淺談匯改后人民幣衍生產品市場的發展與完善

摘要：2005年7月21日，我國對人民幣匯率形成機制進行了改革，實行了以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。中國人民銀行和國家外匯管理局為穩步推進人民幣匯率形成機制改革，采取了一系列措施，積極發展外匯市場，放寬匯價管理，人民幣匯率彈性逐漸增大，微觀經濟體面臨的匯率風險不斷增強，客觀上增加了市場對人民幣衍生產品的需求。同時，來自國際市場的競爭壓力、銀行對衍生產品的開發和供給能力及外匯監管的要求，使得國內人民幣衍生產品市場的發展既存在機遇又面臨挑戰。本文回顧了匯改后人民幣衍生產品市場的進展，分析了境內人民幣衍生產品市場發展的基礎金融環境，并就進一步完善和推動人民幣衍生產品市場的發展提出相關對策建議。

關鍵詞：人民幣；匯率衍生產品；外匯市場

中圖分類號：F832.5 文獻標識碼：A 文章編號：1003-9031(2008)02-0053-06

2005年7月21日，我國對人民幣匯率形成機制進行了改革，實行了以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。隨著人民幣匯率機制改革改革的不斷深入，人民幣匯率彈性逐漸加大，微觀經濟體面臨的匯率市場風險不斷增加，客觀上增加市場對人民幣匯率衍生產品的需求，監管部門也加快了發展境內人民幣匯率衍生品市場的步伐。2005年8月9日，中國人民銀行發布了《關于擴大外匯指定銀行對客戶遠期結售匯業務和開辦人民幣與外幣掉期業務有關問題的通知》。同年8月10日，又發布了《關于加快發展外匯市場有關問題的通知》。這兩個通知對擴大銀行間即期外匯交易市場交易主體范圍、推動人民幣遠期和掉期等衍生產品的發展起著非常重要的作用。

一、匯改后我國人民幣衍生產品市場的新發展

(一)外匯市場參與主體不斷擴大，為市場的進一步繁榮奠定了基礎

一是從事外匯衍生產品交易的銀行增多。截至2006年底，具有遠期結售匯業務資格的中外資銀行達到54家，其中匯率改革后新批準47家。

二是銀行間即期外匯市場參與者逐步增加。匯率改革后允許符合條件的非銀行金融機構和非金融企業進入銀行間即期外匯市場，截至2006年底，會員總數達到262家(重新登記后會員數)，其中包括150家外資銀行、111家中資金融機構和1家企業會員。即期外匯市場參與者的增加方便了做市商和其他商業銀行在即期市場尋找對沖衍生產品敞口頭寸的對手。

三是銀行間遠期外匯交易主體增加。2005年8月8日起，銀行間外匯市場推出遠期外匯業務，符合條件的中國外匯交易中心會員均可參與銀行間遠期外匯交易。截至2007年5月末，已有83家中外資商業銀行會員獲準成為銀行間遠期外匯市場會員。[1]

四是越來越多的企業開始關注匯率風險，尋找規避匯率風險的途徑。匯率改革后，企業有關外匯衍生產品的咨詢不斷增加，部分商業銀行也有針對性地拓展了外匯衍生產品業務。

(二)擴大外匯市場交易品種和業務范圍

在原有銀行對客戶遠期結售匯業務基礎上，2005年8月2日銀行獲準對客戶在外匯零售市場開辦人民幣對外幣掉期業務。2005年8月8日，銀行間市場推出遠期外匯業務，符合條件的中國外匯交易中心會員經國家外匯局備案后可參與銀行間遠期外匯交易。截至2007年5月末，已有83家中外資銀行會員進入銀行間遠期外匯市場。

2006年4月24日，銀行間外匯市場推出人民幣與外幣掉期交易，銀行可以開展以套期保值和頭寸結構調整為目的人民幣與外匯掉期交易。截至2007年5月末，已有76家銀行取得銀行間人民幣外匯掉期交易會員資格。

