話題：黃金交易所蹣跚上路

從嚴格意義來說，其實目前完全開放的只是黃金首飾市場

Au99.99，73.45元；Au99.95，72.81元……

沒有報價聲，也沒有成交的喧嘩。上海外灘中山東一路15號上海黃金交易所交易中心二樓交易廳內的大屏幕上，不斷跳動的數字正在連綴成實時變化的黃金價格曲線。

這只是一次模擬交易，也是中國黃金管理體制改革邁出的關鍵一步，只不過這一步邁得非常小心。

2001年11月28日，經國務院批準，在中國人民銀行、國家計委、國家經貿委、財政部、外經貿部、國家稅務總局、國家工商行政總局、海關總署及相關的行業管理部門的共同協調、配合下，上海黃金交易所的各項籌備工作已經基本就緒，開始模擬運行?！艾F行交易系統經過一段時間運行后，預計在2002年初正式掛牌運行?！苯灰姿嘘P人士告訴記者。

黃金交易所的模擬運行為我國黃金從計劃走向市場提供了規范運作的平臺。這是中國人民銀行繼黃金收售實行周報價制、取消黃金制品零售許可證管理制度后，在黃金管理體制改革方面又向前邁進的一步。

“百貨商場”?

盡管如此，目前的上海黃金交易所還只是黃金及其它貴金屬交易的一個柜臺中心而已，離真正的黃金交易所還相去甚遠。

黃金交易所主管部門的中國人民銀行貨幣金銀局金銀管理處處長潘雋認為，上海黃金交易所功能非常簡單：“建立上海交易所，是由于黃金市場放開在即，原有人民銀行統購專營體制停止運轉后，為解決黃金產供需之間的銜接問題提供一個實物交易的平臺。至于將來能否開展黃金交易所衍生的金融投資功能，則主要看商業銀行本身開發產品的能力和經驗，并不取決于交易所本身。這個交易所的功能初始定位是針對會員，尤其是商業銀行之外的會員，以解決他們生產加工的實際商品需要?！?/p>

“個人炒金目前不會實現”，這是黃金交易所有關人員反復強調的一點。而作為交易所的金融類會員，商業銀行可以代理個人買賣業務，但這需要經過商業銀行的準備和中央銀行的審批等一系列過程。有關人士表示，“在這方面沒有時間表?！倍?，建所初期的主要交易形式是現貨交易，而期貨這個一般貴金屬交易所不可或缺的品種或避險工具，其出現仍遙遙無期。國際上以現貨交易為主的黃金交易所，除了土耳其和香港寥寥無幾，而且香港黃金市場實物交易量僅占2％～3％，其他均為金融衍生產品。

國際上的黃金交易分兩種形態，一種是場內交易，一種是場外交易。兩者有著清晰的分工。由于黃金與貨幣的天然聯系，場內交易主要是投資型的金融市場，主體為大批發商及各種金融機構，而且大部分買賣并不需要實物交割。例如，在香港就流行一種“紙黃金”的概念，即投資者將購買的黃金存入銀行，銀行則向其開具標有黃金成色、規格、價值等必要資料的存折，并支付一定的利息，投資者可在黃金價格上漲的適當時機，將賬戶中的黃金拋出，在具體的市場操作上則表現為黃金存折的交易。這種場內交易最終結算時的實物交割量，不足總交易量的5％。這個市場里的物流壓力不大，主要是資金流，所以主要參與者是金融企業、大批發商及大投資者。實際上，交易標的是標準的合約，每手交易多少都是固定的數量，一般規模的珠寶商或金礦商不可能承擔起這樣的角色。

而場外的交易市場，才是針對真正的現貨買賣者的以銀行柜臺交易為主的場外市場。由于銀行結算網點的物流優勢，以柜臺交易為主要方式十分方便，可以面對分散的成千上萬的交易者，交易量也可以非常靈活。

“上海黃金交易所目前的定位卻沒有擺脫這個一般性的‘百貨商場’思路。”北京黃金經濟發展研究中心主任劉山恩認為。問題在于，“開始的定位就是想將國家開放黃金交易之后的全部市場功能都由這個交易所承擔下來，差不多等同于一般性的商品市場，由供應方、需求方和經營方構成市場的主體。初期來看，上海交易所并沒有多少投資功能，也是很自然的。”上海城隍珠寶總匯總經理趙德華認為：“對于黃金生產流通環節來說，這（交易所）不過是多了條原材料渠道而已?！?/p>

