并購重組中的雙刃劍：對賭協(xié)議與期權(quán)條款

引入對賭協(xié)議和期權(quán)條款的實質(zhì)是用一種風(fēng)險替代另外一種風(fēng)險，對于并購重組當(dāng)事人，同樣面臨著不確定性問題，只不過這種不確定性發(fā)生了明顯的變化

并購重組是一種信息高度不對稱的資本游戲，具有很高的風(fēng)險。金融家們使用各種金融工具試圖消除這種風(fēng)險，其中，引入對賭協(xié)議和期權(quán)條款，一直被認(rèn)為是消除信息不對稱引發(fā)的不確定性成本和風(fēng)險的重要制衡器。

中國投資者關(guān)于對賭協(xié)議的認(rèn)識，可以追溯到2002年蒙牛與大摩（Morgan Stanley）、鼎輝、英聯(lián)三家外資戰(zhàn)略投資者簽署的對賭協(xié)議。在并購重組中引入期權(quán)條款，最近的則是光線傳媒與華友控股的合并案例。

無風(fēng)險誤區(qū)

一直以來，國內(nèi)投資者把對賭協(xié)議和期權(quán)進(jìn)入并購條款中看作是利好并購方的策略安排，因此，當(dāng)前國內(nèi)存在一種觀點認(rèn)為，此類策略安排對并購方是無風(fēng)險的。

事實上，不論是對賭協(xié)議，還是期權(quán)，對并購方和投資方也意味著風(fēng)險。其風(fēng)險至少表現(xiàn)在以下兩點:

假如并購方在對賭協(xié)議中輸了，將會輸?shù)魧€籌碼（當(dāng)然，并購方將從企業(yè)業(yè)績增長中獲得投資收益，這種投資收益一般要大于在對賭中輸?shù)魧€籌碼的損失）。因此，并購方簽署對賭本身就愿意接受輸?shù)魧€籌碼的結(jié)果。

對并購方來講，由于對賭和期權(quán)的設(shè)置本身就具有激發(fā)企業(yè)管理層挖潛的效應(yīng)，而企業(yè)管理層（一般也是對賭對手方）為了獲得對賭籌碼，很可能會對企業(yè)實行拔苗助長式的急功近利策略，從而傷害企業(yè)的持續(xù)運營能力和元氣。……