2006年8月1日，中國外匯交易中心正式開設英鎊對人民幣即期、遠期和掉期交易，銀行間即期外匯市場的外幣交易幣種從美元、港幣、日元和歐元4個擴大到5個，進一步便利了貿易結算，為市場提供了更多的平盤渠道。[2]

(三)正式引入做市商制度

2006年1月4日，在銀行間外匯市場引入人民幣對外幣交易做市商制度。做市商在銀行間外匯市場持續提供買賣雙邊報價，能加強市場流動性，平滑市場價格波動，提高交易效率，分散風險，同時做市商也集中了市場供求信息，成為重要的定價中心。截止2007年5月末，國家外匯管理局共核準做市商22家，其中中資銀行13家，外資銀行9家，做市商交易量約占詢價和競價市場總成交量的90%以上。

(四)實施銀行結售匯頭寸管理政策改革

2005年9月22日，國家外匯管理局調整了銀行結售匯頭寸管理辦法，實行結售匯綜合頭寸管理，統一了中外資銀行頭寸的管理方法。2006年初，允許做市商將遠期敞口頭寸納入結售匯綜合頭寸管理，即銀行對客戶辦理的遠期結售匯和銀行遠期交易形成的敞口都可以在簽約時到即期外匯市場平盤。2006年7月1日，將權責發生制頭寸管理原則推行至全部外匯指定銀行。權責發生制頭寸管理對進一步發展外匯市場，完善人民幣匯率衍生產品交易機制，促進銀行加強匯率風險防范，改進風險管理起到了積極作用。

(五)增加了交易方式

2006年初，即期外匯市場引入了詢價交易方式，銀行間外匯市場會員可自主決定采取詢價或競價交易方式，提高了交易靈活性，同時交易費用大大降低。更為重要的是，詢價交易本質上就是場外交易(OTC)，做市商和其他商業銀行可將外匯衍生產品所形成的頭寸在場外交易的即期市場上平盤，因而它有助于增加做市商和其他商業銀行管理風險的主動性。

我國匯率形成機制改革后，雖然匯率浮動在數量上調整的幅度不大，但對市場發出的信號非常明確，再加上發展外匯衍生產品配套措施的跟進，我國外匯衍生產品市場有了一些新發展。但與英美等國家交易品種復雜、日均成交量上千億美元、場外交易極其發達的成熟衍生產品市場相比，我國的衍生產品市場還處于發展的初級階段。2006年銀行間遠期外匯市場累計成交1476筆，總成交金額140億美元，日均成交量5786萬美元，同比日均成交量增長108.6%；人民幣外匯掉期成交2732筆，交易金額為508.6億美元，日均成交量2.99億美元。

二、人民幣衍生產品市場發展機遇與挑戰分析

2005年7月的匯率改革措施概括起來有兩方面的內容，一是建立有管理的浮動匯率制，二是提高人民幣匯率形成機制的市場化程度，后者主要包括對結售匯制度的完善。這兩項內容為匯率衍生產品的發展提供了真實需求。與此同時，一些相關的基礎市場和金融環境的改善，如外匯市場、貨幣市場和利率市場化的改革，為大力發展金融衍生產品提供了重要的市場條件和制度保障。[3]本文將用SWOT(注：SWOT分析：又稱為態勢分析法，它是由舊金山大學的管理學教授于20世紀80年代初提出來的，是一種能夠較客觀而準確地分析和研究現實情況的方法。SWOT四個英文字母分別代表：優勢（Strength）、劣勢（Weakness）、機會（Opportunity）、威脅（Threat）。就是將與研究對象密切相關的各種主要內部優勢、劣勢、機會和威脅等，通過調查列舉出來，并依照矩陣形式排列，然后用系統分析的思想，把各種因素相互匹配起來加以分析，從中得出一系列相應的結論，而結論通常帶有一定的決策性。運用這種方法，可以對研究對象所處的情景進行全面、系統、準確的研究，從而根據研究結果制定相應的發展戰略、計劃以及對策等。)分析方法，從優勢(Strength)、劣勢(Weakness)、機遇(Opportunity)和威脅(Threat)四個方面分析發展人民幣衍生產品市場所面臨的金融生態環境(見表1)。

