資本市場的關鍵功能是要激勵創(chuàng)業(yè)

創(chuàng)業(yè)板可以對創(chuàng)業(yè)活動和創(chuàng)業(yè)者提供一個強有力的、市場化的激勵，從而把社會的寶貴金融資源，交給那些更富有創(chuàng)造力、更能夠為社會創(chuàng)造價值的企業(yè)手中

萬眾矚目的資本市場對于一個經濟體系的運行來說，究竟其關鍵的功能在哪里？

在資本市場蓬勃發(fā)展的今天，這似乎變成了一個常識性的問題，但是，同樣值得強調的是，目前中國的資本市場參與者，更多的還是關注資本市場的投資功能、籌資功能。

對于當下的中國來說，我認為，最為需要的應當是資本市場所具有的強烈的激勵創(chuàng)業(yè)的功能，通過資本市場所獨特的風險分散機制和重估帶來的激勵機制，激發(fā)經濟運行中的創(chuàng)業(yè)動能，增強整個經濟體系的活力。資本市場這個獨特的激勵創(chuàng)業(yè)的功能、激勵富有活力的中小企業(yè)的功能，往往是傳統(tǒng)商業(yè)銀行體系追求穩(wěn)健的間接融資方式所不具備的，但是也往往是容易被忽視的。

正是在這個意義上，我們認為當前中國推出創(chuàng)業(yè)板，不僅在于提供更加多元化的投資和融資選擇、從而增強市場的深度與廣度，也不僅在于為中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供了更為便捷的融資渠道，而更多的在于，創(chuàng)業(yè)板可以對創(chuàng)業(yè)活動和創(chuàng)業(yè)者提供一個強有力的、市場化的激勵，從而把社會的寶貴金融資源，交給那些更富有創(chuàng)造力、更能夠為社會創(chuàng)造價值的企業(yè)手中。

創(chuàng)業(yè)板的推出會激勵創(chuàng)新

黨的十七大確立了提高自主創(chuàng)新能力、推動我國國民經濟向創(chuàng)新型經濟轉型的發(fā)展戰(zhàn)略，在實現這一戰(zhàn)略的過程中，大量高科技型中小企業(yè)是最活躍載體，而創(chuàng)業(yè)板市場是激發(fā)企業(yè)內在創(chuàng)新動力，推動高科技型中小企業(yè)跳躍式發(fā)展的助推器。落實國家自主創(chuàng)新戰(zhàn)略，建設創(chuàng)新型社會，需要一個富有效率的資本市場，以滿足不同類型、不同發(fā)展階段企業(yè)的融資需求。顯然，創(chuàng)新的誕生，往往是隨機的，是難以事前預計的，并不因為企業(yè)規(guī)模大小、級別高低而可以確定，資本市場獨特的風險識別和分散功能，正好契合這一特征。但是，從整個社會的融資結構看，可以說中國金融市場目前的融資光譜是斷裂的，大多數企業(yè)通過銀行貸款獲得融資，而銀行往往青睞能夠提供抵押擔保的大企業(yè)，主板市場主要為大中型企業(yè)服務，大量具有技術創(chuàng)新能力和高成長潛力的中小企業(yè)卻由于資金匱乏而面臨發(fā)展的瓶頸。創(chuàng)業(yè)板的推出，必然會帶動和促進風險資本市場的發(fā)展，從而刺激風險資本以更大的規(guī)模進入到中小企業(yè)融資市場。同時，創(chuàng)業(yè)板的推出有助于優(yōu)化資本市場結構，多渠道提高直接融資比例。由于金融產品單一和融資管制的存在，使得大量的資金滯留在股票二級市場，而同時又有大量的企業(yè)和創(chuàng)業(yè)者得不到資金，這說明了當前金融創(chuàng)新的不足。創(chuàng)業(yè)板市場的推出，有助于優(yōu)化資金的合理流向，使更多資金進入到實體經濟當中，推動大量二級市場資金流入到具有高成長性的中小企業(yè)中。

從上市資源和吸引資金來說，創(chuàng)業(yè)板的市場定位主要是創(chuàng)新型中小企業(yè)，因此資金需求小，遠遠構不成對主板市場造成沖擊性影響。從增量資金上來說，創(chuàng)業(yè)板更主要的是吸引追求高風險、高回報的資金。對于和創(chuàng)業(yè)板較為接近的中小企業(yè)板，創(chuàng)業(yè)板對其影響也不會很大。現有的中小企業(yè)板除了上市公司規(guī)模比主板小之外，其他比如盈利要求都和主板一致，可以稱之為小主板。未來的創(chuàng)業(yè)板主要定位于高科技型、高成長性企業(yè)，兩者的競爭更多地體現在制度的創(chuàng)新上。創(chuàng)業(yè)板的推出為風險投資提供了退出平臺，將會極大地促進中國創(chuàng)業(yè)投資體系建設，但也會促成風險投資行業(yè)的大洗牌。創(chuàng)業(yè)板的推出使得更多的風險投資資金向高成長性的中小企業(yè)匯集，促進風投的良性循環(huán)發(fā)展。同時，隨著可上市企業(yè)數量的增多，具有高成長性的中小企業(yè)也將有更多的選擇權，資金雄厚、抗風險能力強的風投將會得到更多的青睞，而實力較弱的風投將逐漸被淘汰或者兼并，一場行業(yè)大洗牌在所難免。從更長遠來看，直接融資的發(fā)展，包括主板、創(chuàng)業(yè)板、柜臺市場以及債券市場等金融產品的創(chuàng)新，最終將導致中國金融版圖的重新規(guī)劃，傳統(tǒng)的間接融資占比將逐漸降低，這對銀行業(yè)務的競爭也將產生深遠的影響。另外，創(chuàng)業(yè)板的推出將完善深圳的金融產業(yè)鏈，形成既有銀行、保險、證券、基金、信托、風投、私募等金融實體機構，又包括主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板、產權交易所等金融交易平臺的區(qū)域性金融中心。

