和《經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的金融深化》，系統(tǒng)地提出了金融深化和金融抑制理論，從而開創(chuàng)了現(xiàn)代金融發(fā)展理論。盡管經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)金融市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系仍然存在不少爭(zhēng)議，但大量的理論和實(shí)證分析表明，金融深化對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用是不容置疑的。認(rèn)為股票市場(chǎng)能顯著地促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家主要有德米爾居斯孔特和列文、澤爾沃斯、阿切和約萬諾維奇等，他們都對(duì)兩者之間的關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證分析。德米爾居斯孔特和列文[1]選擇了44個(gè)不同收入水平的國家作為樣本國，對(duì)這些國家的金融結(jié)構(gòu)進(jìn)行了分析，認(rèn)為股票市場(chǎng)能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。阿切和約萬諾維奇使用的是普通最小二乘法（OLS）估計(jì)，其結(jié)果是，股票市場(chǎng)發(fā)展具有雙重效應(yīng)：增長(zhǎng)效應(yīng)（即對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)增長(zhǎng)率的影響）和水平效應(yīng)（即對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)水平的影響）。
　　但是，仍有許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間沒有相關(guān)關(guān)系，包括哈里斯、阿雷斯特和德米雷德斯及著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家斯蒂格利茨等。他們主要從股票市場(chǎng)規(guī)模和股票融資數(shù)量的角度評(píng)價(jià)股票市場(chǎng)的作用。
　　
　　2.國內(nèi)研究
　　受股票市場(chǎng)發(fā)展時(shí)間比較短以及數(shù)據(jù)可獲得性問題，迄今為止，全面研究中國股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間關(guān)系問題，仍處在初步探索之中。主張股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)呈正相關(guān)關(guān)系的主要有：鄭江淮、劉建江和劉懷德、胡關(guān)金等。主張股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)無明顯相關(guān)關(guān)系的主要有：談儒勇[2]、殷醒民和謝潔、林義相、韓廷春等。
　　
　　二、我國股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的分析
　　
　　1.描述性分析
　　（1）股票市場(chǎng)直接籌資為企業(yè)提供巨額的發(fā)展資金；(2)界定產(chǎn)權(quán)，促進(jìn)了企業(yè)運(yùn)行機(jī)制的轉(zhuǎn)換；(3)促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，促進(jìn)金融深化進(jìn)程；(4)優(yōu)化配置資源，促進(jìn)企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)張和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化；(5)股票市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)直接影響社會(huì)的投資與消費(fèi)需求；(6)影響國家宏觀貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制以及貨幣供給的結(jié)構(gòu)與數(shù)量。
　　
　　2.實(shí)證分析
　　我們?cè)趯?shí)證方法上選用向量自回歸VAR（Vector Auto-regression）、采用統(tǒng)計(jì)軟件EVIEWS3.1 來完成。實(shí)證分析樣本時(shí)段為1994年第1季度到2004年第2季度。構(gòu)造三組指標(biāo)：（1）經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)：季度實(shí)際GDP；（2）股票市場(chǎng)發(fā)展指標(biāo)：資本化率，交易率，換手率，籌資率；（3）控制變量指標(biāo)：銀行發(fā)展?fàn)顩r指標(biāo)（金融深化指標(biāo) ），貿(mào)易狀況指標(biāo)。
　　我們采用多元線性回歸模型來檢驗(yàn)股票市場(chǎng)發(fā)展與總產(chǎn)出之間的相關(guān)關(guān)系，從回歸結(jié)果看，在控制其它變量之后，目前反映中國股票市場(chǎng)規(guī)模的資本化率指標(biāo)與總產(chǎn)出之間有著正相關(guān)關(guān)系，盡管兩者間的相關(guān)系數(shù)還不大（只為 0.118），但已具有明顯的統(tǒng)計(jì)顯著性。而反映中國股票市場(chǎng)發(fā)展流動(dòng)性狀況的指標(biāo)（交易率，換手率）分別存在微弱的正相關(guān)和負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且在統(tǒng)計(jì)上很不顯著。籌資率指標(biāo)與總產(chǎn)出之間存在一定的正相關(guān)關(guān)系，統(tǒng)計(jì)性檢驗(yàn)較為DSAGDeAROUY6n5nVBfvnY6R5oR5CwbgR531XONWezWs=顯著。相對(duì)于股票市場(chǎng)規(guī)模而言，金融深化指標(biāo)在總體上來說與總產(chǎn)出的相關(guān)性更大一些。
　　在上面的回歸分析中，我們雖然得出中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與股票市場(chǎng)指標(biāo)之間有著一定的相關(guān)關(guān)系，但這一結(jié)論并不能說明股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的因果關(guān)系，也不能回答兩者間的互動(dòng)關(guān)系。因此，在VAR框架下進(jìn)一步檢驗(yàn)股票市場(chǎng)發(fā)展與總產(chǎn)出之間的因果關(guān)系，我們進(jìn)行了單位根檢驗(yàn)和格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)。
