ＱＤＩＩ：一種構想

合格境內機構投資者(Qualified Domestic Institutional Investor——QDII)的機制，是指讓擁有外匯的中國內地個人與機構投資者，通過一些符合資格的金融中介機構，按照規定的形式，在額度之內，投資于境外的資本市場。這種機制，應是實行資本賬戶下人民幣有限制兌換的一個有益嘗試。目前內地的外匯基本集中于債權性的資產。而國際經濟金融發展史表明，在國際貿易與金融交往中，多樣化且平衡的市場、產品、投資渠道，有利于一國經濟與金融的持續穩定的發展。

QDII基金的操作模式

在內地，個人與一般企業是外匯的直接擁有者，他們在銀行的存款形成了銀行的穩定外匯資金來源。因此，在發展合格境內機構投資者的初期，我們建議先考慮透過內地的QDII基金進行，待發展到一定程度后，再擴大到擁有外匯的非銀行金融機構。

從內地機構參與的程度、基金管理的運作效率及監管的有效性等方面考慮，QDII基金可以有多種模式。我們建議由合資基金管理公司來管理運行。而托管銀行可以選擇在香港設有分行的內地大銀行。中國證監會和國家外管局可以分別從基金管理與外匯管理方面對托管銀行的托管系統進行特別的要求。

在QDII基金的管理層面，可以在香港設立一子/分公司，并通過該子/分公司及與香港的境外母公司合作進行管理。具體投資的選擇上，根據基金的風險與回報的目標、管理協議的要求及市場發展狀況，決定資產組合。

QDII基金的交易與買賣有多種選擇。如果是封閉式QDII基金，根據現有的經驗，其股票或單位信托憑證的交易主要是上市公開買賣。

一種選擇是B股市場上市。QDII基金是一個外匯產品，在B股市場上市，現有的交易與結算系統已經可以適用，投資者熟悉也能接受。但B股上市會增加B股市場的廣度，可能會與整個B股市場發展的戰略不一致；為此可以考慮只允許內地的投資者買賣，以減少外匯的流失。

A股市場上市。在技術上，A股市場交易也是可行的，但如果QDII基金在一級市場上是用外匯購買的，而在二級市場上賣出時卻用人民幣，這種安排，會令內地投資者失去外匯，接受的程度會很低。

如果是開放式QDII基金，具體的操作應與目前人民幣開放式基金基本一樣。主要不同之處是，需要根據外匯管理局及中國證監會核定額度進行投資。基金管理公司在額度之內，可以根據投資者的需求賣出或贖回基金單位。但一旦額度用完，不再出售基金。這種方式的問題在于，如果市場需求很大，而額度有限，則可能形成一個黑市的交易市場。但隨著市場的發展，額度的增加，這種問題也會逐步消失。

至于QDII基金的管理，在發展的初期，可以限定基金管理公司的數量進行試點，集中有限的人才，并使其發展能夠得到控制。參與合資的內地金融機構的標準和合資管理公司的標準（主要是基金經理的經驗、所管理基金的業績、公司的風險管理能力及公司的基礎設施等），由內地監管部門設定。內地的合資管理公司按照內地的監管要求進行，香港的子公司或分公司，按照香港的監管要求進行。

QDII無損于外匯儲備

現階段，內地經濟體的商業部門作為一個整體，其對境外的外匯資產是銀行的境外外匯資產(為簡化分析，有關境外直接投資與小量的直接股票投資的部分不予考慮)，主要是由同業存款、政府債券、國際組織債券、企業債券及貸款構成。引入QDII之后，內地對境外的外匯資產就體現在兩類金融機構的資產上。一是QDII基金的股權性資產與債權性資產。但是整個經濟體對外的外匯資產總量并沒有因為引進了QDII而變化；二是銀行的，包括債權性的資產與股權性的資產。

如果是QDII基金，吸收的只是擁有外匯的個人及一般企業，他們影響的是銀行的外匯存款規模，并沒有對國家外匯儲備造成直接的影響。如果銀行投資于境外股市，變化的只是銀行的資產結構，其對境外的外匯資產總量沒有改變。

在銀行外匯頭寸有盈余，而投資者轉移的外匯金額有限度下，即QDII的規模有控制下，銀行就不需要到外匯市場大量買進，也無需向國家外匯管理局購買外匯，以支付投資者購買QDII基金的外匯提款，因而也不影響國家外匯儲備。

不僅如此，QDII的規模是可以限定的，其資金的流向是可以控制的，不會造成外匯流失。

設立QDII需要關注的另一類問題是，一、外匯資金是否能夠按照預定的目的，投資于股票市場，而不會挪作他用；二、在投資實現之后，是否能夠保證外匯流回境內，而不會像一些貿易公司一樣，在商品出口之后，將外匯留在境外。

這個問題在QDII機制設計中能夠很好地解決。由于QDII基金是在內地注冊，在注冊審核時就可以檢查預定的基金投向是否符合有關規定。一方面可以審查基金發行的招募說明書，另一方面審查委托管理公司管理的信托契約；并在其后運作過程中，通過托管人與監管部門對管理的資產組合進行持續的披露與監管，保證基金的資產是按照預定目標進行投資。

此外，信托銀行或托管銀行對每一基金都會開立一個專門賬戶，所有基金資產的變動都會反映在賬戶中，資產變現后的外匯也就回到了這個賬戶。由于選定的托管銀行是境內銀行，外匯也就回到了境內。由于規定這個賬戶是專門用于境外投資的，如果投資者需要動用投資實現后的外匯，銀行會首先按規定將投資收益分配給投資者，轉到投資者在境內的外匯儲蓄賬戶。

QDII的額度

無論QDII的投資是通過封閉式基金、開放式基金還是其它金融機構進行，QDII的外匯總量都是可以通過額度預先設定的。額度的確定應至少考慮以下一些因素：

首先，銀行的外匯資金要用于支持國際貿易增長與經濟發展需要。至少在發展QDII機制的初期，境外投資的外匯使用不應影響內地貿易與經濟發展。因此，可以對貿易與經濟發展所需要的外匯頭寸進行估計，包括貿易融資的增長，工業貸款的增長等，再與商業銀行現有的外匯頭寸進行比較，將超過的部分的一定比例作為額度設定的基礎。

其次，外匯儲備用于支持經常賬戶項下與資本賬戶項下的正常交易的需要。在考慮了維持正常國際貿易、償還外債、對外直接投資及投資收益返回等主要可能影響外匯儲備的因素之后，再考慮QDII的總體額度。

其三，經濟整體的資產負債管理的需要。內地作為一個經濟整體，從對境外資產與負債管理角度考慮，決定多大比例的外匯投資于股權性的資產是合理的，可以此為基礎來確定QDII的外匯額度。

其四，商業銀行的資產負債管理需要。每一家大型內地銀行，根據其風險預算與承受力，從外匯資產與負債管理的需要出發，確定有多大比例需要投資于股票市場，各家的匯總就形成了總的銀行QDII額度的基礎。

最后，國家外管局及有關其它部門，可以根據經濟與市場的發展及對投資者對外匯投資產品的需求的評估，影響額度的多個因素的變化情況，定期評估額度的合理性，并適當地調整額度。

合格境內機構投資者是中國資本市場對外開放過程中的一個可行的選擇，QDII與QFII的共同發展使中國在資本市場開放上更加平衡，因此，在考慮資本賬戶下人民幣有限制兌換及資本市場的開放上，可將QDII與QFII統籌考慮。