創(chuàng)業(yè)板的推出既是機遇，也是挑戰(zhàn)

畢竟從世界范圍來看，除了美國的納斯達克市場之外，創(chuàng)業(yè)板成功的先例不多，大多數國家和地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場不是淪落為主板的附庸，就是交易清淡，甚至宣布關閉。香港創(chuàng)業(yè)板從最初的暴漲暴跌到最后的交投清淡，也沒有擺脫這樣的命運。中國大陸推出創(chuàng)業(yè)板，也面臨同樣的挑戰(zhàn)。然而中國大陸的一個獨特優(yōu)勢是，她有大量非常有活力、又有創(chuàng)新能力的中小企業(yè)，中國的儲蓄率也很高，這是創(chuàng)業(yè)板成功的源泉。中小企業(yè)是非常缺少資金的，而與此同時，中國卻出現了流動性過剩，設想把中國這些號稱流動性過剩的資金引入到一大批優(yōu)秀的中小企業(yè)家手里，那會對中國經濟產生多么巨大的推動作用。按照現在的上市門檻，中小企業(yè)能上市的不多。但是根據深交所的研究，如果把上市的門檻稍微調整一下，即使堅持盈利要求，全國18萬家高科技企業(yè)能上市的大概占10％，即1.8萬家，這是一個非常龐大的上市資源。香港創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)立之初由于上市公司的行業(yè)分布過于單一，主要集中于當時大熱的網絡科技股，使得企業(yè)成長泡沫多于實質，市場投資信心不足，最終導致中國香港創(chuàng)業(yè)板的長期低迷。我們的第二個獨特優(yōu)勢是，眾多的高科技企業(yè)的行業(yè)分布較廣，經營模式眾多，既有網絡科技等新型經濟模式，又有高成長的傳統(tǒng)商業(yè)等實體經濟模式。這可以保證創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)行業(yè)的多元化，避免了同一行業(yè)類型或同種經營模式企業(yè)的過度集中。

當然，中國的創(chuàng)業(yè)板市場要走出一條成功之路，僅僅有數量眾多的中小企業(yè)還不夠，還要在制度設計、外部保障等多方面借鑒成功市場的經驗，防范可能出現的風險。完善的制度設計與服務定位是創(chuàng)業(yè)板成功的前提。中國的創(chuàng)業(yè)板如果要避免出現類似部分海外市場的泡沫化或者類似中小板淪為主板的附庸，首先要有明確的服務定位，即定位于服務高新科技企業(yè)，那么就必須要有相應的符合發(fā)現價值功能意義的規(guī)則和制度設計，包括健全的市場退出機制，才能夠保證該市場不出現“掛羊頭賣狗肉”的錯位。另外，完善的外部市場環(huán)境是創(chuàng)業(yè)板成功的保障。創(chuàng)業(yè)板市場必須保持足夠的流動性，才能促使創(chuàng)業(yè)者、風投和投資者等各參與方的良性循環(huán)發(fā)展。借鑒韓國的高科技板塊KOSDAQ，外部政策環(huán)境的支持，比如稅收優(yōu)惠、完善法律法規(guī)，加強投資者認知能力的培養(yǎng)等。同時，外部市場環(huán)境的健全，私募、風投的壯大，證券公司等中介的支持，以及普通投資者的風險教育等，對于加強創(chuàng)業(yè)板市場的流動性和透明度都至關重要。縱觀國外創(chuàng)業(yè)板的失敗案例，流動性和透明度的欠缺往往是創(chuàng)業(yè)板交投清淡的罪魁禍首。

如何評價創(chuàng)業(yè)板的成功？如果我們認為NASDAQ是成功的話，那么主要是因為在NASDAQ市場上培育了微軟、GOOGLE等一批成長迅速、影響深遠的、具有劃時代意義的創(chuàng)新型企業(yè)，把他們從早期艱難創(chuàng)業(yè)，一直扶持到成為全球行業(yè)領航者。我相信，中國富有活力的市場上，同樣有許多富有活力的創(chuàng)業(yè)者，他們現在還在車庫中，還在書房中艱難創(chuàng)業(yè)，創(chuàng)業(yè)板就是要通過適當的方式，把他們識別出來、培育起來。當中國的高科技企業(yè)中出現微軟、英特爾、思科等一大批世界級的頂尖公司之時，中國的創(chuàng)業(yè)板自然會在交易所的競爭中占有一席之地。