上市公司的成長性判定方法與實(shí)證研究

摘 要：以第二產(chǎn)業(yè)的11個(gè)行業(yè)中的411家上市公司為有效樣本，以凈利潤增長率、收入增長率、現(xiàn)金實(shí)力、資產(chǎn)增長率、償債能力等五項(xiàng)指標(biāo)綜合反映上市公司的成長性，通過對主成分分析來計(jì)算得到企業(yè)的成長性得分，運(yùn)用距離判別法，根據(jù)各公司的成長性得分有效地將上市公司劃分為成長性和非成長性兩類。

關(guān)鍵詞：上市公司；公司成長性；成長性判定；距離判別法；實(shí)證研究

中圖分類號：F234．4文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：1000-176X(2008)06-0071-07

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成長性是預(yù)測企業(yè)未來經(jīng)營狀況的重要指標(biāo)。合理劃分上市公司成長性具有非常重要的意義。一是對于進(jìn)行我國上市公司相關(guān)的實(shí)證研究非常重要，如進(jìn)行成長性與股利政策關(guān)系實(shí)證研究。二是對于普通股投資評估具有重要的指導(dǎo)意義。企業(yè)的經(jīng)營者可以根據(jù)企業(yè)成長性的要求改善企業(yè)的經(jīng)營管理，投資者也可以依據(jù)上市公司的成長性選擇投資目標(biāo)等等^[1]。

我國學(xué)者對上市公司成長性的研究進(jìn)行了大量且有益的探索。如王壽安、馬俊提出用每股盈余的成長率來分析股票的成長性；夏曉輝用主營收入增長率、主營利潤增長率和凈利潤增長率評價(jià)上市公司成長性；李宏偉采用主成分分析法，用凈利潤增長率、主營業(yè)務(wù)收入增長率、資產(chǎn)增長率表示資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)以及表示現(xiàn)金實(shí)力的指標(biāo)來評價(jià)公司的成長性^[2]等等。

然而這些研究方法中大多存在因素考慮不全、指標(biāo)不全面的問題。如有的未考慮公司的歷史經(jīng)營因素；有的未考慮企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)方面的因素，忽視了成長同時(shí)帶來的風(fēng)險(xiǎn)；有的沒有考慮指標(biāo)之間的相關(guān)性，而且由于業(yè)界并無統(tǒng)一的劃分成長性的標(biāo)準(zhǔn)，以上所有的方法都沒能將上市公司按成長性進(jìn)行分類^[3-5]。

本研究將在現(xiàn)有研究的基礎(chǔ)上，綜合考慮影響成長性的各種因素，運(yùn)用距離判別等方法有效實(shí)現(xiàn)了上市公司不同成長性類型的劃分^[6]。

一、成長性判定標(biāo)準(zhǔn)的新思路

1．成長性判定標(biāo)準(zhǔn)

在兩類母體的判別中，歐氏距離是距離判別法中應(yīng)用最廣泛的距離統(tǒng)計(jì)量，因此選用歐氏距離作為成長性判別的距離統(tǒng)計(jì)量^[7]。本研究采用歐氏距離的距離判別法判定上市公司的成長性歸屬。

設(shè)母體π1為成長性公司，母體π2為非成長性公司，距離判別法的判別規(guī)則為：

本文選取了第二產(chǎn)業(yè)中的所有行業(yè)，既包括基礎(chǔ)設(shè)施類的能源電力業(yè)、輕工制造業(yè)等，又包括高新技術(shù)類的IT行業(yè)等。

釀酒食品行業(yè)是上市公司中數(shù)目最少的一個(gè)行業(yè)(22家)，因此用釀酒食品行業(yè)為例。首先看一下在80％的置信度下，要抽取多少個(gè)樣本才能滿足該精度(這里的計(jì)算S是用上市公司中最關(guān)鍵的指標(biāo)之一的凈利潤增長率)。

在絕對誤差d不超過0．5和置信水平a為0．8的要求下經(jīng)計(jì)算＝-0．26 ，S＝1．404，并查

即若滿足上面的精度要求，要從釀酒食品行業(yè)的22家公司中抽取7個(gè)樣本。

以同樣的方法計(jì)算得到其他行業(yè)在滿足該精度下需要抽取的樣本數(shù)如表1所示。

3．指標(biāo)為負(fù)時(shí)增長率逆序排列問題的處理

對于公司成長性分值的計(jì)算，采用現(xiàn)有的成長性評價(jià)模型。在現(xiàn)有的模型中普遍使用凈利潤增長率這個(gè)指標(biāo)，增長率的計(jì)算公式是：

增長率＝b-aa×100% (6)

其中，a是基期凈利潤，b是計(jì)劃期凈利潤。

從式(6)中可看出，增長率計(jì)算要求a＞0。若a＝0，增長率無意義；若a＜0，計(jì)算結(jié)果與實(shí)際情況正好相反。故增長率計(jì)算公式要求a＞0。

