從大宇集團的倒閉中談財務杠桿的運用與控制

[摘要] 通過韓國大宇集團的興衰中，分析負債經營所帶來的財務杠桿效應的運用與控制。負債經營作為一種有效的經營方式，在一定條件下能為企業帶來生機和巨大效益，但同時也具有不利的風險一面，因此，正確認識負債經營及帶來的風險，充分發揮它的正面效應，盡可能控制其不利因素，以使企業在激烈的市場競爭中立于不敗之地。

[關鍵詞] 舉債經營財務杠桿財務風險控制

韓國大宇集團是金宇中先生于1967 年靠借來的10000元美金創立的。金宇中憑著大膽進取之心和刻苦的市場調研，一舉成為韓國紡織大王。其后，他又將大宇的業務擴展到造船業和汽車業——這開始讓世界認識大宇，認識韓國的產業。在倒閉前，大宇曾在110個國家有600多家企業和32萬多員工。1997年，美國《財富》雜志將帶領大宇集團的金宇中評為當年“亞洲風云人物”。然而，在大宇集團世界化經營風光無限的背后，卻是企業的大舉借債，這個龐然大物逐步踏上了靠借債度日的不歸路。1997年7月，大宇集團宣布因負債800億美元而破產，這是韓國歷史上金額最大的一筆企業破產案。

一度輝煌的大宇集團為什么會倒閉？其轟然坍塌背后存在的問題固然是多方面的，然而，不可否認的是有舉債經營所帶來的財務杠桿的消極作用在作怪。

所謂的財務杠桿就是指由于固定性財務費用（如借款利息、優先股股息等）的存在而導致每股利潤（EPS）變動率大于息稅前利潤(EBIT)變動率的效應。即息稅前利潤（EBIT）只要有微量的變化就會引起每股利潤（EPS）的大幅度變動。企業借款規模和利率水平一旦確定，其負擔的利息水平也就固定下來。因此，企業盈利水平越高，扣除債權人拿走的固定利息之后，股東得到的收益也就越多。這是財務杠桿的正效應。相反，企業盈利水平越低，扣除債權人拿走的固定利息之后，股東得到的收益也就越少。當企業盈利水平低于利率水平時，股東不僅得不到回報，甚至可能倒貼。這是財務杠桿的負效應。

一、有效運用財務杠桿的正效應

大宇集團之所以能在短短的30年內，由一個名不見經傳的小企業發展為受世人矚目的企業財團，除經營有方之外，不可否認的是，適度舉債經營所帶來的財務杠桿的正效應給企業帶來的巨大額外收益。當企業總資產利潤率大于借款利率水平時，企業盈利水平越高，扣除債權人拿走的固定利息之后，股東得到的收益也就越多。此時舉債經營的財務杠桿效應為正，負債水平越高，投資者的回報越多。所以適度的舉債可以促使企業快速發展壯大，增加股東財富。

二、努力控制財務杠桿的負效應

前已述及，企業負債經營是有利可圖的，那么能否無限制地借債經營呢？答案是否定的。這是因為負債經營有一定的風險，財務風險是伴隨著企業債務而存在的。

大宇集團倒閉的一個重要原因就是財務杠桿的負作用在作怪。1997年年底韓國發生金融危機，根據財務杠桿原理，為了降低財務風險，企業應該減少利息支出，而要減少利息支出就必須償還債務。其他企業開始變賣資產償還債務，以降低財務杠桿系數(即降低財務風險)。大宇集團非但不減少債務，而且發行了大量債券，增加了它的財務負擔，更增加了財務風險。此時，它的借款利率已經遠大于其資產利潤率。1998年其債務危機已經初露端倪，1999年前幾個月其資產負債率仍然居高不下，1999年7月該集團被韓國4家債權銀行接管，一度輝煌的大宇集團實質上已經倒閉。可見此時，大宇集團的舉債經營所產生的財務杠桿效應是消極的，它不僅未能提高企業的盈利能力，反而因巨大的償付壓力使企業陷入難以自拔的財務困境。所以，從根本上說，大宇集團的倒閉，是財務杠桿的消極作用影響的結果。

那么應如何控制財務杠桿的負作用呢？筆者認為企業應從以下幾個方面來進行:

1.要有強烈的風險意識。企業冒險總會存在風險，企業不能為了持續地規模，不計后果，大肆籌資舉債，增加財務負擔。規模的大小不是衡量一個企業強與弱的惟一標準。過度負債不僅會背上沉重的利息包袱，而且一旦再生產過程發生中斷、阻塞、資金周轉發生困難，不能按時償債，企業將面臨喪失信譽、負責賠償的風險，甚至導致破產。企業首先要考慮的是生存，然后才是規模。應排除一切不利于生存發展的各種因素，不能冒生存受威脅的風險，要樹立強烈的風險意識來控制風險。

2.建立最有利的資本結構。企業必須根據自己的風險承受能力來選擇對企業最有利的資本結構。以最低資金成本，最小風險程度，取得最大的投資收益。在好的市場環境中，采取進取型策略，并對可能的風險有充分的估計和準備，可以適當多借入資金;在不利的環境中，應謹慎從事，耐心等待有利時機的轉化，以此組織調整資本結構，可以有效地控制財務風險。

3.提高資金利用率和利用效果。資金如果能得到充分利用，且總資產利潤率大于借款利率水平時，舉債可以提高企業的盈利水平。

4.保持資產的高度流動性。合理安排資金避免資金調度失誤帶來的財務風險。資產流動性是衡量一個企業償付到期債務的能力的尺度。保持高度的資產流動性是企業控制財務風險，減輕財務壓力的重要保證，企業的資產越容易變現，則清償能力越強，抵御財務風險的能力就越強。

三、從大宇集團的倒閉受到的啟示

1.財務杠桿效應是一把“雙刃劍”。當總資產利潤率大于借款利率水平時，舉債給企業帶來的是積極正面的影響；相反，當總資產利潤率小于借款利率水平時，舉債給企業帶來的是消極負面的影響。

2.以債臺高筑為基礎的企業，其所面臨的不僅是逆水行舟不進則退的局面，更多的是一旦資金沒有得到有效利用而難以產生相應的效益，就將產生消極的財務杠桿作用，并將在這負面的財務杠桿作用下以幾倍的速度將企業推向虧損，甚至破產的境地。

參考文獻:

[1]《大宇神話締造者金宇中，曾經的英雄是判刑還是赦免》.江門日報，2005年6月20日

[2]《金宇中:大宇神話締造者自首》.國際先驅導報，2005年6月16日

注：本文中所涉及到的圖表、注解、公式等內容請以PDF格式閱讀原文。