渤海產(chǎn)業(yè)基金，任重道遠(yuǎn)

將天津打造成一個(gè)金融之都，這是一個(gè)龐大且復(fù)雜的世紀(jì)工程。曾經(jīng)的央行行長現(xiàn)在的天津市長戴相龍?jiān)噲D將天津打造成中國的產(chǎn)業(yè)基金管理中心。在這位鐵腕市長的規(guī)劃下，到2010年天津需要增加固定資產(chǎn)投資1.4萬億元，按自有資本和借入資金各占一半計(jì)算，至少需要新增資本金7000億元。

產(chǎn)業(yè)基金在他的規(guī)劃下扮演著一個(gè)十分重要的角色，渤海產(chǎn)業(yè)基金也因此被委以促天津產(chǎn)業(yè)繁榮之重任。但渤海產(chǎn)業(yè)基金的運(yùn)作方式似乎仍然不甚明朗，這就很難協(xié)調(diào)各個(gè)股東的利益，而且其有限的資金規(guī)模如同杯水車薪。

運(yùn)作方式并不明朗

渤海產(chǎn)業(yè)基金從一開始設(shè)立就反映出其運(yùn)作方式并不明朗。

渤海產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)立機(jī)制與國際市場的成熟做法相悖，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的發(fā)起過程是先找出資人，找到出資人發(fā)起結(jié)束后再去找基金的管理者。而按通行做法是先找到一個(gè)優(yōu)秀的基金管理團(tuán)隊(duì)，再由這個(gè)團(tuán)隊(duì)的力量去募集資金。而現(xiàn)在的一切都似乎本末倒置了。

經(jīng)國務(wù)院同意，國家發(fā)展和改革委員會(huì)、商務(wù)部批準(zhǔn)，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金和渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司成立，并在2006年12月30日在天津掛牌。渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司注冊(cè)資本金為2億元，中銀國際控股有限公司、天津泰達(dá)投資控股有限公司為主要股東，與基金全體出資人共同發(fā)起設(shè)立。

渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司注冊(cè)登記在天津?yàn)I海新區(qū)，董事長為中國銀行行長、中銀國際控股公司董事長李禮輝，總裁由中銀國際聘任的香港人士歐巍擔(dān)任。

渤海產(chǎn)業(yè)投資基金由全體出資人以契約方式發(fā)起設(shè)立，總規(guī)模200億元，基金以封閉方式運(yùn)作，存續(xù)期十五年，對(duì)企業(yè)進(jìn)行股權(quán)類投資。出資人是實(shí)力雄厚的金融企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)，包括全國社會(huì)保障基金理事會(huì)、國家開發(fā)銀行、國家郵政局郵政儲(chǔ)匯局、天津市津能投資公司、中銀集團(tuán)投資有限公司、中國人壽保險(xiǎn)(集團(tuán))公司、中國人壽保險(xiǎn)股份有限公司以及渤海產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司。

當(dāng)時(shí)，其一級(jí)募集資金60.8億元，記得后來天津市主管金融的副市長崔津渡表示，二期募資沒有面向自然人的安排，仍然是面向機(jī)構(gòu)投資者，但與首期的機(jī)構(gòu)投資者不是同一對(duì)象。

渤海產(chǎn)業(yè)投資基金從誕生之初就擔(dān)負(fù)著探索產(chǎn)業(yè)基金運(yùn)行模式的重任，為產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法乃至今后的私募股權(quán)投資基金提供實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。但我們卻從這只基金中，看到很多不明朗因素。其中包括基金的投資范圍的界定、投資人的選擇，甚至包括基金組織的架構(gòu)，都可見利益博弈的烙印。

業(yè)內(nèi)人士指出，國際上通行的私募股權(quán)投資基金的投資對(duì)象的劃分，是在投資實(shí)踐中自然形成的。而在中國，像政府部門現(xiàn)在這樣人為劃分“創(chuàng)業(yè)投資”或者“產(chǎn)業(yè)投資”，并擬定相應(yīng)的管理框架，“規(guī)范”地準(zhǔn)入，并配套以相應(yīng)的政府扶持政策，可能在效果中更多地體現(xiàn)了政府對(duì)私募股權(quán)投資行業(yè)的強(qiáng)力介入。

不僅如此，《產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)管理辦法》討論稿中稱，產(chǎn)業(yè)基金向特定機(jī)構(gòu)投資者以私募方式籌集資金，主要對(duì)未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的集合投資方式。其特定機(jī)構(gòu)投資者包括五類主體：國有及國有控股企業(yè)；商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司以及其他金融機(jī)構(gòu)；全國社會(huì)保障基金理事會(huì)及社會(huì)保障基金或企業(yè)年金進(jìn)行投資的法人受托機(jī)構(gòu)或投資管理人；以國家財(cái)政撥款為主要資金來源的企事業(yè)單位；發(fā)改委規(guī)定的其他特定機(jī)構(gòu)投資者。