在實(shí)際計(jì)算中，公司某年的凈利潤既可能是正數(shù)，也可能是負(fù)數(shù)。當(dāng)為負(fù)數(shù)的時(shí)候，上面計(jì)算增長率的公式就不適用了，因此，必須找到合適的方法正確表示凈利潤為負(fù)數(shù)時(shí)的增長率。

為此，本論文將凈利潤指標(biāo)做了如下處理：將每家樣本公司每年的凈利潤都減去所有凈利潤中最小值的1．2倍，這樣保證了每個(gè)凈利潤數(shù)為正數(shù)，這種處理方法雖然不能保證得到的凈利潤增長率與處理前的凈利潤增長率完全相同，但可以保證凈利潤增長率相對大小順序不會(huì)改變。

本文使用凈利潤增長率是為得到公司成長性相對得分，因此這種處理方法會(huì)不影響計(jì)算結(jié)果，解決了凈利潤為負(fù)時(shí)增長率的計(jì)算問題。

二、中國上市公司成長性判定分析

1．成長性判定中因素的確定原則

(1)既要考慮公司現(xiàn)金實(shí)力等一些靜態(tài)指標(biāo)，也要考慮資產(chǎn)增長率、凈利潤增長率等動(dòng)態(tài)指標(biāo)。在考慮上市公司本評價(jià)年度的經(jīng)營情況的同時(shí)，應(yīng)該考慮上市公司的歷史經(jīng)營情況，因?yàn)槌砷L是相對于歷史經(jīng)營情況的成長^[8]。

(2)應(yīng)包括上市公司的獲利增加情況。獲利增加是一個(gè)公司成長與否的重要標(biāo)志，銷售收入和凈利潤的增加最能反映上市公司獲利增加情況，因此指標(biāo)體系中應(yīng)包含這兩個(gè)指標(biāo)^[9]。

(3)應(yīng)包含評價(jià)公司發(fā)展壯大的指標(biāo)。成長性強(qiáng)的公司應(yīng)該是資產(chǎn)不斷擴(kuò)張的，所以在指標(biāo)體系中應(yīng)有反映資產(chǎn)相對增加的指標(biāo)^[10-11]。

(4)應(yīng)包括上市公司的現(xiàn)金實(shí)力評價(jià)指標(biāo)。對現(xiàn)金實(shí)力的分析可以得到一般財(cái)務(wù)分析不能反映的信息，因?yàn)楝F(xiàn)金流量反映的是公司實(shí)際收入和支出的現(xiàn)金，不受人為操縱，更能客觀、準(zhǔn)確、真實(shí)反映公司的財(cái)務(wù)及經(jīng)營情況^[12]。

(5)應(yīng)包括能夠反映資本結(jié)構(gòu)的指標(biāo)。一些成長性較好的企業(yè)可能在短時(shí)間內(nèi)資本結(jié)構(gòu)存在一定問題，甚至存在較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，但從長期看，成長性企業(yè)也應(yīng)適當(dāng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，有些企業(yè)雖然獲利情況較好，但資本結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致公司承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)較高，要考察一個(gè)企業(yè)的成長性必然要考察企業(yè)的穩(wěn)定能力，沒有穩(wěn)定，就沒有成長，成長是建立在企業(yè)生存基礎(chǔ)上的成長^[13-14]。

2．上市公司成長性判定原理

本文通過主成分分析，由公司的各種指標(biāo)，得到上市公司的成長性得分，然后運(yùn)用距離判別法分析判定公司成長性歸屬。

3．成長性評價(jià)模型描述

在本文中，運(yùn)用GR模型計(jì)算所有公司的成長性分值。采用主成分分析和因子分析來確定模型中各個(gè)指標(biāo)的系數(shù)。

4．上市公司成長性判定

根據(jù)成長性判定方法，其中因素A、I、P可直接求得。但上市公司的現(xiàn)金實(shí)力是由多個(gè)指標(biāo)綜合反映的，故首先計(jì)算出公司的現(xiàn)金實(shí)力得分后，才能得出公司的成長性分值。

(1)現(xiàn)金實(shí)力得分的計(jì)算過程

首先，現(xiàn)金實(shí)力的主成分的提取。

現(xiàn)金流量表中提取六個(gè)與現(xiàn)金實(shí)力相關(guān)的指標(biāo)分別為：現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比(FD)、現(xiàn)金總負(fù)債比(TD)、現(xiàn)金收入比(IN)、現(xiàn)金凈利比(NG)、現(xiàn)金凈資產(chǎn)比(NA)和現(xiàn)金總資產(chǎn)比(GA)^[15]。

其中，現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/流動(dòng)負(fù)債；現(xiàn)金總負(fù)債比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/總負(fù)債；現(xiàn)金收入比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/銷售收入；現(xiàn)金凈利比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/凈利潤；現(xiàn)金凈資產(chǎn)比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/凈資產(chǎn)；現(xiàn)金總資產(chǎn)比＝經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流/總資產(chǎn)等相關(guān)指標(biāo)^[15]。

