股息分配對價值投資的影響

股票投資收益主要來源于上市公司的股利和股票的價差收益。股息是股東定期按一定的比率從上市公司分取的盈利。獲取股息，是股民投資于上市公司的基本目的，也是股民的基本經(jīng)濟權(quán)利。

價值投資者并不認為市場完全有效，但卻認為其中長期有效。市場對于特定資本品的價值評估總是存在一定的偏差，它可能被低估也可能被高估，但在一個較長的時期內(nèi)其價值最終將得到承認。這一假設(shè)是價值投資的理論基石，正是有了這種假設(shè)，價值投資形成了比較統(tǒng)一的投資策略：對持有股份所代表的企業(yè)更充分的了解、集中持股、長期一路持有。

“內(nèi)在價值”是個非常重要的概念，它就是價值投資者所言的價值，它為評估投資（企業(yè)）吸引力提供了惟一的邏輯手段。內(nèi)在價值的定義很簡單，它是一家企業(yè)在存續(xù)壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。從內(nèi)在價值的定義，我們就可以知道價值投資者主要是進行基本面分析，而事實也正如此。通過分析上市公司的基本面，尋找業(yè)務(wù)簡單、財務(wù)狀況易于理解且成長狀況良好的上市公司進行“價值”評估，如果其價格較之“內(nèi)在價值”存在較大折扣就買入，然后長線持有。

由于上市公司的稅后利潤既是股息的來源，又是它的最高限額，上市公司的經(jīng)營狀況直接關(guān)系著股息的發(fā)放。在一個經(jīng)營財會年度結(jié)束以后，當上市公司有所盈利時，才能進行派息。盈利愈多，用于分配股息的稅后利潤就愈多，股息的數(shù)額也就愈大。

那么，我們?nèi)绾瓮ㄟ^上市公司的股息分配來判斷其投資價值呢？筆者認為，運用不同股息分配政策的上市公司具有不同的投資價值。我們也可結(jié)合自己的風險偏好來進行投資。下面大致把這些上市公司分為兩類討論：

第一類：當一家上市公司連續(xù)多年高額分配股息。從上市公司角度看我們可以看出該上市公司擁有較高且穩(wěn)定的收益和健康的現(xiàn)金流。說明該上市公司經(jīng)營狀況良好。不過可能該上市公司未來增長有限，已經(jīng)處于一個穩(wěn)定狀態(tài)。從投資者的角度看，其購買該公司股票主要的盈利方式是獲得高額的股息而不是獲得價差收益。對已持有該上市公司股票的投資者來說，由于該上市公司連續(xù)多年高額分配股息使投資者每年可以獲得一份固定的不錯的收益，從而也堅定了投資者持有該上市公司股票以獲得一份不錯的高額股息的決心。而對于還未購買該上市公司股票的投資者，由于看到該上市公司每年穩(wěn)定的股息收入在不偏離該上市公司實際價值的情況下引起強烈的購買欲望。使得越來越多的投資者追捧該上市公司的股票從而不斷的推高股價。

第二類：當一家上市公司連續(xù)多年不分配股息。我們也不認為這類上市公司全都沒有投資價值。我們又可將這些上市公司分為兩類討論。

1. 當上市公司處于行業(yè)景氣度較高的行業(yè) ，股本較小且盈利快速增長時。由于處于行業(yè)景氣度較高的行業(yè)，筆者認為這類公司可以通過擴大生產(chǎn)規(guī)模來實現(xiàn)公司的快速增長。由于，公司需要大量的資金來擴大生產(chǎn)規(guī)模。所以，這類公司往往年底會增發(fā)，同時會將利潤投入再生產(chǎn)而不是像那些穩(wěn)定增長企業(yè)那樣將大部分利潤分配給投資者。由于該類公司的規(guī)模較小且利潤快速增長。所以，由于股本擴張導致對每股收益的稀釋可以通過利潤快速增長來彌補。這類上市公司雖然不分配股息，但同樣極具投資價值。

2.當上市公司處于穩(wěn)定增長狀態(tài)且行業(yè)景氣度并不高時。這類公司在自己的主業(yè)上往往已經(jīng)找不到比現(xiàn)有業(yè)務(wù)平均回報率更高的項目。所以筆者認為這類公司每年應(yīng)該將大部分利潤以股息形式分配給股東。但是，在這類上市公司中有不少公司更愿意把這部分利潤進行“多樣化投資”。著名的美國投資大師彼得·林奇在《彼得·林奇的成功投資》一書中寫道：利潤不錯的公司通常不是把錢用來回購本公司股票或者增加股息，而是更喜歡把錢浪費在收購其他公司這件蠢事上。這種“精心準備”的收購對象卻是一些這樣的公司：（1）價格被高估；（2）完全超出他們的理解范圍。這兩點確保了收購后的損失能達到最大。彼得·林奇先生是在提醒大家在投資時應(yīng)該盡量避開那些“多樣化惡化”的公司。所以，那些處于穩(wěn)定或緩慢增長甚至不增長且行業(yè)景氣度并不高的公司，每年應(yīng)該將大部分利潤分配給投資者，而不是進行胡亂的“再投資”。

但是，我國的股票市場具有一定的特殊性。2006年5月12日申能增發(fā)公告發(fā)布開始，我國股票市場又恢復了融資功能。在這之前很長一段時間，我國的股票市場始終處于喪失融資功能的狀態(tài)。筆者想在這樣的特殊情況下，根據(jù)上述的討論對我國的股票市場進行一些具體的行業(yè)分析。比如地產(chǎn)板塊的上市公司。對于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)來說，其主要的增長就是來自于開發(fā)的地產(chǎn)項目的增多從而導致利潤的增長。所以地產(chǎn)公司原本對資金的渴望度極高。就拿G萬科來說，其每年30%左右的增長主要來自于不斷地擴大土地儲備，不斷地增加自己的房地產(chǎn)開發(fā)項目。但是公司本身的自有資金并不能夠滿足由于快速擴張而快速增加的資金需求。而今年5月12日之前，我國的股票市場實際沒有融資功能。所以，這類上市公司的資金缺口只有通過貸款來解決。那么，對于這類資金本身就非常緊張的上市公司是否應(yīng)該分配股息呢？筆者認為答案應(yīng)該是否定的。因為，在喪失融資功能的情況下要獲得資金只有通過銀行貸款、信托等手段。這無形中也增加了公司的財務(wù)成本。對公司本身的增長并無好處。那么，恢復增發(fā)后大部分公司在缺乏資金的情況下會通過增發(fā)來解決這一問題。大家都知道我國股市再融資對股價會產(chǎn)身負面的影響。所以，筆者認為對于這一類公司我們不應(yīng)該以其股息分配作為主要的盈利來源，而應(yīng)該分享其高速增長而為我們帶來可觀的價差收益。另一方面，在成熟的、低增長性的產(chǎn)業(yè)中，如公用事業(yè)等，很難找到收益率較高的投資機會。所以，該類公司在沒有好的投資項目時，應(yīng)該通過股息的形式把錢分給投資者，而不是投資于降低股票持有者價值的項目。