每個人都得到保護的金融新秩序

在傳統(tǒng)的金融市場中，投資者已經(jīng)習(xí)慣于自身的風(fēng)險并低估它，這就使得我們無法正確評價社會用來化解風(fēng)險的政策。我們只有真正面對風(fēng)險，并利用科技手段，及時采取措施應(yīng)對這些風(fēng)險，才能規(guī)劃出能夠激勵人們更富于冒險精神的經(jīng)濟制度

很多國家在經(jīng)歷了高增長后就進入了消退。我認為中國宏觀市場規(guī)模巨大，可以將GDP指數(shù)出售給外國投資者的宏觀證券市場，這意味著中國經(jīng)濟風(fēng)險是由所有投資者分擔(dān)

房子由土地這種稀缺資源決定，難免會產(chǎn)生泡沫，并在大城市中出現(xiàn)房價被高估的現(xiàn)象。城市化進程的加快同樣吸引著房地產(chǎn)投資的增加。而政府控制銀行，銀行給房地產(chǎn)商貸款，這樣政府成為泡沫的間接發(fā)起者

從中國經(jīng)濟的整個體系走向看，我認為中國需要對工資進行補貼，減少差距，通過稅制改革使人們免受其害，同時利用電子貨幣進行交易，建立良好的保障體系，建立一種宏觀證券市場，推廣房屋價值保險等等。這些東西都放在一起時，就能構(gòu)造一個新的金融大秩序

3月6日，當羅伯特·希勒再次來到北京時，他的語氣深沉了很多。股市中熄滅的泡沫沖去了昔日的慷慨激揚，這位世界著名經(jīng)濟學(xué)家將用《金融新秩序》重新詮釋“非理性繁榮”背后的風(fēng)險。

人們可以從希勒的《非理性繁榮》中找到這樣的結(jié)論：公眾對股票市場的注意以及人們賦予股市的重要程度都被夸大，股票市場不會使所有人致富，不會解決經(jīng)濟中存在的所有問題，投資者僅是為選購股票而關(guān)注商界行為是愚蠢之舉。那種認為股價一直上漲的想法更加荒謬。

同時，股市的有限性促使希勒甩掉宿命論影響，以科技發(fā)展驅(qū)動力分析風(fēng)險本質(zhì)。希勒說：“我們只有真正面對風(fēng)險，并及時采取措施應(yīng)對這些風(fēng)險，才能規(guī)劃出能夠激勵人們更富于冒險精神的經(jīng)濟制度，并把這樣的制度遍及全社會。”這被這位耶魯大學(xué)教授認為是金融新秩序的基石。

從非理性繁榮到金融新秩序

《商務(wù)周刊》：您提出金融新秩序的初衷是什么？金融市場一直是變化的，您眼中的新金融秩序與原有體系到底有什么差別？

羅伯特·希勒：在傳統(tǒng)的金融市場中，投資者已經(jīng)習(xí)慣于自身的風(fēng)險，這就使得我們無法正確評價社會用來化解風(fēng)險的政策。低估經(jīng)濟系統(tǒng)中的風(fēng)險是自然的，就像沒有正確評價機遇在我們成功當中的角色一樣。但隨著時間推移，我們會意識到自身風(fēng)險的存在，因為它們本身就在我們眼前，只不過我們一直沒有理解風(fēng)險的本質(zhì)。我們只有真正面對風(fēng)險，并利用科技手段，及時采取措施應(yīng)對這些風(fēng)險，才能規(guī)劃出能夠激勵人們更富于冒險精神的經(jīng)濟制度。

當然，科技讓投資人得以更加理性地考慮未來的不確定因素。在這樣的前提下，人們利用風(fēng)險管理工具和解決投資計算的工具，配置最佳投資組合，而不再是直覺和傳統(tǒng)的拇指法則。另一方面，金融大眾化成為趨勢，金融產(chǎn)品更新速度加快，產(chǎn)品設(shè)計更多地考慮人類對環(huán)境的反映。