政府牢掌項(xiàng)目支配權(quán)

渤海產(chǎn)業(yè)基金也是中國第一只契約型產(chǎn)業(yè)投資基金。有關(guān)人士認(rèn)為，中瑞基金、中比基金都是公司型基金；渤海產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計(jì)上結(jié)合信托和有限合伙制特點(diǎn)，采用創(chuàng)新的契約型。

根據(jù)國家發(fā)改委批復(fù)，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金其投資限于對(duì)企業(yè)進(jìn)行直接股權(quán)投資，即不能將資金投資于上市公司，不能進(jìn)行非股權(quán)投資。渤海產(chǎn)業(yè)基金從設(shè)計(jì)之初投資范圍就被圈定。主要是濱海地區(qū)，后來在多次協(xié)調(diào)討論后，其投資范圍才被天津市政府放開到環(huán)渤海地區(qū)。其中投資濱海新區(qū)不少于50％。根據(jù)政府對(duì)該基金投資的框架性原則，基金投資于濱海新區(qū)的比例不得低于50％，同時(shí)投資于環(huán)渤海地區(qū)的比例不低于70％。可以看出，政府在產(chǎn)業(yè)基金的投資范圍和投資比例上有很大的干預(yù)。

另外據(jù)一些媒體披露，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金可能投向?yàn)I海新區(qū)金融商貿(mào)業(yè)以及高新技術(shù)、現(xiàn)代冶金、空港物流、海洋及循環(huán)經(jīng)濟(jì)、海港物流、化學(xué)工業(yè)和休閑旅游等七大產(chǎn)業(yè)。但即使這樣也是不夠的，因?yàn)樽鳛楫a(chǎn)業(yè)基金，它的管理人能力是第一位的，一開始就把管理人投資范圍限制住，不是好的市場化做法。不應(yīng)對(duì)產(chǎn)業(yè)基金的投資范圍有過多干預(yù)，渤海產(chǎn)業(yè)基金一大半都投入渤海地區(qū)，而且不少項(xiàng)目都由政府推薦指導(dǎo)，這不能算是市場化的做法。

產(chǎn)業(yè)投資基金投資與貸款等傳統(tǒng)的債權(quán)投資方式相比，一個(gè)重要差異為基金投資是權(quán)益性的，著眼點(diǎn)不在于投資對(duì)象當(dāng)前的盈虧，而在于它們的發(fā)展前景和資產(chǎn)增值，以便能通過上市或出售獲得高額的資本利得回報(bào)。而現(xiàn)在等于是政府限定死了，在前期預(yù)先給產(chǎn)業(yè)基金設(shè)計(jì)好了發(fā)展藍(lán)圖。

如果天津這樣做的話，還會(huì)使我們面臨這樣一個(gè)難題：其他地方政府為了自己的目的，也申請(qǐng)搞區(qū)域性的產(chǎn)業(yè)基金，我們批不批呢？政府在給自己預(yù)埋雷區(qū)。

渤海產(chǎn)業(yè)基金的性質(zhì)決定了它若沒有政府支持，政府不推薦項(xiàng)目，它就根本難以投資合適的項(xiàng)目。判斷一個(gè)基金是否市場化運(yùn)作的關(guān)鍵，是看它的基金管理人是否有自主權(quán)，能以基金性質(zhì)決定的判斷標(biāo)準(zhǔn)決定投哪些項(xiàng)目。渤海產(chǎn)業(yè)基金是因項(xiàng)目而設(shè)立的基金，政府給其推薦項(xiàng)目，在一定程度上失去了尋找項(xiàng)目的市場化談判能力。

據(jù)了解，在天津市政府的投資決策及政策指導(dǎo)下，在渤海產(chǎn)業(yè)基金公司成立前就初步推薦了包括空客天津項(xiàng)目、中石化煉化項(xiàng)目和濱海新區(qū)區(qū)內(nèi)交通建設(shè)等項(xiàng)目。并且天津市政府還承諾將推薦項(xiàng)目收益率不低于當(dāng)?shù)谿DP增長率的好項(xiàng)目。與其說是政府推薦項(xiàng)目，不如說是政府在壟斷一些項(xiàng)目，似乎天津仍然沒有大開放的態(tài)勢(shì)。想在天津拓展金融市場，政府是第一道關(guān)。

我們可以在投資者分布上看出來，戴相龍?jiān)?jīng)的央行行長背景給渤海產(chǎn)業(yè)基金帶來了很大的優(yōu)勢(shì)。一位機(jī)構(gòu)投資者負(fù)責(zé)人甚至稱：“我們首先是沖著戴相龍去的，第二才是沖著天津去的。”中國是個(gè)精英取向的社會(huì)，在對(duì)天津的規(guī)劃中不僅體現(xiàn)了國家的智慧，也能看出這位前央行行長的智慧。

