不確定條件下投資機(jī)會(huì)的價(jià)值開(kāi)發(fā)

摘要：資本投資表明，企業(yè)對(duì)特定經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的長(zhǎng)期的資源承諾，其決策質(zhì)量在很大程度上決定著企業(yè)生存與發(fā)展的基本狀況。在當(dāng)代，消費(fèi)需求的快速變化與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的不斷加劇，使企業(yè)面對(duì)著復(fù)雜而動(dòng)蕩的經(jīng)營(yíng)環(huán)境，投資風(fēng)險(xiǎn)空前增加，投資機(jī)會(huì)稍縱即逝，這就要求企業(yè)在有效控制投資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，充分開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，以確保企業(yè)的健康發(fā)展。實(shí)物期權(quán)理論有助于解決這種投資決策問(wèn)題，為企業(yè)投資的合理決策注入了新的思維，也為投資機(jī)會(huì)的價(jià)值開(kāi)發(fā)提供了新的手段。

關(guān)鍵詞：投資；價(jià)值；實(shí)物期權(quán)理論

中圖分類(lèi)號(hào)：Ｆ830．59 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：Ａ 文章編號(hào)：1673－291Ｘ（2007）12－0088－03

一、期權(quán)思維的管理含義

期權(quán)指決策者在未來(lái)對(duì)行動(dòng)進(jìn)行選擇的權(quán)利。在金融市場(chǎng)上，期權(quán)是一種選擇權(quán)合約，它賦予期權(quán)持有者在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)，以預(yù)先確定的執(zhí)行價(jià)格購(gòu)買(mǎi)或出售諸如股票、匯率等金融資產(chǎn)的權(quán)利，而不使其承擔(dān)必須這樣做的義務(wù)。例如，某投資者以保證金ｐ，購(gòu)買(mǎi)了在一定時(shí)間內(nèi)，以執(zhí)行價(jià)格ｘ買(mǎi)入某企業(yè)股票的看漲期權(quán)。在期權(quán)有效期間，該投資者可根據(jù)實(shí)際情況，決定是否買(mǎi)入市價(jià)為Ｓ的股票。如果Ｓ－ｘ＞ｐ，該投資者可以?xún)r(jià)格ｘ買(mǎi)入股票，獲取收益Ｓ－ｘ－ｐ；當(dāng)0＜Ｓ－ｘ＜ｐ時(shí)，投資者仍可執(zhí)行該期權(quán)，但要損失少量初始投資；當(dāng)Ｓ－ｘ＜0時(shí)，投資者可放棄對(duì)股票的購(gòu)買(mǎi)，而僅僅損失其保證金ｐ。相對(duì)于直接購(gòu)買(mǎi)股票而言，該投資者在享有因股票上漲而帶來(lái)的贏利機(jī)會(huì)的同時(shí)，將股票市價(jià)下跌的風(fēng)險(xiǎn)控制在保證金的范圍之內(nèi)，而不必承擔(dān)該股票的全部?jī)r(jià)格風(fēng)險(xiǎn)ｘ－Ｓ。通常情況下，ｘ－Ｓ遠(yuǎn)大于ｐ，遂使該期權(quán)的持有者得以在最大化權(quán)利的同時(shí)，只以保證金ｐ承擔(dān)有限的義務(wù)，有效控制了投資風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)投資者而言，這種投資選擇權(quán)具有重要價(jià)值，其價(jià)值量則可用Ｂ＆Ｓ等定價(jià)模型來(lái)計(jì)算。