金融本身就是要通過多數(shù)人來分擔(dān)風(fēng)險，減少個別人所承受的損失，因此，我們提倡金融大眾化，鼓勵創(chuàng)造者和發(fā)明者拋開風(fēng)險實現(xiàn)自己的夢想。首先，金融大眾化可以有效解決經(jīng)濟無理由的收入不平等問題。其次，伴隨數(shù)字科技的發(fā)展，金融解決的問題更具有現(xiàn)實性。管理那些由于新興因素引起的風(fēng)險，并建立強大的基礎(chǔ)設(shè)施以支持金融創(chuàng)新成為一種趨勢。可以說，金融大眾化和新技術(shù)進步是我提出金融新秩序的初衷。

應(yīng)該提出的是，新技術(shù)使許多事情成為可能，但是實施中還有人類固有的局限性。良好運轉(zhuǎn)的風(fēng)險管理就類似于工程師設(shè)計的“人類基因工程”，我們需要一種人類金融工程。

《商務(wù)周刊》：在您提出新金融秩序的同時，是否意味著過去非理性繁榮時代已經(jīng)結(jié)束？

羅伯特·希勒：現(xiàn)在市場的情況是交易量大增，市場變得比前幾年更加活躍。因為投資者信心已經(jīng)恢復(fù)，市場情況可能會超越2000年時市場巔峰時的狀態(tài)。

我很難對一個時代結(jié)束做出嚴格的界定，因為金融創(chuàng)新始終在繼續(xù)，只是三方面的問題一直與金融創(chuàng)新并行。第一，過度投機活動的存在。上個世紀由于投資者心理和狂熱的驅(qū)動，資本市場表現(xiàn)出過度波動，當時甚至沒有反映相關(guān)情況的指數(shù)，因此，當大量研究表明單個股價的確反映了關(guān)于未來基本面的市場價值時，市場就更容易對未來做出預(yù)期。

第二，有些金融創(chuàng)新鼓勵黑幕交易、誤導(dǎo)甚至欺詐，導(dǎo)致管理公司最后失敗。新技術(shù)發(fā)展可能也會為這些行為提供便利，但是金融技術(shù)仍然應(yīng)該繼續(xù)推動和完善，不能因噎廢食。

第三，政府權(quán)威的喪失。政府可任意進行金融安排，或者宣布合約失效，長期金融安排沒有可以應(yīng)付政治不穩(wěn)定性的對策。再加上金融創(chuàng)新中需要克服的道德風(fēng)險。

上述現(xiàn)象存在于非理性繁榮時代，但是從長期來看，金融大眾化是趨勢，我們應(yīng)轉(zhuǎn)向更廣的經(jīng)濟風(fēng)險分析視野，更好地理解和面對風(fēng)險管理新秩序。

《商務(wù)周刊》：您為什么一直在中國推廣您的“金融新秩序”？您認為它在中國市場到底起到多大作用？中國金融市場“稚嫩”的現(xiàn)狀距離您所謂的金融新秩序還有多遠？

羅伯特·希勒：金融新秩序研究的靈感其實并非來自于美國或是歐洲這種金融市場非常成熟的國家，因為他們已經(jīng)知道該如何處理金融市場中的風(fēng)險和波動。相反，理論是以快速發(fā)展的金融市場為基礎(chǔ)的。

在金融方面，中國現(xiàn)在有很多熱門話題。例如人民幣匯率問題、銀行壞賬問題、資本管制問題、二板市場的建立等等。但實際上，匯率僅僅是與進出口狀況有關(guān)的問題；銀行壞賬問題也是可以通過信貸方式解決的；中國股市也很快成熟，建立像納斯達克那樣的交易體制并不是困難的事。所有的這些問題都是短期的，中國很難借鑒或效仿其他國家。我想強調(diào)的是更長期、更根本性的風(fēng)險，它們往往被人們所忽視。

我在《金融新秩序》書中提出了許多關(guān)于重振經(jīng)濟的主張，但是我并不確定哪一項對中國市場是最有借鑒作用的。中國金融秩序不是個人問題，而是整體市場價值不能充分體現(xiàn)。但是，你應(yīng)該看到中國發(fā)生的可喜變化：中國金融市場經(jīng)歷了十年變化，就相當于資本主義國家發(fā)展初期上百年的歷史。更何況，你無法想象十年后中國資本市場到底是什么樣。

