執法之外的機制

鑒于金融市場對經濟增長和發展的重要性，為促進這些市場發展所作的努力已成為轉型經濟中經濟政策的基石。然而并非所有的轉型國家在創建可持續發展的金融市場方面都同樣成功。即使那些以公認的治理金融市場的最佳做法為藍本的國家，也是這樣。

其原因在于，轉型經濟面臨著導致法庭和監管者執法均無效率的情況：法律的高度不完備，可靠信息的缺失。轉型經濟已經開始對法律體系進行大規模改革。然而新制定法的范疇和含義很難根據成文法本身加以辨別。由于語言、文化和制度差異，那些引自別國且有助于解釋法律的判例法不太容易轉化。因此，從別國移植法律的國家很少或幾乎沒有用以法律解釋的根據，而這又導致被移植法律更加不完備。

法律越是不完備，其阻嚇效果越弱，因為其范疇及含義的不確定性隨著不完備程度的提高而增加了。并且，對如何有效地處理新的法律問題，轉型經濟中的法庭經常缺乏能力和經驗，這惡化了法律不完備的問題。試圖引入監管者來改進執法可能不起作用，這主要是因為監管的有效性極端依賴于信息的可靠性。在使早先的、按照社會主義會計準則編纂的會計準則符合新會計標準的過程中，轉型經濟中的公司面臨大量問題。即使它們這樣做，仍有許多人非常擔心這些新簿記方式體現的公司內在價值到底有多大的可信度。并且，財務數據轉換所帶來的不確定性創造了操縱市場的可能。結果是，監管者獲取的信息遠比在發達市場經濟條件下的雜亂無章，從而導致監管者執法無效，甚至可能導致監管失靈。因此，轉型經濟面臨這樣的基本困境：需要發展金融市場，然而又缺乏這樣做的要素。最糟的是，在中短期內，在別國長期有效的執法方法可能沒有作用。在發達經濟中，金融市場出現之時既已存在大量商法，與此不同，轉型經濟和新興市場中的法律、法律制度以及市場卻需要同時創建。

轉型經濟的替代策略，是使用執法之外的措施來啟動市場的發展。一種重要的策略是，獲取有關公司潛力的內幕信息。這一策略勢必更不透明，同時會引起對那些負責挑選公司的代理人是否負責任的擔憂。不過，只要確保集體決策以及讓參與挑選過程的人承擔錯誤決策的責任，以上問題是能夠控制的。如果這些核查能夠到位，較之在轉型經濟中無效的標準執法策略，這些執法之外的措施更不易產生腐敗和監管者俘獲。

我們以中俄的經驗作為例子，說明在嘗試快速啟動金融市場的發展方面的兩種不同策略。兩國的這一過程均始于20世紀90年代早期。俄羅斯將成千上萬的公司私有化，并向公眾發行股票，以此開始金融市場發展的過程。此時，法庭是惟一的執法機構。1994年，建立了一個證券委員會，起初其權力有限，但隨著時間推移而得以擴大。我們獲得的數據表明，法庭和監管者在執法方面均極為活躍。然而，俄羅斯金融市場的發展一直很緩慢。20世紀90年代早期私有化的公司大多數從未交易過。主導市場的是石油、采礦和能源公司，這些公司的潛在資產多到足以平衡那些對其缺乏信息和可靠治理結構的擔憂。事實上，上市公司的股票總是同時變動，這表明公眾幾乎不去關注公司的特定信息。

中國則相反，幾乎所有上市公司都是部分國有的。20世紀90年代發展起來的法律框架為那些希望向公眾發行股票的公司建立了一套詳細的考績制度。但這一制度由配額制取代。在配額制下，國有企業以資本形式籌集的資金數量，是按照地區或部門來分配的，后者于是要負責挑選公司。在銀行貸款日益不足的情況下，進入資本市場對公司極富吸引力。制定壞決策的風險不僅由投資者承擔，也由負責挑選公司的機構承擔，因為后者不得不救助在市場上失敗的公司，并且面臨著今后的配額下降。如今中國上市公司的數量遠高于俄羅斯。制造業的公司主導市場。最引人注目的是，上市公司股票變動的不相關性與日俱增，這表明投資者可利用的公司特定信息越來越多。

由此得出的一般經驗是，發達市場經濟中出現的任何“最佳做法”，在特點迥異的其他環境中都可能失靈。即使中長期目標是這些做法的趨同，但在改革之初，為啟動市場發展可能仍必須尋求其他方式。這可能意味著政府機構要介入更多，于是就需要制定能使這些權力的濫用最小化的治理制度。這一分析進一步的政策含義是，經濟改革的成功有賴于制度的能力，即制度能否對產生的新挑戰進行有效回應，并隨著時間推移進行變更和修改。

摘自中信出版社《比較》第六輯