美國內幕交易警戒線

嚴厲的管制內幕交易的聯邦成文法；充分考慮具體社會經濟現實，進行管制內幕交易的普通法；發達的民事訴訟制度和賦予SEC相當大的行政處罰權，使得不法分子視為畏途

首先，美國擁有發達、嚴厲的管制內幕交易的聯邦成文法。

為打擊內幕交易，美國國會制定了《1984年內幕交易處罰法（Insider Trading Sanction Act 1984）》、《1988年內幕交易和證券欺詐執行法（Insider Trading and Securities Fraud Enforcement Act of 1988）》（下稱《內幕交易和證券欺詐執行法》）。其中《內幕交易和證券欺詐執行法》在《1984年內幕交易處罰法》的基礎上大大提高了對內幕交易懲罰力度。該法的主要內容包括：

——明確規定那些在知情人進行內幕交易時正在進行交易的其他人，即當時交易者（contemporaneous trader）享有對知情人提起民事訴訟的權利，但其要求的損害賠償額不得超過知情人非法交易所獲得的利潤或所避免的損失。

——違反該法泄漏重大非公開信息的人將與和其一起泄漏和接受秘密信息的人承擔連帶民事責任。

——將對泄漏信息及進行內幕交易的行為人的民事罰金對象擴大到控制交易的人或泄密人的“控制人”，其罰金的最高金額為100萬美元或三倍于其所獲得的利潤或所避免的損失。

——將對個人刑事罰金的最高金額從10萬美元增加到100萬美元，最長監禁期從五年增至十年。

——要求證券經紀公司及顧問咨詢公司必須制定公司內部規章或政策，并采取切實的步驟和措施阻止或預防其成員對重大非公開信息的濫用。

——授權美國證券交易委員會（SEC）協助調查違反他國證券法的行為，以期在需要時得到他國有關當局的協助與合作。

——對于舉報內幕交易行為的人，可以給予全部民事罰金的10％作為獎勵。

此外，《郵寄和通信欺詐法（Mail and Wire Fraud Statutes）》規定可對知情人處以五年以下監禁以及每項罪名1000美元的罰金。《詐騙者影響和腐敗組織法（Racketeer Influenced and Corrupt Organizations Act）》也規定檢察官可以要求對犯罪者處以最高為20年的監禁、巨額罰款并有權沒收其全部非法所得。同時該法允許實際受害人對犯罪人提出民事訴訟，要求三倍于其實際損失的賠償及支付律師費。

其次，充分考慮具體社會經濟現實，進行管制內幕交易的普通法。

——內幕人的認定。盡管聯邦成文證券法并未具體規定內幕人的范圍，SEC也不主張對內幕人進行定義，但美國司法實踐基于以下三種主要理論規范何謂內幕人。

獲取或不公平理論。該理論認為，判斷是否構成內幕人基于以下兩個因素：一是存在某種直接或間接地獲取某種信息的關系，這種信息本來是僅供為公司的目的而使用的，而不是用于其他任何個人的利益。二是存在本質上的不公平，因為一方當事人在利用某種信息時，明知與其進行交易的對方無法得知這種信息。根據該理論，內幕人無需是在公司或其他組織中居于某種特殊的地位的人。任何不公平地獲取了某種內幕信息的人都可以是內幕人，均應受到法律制裁。

誠信義務理論。該理論認為，內幕人應當是公司股東或其他對其給予信任和信托的人的代理人或者負有誠信義務的其他人。在司法實踐中，誠信關系產生于以下情形之一：在上市公司中任職，如上市公司董事、高級管理人員；上市公司的顧問，如公司的外部律師、審計師、財務顧問等；上市公司的商業伙伴，如供應商、客戶等。

信息占有理論。該理論認為，如果內幕人對信息的利用是不正當的，那么他們僅僅占有重大的非公開信息本身就使他們承擔了“或披露或停止交易”的義務。根據該理論，違反保密協議、違反誠信義務及欺詐行為等均可構成非法竊用。換言之，非法竊用實質上就是對信息所有者的欺詐。只要對信息源人構成欺詐，則不論交易者是否負有誠信義務或保密義務，都可以追究其法律責任。

此外，根據美國司法判例，泄密者和受密者也是內幕交易的主體。當然受密者在具備以下條件時，也應承擔“或披露或停止交易”的義務：

一是存在對誠信義務的違反。即內幕人及泄密者泄密時，受密人在得知這一情況并進行交易后，才構成違法。

二是內幕人及泄密人從泄密中獲得私利。即泄密者只有當其泄密的目的在于牟取私利，如獲得報酬、維持客戶關系等有形或無形利益時，受密者的交易才構成對“或披露或停止交易”義務的違反。

——內幕信息的認定。聯邦成文證券法未對“內幕信息”做定義。司法實踐中，常常將內幕信息分成兩類：一類是公司信息。該等信息是指與公司資產、經營及收益相關的信息。如公司的收益和盈利預測、股利分配、財務狀況、收購兼并等信息。另一類是市場信息，或外部信息。該等信息是指產生于上市公司之外，對上市公司及其股票價格有重要影響的信息。如收購人發出的收購要約等。內幕信息須具備以下要素：