我認為，中國很快將實行市場退出機制，就像歐洲和美國一樣的制度。這樣從遠期來看，金融新秩序?qū)a(chǎn)生。

中國宏觀經(jīng)濟的風(fēng)險及其創(chuàng)新應(yīng)對

《商務(wù)周刊》：您怎么看待中國GDP的增長以及政府對GDP的拉動？您認為這其中存在什么風(fēng)險嗎？風(fēng)險又該如何化解？

羅伯特·希勒：中國經(jīng)濟一直保持9%的高增長，相比許多國家GDP的年增長率僅為3%，如果中國也按照3%的速度增長，中國需要90年才能達到發(fā)達國家的水平，所以中國政府給自己的挑戰(zhàn)是，中國要用30年達到發(fā)達國家的水平，因此中國就必須保持9%的高增長。那么，中國能否保持這樣的高速增長呢？實際上，有許多因素可以減低中國經(jīng)濟的增長，比如，由于中國目前的工資水平很低，當它變高時經(jīng)濟的高增長就會消失。這從許多國家的經(jīng)歷看也是如此，它們在經(jīng)歷了高增長后就進入了消退。墨西哥最近就發(fā)生了最令人失望的增長和停滯。中國其實也面臨這樣的風(fēng)險，但我認為重要的是要去面對和處理這些風(fēng)險。

這就是宏觀市場風(fēng)險的問題。我認為宏觀市場規(guī)模巨大，完全可以化解和分散風(fēng)險。例如中國可以將GDP指數(shù)出售給外國投資者，這意味著中國經(jīng)濟風(fēng)險是由所有投資者分擔(dān)。從現(xiàn)在的情況看，中國的上市公司僅占GDP總額的10%。只有GDP的10%才上市交易，那么剩余的90%為什么不考慮呢？我認為中國應(yīng)該出售GDP的一部分給外國投資者，這樣就可以減少風(fēng)險。而實際上，很多投資者都愿意來中國投資。

由于宏觀證券市場的創(chuàng)造，將使以前從來沒有發(fā)生過的有大型風(fēng)險的交易成為可能。在宏觀證券市場中，與美國GDP掛鉤的證券將允許全球的投資者直接投資于美國經(jīng)濟，他們將可以比現(xiàn)在更廣泛地分散他們的投資組合——整個國家的經(jīng)濟不僅是股票市場部分。宏觀證券市場反映了經(jīng)濟體中本來已經(jīng)存在的風(fēng)險，由于這些風(fēng)險變成了可見風(fēng)險，人們就可以更好地管理它。

1994年，人們發(fā)現(xiàn)保加利亞在其他國家發(fā)行過這種GDP憑證。當時，石油是重要的資源，隨著油價起落，油價對經(jīng)濟產(chǎn)生重要影響，但是它不能發(fā)行與油價相連的證券。它發(fā)行了一種與GDP相連的證券。這對于保加利亞是非常幸運的選擇，因為保加利亞是世界上最不成功的經(jīng)濟體之一，它因此可以減少經(jīng)濟發(fā)展緩慢對國家的沖擊。這對其他發(fā)展中國家包括中國有非常好的借鑒意義。

我們現(xiàn)在也正準備和美國交易所開展合作，已達成交易宏觀證券的共識。我希望也能在紐約交易中國宏觀風(fēng)險證券，投資者可以買進和賣出中國，也可以改變投資組合分散風(fēng)險。當然還有其他國家GDP關(guān)聯(lián)的證券。2004年1月，西半球各國首腦在墨西哥召開會議，準備推出與GDP相掛鉤的證券。其中，阿根廷已經(jīng)建立相關(guān)證券與GDP增長長期掛鉤。近年來，阿根廷GDP降低了20%，這種證券顯然對它有利。

《商務(wù)周刊》：中國經(jīng)濟界正在發(fā)生一場爭論，2004年中國消費者價格指數(shù)一直在上揚，您是否認為中國出現(xiàn)了通脹？這種趨勢是否屬于輸入型通貨膨脹？我們又怎樣避免這種風(fēng)險？

