持續通脹惡化股市環境

如果細述過去幾個月股市下跌的原因，固然有國內雪災、巨額再融資和限售股解禁壓力等因素。實際上，經濟環境變化才是更為深刻的原因。一個變化是通脹率抬頭，并于2008年2月創出十一年來的新高。另一個變化是經濟減速擔憂不斷強化，通脹與經濟減速同時出現，使得對經濟看淡的預期不斷加強。

美國政府也救市

與美國經濟相比，中國經濟顯然沒那么糟糕。美國經濟在次貸危機的打擊下，經濟增長和金融體系都出現了嚴重問題。但美國股市從2007年高點僅僅跌去了17%，還不及中國股市同期跌幅的一半。

從近期經濟特征看，美國經濟與中國經濟既有表象類似也有本質不同。在經濟表象上，美國經濟也呈現出經濟減速和通脹上升現象，這一現象大大強化了對經濟衰退的預期。美國股市的下跌，與對經濟衰退的擔憂密切相關。在這方面，美國與中國似乎有一定的相似。

不過，如果把美國經濟和中國經濟做簡單類比就大錯特錯了。美國經濟情況的危機程度與中國經濟有著本質不同，這不僅在于美國經濟出現“滯脹”的概率增大，還表現在金融體系的系統危機日益嚴重。而這兩者在中國經濟中并不存在，中國目前遇到的問題更類似于溫和的期中減速，經濟減速和通脹上升是經濟轉型過程中的暫時現象。

盡管如此，我們可以從美國處理金融危機的方式上學到很多東西。美國宏觀經濟管理者對于股市所反應出來的先導性信號給予足夠重視。2007年年底，金融機構大量減計次債準備，導致股指和業績雙雙下跌，布什政府并沒有等到新的宏觀經濟數據出臺，就先期采取了大規模應對措施。例如，2008年的大規模減稅計劃，預計減稅金額高達1000億美元；美聯儲連續兩次向銀行體系注入短期流動資金；進行了本世紀以來最為迅猛的利率下調。另外，還包括直接支持JP摩根對貝爾斯登的收購等（這是1930年以后美國政府首次對投資銀行的直接貸款）。美國政府的這些措施，核心目的并非針對股市本身，而是力圖改變人們對美國經濟的預期和重樹對美國金融體系的信心。

就當前中國股市所處的經濟環境而言，與2007年10月政府鮮明提出“反過熱”時期的背景發生很大變化，通脹上升和經濟減速同時出現。如果經濟增長低于8%，而通脹高于5%，就足以徹底改變我們曾經享受過的高增長和低通脹的最佳股市環境（如2006年）。因此，宏觀經濟管理部門應該采取相應手段避免或減緩這一現象的發生。

宏觀調控需要適時適度

現在更多的建議，是通過犧牲部分經濟增長來換取通脹率的下降。然而，這個選擇并不適合于經濟結構非均衡的中國經濟。第一，經濟一旦減速，人們寄以厚望的消費增長就不可能提高，中國經濟固有的高儲蓄低消費的不均衡更難糾正；第二，經濟減速后中國進口會減速，貿易順差問題不會改善，可能惡化，并危及今后經濟增長的可延續性；第三，經濟減速并不會帶來通脹下降。因為本輪通脹并不完全是需求拉動，“要素紅利”結束后的資源價格重估才是主因，抑制經濟增長的后果更可能出現真正的滯脹。因此，當前緊銀根、壓信貸和抑制投資的諸多做法需要適時適度，切忌矯枉過正后導致經濟“硬著陸”和股市大震蕩。

另外，現在更多的人把股市運行僅僅視為證監會的事，但在經濟與股市日益關聯的情況下，其他主要經濟決策部門的相關決策對股市影響日深。就像美國本輪下跌中并非靠美國證券交易委員會（SEC）獨木支撐，美聯儲和美國政府均直接參與到調整投資者經濟預期的過程中。中國的主管經濟部門（如發改委和央行）也應該在目前的經濟環境下，在調控政策上相機抉擇，以防止股市的過度反應。