中信的石油長征

驚變

11月17日，星期五，51歲的張極井回到北京，計劃度過一個輕松的周末。然而，當天早上，哈薩克斯坦能源和自然資源部部長伊茲穆哈姆別托夫（Baktykozha Izmukhambetov）的一番講話，迅速打擊了他的心情。

“我們應該——或者首先是我應該，采取緊急措施阻止這筆交易。”來自俄羅斯文傳電訊社的報道稱，伊茲穆哈姆別托夫對哈薩克斯坦議會如是說。

他要求阻止的這筆交易，就是中國中信集團（下稱中信）董事、總經理助理、中信戰略與計劃部主任張極井正在努力促成的交易。

一個月前的10月25日，中信集團宣布收購加拿大公司內森斯能源（Nations Energy Company Ltd.，下稱內森斯）在哈薩克斯坦的石油資產，交易金額約19.1億美元。

這是繼中國石油天然氣集團公司41.8億美元收購哈薩克斯坦石油公司（PetroKazakhstan）、中國海洋石油集團以23億美元收購尼日利亞OML130項目之后，中國企業宣布的第三大海外收購。

在很多投資銀行人士看來，這是一筆不錯的交易——“價格合理”是一方面，更重要的是，“要在哈薩克購買這個規模的資產，現在機會并不多。”接近內森斯的一位人士告訴《財經》記者。

10月27日，中信集團與其在香港上市的控股子公司中信資源控股有限公司（香港交易所代碼：1205，下稱中信資源）簽署諒解備忘錄，后者以10美元名義價格從中信集團獲得收購這筆資產的權利，有效期為一年。

受收購消息刺激，中信資源股價曾大幅度上揚，但是，在伊茲穆哈姆別托夫表態當天，中信資源股價下跌7%。

橫生變故，讓負責此項交易的張極井頗為無奈。“這下熱鬧了。”11月20日，他在電話中對《財經》記者表示：“看看媒體的報道，現在這已經成了一個政治問題了。”

實際上，對于此次收購，執行談判的張極井一直謹言慎行。

在中信剛剛宣布交易后，張極井一再委婉拒絕《財經》記者采訪，其時他便提及收購尚未全部完成，還需要哈薩克政府審批且哈薩克斯坦政府有優先購買權。“類似的問題，中石油在哈薩克收購時已經遇到過。”張說。

事實竟不幸被言中。

障礙

根據公告，內森斯被收購的石油資產主要是旗下控股94.6%的子公司JSC Karazhanbasmunai。該公司擁有至2020年的開發哈薩克斯坦境內Karazhanbas石油和天然氣田的權利，該油田預計可采儲量為3.4億桶；此外，還包括提供交通運輸服務的Argymak Trans Service LLP和提供鉆探、維修和培訓服務的Tulpar Munai Services LLP。

在哈薩克斯坦能源部長公開表態之前，中信已與內森斯大股東Ecolo Investments Limited (下稱Ecolo)達成協議，如果沒有第三方提出更高價格，Ecolo將投票贊成中信集團對內森斯的收購。根據雙方協議，如果內森斯取消收購協議，中信集團將獲得5000萬美元補償。

依照程序，中信此項收購還需要獲得內森斯股東、加拿大法院以及哈薩克斯坦政府的批準這三道關。根據哈薩克斯坦法律，哈政府對這類資產轉讓享有優先購買權。

加拿大卡爾加里Stikeman Elliot律師事務所合伙人戴維列夫布爾（David R.J. Lefbvre）告訴《財經》記者，目前內森斯還在制作關于這筆交易的通函，隨后將向股東發出。根據加拿大法律，股東表決必須在股東收到通告21天以后才能舉行。列夫布爾正是中信此次收購內森斯的法律顧問。

“我們希望股東表決在12月中旬舉行。”他說。

根據交易安排，內森斯將把在哈薩克斯坦外的其他資產剝離成立另一家公司，內森斯將由中信控制。這一方案也需要獲得加拿大艾伯特省法庭的批準。“獲得法庭的批準很容易，法庭聽證可以在股東表決之后第二天就完成。”

這三道關口中，獲得哈薩克斯坦政府批準最為關鍵。哈薩克斯坦現行的《地下資源和地下資源利用法》（下稱《資源法》）于1996年1月27日正式生效，但是此后經過多次修改，大大加強了哈政府對國家資源的控制。

2004年，哈《資源法》將國家對資源類公司的優先購買權直接寫進法律：“為保持和加強國家經濟的原料能源基礎，在新簽及已簽的合同中，國家相對于合同的其它方或擁有地下資源利用權的法人的股東、相對于購買所轉讓的地下資源利用權和/或擁有地下資源利用權的法人的股份的其它方，在不低于其它購買者提出的購買條件的情況下，擁有優先購買權。”