羅伯特·希勒：我一直對中國經(jīng)濟很有信心，所以我并不認為中國通貨膨脹水平表現(xiàn)異常。事實上，通脹可以通過利用電子貨幣支付體系規(guī)避風(fēng)險。如同幾何學(xué)家尋找固定長度的測量單位，經(jīng)濟學(xué)家希望預(yù)測的貨幣價值不隨通脹變化。

電子貨幣是指數(shù)性貨幣單位。可以用來避免通脹。以南美的智利為利，UF就是除貨幣單位比索之外的指數(shù)貨幣單位。UF與通脹相連，UF與比索的比價是隨市場變化的。這就相當于中國的保值儲蓄。雖然UF的計算有些麻煩，可是的確起到了防止通脹風(fēng)險的作用。

中國是處于開放市場下的轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟國家，通貨膨脹水平難免會受到國際市場和中國國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。通過國際協(xié)議中的通脹合作，風(fēng)險可以通過交換得以緩沖。

《商務(wù)周刊》：您如何看待中國處于轉(zhuǎn)型期間的收入不平等問題？應(yīng)對這樣的局面，稅收制度應(yīng)該怎樣調(diào)整？

羅伯特·希勒：中國和其他轉(zhuǎn)型國家一樣，也面臨著收入不平等、貧富差距拉大的風(fēng)險。收入有差異是必須的，這樣才能對人們進行激勵，但是要防止極端的不平等和差距過大。從基尼系數(shù)來看，中國從1980年的0.33到2000年的0.46（0代表完全平等，1代表完全不平等。）中國為什么出現(xiàn)不平等，是因為轉(zhuǎn)型期不可能同時達到富裕，與此同時，新科技的發(fā)展導(dǎo)致贏家通吃，進一步拉大差距。

在這種情況下，中國的稅收制度應(yīng)該更有效，并讓每個人得到保護。更富的人應(yīng)該繳納更多的稅，同時，低收入低收稅也適用于低收入人群。另外，要把找不到工作就在家享受政府補貼，變成有工作但收入低于一定限度才能補貼。當然，中國的農(nóng)民很多，對他們完全進行補貼是不可能的，我所說的是在農(nóng)民消失之后減少的不平等。因此，我們需要提前進行不平等風(fēng)險的防范。

《商務(wù)周刊》：人民幣匯率也是影響中國宏觀市場的重要因素，那么您又如何預(yù)計中國匯率的變化？

羅伯特·希勒：可以肯定的是，2004年人民幣升值壓力大于2003年，人民幣匯率本身會產(chǎn)生波動，升值不是最大的問題。溫家寶總理近期也表示，人民幣可能變得更加靈活。盡管中國的銀行系統(tǒng)和資本市場有些問題，但是中國經(jīng)濟的發(fā)展還是非常快速和穩(wěn)健。我認為匯率問題可能會通過信息溝通和多輪協(xié)調(diào)解決部分問題。

房地產(chǎn)泡沫及風(fēng)險應(yīng)對

《商務(wù)周刊》：您去年在給我們雜志寫的一篇專欄文章中指出，房地產(chǎn)市場難免會產(chǎn)生泡沫。現(xiàn)在中國一些大城市房價也普遍偏高。在您個人看來，泡沫是怎樣造成的呢？

羅伯特·希勒：房地產(chǎn)泡沫是由于開放市場造成的。房價對我們家庭的影響完全不同于日常消費品的價格波動。房子由土地這種稀缺資源決定，難免會產(chǎn)生泡沫，并在大城市中出現(xiàn)房價被高估的現(xiàn)象。城市化進程的加快同樣吸引著房地產(chǎn)投資的增加。而政府控制銀行，銀行給房地產(chǎn)商貸款，這樣政府成為泡沫的間接發(fā)起者。這種現(xiàn)象在美國同樣存在，當格林斯潘控制利率的時候，美國房地產(chǎn)充滿泡沫。當然政府不是惟一的泡沫制造者，很多時候泡沫正是由投資者引起的。