(一)人民幣衍生產品市場發展的優勢分析

1.人民幣對美元匯率中間價雙向波動特征明顯，波幅明顯擴大。匯改以前，由于人民幣匯率的波動非常小，市場缺乏避險的動機，所以人民幣遠期交易十分清淡，對其他人民幣衍生產品的需求也受到抑制。據統計，從2001年初到2005年7月21日，人民幣/美元匯率平均歷史波動率僅為0.05%。匯改之后，人民幣/美元匯率波動率仍然很低，但比匯改之前明顯波幅擴大(見表2)。

據中國人民銀行公布的《2006年二季度中國貨幣政策執行報告》指出，人民幣對美元匯率中間價日均波幅由2005年匯改以后的0.02%提高到2006年以來的0.04%，單日最大波幅為0.21%，超過人民幣匯率最大日波動區間(千分之三)的2/3。圖1顯示匯率改革后人民幣匯率的波動幅度明顯加大，而且有升有跌，單邊運行的情況有所改善。

2.人民幣匯率形成機制市場化程度顯著提高。2006年1月4日，銀行間外匯市場正式全面引入人民幣對外幣交易做市商。這是指經核準在銀行間外匯市場持續向會員提供人民幣與外幣的買賣價格的外匯指定銀行。做市商制度是國際外匯市場的基本市場制度。做市商通過自身的連續報價和交易，為市場提供流動性，平滑市場價格波動，提高交易效率，分散風險，并通過買賣價差盈利。同時，做市商也集中了市場供求信息，成為重要的定價中心。做市商制度的建立，使中央銀行逐步轉為單純的市場調控者，不再承擔為市場提供流動性的責任。

引入做市商之后，銀行間市場從撮合競價交易轉變成由做市商連續報價交易，將集中交易模式變成了分散交易模式，改變了人民幣匯率的形成機制。人民幣對美元匯率中間價的形成方式以外匯交易中心每日開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價并加權平均計算出來。由做市商通過自身的買賣行為為市場提供良好的流動性，使得銀行間外匯市場更能反映真實的市場供求關系，因此有利于更合理匯價機制的形成。

3.監管當局對發展外匯衍生產品市場的大力支持和推動。匯改后，中國人民銀行、國家外匯管理局發布了一系列關于調整外匯交易管理的政策措施，這包括擴大即期外匯市場交易主體和遠期結售匯及掉期業務的市場準入門檻，放寬了銀行可從事遠期結售匯的交易項目，凡是銀行可以從事即期結售匯的業務都可以開展遠期結售匯業務，開辦人民幣/外幣掉期業務和銀行間遠期外匯交易業務，對外匯指定銀行實行結售匯綜合頭寸管理等等。這些政策措施表明監管當局對發展人民幣衍生產品市場的大力扶持。

(二)人民幣衍生產品市場發展的劣勢分析

1.人民幣利率的未完全市場化和人民幣未完全可兌換制約了遠期匯率的形成。目前，國內的遠期結售匯市場的定價是根據拋補利率平價理論設計而來，遠期外匯匯率的形成實際上就是兩國貨幣的利率差。具體來講，人民幣遠期結售匯的匯價計算方法是：

遠期匯率=即期匯率+即期匯率×(本幣拆借利率-外幣拆借利率)×遠期天數÷360

在計算上，外幣拆借利率一般使用倫敦同業拆借利率(LIBOR)，本幣利率則采用銀行間同業拆借利率。根據這一形成機制理論，如果本幣利率市場化改革沒有到位，匯率市場化改革也將難以推進。由于我國人民幣未實現完全自由兌換，即期外匯市場上的需求沒有充分反映，這樣形成的遠期結售匯價格和即期結售匯價格之間存在一定的偏離。這些因素制約了人民幣衍生產品的創新，令國內企業無法充分享受到衍生產品帶來的避險和保值功能。