　　結(jié)果顯示：在中國股票市場(chǎng)發(fā)展近十年的歷程中，中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展促進(jìn)了股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，而股票市場(chǎng)流動(dòng)性卻游離在經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)程之外。由于本文在指標(biāo)數(shù)據(jù)的選擇時(shí)，剔除了國有股和法人股不能上市流通這一因素，所以造成這一結(jié)果的原因不是國有股和法人股不能上市流通（這與國內(nèi)有些學(xué)者的看法不一致）。可能的原因是：中國股票市場(chǎng)尚處于發(fā)展過程中，中國股票市場(chǎng)的流動(dòng)性還是體現(xiàn)在較低的交易深度基礎(chǔ)上的，再加上一些人為因素和行政的影響，中國股票市場(chǎng)還沒有真正步入正常和良性的狀態(tài)中，市場(chǎng)交易率和資本化率并不能充分反映證券市場(chǎng)的繁榮程度，因此，它們之間尚沒形成真正的因果關(guān)系。
　　
　　3.結(jié)論
　　(1）股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大、交易率的提高促進(jìn)了我國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用尤為顯著。(2)股票市場(chǎng)換手率的提高對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)產(chǎn)生了負(fù)面影響，這是我國股票市場(chǎng)特有的現(xiàn)象。(3）中國股票市場(chǎng)為企業(yè)籌集資金的功能正在成為推動(dòng)我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，但還無法和傳統(tǒng)的金融中介－-銀行相比。(4）我國股票市場(chǎng)流動(dòng)性指標(biāo)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響較弱，甚至是負(fù)面的，根本原因不在于我國股票市場(chǎng)國有股和法人股不流通，而在于我國股票市場(chǎng)的投機(jī)性，與我國股民的投資理念有關(guān)。
　　
　　三、政策建議
　　
　　第一，矯正角色定位，解除政府的隱性責(zé)任。我國政府在股票市場(chǎng)上身兼三職。一是市場(chǎng)監(jiān)督者；二是上市公司的最大股東；三是保護(hù)中小投資者利益。政府在股票市場(chǎng)上的三重職能，使之承擔(dān)著對(duì)上市公司、投資者和市場(chǎng)的“隱性擔(dān)保”角色。結(jié)果形成了上市公司、投資者要求政府一再干預(yù)市場(chǎng)的“倒逼機(jī)制”。政府對(duì)股票市場(chǎng)的職責(zé)應(yīng)該是制定交易規(guī)則和維護(hù)市場(chǎng)秩序，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。首先，要加快法制建設(shè)；其次，加快國有企業(yè)改革；再次，在股票市場(chǎng)建設(shè)上，一級(jí)市場(chǎng)的工作重點(diǎn)在于嚴(yán)格實(shí)行“審核制”，二級(jí)市場(chǎng)上，在盡快消除公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和股票市場(chǎng)分割的同時(shí)，堅(jiān)持和提高上市公司增發(fā)新股的標(biāo)準(zhǔn)。最后，將保護(hù)投資者特別是中小投資者利益放在市場(chǎng)監(jiān)管最重要、最突出的位置。
　　第二，嚴(yán)格市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)，消除上市公司質(zhì)量隱患。一要實(shí)現(xiàn)上市公司股權(quán)全流通。國有股、法人股不能上市流通，是引發(fā)股票市場(chǎng)投機(jī)盛行、大股東侵害中小股東權(quán)益、上市公司之間內(nèi)部交易、內(nèi)部人控制等弊端的重要根源之一。二要提高上市公司核心競(jìng)爭(zhēng)力。三要健全上市公司退出機(jī)制。
　　第三，在保證質(zhì)量的情況下加快公司上市步伐。實(shí)證分析中我們知道，我國股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大有助于我國經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，因此，在保證公司質(zhì)量的情況下加快公司上市的步伐是提高我國股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的有效手段之一。另外，要迅速擴(kuò)大我國股票市場(chǎng)規(guī)模，采取某種有利于流通股股東的方式進(jìn)行國有股減持也是有效的方法之一。
　　第四，培育高質(zhì)量的機(jī)構(gòu)投資者，引導(dǎo)理性投資。從上文實(shí)證分析可知我國股市的流動(dòng)性指標(biāo)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生了負(fù)面的影響，主要原因在于我國股票市場(chǎng)股民的過度投機(jī)行為，要改變這一不良狀況可以從以下兩個(gè)方面著手：一是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，二是樹立起理性投資理念。
　　第五，規(guī)范監(jiān)管體系，確保市場(chǎng)監(jiān)管制度化。一是完善法制，依法規(guī)范市場(chǎng)秩序；二是維護(hù)投資者利益；三是推進(jìn)監(jiān)管體系社會(huì)化。
　　第六，堅(jiān)持對(duì)外開放，推動(dòng)股票市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展。創(chuàng)建統(tǒng)一的、多層次的市場(chǎng)體系。從我國股票市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展看，政府應(yīng)加快股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)調(diào)整，在完善主板市場(chǎng)的同時(shí)加快設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，為有潛力的中小型高科技企業(yè)和民營(yíng)企業(yè)提供融資渠道，提高資源配置效率；積極發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)，為已經(jīng)改制的股份制企業(yè)和股份合作制企業(yè)提供股權(quán)流通市場(chǎng);積極創(chuàng)造條件，實(shí)現(xiàn)A股、B股市場(chǎng)并軌，準(zhǔn)許外國投資者進(jìn)入中國股票市場(chǎng)。優(yōu)化機(jī)構(gòu)投資者，積極穩(wěn)妥地推進(jìn)中國股票市場(chǎng)的國際化進(jìn)程。
　　總而言之，隨著我國股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大、質(zhì)量的提高及其規(guī)范健康發(fā)展，我國股票市場(chǎng)對(duì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)的積極作用將不斷顯現(xiàn)。
　　作者單位：上海大學(xué)國際工商與管理學(xué)院金融系
　　
　　參考文獻(xiàn)：
　　[1]Levine and Zervos. Stock Mark