實(shí)物期權(quán)理論是金融期權(quán)理論在企業(yè)實(shí)物資產(chǎn)投資中的運(yùn)用與擴(kuò)展，目的在于處理不確定情況下不可逆的投資決策問(wèn)題，其概念可對(duì)照金融期權(quán)來(lái)理解。在實(shí)物資產(chǎn)的投資中，具有投資機(jī)會(huì)的決策者被看作具有投資的權(quán)利而非義務(wù)，因而擁有類(lèi)似于股票看漲期權(quán)的實(shí)物期權(quán)。進(jìn)一步講，投資機(jī)會(huì)對(duì)應(yīng)于投資所產(chǎn)生的現(xiàn)金流現(xiàn)值的看漲期權(quán)，投資機(jī)會(huì)有效期間固定費(fèi)用的現(xiàn)值就是期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格，投資項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流的現(xiàn)值就是期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格，距最后決策點(diǎn)的時(shí)間即為期權(quán)的持續(xù)時(shí)間。當(dāng)我們以這種方式考察企業(yè)實(shí)物資產(chǎn)的投資決策時(shí)，投資機(jī)會(huì)的價(jià)值就是其所對(duì)應(yīng)的實(shí)物期權(quán)的價(jià)值，其價(jià)值開(kāi)發(fā)即可通過(guò)享有及擴(kuò)大實(shí)物期權(quán)的價(jià)值來(lái)實(shí)現(xiàn)。根據(jù)Ｂ＆Ｓ定價(jià)模型，表1給出了實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)之間價(jià)值變量的對(duì)應(yīng)關(guān)系，以及各價(jià)值變量對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的作用方向。一般而言，固定費(fèi)用的現(xiàn)值、期權(quán)有效期內(nèi)的價(jià)值損失兩個(gè)變量的取值增加時(shí)，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值下降；其余變量的取值增加時(shí)，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值增大。這些價(jià)值變量是提升期權(quán)價(jià)值與開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)的有力杠桿。

期權(quán)理論內(nèi)含的思維方式，是先以少量的前期投資創(chuàng)立期權(quán)，使企業(yè)獲得在未來(lái)繼續(xù)投資的權(quán)利，而不承擔(dān)必須如此的義務(wù)；經(jīng)過(guò)一定時(shí)期，在情況變得較為明朗之后，再作出是否進(jìn)行后續(xù)投資的決策。此時(shí)，若環(huán)境條件比較有利，企業(yè)可以繼續(xù)投資，并享有投資帶來(lái)的收益；若環(huán)境條件相對(duì)不利，企業(yè)可以放棄投資，而只承擔(dān)少量前期投資的損失。也就是說(shuō)，期權(quán)是一種或有決策權(quán)，創(chuàng)立期權(quán)可為決策者贏得時(shí)間，使其能夠搜集信息、進(jìn)行思考和學(xué)習(xí)，并在情況較為明朗后再行決策，以避免投資的失誤。在此過(guò)程中，期權(quán)的創(chuàng)立使企業(yè)的投資活動(dòng)具有了兩種形式的靈活性。通過(guò)反應(yīng)性的靈活性，企業(yè)可以延遲、改變甚至放棄后續(xù)投資的實(shí)施，以對(duì)新的信息做出反應(yīng)；通過(guò)主動(dòng)性的靈活性，企業(yè)還可積極地影響所獲期權(quán)的價(jià)值變量，以提升投資機(jī)會(huì)的潛在價(jià)值。可見(jiàn)，期權(quán)理論的思維方式，為企業(yè)的投資管理提供了新的思維與手段，使企業(yè)能夠以創(chuàng)立期權(quán)并等待適當(dāng)執(zhí)行時(shí)機(jī)的方式，在努力識(shí)別與有效控制投資風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，積極開(kāi)發(fā)與合理利用具有潛在價(jià)值的投資機(jī)會(huì)。