2.人民幣兌美元匯率單邊預期強烈，人民幣衍生產品市場供給與需求不匹配。目前市場上對人民幣匯率走勢的預期可概括為兩種，一是短期穩定，二是長期升值，反映在外匯衍生產品的供求關系上，就是短期衍生產品供給多、需求相對不足，長期產品供給缺乏、難以滿足長期需求。一方面，大多數市場參與者認為，我國匯率改革堅持的是主動性、可控性和漸進性原則，短期內央行不會讓人民幣大幅升值。因此，企業等經濟主體對短期(一年期以下)匯率風險規避產品的積極性不高。加上利用衍生金融工具避險成本較高，制約了企業衍生交易的實際發生。另一方面，大多數企業認為，雖然人民幣長期將呈升值趨勢，但由于其中隱含諸多的不確定性，因此對長期外匯衍生產品需求也僅是潛在的需求。

3.銀行對人民幣衍生產品的定價能力弱。從事衍生產品業務時間較長的銀行，產品較為豐富，能夠更好地通過市場信號進行成本核算，制定最優價格，價格傳導較為及時。而從事時間較短的銀行在測算成本時，往往參考其他銀行定價，表現出較弱的定價能力。目前，中資商業銀行分行沒有外匯衍生產品設計、定價和頭寸管理的權限，這一權限由總行來行使。這是因為國有商業銀行各分行開展衍生產品業務的一些技術前提還沒有完全具備，專業人才培養需要一個過程，將產品設計、定價和敞口頭寸管理等權限集中在總行可以消除分行的風險點。但從長遠看，商業銀行開展外匯衍生產品業務的最終目的在于管理風險并從中盈利，權限集中在總行的做法不利于銀行實現以客戶為中心的服務功能。

4.銀行遠期結售匯風險控制手段不足。目前銀行對該業務風險控制的日常做法是實時掌握市場動向，測算出遠期敞口綜合成本，對敞口變化進行嚴格的監控。從理論上講，遠期結售匯頭寸可以直接在銀行間遠期市場平盤及在即期市場反向操作等兩種方式控制風險，但是目前這兩方面都不能完全滿足銀行風險控制的需要。一是國內銀行間遠期市場剛剛起步。自2005年8月15日銀行間遠期交易上線以來，市場交易較為清淡，流動性不足，甚至出現“單邊市”局面，大量的同方向敞口頭寸無法平倉，銀行因此積累了大量的凈售匯敞口。二是即期市場和遠期市場尚未完全打通。在利率平價理論下，銀行做外匯遠期的同時，需要拆借一筆本幣或外幣在即期外匯市場結售匯，但在我國資本項目還未完全放開的情況下，各商業銀行只能在規定的外債項目及指標下拆借外幣，且不能在即期外匯市場上隨意結售匯。

(三)人民幣衍生產品市場發展的機遇分析

1.微觀經濟體對匯率避險產品需求的增加。匯改前，在近似聯系匯率政策下，由于人民幣僅是小幅度的波動，企業通過適當的內部調整就可以應對匯率變化，不必通過運用金融市場的金融衍生產品等工具防范和化解匯率風險，因而，企業缺乏匯率風險意識和規避匯率風險的能力。但在匯改后，隨著中國經濟走向全球化，對外貿易和投資的不斷增長，企業在貿易、投資過程中涉及的外匯種類不斷增加，規模不斷擴大，其面臨的外匯風險也將增加；同時，隨著人民幣匯率制度改革的市場化深入，匯率彈性加大，為了提高外匯風險管理水平，鎖定風險，企業需要各種不同的金融衍生產品進行對沖。因此，匯改后大力發展人民幣衍生產品市場正好契合了微觀經濟體對金融衍生產品的市場需求。