這里采用411家上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)^[16-17]計(jì)算上述比例，并作主成分分析，找出與現(xiàn)金實(shí)力密切相關(guān)的p個(gè)主成分(p為累積貢獻(xiàn)率大于85%時(shí)主成分的個(gè)數(shù))。結(jié)果如表2、3、4所示。

計(jì)算各主成分貢獻(xiàn)率，選取累積貢獻(xiàn)率>85％的前p個(gè)主成分。對于2003年選取前4個(gè)主成分

就可以概括原來數(shù)據(jù)中91．077％的內(nèi)容。

因此，在本文中2003年的現(xiàn)金實(shí)力分析選取前4個(gè)指標(biāo)作為其現(xiàn)金實(shí)力的主成分。同理，根據(jù)表3、表4，2004年也選取前4個(gè)指標(biāo)作為其現(xiàn)金實(shí)力的主成分即可，其累積貢獻(xiàn)率達(dá)95．426％；2005年也可同樣選取前4個(gè)指標(biāo)為其現(xiàn)金實(shí)力的主成分。

其次，各主成分權(quán)重的確定。

根據(jù)主成分分析過程中得到的特征向量，進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理，各主成分的權(quán)重即為該主成分相對應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)化處理后的特征值，從而得到現(xiàn)金實(shí)力的表達(dá)式。詳見公式(9)、(10)、(11)。

2003年的現(xiàn)金實(shí)力可以表示為：

（2）成長性得分的計(jì)算過程

成長性的主成分的提取。上市公司成長性是由凈利潤增長率、收入增長率、現(xiàn)金實(shí)力等五項(xiàng)指標(biāo)綜合反映的，故采用與評價(jià)現(xiàn)金實(shí)力相同的方法，對模型進(jìn)行分析。

采用主成分分析找出與成長性相關(guān)的主成分分析結(jié)果如表9、表10、表11。

長性公司和非成長性公司的代表值，即判定上市公司成長性的標(biāo)準(zhǔn)值。

將得到的2003—2005年各上市公司的成長性得分由高到低依次排序，找出連續(xù)三年成長性得分都在前100名和后100名的上市公司。在本研究中，連續(xù)三年成長性得分都在前100名的公司共有48家，其中前5位的得分見表16。

在2003—2005年的成長性得分和排名連續(xù)三年成長性得分都在后100名的公司共有26家，其最后5家的公司見表17。

計(jì)算48家上市公司2003—2005年成長性得分的平均值分別作為μ1的值。同理計(jì)算26家上市公司2003—2005年成長性得分的平均值作為μ2的值。上市公司成長性的標(biāo)準(zhǔn)值詳見表18。

經(jīng)過計(jì)算，得到的成長性上市公司91家，非成長性的上市公司320家。

三、本研究的特色與創(chuàng)新

1．在業(yè)界尚無統(tǒng)一的判定上市公司成長性標(biāo)準(zhǔn)情況下，給出了有效的劃分上市公司成長性的方法，運(yùn)用距離判別等方法有效地將上市公司劃分為成長性和非成長性兩類，解決了以往方法不能有效劃分成長性的難題。

2．選取了企業(yè)現(xiàn)金實(shí)力得分、償債能力等指標(biāo)，解決以往判定方法沒有綜合考慮到企業(yè)歷史經(jīng)營、資本結(jié)果、風(fēng)險(xiǎn)等因素的問題。

3．在不影響結(jié)果的前提下，通過數(shù)據(jù)位移法解決當(dāng)指標(biāo)為負(fù)時(shí)增長率逆序排列的問題。

4．樣本容量大，判別精度高。以第二產(chǎn)業(yè)的所有11個(gè)行業(yè)的411家上市公司為有效樣本，保證了判定的精度，置信水平高達(dá)98．5%。

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A Evaluation of Listed Companies Growth and Its Empirical Study

FU Lin1，2，LIU Yi-fang3，CHI Guo-tai1

(

1．School of Manage．， Dalian Univ．of Technol．， Dalian Liaoning 116024， China; 

2．The People Bank of China Dalian Sub-branch， Dalian Liaoning 116001， China;3．School of management of Graduate School，Chinese Academy of Sciences，Beijing 100080， China）

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Abstract:

This study takes the 411 companies of 11 industries as effective sample．The paper use the indexes of retained profits increasing ratio， incoming ratio， strength of cash， asset increasing ratio etc to reflect the companies’ growth．We use Main Element Analysis to compute the mark of growth， and use the method of Distance Discriminance to make the demarcation comes true．The first characteristic in the thesis is giving effective method of determinant the growth of company when there is no unified standard in the field．So the paper solved the issue for dividing the style of the company according to the growth．The second is that we solve the problem in which the firm’s operating history， capital， risk are not considered in the current study through using cash strength index and debt repayment ability．Thirdly， the capability of the sample is so big that pledge the precision of the whole work．Fourth， through the data replacement， we solved the problem when the index is negative growing．

Key words: Growth of Listed company， Growth Determined， Distance Discriminance， Empirical Study

（責(zé)任編輯：孟 耀）

注：“本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內(nèi)容請以PDF格式閱讀原文。”