二、開(kāi)發(fā)期權(quán)價(jià)值的管理策略

開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)的潛在價(jià)值，要求企業(yè)盡可能利用主動(dòng)性的靈活性，而不只是依靠反應(yīng)性的靈活性。實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的一個(gè)重要區(qū)別在于，企業(yè)能夠影響實(shí)物期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值，從而具有主動(dòng)性的靈活性。利用這種主動(dòng)性的靈活性，需要在實(shí)際執(zhí)行所獲期權(quán)之前，通過(guò)有效的管理活動(dòng)作用于適當(dāng)?shù)钠跈?quán)價(jià)值變量，盡量提升該實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。為此，首先需要確定擬施加影響作用的價(jià)值變量，進(jìn)而需要明確對(duì)價(jià)值變量施加影響的具體途徑，即選定開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)的管理策略。就前者而言，需要對(duì)各價(jià)值變量進(jìn)行靈敏度分析，以掌握它們對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的作用效果；還需要結(jié)合企業(yè)的外部環(huán)境、經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略與資源基礎(chǔ)，考察選擇不同價(jià)值變量的有利條件與限制因素。一般來(lái)說(shuō)，除期權(quán)有效期內(nèi)的價(jià)值損失與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率外，其余幾個(gè)變量的作用效果都比較顯著，對(duì)它們施加影響作用的可行策略也較豐富。如果擬施加影響的價(jià)值變量不止一個(gè)，企業(yè)還需要考察對(duì)多價(jià)值變量施加影響的綜合效果，實(shí)現(xiàn)綜合效果的優(yōu)化。就后者而言，許多管理活動(dòng)可用以開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)，表2給出了對(duì)各價(jià)值變量施加影響時(shí)，可供選擇的一些管理策略。

在增加期權(quán)價(jià)值的各種管理策略中，以增加期望現(xiàn)金流現(xiàn)值與減少固定費(fèi)用現(xiàn)值的策略最為常用，它們分別代表了增收與節(jié)支兩種措施。實(shí)踐中，一些管理策略可能具有增收與節(jié)支的雙重功效。例如，采用新技術(shù)、改善營(yíng)銷(xiāo)渠道、建立戰(zhàn)略聯(lián)盟等。此外，在兩種策略與企業(yè)經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的內(nèi)在要求相適應(yīng)，而且它們要求的實(shí)施活動(dòng)也相互協(xié)調(diào)的情況下，也可將兩種不同的策略結(jié)合起來(lái)運(yùn)用。比如，可將開(kāi)辟新市場(chǎng)與發(fā)揮規(guī)模效益，或?qū)⒉捎眯录夹g(shù)與建立合資企業(yè)相結(jié)合。延長(zhǎng)期權(quán)持續(xù)時(shí)間的策略也較常用，它改善期權(quán)價(jià)值的機(jī)制是使企業(yè)占有更為豐富的信息，減少?zèng)Q策失誤，從而節(jié)省投資費(fèi)用，改善投資收益。由于期權(quán)的持續(xù)以企業(yè)對(duì)期權(quán)的獨(dú)占為前提，這種策略的核心在于強(qiáng)化企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)地位，以確保期權(quán)的排他性。增加期望現(xiàn)金流的不確定性，也是提升投資機(jī)會(huì)潛在價(jià)值的有效策略。這種策略通過(guò)對(duì)那些制約后續(xù)投資創(chuàng)造收益潛力的因素施加影響而發(fā)揮作用，目的在于增加后續(xù)投資可能創(chuàng)造的收益的數(shù)量規(guī)模與持續(xù)時(shí)間，其實(shí)現(xiàn)手段主要是采用與該投資機(jī)會(huì)具有關(guān)聯(lián)或互補(bǔ)關(guān)系的產(chǎn)品開(kāi)發(fā)策略和市場(chǎng)開(kāi)發(fā)策略。