2.發展人民幣衍生產品市場是推動人民幣匯率形成機制改革，提高人民幣匯率彈性的內在要求。大力發展外匯衍生產品市場，是促進匯率形成市場化的重要手段，是匯率改革的重要內容。金融衍生產品市場的發展在一定程度上可以促進其原生金融產品市場的發展，這是衍生金融市場的特征之一，外匯衍生產品市場也是如此。微觀主體通過運用外匯衍生產品管理匯率風險，減少或避免外匯損失，為參與國際經貿往來和外匯交易保駕護航；外匯衍生產品的特殊作用和功能吸引更多的投資者參與外匯交易，增強外匯市場的流動性；不斷出現的衍生品種為微觀主體通過外匯市場參與國際融資提供新的渠道。更為重要的是，外匯衍生市場通過競價方式產生的衍生品價格充分反映了交易主體對匯率走勢的預期，在市場機制的作用下，該價格是趨向于均衡匯率而變化的。

3.中資銀行拓展業務范圍，提高競爭力的需要。根據中國加入WTO條款的要求，從2006年年底開始，外資銀行已享受國民待遇，中資銀行和外資銀行站在同一起點上進行競爭。開展增值業務將是中資銀行提高競爭力的一個重要方面。國際上一些大的商業銀行的利潤主要來源于衍生品的交易與開發，許多大的金融機構設立的金融創新部門盈利已超過了傳統部門。與外資銀行相比，中資銀行在利用外匯衍生產品方面顯然處于劣勢。因此，在中國開展外匯衍生產品的創新與交易，將有力地促進國內金融機構拓展外匯業務范圍，使國內銀行從傳統的、單一的存貸業務拓展到利潤空間更大的衍生產品創新和交易中去，積極參與國際外匯市場的競爭，不斷提高金融創新與金融服務水平。

(四)人民幣衍生產品市場發展的威脅分析

1.對市場參與主體存在交易限制和管制。由于目前企業在交易品種、尋找外匯衍生產品交易對手等方面受到市場環境的限制，銀行在交易規模、選擇規避風險方式等方面還存在一定的局限，在遠期市場尚未引入做市商制度等，導致外匯衍生產品市場上參與者有限，交易量不大，報價受限，流動性不足。

以人民幣遠期結售匯業務為例。一是由于企業外匯衍生產品交易伙伴僅限于其外匯賬戶開設的銀行(特別是資本項目下賬戶的限制更明顯)，這就使能夠提供更好的衍生品的其他銀行與該企業的遠期交易受阻。二是外匯管理要求的“實需原則”使得企業對尚未簽訂合同的但未來必定會發生的外幣現金流進行避險受到限制，限制了企業對未來的外幣現金流的避險需求。三是全額履約的交易規則使得企業不能自由保留外匯，不利于“藏匯于民”的管理思路。依據現行規定，企業遠期結售匯合約最終必須按合約本金全額交割，這就意味著企業無法在規避人民幣升值風險的同時繼續持有外匯，使得市場仍然存在中央銀行被動吸納結售匯多余外匯的現象，不符合當前“藏匯于民”的外匯管理整體思路。四是擁有做市商資格銀行的結售匯綜合頭寸管理實行的是權責發生制，若將遠期結售匯業務未履約的額度包含在內，就可能出現做市商在即期市場賣出未履約的買入合同時，結售匯綜合管理頭寸為負的現象。做市商既要規避風險，又不能違反結售匯頭寸限額管理區間下限為零的規定，就只能減少遠期結售匯業務的發生，最終導致市場交易量下降，流動性不高，不能正確報價的結果。

2.企業對外匯衍生產品市場功能定位的認識存在偏差影響了參與外匯衍生產品交易的積極性。匯改以來，國內大多數企業正在逐步適應匯率變動的現實，但國內企業對運用人民幣衍生產品交易規避匯率風險大部分停留在了解階段，實際使用不夠普及，對衍生產品的了解程度、理念、經驗與跨國企業相比有一定差距，需要一個培育的過程。而且企業通常存在以下錯誤觀念：一是由于匯改前我國人民幣匯率長期固定，令企業思維固化，不能扭轉觀念，正確地認識因鎖定匯率風險帶來的成本固定。二是部分企業誤認為衍生產品能夠消除企業全部的風險，而沒有認識到其功能只限于規避匯率風險。三是部分企業認為政府間的對外貿易政策、進出口商品市場的供求、價格、出口退稅等因素對進出口的影響要遠遠大于匯率因素，因此對匯率風險的關注度不夠。四是不少企業參與遠期結售匯交易不是出于規避匯率風險的目的，更多的是想利用遠期和即期的匯率差價進行盈利，而一旦這種心理預期沒有實現，企業便將不滿歸于外匯衍生產品，繼而影響到企業參與市場交易的積極性。