除此之外，在這次修訂中，哈薩克斯坦國家油氣公司還被賦予了一系列國家權力。

2005年9月，當中石油開展收購哈薩克斯坦石油公司（PetroKazakhstan）時，哈薩克斯坦政府進一步修改《資源法》，引入了“集權”概念。即如果一個國家的一個公司或幾個公司在地下資源利用合同中所擁有的股份比例、或在地下資源利用公司中所擁有的注冊資本比例，對哈薩克斯坦的經濟利益可能構成或已經構成威脅，則被認為是“集權”。如果地下資源利用權的轉讓（包括發生“集權”的情況下）不符合保障國家安全的要求，國家權威機關有權拒絕簽發資源利用權轉讓許可。

哈薩克斯坦是全球除歐佩克國家和俄羅斯的主要石油生產地之一，與中國、俄羅斯、吉爾吉斯斯坦、烏茲別克斯坦、土庫曼斯坦等五國有共同邊界。根據國際能源署（IEA）10月發布的“石油市場報告”，預計哈薩克斯坦2006年和2007年產量平均接近每天130萬桶。

中石油收購的哈薩克斯坦石油公司2005年每天日產量約為11.6萬桶，按66%權益計算，中石油可獲得約7.7萬桶。內森斯相應資產每天日產量為5萬桶，如被中信收購，合計中國每天在哈薩克斯坦生產的石油將達到12.7萬桶。此外，中石油1997年在哈薩克斯坦開始經營阿克糾賓油田開發，2003年哈方退出股份，目前年產石油約600萬噸，中石油的最終目標是達到年產1000萬噸石油。

“中國在哈薩克斯坦已經占據了重要位置。”熟悉中信與內森斯交易的一位人士說。中石油一位人士表示，哈薩克斯坦對中國相對比較友好，此外，中哈之間已建成一條輸油管道，使兩國輸送石油更加便利。不過，哈薩克斯坦政府日益加強的對資源的控制，則是中國公司進入的最大障礙。不管是對中信，還是其他試圖進入哈薩克斯坦的公司，收購是否會觸發“集權”條款，都將是未來收購中最大的變數。

與內森斯收購案非常相似，中石油收購目標哈薩克斯坦石油公司也是在加拿大卡爾加里注冊，資產在哈薩克斯坦。中石油最終通過與哈政府談判，以向哈薩克斯坦國家石油公司出讓33%股份為條件獲得了政府批準收購。不過，與中信不同的是，中石油是在與哈薩克斯坦政府簽署諒解備忘錄之后，才宣布交易的。

決心

據熟悉交易的人士對《財經》記者表示，中信考慮此次收購約在一年以前，正式決定收購則大約是在今年7月。

“有許多公司都在考慮收購內森斯。他們（張極井與兩位副手）工作很辛苦。”在這次收購中與張極井合作的列夫布爾對《財經》說。

相比之下，中信沒有石油開采和生產經驗，不占任何優勢。接近賣方的一位人士也向《財經》記者承認，在各個有能源行業背景的競購者中，中信不是一個最適合的選擇。不過，他表示，中信表現出來的信心贏得了賣方認可。“當然，如果你出的價格最高，也會有幫助。”

擔任中信財務顧問的是澳新投資銀行（ANZ Investment Bank），瑞信（Credit Suisse）擔任內森斯財務顧問。

同樣來自中國的中石油和中海油也曾考慮過收購內森斯。據海外媒體報道，只是在今年7月后，中信才被確定為收購方。業界普遍相信，中信此次收購得到了“國家的支持”。

中信資源收購之路表圖(1)

中信涉足資源行業可謂圖謀已久，其主要工具是香港上市公司中信資源。中信資源前身為香港上市公司東南亞木業集團有限公司（下稱東南亞木業），是一家制造及銷售膠合板的企業。2001年4月起，中國國際信托投資公司（原中信）通過子公司獲得東南亞木業41.26%股份，并于2002年11月20日將其改名為中信資源，進軍資源產業意圖昭然。

中信將中信資源納入麾下之后，花了幾年時間進行調整和增資擴股，并從2004年開始進行中信內部資源和能源資產方面的整合，將中信在澳大利亞的煤礦和電解鋁部分資產、中信子公司瑞領擁有的開發和生產大港油田孔南區塊石油分成合同40%權益，先后裝入中信資源。

中信資源真正對外開展的收購并不順利。2005年1月8日，中信資源試圖認購加德士華南投資有限公司50.5%股份，進軍加油站和石油產品零售業務，終因未獲政府批準而失敗。