重大性。所謂重大性，是指某種信息對投資者的判斷或股票價格具有重大的影響，才構成內幕信息。根據美國判例法，判斷某種信息是否構成重大性，存在兩種標準：其一是合理投資者標準。根據該標準，如果一位合理的投資者在做出判斷或決策時，有很大可能會認為某種信息是重要的，那么這種信息就是重大的信息。其二是市場效應標準。根據該標準，某種信息如被披露將會對某種股票的市場價格產生實質性的影響，則該信息可以被認為是重大的信息。根據美國司法判例，證明某種信息是否構成重大一般應由原告負舉證責任。在判斷“重大信息”時，法院通常基于信息來源渠道、內容的確定性、信息獲得者的態度、證券市場的實際反映等因素予以考量。

非公開性。美國聯邦成文法未對公開信息明確定義。關于信息公開的判例，有兩種具體的情形：一是只有當信息通過新聞發布會、財經新聞報道等大眾媒介散布出去，經過一定時間，為投資大眾所理解或吸收后，方構成公開。二是依據有效資本市場假設理論，只要足夠數量的積極投資者已經知曉該信息，即使一般投資者不知悉該信息，該信息亦可視為公開。一般而言，信息公開的主要方式包括：召開新聞發布會、股東大會；寄發股東通函、年度報告、中期報告、季度報告；向證券監管機構申報招股說明書、要約收購報告書等。

——內幕人占有或使用內幕信息的認定。根據美國法，證明被告是否占有或利用內幕信息的舉證責任在原告。一般而言，占有信息是指知道某種內幕信息。知道既包括事實上的知道，也包括推定上的知道。在確定是否知道的問題時，法院一般會考量知道和利用信息的能力，是否與知道內幕信息的人進行聯絡、交易，以及交易的方式、時間、數量及股票類別等因素。

第三，美國還擁有發達的民事訴訟制度。

1942年SEC制定的《規則10b－5》就默示地授予私人提起民事訴訟的權利。1946年聯邦法院在Kardon v. National Gypsnm 案中承認私人具有證券民事訴訟的權利。1971年最高法院在Superintendent of Ins.v.Bankers Life Cas. Co 案中進一步予以確認。《內幕交易和證券欺詐執行法》第20A(a)條對私人民事訴訟作了明確具體的規定：任何擁有重大的、非公開的信息而買進或賣出證券，從而違反本章規定或規則的人，應對任何在前者違法行為時同時賣出或買進同種證券的人，在任何適當的法院提起的訴訟中承擔法律責任。

——關于原告資格。根據《1934年證券交易法》第20A(a)條，能夠提起內幕交易指控民事訴訟的原告，必須具備以下兩個條件：第一必須是“當時交易者”；第二必須進行了“同一種類證券”的交易。

所謂“當時交易者”，《1934年證券交易法》未對其作具體規定。根據聯邦證券法典（Federal Securities Code ）第1703條規定，當時交易者是指那些在內幕交易發生同時或之后一段合理時間內進行同類證券交易的交易者。合理時間應為從內幕交易發生之日起直到有關重要信息被普遍知悉時。

所謂同一種類證券，指的是原告進行交易的證券必須與被告（知情人）所買賣的證券屬于同一種類證券。

——關于被告資格。根據美國法，在內幕交易民事訴訟中，可以成為被告的人包括：知情人、泄密者、有控制權的人。

——關于賠償額。《1934年證券交易法》第28(a)條規定被害人只能要求知情人賠償其實際損失。司法實踐中，法院計算損害賠償金額的方法有：

實際損失方法（out of pocket measure）。該方法主要補償受害人的實際損失。其計算方法主要為，如受害人是賣方，則知情人的賠償范圍是受害人因內幕交易所出售的股票在交易時的合理價值減去其所得的實際價格。如受害人是買方，則知情人的賠償范圍是受害人所支付的價格減去其所購股票在交易時的合理價值。

補進方法（cover measure）。該方法主要適用于無法證明原告實際損失的情形。其計算方法是，在原告發現或應當發現內幕交易后的一段合理時間內，原告所出售的股票的最高市場價值減去他實際出售股票所得的價值。

轉售價方法（chasins measure）。該方法主要適用于買進股票者。其計算方法為，購買人可以獲得賠償的數額為其購買股票所支付的代價減去該種股票在其發現內幕交易后一段合理時間內的最低價格之間的差價。

需要指出的是，雖然法律允許受害人提起民事訴訟對管制內幕交易起到了重要作用，但司法實踐中也出現了一些濫用民事訴訟的現象。為此，美國國會于1995年制定了《私人證券訴訟改革法》。該法提高了提出證券訴訟，尤其是集團訴訟的條件。

第四，SEC有相當大的行政處罰權。SEC作為美國證券法的主要行政執法機構，有權對內幕人進行行政處罰。處罰的方式包括禁入證券市場、責令內幕人繳出非法利潤、處以三倍于非法所得的罰款。■