3.境外無本金交割遠期外匯交易(NDF)市場對國內外匯衍生產品市場的定價權的牽制。2006年6月24日，全美最大的期貨交易市場——芝加哥商業交易所(Chicago Mercantile Exchange，簡稱CME)宣布，將于8月28日開始在其全天候的電子交易平臺GLOBEX上推出人民幣對美元、歐元和日元的期貨及期權產品，是繼香港、新加坡和日本人民幣無本金交割遠期外匯交易(Non-deliverable Forwands，簡稱NDF)市場之后的第四個境外人民幣NDF市場。與前三者不同，CME的舉措，為境外人民幣衍生產品增加了場內交易品種。CME的人民幣期貨和期權產品是場內交易的標準合約，外匯期貨和遠期外匯交易非常相近，期貨價格就是遠期匯率。CME是場內市場，其影響力要遠大于場外的NDF。此外，考慮到其市場地位和影響力，其推出的人民幣期貨和期權交易對境內人民幣匯率走勢的牽制和壓力不容輕視。[4]在金融全球化的今天，國內外市場的關聯日益密切，競爭也日趨激烈。一旦境外相關市場發展成熟起來，國內市場的后發劣勢很難逆轉，在規則標準、市場管理等方面將陷入被動。新加坡和東京日經指數期貨之爭就是很好的例證。因此，大力發展境內人民幣匯率衍生產品市場將面對來自離岸人民幣市場的強大挑戰。

4.企業采取的其它規避匯率風險措施對人民幣匯率衍生產品需求產生分流。匯改以來，企業避險手段日趨多元化。如對外貿易中采用多種貨幣計價，提高非美元幣種結算比重；在合同中加列貨幣保值條款與進口商共擔匯率升值風險；調整商品貿易的價格；利用出口押匯、福費廷、出口發票貼現等貿易融資業務實現提前收結匯，利用進口延期付匯、海外代付推遲付匯時間；在外匯收支中利用貨幣對應來規避風險等措施。這些措施的功能和外匯衍生產品相似，均能在一定程度上對匯率風險進行管理。因此，對企業采用外匯衍生產品的市場需求產生替代效應，影響了進一步做大人民幣衍生產品市場。

三、進一步推進和完善人民幣衍生產品市場的對策建議

(一)加快利率市場化進程和貨幣市場的發展

發展人民幣衍生金融產品最核心的部分就是定價問題。在外匯衍生產品定價中，既要用到即期匯率，也要用到無風險收益率，也就是金融市場中投資者要求的最低回報利率，無風險利率就是基準利率。金融市場的投資通常通過觀察基準利率的變化，來衡量市場的走向和風險。此外，由于外匯衍生產品往往涉及多個市場、不同期限，為保持無套利均衡原則，必須形成金融市場間相對統一和期限完整的收益率曲線。如果各個市場嚴重分割，相關利率人為地偏離市場價值，就會削弱衍生產品自身的保值功能和價格發現功能，造成市場混亂。由于利率在衍生產品定價中的基礎性作用，因此建立準確反映資金供求關系的利率體系，對于衍生產品的發展至關重要。