2005年5月，中信資源又試圖收購破產的泰國石化產業有限公司（下稱泰國石化）。但到2005年7月就宣布放棄了此次收購，據外電報道，原因是泰國政府方面的壓力。

2005年，中信資源終于成功與廣西大錳合資成立中信大錳礦業有限責任公司，管理和經營中國最大的錳礦。

收購形勢的大變化，在2005年9月到來。當時56歲的壽鉉成加盟中信資源，擔任公司副董事長，負責中信資源石油投資、投資組合規劃和發展。此前，壽鉉成曾長期負責中國石油天然氣股份有限公司（紐約交易所代碼：PTR）的國際業務。壽在上任后不久即公開表示，中信資源有意從純投資公司轉向運營石油上游業務。除了吸引壽鉉成加盟，據中石油一位人士透露，中信集團內還成立了石油資源業務部。但業內人士普遍認為，壽鉉成在石油天然氣工業超過35年的經驗對中信很有幫助。“他一個人就夠了。”一位與壽鉉成在中石油海外收購中有過合作的投行人士對《財經》記者說。

2006年7月，中信資源宣布全資子公司CITIC Seram以9740萬美元買下印尼Seram Non-Bula區塊51%的分成權。不過，這樁協議仍有待印尼政府批準。區塊的主要油田2006年前六個月平均產量僅約為每天4300桶，相比于內森斯每天平均5萬桶的產量，只能算小規模油田。因此，若能購入內森斯能源，將是中信真正進入石油產業的開始。

成算

無需懷疑中信進入石油領域的決心，但是政府的變數從來是最大的變數。

來哈薩克斯坦尋找石油的不止是中國企業。2005年，中石油收購了哈薩克斯坦石油公司之后，俄羅斯魯克石油公司出價20億美元將石油資產位于哈薩克斯坦西部、注冊于百慕大的Nelson資源公司(Nelson Resources Limited.)購入囊中。

“哈薩克斯坦現在是一個非常活躍的市場，具有非常吸引人的資產，中國、俄羅斯和印度企業尤其有興趣。”一位熟悉中信與內森斯交易的人士對《財經》表示。

1997年，內森斯從哈薩克斯坦政府手中收購了JSC Karazhanbasmunai。JSC Karazhanbasmunai是哈薩克斯坦第九大石油生產商，位于哈薩克斯坦西部。在內森斯管理下，產量從1999年的每天4900桶猛增至2004年的平均每天5萬桶。該公司稱自1999年以來持續贏利。2005年前十個月，內森斯稅后利潤為1.79億美元。不過，2004年內森斯才首次分紅。

標準普爾駐北京分析師廖強表示，僅從內森斯披露的數據還難以判斷中信對這一油田開采權投資的財務前景。根據內森斯公司網站介紹，該公司的主要油田已經開采多年，“要穩定或擴大現有產量，是否需要持續不斷的資本支出來進行技術和設備更新，目前尚不清楚。”廖強說。

在中信宣布交易時，曾表示預計在今年12月底完成交易。現在，對于中信能否獲得哈薩克斯坦政府的支持，誰也沒有把握。“政府是政府，他們有自己的決定過程和時間安排。”一位熟悉賣方情況的人士對《財經》記者說。

三道關口之外，中信在收購完成以后也還面臨著融資壓力和管理經營的挑戰。中信宣布收購后，信用評級公司標準普爾（Standard Poor’s）11月14日表示，將中信的“BB+”長期外幣評級和“B”短期外幣評級列入發展中信用觀察名單。標準普爾在通告中表示，將會在詳細研究中信的發展策略、融資方案和預期投資回報后決定中信的最新信用情況。

“這一調整，反映了收購計劃的融資方案存在不明朗因素。如果融資太大程度依賴借債，收購所帶來的好處將可能被抵消。”廖強說。標準普爾稱，如果完成收購后公司的負債比例顯著增加，中信集團的評級展望有可能被調整為負面。

中信在宣布收購時表示，將在哈薩克斯坦投資建設煉油廠，這將可能增加中信的財務壓力。“如果只生產原油直接賣掉的話，業務比較簡單一些。”廖強說，“投資煉油廠將涉及到一系列資本支出，這里面有許多不確定性。”

不過標準普爾同時表示，如果收購項目反映了該公司將扮演更重要的政策性角色并將因而受惠于政府的大力支持，中信集團的評級可能獲調升。

《財經》記者獲悉，至11月21日，壽鉉成還身在哈薩克斯坦。中國駐哈薩克大使張喜云已致信哈薩克斯坦能源和自然資源部長伊茲穆哈姆別托夫，希望他與中信資源管理層會面。