《商務(wù)周刊》：如果按照“金融新秩序”的解釋，應(yīng)該怎樣避免房價的風(fēng)險呢？當大城市的地產(chǎn)價格變化時，投資者怎么辦？

羅伯特·希勒：正是由于房價波動，很多人都因此擔(dān)心房價下跌，進而對在大城市買房失去信心。因為大城市房地產(chǎn)急劇擴張后，肯定要面臨下跌的風(fēng)險，最終讓人們失去定金和儲蓄。不過，這種房價風(fēng)險是可以通過房屋價值保險加以解決的。

1977年，第一個房屋價值保險在依諾依州橡樹公園出現(xiàn)。它的背景是，在70年代，有黑人居住的社區(qū)房價就會下跌。為消除社區(qū)的擔(dān)心，市政發(fā)行保險以避免價格下跌風(fēng)險帶來的影響。這個公園的例子非常成功，房價因此穩(wěn)定，居住人群由黑白人共同組成。這一舉措后來被其他城市仿效。

1988年芝加哥也采取了這種方式，市政當局建議實施與房屋價格相連的保險。但相對于橡樹公園的房屋價值保險取決于具體房屋的價值，我提出的主張是進一步把房屋價值保險與房屋所在地區(qū)的房價指數(shù)聯(lián)系起來。這樣，同時又可以避免出現(xiàn)道德風(fēng)險——房屋出問題也得不到維修，因為房屋價格下降，房主會獲得保險補償。

在美國，通常房屋價值保險有效期為30年，若在3年內(nèi)出售，將按保險公司所計算房屋價格指數(shù)變動給予不同補償。如果10萬元，指數(shù)降10%就得到1萬元補償。這僅是個開始，未來可以看到更多保險，而合理的保險使人們根本不必要擔(dān)心房地產(chǎn)市場價格的變動。

《商務(wù)周刊》：這就是您所說的新型管理風(fēng)險和金融創(chuàng)新的典型表現(xiàn)吧？可是，金融創(chuàng)新在解決風(fēng)險時也會創(chuàng)造新的風(fēng)險。

羅伯特·希勒：是的，有效的風(fēng)險管理與金融創(chuàng)新是密切相連的。事實上，我所談到的新金融秩序可能被稱為激進的金融創(chuàng)新，但它使原來沒有解決的風(fēng)險得到分散和對沖，使金融創(chuàng)新民主化，所有人都獲益。

盡管經(jīng)濟學(xué)家證實大蕭條不是由技術(shù)進步造成，但是技術(shù)進步確實給社會帶來巨大挑戰(zhàn)，不能確定某種創(chuàng)新究竟傷害誰，誰受益，不確定性的結(jié)果只能等時間揭曉。

但現(xiàn)在指明方向是必要的。對于個人而言，只有針對經(jīng)濟福利衡量的總體指標進行保險才最有效。金融新秩序主張，在國家出現(xiàn)危機時，必須有一套設(shè)計良好的個人激勵機制應(yīng)付眼前危機，最大限度減少對個人收入的隨機沖擊。

另外，金融創(chuàng)新就是重新設(shè)計框架，使人們看到自己的風(fēng)險，并使以前沒有涵蓋的風(fēng)險得以有機會沖銷。其實，把風(fēng)險分裂對待是金融領(lǐng)域的最大問題。金融市場體系隨時間和技術(shù)發(fā)展不斷更新，因此在變化的市場中，金融體系也需要不斷革新，以應(yīng)對金融風(fēng)險的改變。

《商務(wù)周刊》：最后一個問題，您怎么看待全球范圍內(nèi)的金融創(chuàng)新以及模仿？

羅伯特·希勒：人類歷史有很多激進的想法，不同國家在不同時間有很多金融創(chuàng)新。但當一個國家成功創(chuàng)新后，往往被其他國家模仿。我們現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)很多國家有許多類似金融創(chuàng)新，就好像各國有同樣的汽車一樣。

但是，中國不能總是模仿其他國家，更要走出自己的路。從中國經(jīng)濟的整個體系走向看，我認為中國需要對工資進行補貼，減少差距，通過稅制改革使人們免受其害，同時利用電子貨幣進行交易，建立良好的保障體系，建立一種宏觀證券市場，推廣房屋價值保險等等。這些東西都放在一起的時候，就能構(gòu)造一個新的金融大秩序。在這個新的金融大秩序里，每個人都得到保護。