(二)完善外匯衍生產品業務的外匯管理法規

在可預期的衍生產品市場的規模發展中，由于法律法規的不完善或跟不上市場發展的腳步，衍生交易參與者將無法明確可能承擔的法律風險。因此，有必要盡快制定外匯衍生產品的相關法規，并由于衍生交易的特殊性，應單獨制定成文法規。目前，在法規制定中首先應當明確和放開的外匯管制是有針對性的放開資本管制，取消交易的真實性審核。放開資本管制，可使衍生交易雙方合法的交割與支付，避免了外匯法律風險。取消交易的真實性審核，是回歸人民幣衍生產品交易的本質，即帶有避險和投機的雙重特征。同時，應在適當的時機放松微觀主體參與遠期交易的限制，加大意愿結匯的力度，將“實需”原則逐步過渡到“自由”原則，將潛在的外匯供求轉化為現實的外匯供求，強化市場供求對匯率形成的作用。

(三)培育和發展境內人民幣NDF交易市場

從技術層面分析，各銀行在外匯運營頭寸較緊的情況下，仍千方百計將外匯資本金結匯的主要原因在于當前市場條件下結匯是規避存量外匯匯率風險的惟一途徑。為此，不能簡單地禁止或限制銀行將境外募股或戰略投資結匯，而應通過進一步培育和發展人民幣衍生產品市場的途徑從源頭上疏導出于合理避險目的的巨大結匯需求。建議在即期外匯市場管制程度不變的前提下，通過技術性安排，取消對遠期結售匯的實需管理和實盤交割原則，允許外匯指定銀行推出面向境內機構、個人的以人民幣為清算貨幣的無本金交割本外幣遠期交易(即境內人民幣NDF)，交易雙方在遠期合約到期后按約定匯率與到期實際匯率差價以人民幣進行差額結算，而無須實盤交割；開設銀行間境內人民幣NDF交易市場，使之與面向客戶的零售市場共同構成相對完整的人民幣NDF市場體系，在滿足境內機構、個人在繼續持有外匯的同時有效規避人民幣匯率風險的需要同時，為市場提供了充足的流動性。

(四)嘗試在銀行間外匯市場推出外匯間衍生產品交易以活躍市場

對一些較為復雜的人民幣對外匯的衍生品業務，不能無視市場需求和承受能力而盲目推出，否則會重倒過去發展人民幣與外匯間期貨交易的覆轍。為了活躍即期市場，培養管理匯率風險的能力，可以在國內建立外匯間衍生品市場，吸引銀行、客戶等微觀主體在本國市場進行外匯間的衍生品交易。新加坡早在1984年就已做出有益的嘗試。新加坡國際貨幣交易所通過與芝加哥商業交易所建立共同對沖機制，使國內投資者能在新加坡參與外匯間的交易，擴大了投資者參與交易的規模和范圍。在國內建立外匯間衍生品市場，可以充分挖掘潛在的外匯供求，積累參與外匯衍生品交易的經驗，為人民幣與外匯間衍生品的出爐做充分的準備。同時，能夠擴大中國在國際金融市場的影響，實現與國際金融市場的接軌。這既起到推動外匯即期市場、衍生市場發展的作用，對人民幣與外匯間的衍生品交易而言，也沒有違背從初級到高級、從簡單到復雜的發展規律。

(五)積極推出場內人民幣衍生產品

人民幣衍生產品市場包括交易所和場外市場(OTC)兩個部分，其中交易所產品以增加現貨市場的流動性和具有更強的價格發現功能而獲得投資者的青睞。場外市場的發展離不開一個運行平穩、流動性良好的現貨市場和期貨市場，以便從中獲得其管理風險和資產定價所需要的市場數據和流動性對沖工具的支持。目前，國內銀行間市場雖然已經推出了遠期交易和掉期交易，但交易活動并不活躍，這與國內缺少期貨、期權等市場強大的流動性支持，從而使交易商無法找到足夠的流動性對沖工具有較大關系。其次，活躍在境外的NDF和CME即將推出的人民幣期貨和期權產品，使中國面臨著激烈的國際競爭。此外，現階段人民幣匯率波動的浮動比較小，因此，對匯率期貨和期權產品的風險的可控性相對較強，正好為我們提供了積累經驗的過程。應該爭取盡快推出場內人民幣衍生品市場，并在發展中不斷完善。

參考文獻：

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