在這樣的情況下，有最好的人，最好的項(xiàng)目，肯定可以捆綁出最優(yōu)秀的資源嗎？不一定。在某種程度上來講，這是一種資源壟斷，項(xiàng)目壟斷，其他的外來者將更難進(jìn)入。

某資產(chǎn)管理公司一位人士抱怨說：“我們做了很多工作想?yún)⑴c到產(chǎn)業(yè)基金，但最后發(fā)現(xiàn)沒有我們的機(jī)會(huì)，參加的全都是國有背景的機(jī)構(gòu)。”非市場化篩選的投資人容易導(dǎo)致與基金管理人的過多“摩擦”。

難當(dāng)試點(diǎn)之重任

從目前的情況來看，渤海產(chǎn)業(yè)基金的確起到了一定的“示范”作用。因?yàn)榻谝呀?jīng)有多只地方政府牽頭的產(chǎn)業(yè)基金在排隊(duì)等待批文，他們想模仿渤海產(chǎn)業(yè)基金。從成立之初就被委以重任，還不如說從成立之初就被壓以重任。

對(duì)此，一位業(yè)內(nèi)人士頗為惋惜地說：“現(xiàn)在最大的問題是，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)該認(rèn)真反思一下，究竟哪些應(yīng)該審批，哪些不需要審批，需要誰來批，都要?jiǎng)澢褰缦蕖！痹谂c不批中，政府容易陷入被動(dòng)。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，這是我國投融資體制改革創(chuàng)新的一個(gè)重大突破。在整個(gè)濱海試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，確切地說，渤海產(chǎn)業(yè)投資基金是具有政府試點(diǎn)和開創(chuàng)的特征。對(duì)國內(nèi)投融資體制的改革，建立多層次資本市場的意義重大。而其備受矚目的深層原因恐怕在于，業(yè)內(nèi)均將其視為發(fā)展中國式私募基金的一次突破。

市場模式是在市場的磨練下修煉出來的，并不是說政府給個(gè)什么模式拿到市場中去試驗(yàn)一下就可以成為市場模式的。目前渤海產(chǎn)業(yè)基金無論是從最初的設(shè)立到現(xiàn)在的運(yùn)行都是非市場化的，政府的預(yù)期的確是好的，想通過渤海產(chǎn)業(yè)基金的運(yùn)作，探索出產(chǎn)業(yè)基金的有效運(yùn)作模式，為產(chǎn)業(yè)基金管理辦法及今后的私募股權(quán)基金的推出提供經(jīng)驗(yàn)。

國家發(fā)改委財(cái)政金融司司長徐林表示，渤海產(chǎn)業(yè)基金的創(chuàng)新對(duì)它的發(fā)展也許是合適的，但從現(xiàn)在來看，它并不是一個(gè)成功的模式，與當(dāng)初的設(shè)想有距離，不具有推廣意義。原本希望它可以提供更多的普遍適用規(guī)則，但現(xiàn)在產(chǎn)業(yè)基金辦法中的很多規(guī)定只能仍是憑設(shè)想去設(shè)計(jì)，因此，希望推出更多類型的產(chǎn)業(yè)投資基金，包括公司制、有限合伙制的，以總結(jié)更多的經(jīng)驗(yàn)來解決產(chǎn)業(yè)基金辦法在制定過程中遇到的問題。

譬如產(chǎn)業(yè)基金是否需要審批。目前設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金實(shí)行備案制，與它性質(zhì)基本相似的產(chǎn)業(yè)投資基金是否也應(yīng)實(shí)行備案制？問題是產(chǎn)業(yè)基金規(guī)模大，如果沒有前置審查程序，一些“欲行不軌”的基金管理公司會(huì)不會(huì)借此搞非法集資或關(guān)聯(lián)方利益輸送？發(fā)改委的初步設(shè)想是“抓大放小”，在“十一五”期間產(chǎn)業(yè)投資基金試點(diǎn)階段，對(duì)于此類大型產(chǎn)業(yè)基金的成立搞一定的行政審批，以切實(shí)保障投資者權(quán)益。

國務(wù)院金融研究中心金融研究所副所長巴曙松認(rèn)為：“產(chǎn)業(yè)投資基金是‘具有中國特色’的創(chuàng)業(yè)投資基金。國際上的相關(guān)法規(guī)并不存在產(chǎn)業(yè)投資基金一說，因?yàn)樽鳛樗侥脊蓹?quán)投資基金的一種，投資對(duì)象依然是非上市公司的股權(quán)，只是在投資過程中，私募基金對(duì)產(chǎn)業(yè)的了解和參與深度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于一般的股權(quán)投資基金。這個(gè)行業(yè)存在問題的原因并非私募基金本身，而是在于外部條件的欠缺。因?yàn)閷?duì)于私募基金投資者來說，市場永遠(yuǎn)是對(duì)的。