在選擇擬施加影響的價(jià)值變量及其管理策略時(shí)，需要格外注意對(duì)多個(gè)價(jià)值變量施加影響的綜合效果。雖然某些管理活動(dòng)可能僅對(duì)單個(gè)價(jià)值變量施加影響，而不會(huì)同時(shí)影響到其他的價(jià)值變量，但許多管理活動(dòng)則會(huì)同時(shí)對(duì)多個(gè)價(jià)值變量產(chǎn)生影響。例如，產(chǎn)品創(chuàng)新策略就可能同時(shí)影響期望現(xiàn)金流的現(xiàn)值、固定費(fèi)用的現(xiàn)值與期望現(xiàn)金流的不確定性。同時(shí)，選擇多個(gè)價(jià)值變量與結(jié)合運(yùn)用不同管理策略時(shí)，也需要考察綜合效果問(wèn)題。在選擇擬施加影響的價(jià)值變量及其管理策略時(shí)，還需要妥善處理增加期權(quán)價(jià)值的管理策略與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略及資源基礎(chǔ)之間的關(guān)系。雖然企業(yè)最終并不一定真正實(shí)施后續(xù)投資，實(shí)際地利用該投資機(jī)會(huì)，但用以增加期權(quán)價(jià)值的管理策略卻實(shí)實(shí)在在地影響著企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。因而，基本期的要求是使這種管理策略與企業(yè)經(jīng)營(yíng)的戰(zhàn)略要求相一致，與企業(yè)資源的客觀條件相適應(yīng)。這一要求也為考察管理策略對(duì)價(jià)值變量施加影響的綜合效果提供了基本原則。總而言之，在期權(quán)有效期間，通過(guò)掌握新的可用信息與影響期權(quán)的價(jià)值變量，企業(yè)不僅可以有效應(yīng)對(duì)投資環(huán)境中的風(fēng)險(xiǎn)因素，還可以充分開(kāi)發(fā)具有戰(zhàn)略?xún)r(jià)值的投資機(jī)會(huì)。

三、運(yùn)用期權(quán)方法的管理框架

對(duì)于不確定條件下的投資機(jī)會(huì)，期權(quán)思維與傳統(tǒng)思維有著不同的態(tài)度。傳統(tǒng)思維以最小化投資的方式應(yīng)對(duì)不確定性，以期規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，態(tài)度相對(duì)消極；期權(quán)思維則以最大化學(xué)習(xí)的方式，開(kāi)發(fā)不確定環(huán)境中蘊(yùn)涵的投資機(jī)會(huì)，態(tài)度較為積極。同時(shí)，兩者的目標(biāo)與重點(diǎn)也不相同。傳統(tǒng)思維強(qiáng)調(diào)經(jīng)濟(jì)價(jià)值，目標(biāo)往往是已有業(yè)務(wù)的最優(yōu)化，突出“正確的做事”；期權(quán)思維則強(qiáng)調(diào)戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，目標(biāo)是提升組織對(duì)環(huán)境的適應(yīng)性，突出“做正確的事”。因而，期權(quán)思維可以解決傳統(tǒng)思維無(wú)法解決的問(wèn)題，即開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)的潛在價(jià)值。然而，將期權(quán)思維用于投資機(jī)會(huì)的價(jià)值開(kāi)發(fā)，不僅需要采取適當(dāng)?shù)墓芾聿呗裕残枰\(yùn)用合理的管理框架。有關(guān)研究表明，缺乏系統(tǒng)性的應(yīng)用框架，制約著實(shí)物期權(quán)方法在企業(yè)投資實(shí)踐中應(yīng)用效果的改善。

就其實(shí)質(zhì)而言，實(shí)物期權(quán)方法是過(guò)程導(dǎo)向的，并可理解為一個(gè)循環(huán)的過(guò)程。運(yùn)用管理策略提升投資機(jī)會(huì)的期權(quán)價(jià)值，只是該過(guò)程中的一個(gè)重要環(huán)節(jié)。基于ＰＤＣＡ循環(huán)，上圖給出了一個(gè)應(yīng)用期權(quán)方法的過(guò)程模型。其中，第一列表示在投資管理中運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法的連續(xù)過(guò)程，第二三列分別表示“定義應(yīng)用”階段所含的各個(gè)步驟及需回答的核心問(wèn)題。在實(shí)際應(yīng)用該過(guò)程模型時(shí)，需要注意以下幾個(gè)重要環(huán)節(jié)。

1．掌握應(yīng)用前提

實(shí)物期權(quán)方法處理不確定條件下不可逆的投資決策問(wèn)題，其優(yōu)勢(shì)源于決策者對(duì)決策結(jié)構(gòu)的序列特性，以及內(nèi)含于其中的管理活動(dòng)的靈活性與主動(dòng)性的認(rèn)知。基本的要求是采取以期權(quán)為出發(fā)點(diǎn)的思維方法，并證實(shí)環(huán)境因素的不確定性、投資活動(dòng)的不可逆性與決策結(jié)構(gòu)的序列性。期權(quán)思維的實(shí)質(zhì)是等待與學(xué)習(xí)，其主動(dòng)性的靈活性也是在等待中實(shí)現(xiàn)的。實(shí)際應(yīng)用中一個(gè)重要且時(shí)常被忽視的前提是，不確定性因素的最終解決應(yīng)外在于企業(yè)的選擇。當(dāng)企業(yè)可以采取行動(dòng)解決投資機(jī)會(huì)的不確定因素時(shí)，就應(yīng)以路徑依賴(lài)的概念考察投資機(jī)會(huì)，因其歸入“探索與學(xué)習(xí)”的范疇，而不是“等待與學(xué)習(xí)”的范疇。路徑依賴(lài)的投資意味著，不確定性問(wèn)題需要通過(guò)實(shí)施投資而不是延遲等待的方式來(lái)解決。

2．適當(dāng)定義應(yīng)用

適當(dāng)定義應(yīng)用是開(kāi)發(fā)投資機(jī)會(huì)中蘊(yùn)含的實(shí)物期權(quán)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在此過(guò)程中，決策者應(yīng)考慮如何更有效地分解決策過(guò)程、構(gòu)造決策結(jié)構(gòu)，為后續(xù)管理活動(dòng)的選擇與實(shí)施創(chuàng)造更為有利的條件。為確定一項(xiàng)適當(dāng)?shù)膽?yīng)用，企業(yè)應(yīng)考察哪些對(duì)投資活動(dòng)有重要影響的不確定性因素及其來(lái)源，確定減輕不確定性因素的負(fù)面效果所需的靈活性，分析創(chuàng)立所需實(shí)物期權(quán)的可能性，以及獲取這種實(shí)物期權(quán)的可行途徑，并進(jìn)而明確該實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行條件。在總結(jié)以上工作的基礎(chǔ)上，決策者就可以實(shí)際地定義所需的應(yīng)用。上圖中包含了定義應(yīng)用的一般過(guò)程。雖然投資機(jī)會(huì)中存在著可以利用的實(shí)物期權(quán)，識(shí)別工作通常需要一定的想象力與創(chuàng)造性。期權(quán)的識(shí)別與創(chuàng)立應(yīng)最大化投資機(jī)會(huì)的潛在價(jià)值，并需結(jié)合決策的序列結(jié)構(gòu)。

3．監(jiān)控環(huán)境變化

在通過(guò)初始投資創(chuàng)立了實(shí)物期權(quán)以后，決策者應(yīng)采取系統(tǒng)的方法審慎地監(jiān)控企業(yè)內(nèi)外部環(huán)境的變化。這一活動(dòng)主要服務(wù)于三個(gè)目的。首先，在期權(quán)存續(xù)期間，充分利用有利條件，采取主動(dòng)行動(dòng)，改善投資機(jī)會(huì)的期權(quán)價(jià)值。其次，審查所創(chuàng)立實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行條件，并決定適當(dāng)?shù)膱?zhí)行時(shí)機(jī)。期權(quán)的執(zhí)行是決定投資成敗的決定性因素。在多階段投資的每個(gè)階段結(jié)束時(shí)，決策者需要決定是否實(shí)施投資以執(zhí)行期權(quán)。最后，檢查創(chuàng)立期權(quán)對(duì)組織行為的影響，避免錯(cuò)誤地執(zhí)行期權(quán)。實(shí)物期權(quán)的創(chuàng)立可能削弱存在于組織成員之中的激勵(lì)與承諾，也可能鼓勵(lì)尋求信息以證實(shí)起初信念的行為傾向。在結(jié)果與預(yù)期不符時(shí)，也可激發(fā)企業(yè)識(shí)別與開(kāi)發(fā)新的實(shí)物期權(quán)。通過(guò)監(jiān)控環(huán)境條件的變化，可以有效地管理投資過(guò)程，達(dá)到趨利避害的目的。

責(zé)任編輯姜野