這在某種程度造成了兩個相對獨立的市場：一方面，黃金交易所在全國建了38個交割庫，努力擴大它的物流網絡；另一方面，銀行系統歷史上早已形成了很成熟的收售黃金網絡，從而構成了最主要的場外市場。兩者本可結合得更密切，特別是在實物交易部分，隸屬人民銀行的交易所本可以利用原來銀行系統的便利，在柜臺交易層面解決。但現在的實際情況是，本來應該場外交易的品種，卻拿到了場內；而應該在場內交易的品種，目前還沒有發育起來。

“雙軌制”？

1999年11月25日，國家率先放開了白銀市場，但效果并不理想。在初期的三到四個月內，白銀銷售量猛增，但后來又逐步回落，其主要原因是場內交易成本較高，所以許多人寧愿選擇場外交易。

黃金市場面臨同樣的問題：在未能實現很多投資功能的前提下，搞一個以商品交易為主要特點的市場，很容易出現換手率低，交投不旺，規模上不去的局面。這會進一步導致交易成本的上升，從而影響這個市場的生存。

擺在眼前的一個技術性問題是，交割時稅票該怎么開？按照現行的設計，場內交易的增值稅應享有即征即退的優惠，場外交易則不享受這個待遇。但目前的實際情況是，即使有稅賦優惠，也是針對黃金產品本身而言，不會專門就場內場外交易而異。這個政策限制，也是原計劃11月28日試運行改成模擬運行的原因之一。

這還不是關鍵所在，更重要的問題在于市場主體的培育。實際上黃金市場的最大交易主體既不是供應者，也不是需求者，而應該是投資者。目前全球每年的交易量是30萬噸，而實物黃金的交易量才4000噸左右。

面對這一局面，上海黃金交易所已作了相當的努力。首先，在培育市場主體方面，國內的主要商業銀行已成為交易所會員，并享有經營黃金權限。但問題的有效解決還有賴于更多黃金交易品種的推出。因為商業銀行的經營品種和業務主要是黃金金融衍生產品，而這也構成了國際市場97％以上的交易量；而我國的國有商業銀行在現階段對黃金市場還是陌生的，軟硬件條件并未完全具備，入市決策的“預熱”時間也不充裕。如果幾大商業銀行擔當做市商的話，為了平盤，還有一個與國際市場及時互動的問題，這需要人民銀行在黃金進出口政策上作出新的調整，進而將涉及人民幣的自由兌換問題。其次，盡管建立期貨市場的條件不是很成熟，但上海交易所考慮采取一種遞延交割、延期付款的方式，這樣在現貨交易中賦予了部分期貨交易的功能。但這只能在某種程度上起到回避風險的作用，而不會對活躍市場起到根本性的作用。

交易所的成立甚至還導致了管理上的雙軌制。由于交易所規模的限制，不可能使全國所有黃金從業者一下子全部成為交易所會員，這就導致了價格差問題。黃金交易所里的價格可以隨行就市，完全市場化，可能一日數變。但人民銀行收售黃金，由于體制和效率問題，卻很難達到這點。如果價格不同步成為現實，會否出現在兩者之間的套利行為也很值得關注。

實際上，黃金投資功能缺失的深層原因在于中央銀行職能定位以及相關法規的不配套。中央銀行的職能原本是制定和實施貨幣政策，保持貨幣值的穩定，對金融機構和金融市場實施監督管理。而目前中央銀行在黃金市場卻是交易主體和風險主體。上海黃金交易所的設立首先是為了把中央銀行從這種純粹的市場風險中脫離出來；其次是改變由于價格管制，民間黃金市場大量外流的狀況。因此最初階段的籌劃，是按照公司制運作，并沒有歸口到人民銀行管理。但后來因為這個市場天然具有金融屬性，人民銀行又回來坐鎮統管，再加上相關法律的缺乏，交易所在法律上的地位并不清晰。

除了建立交易所的方案，事實上很多業內人士當初對于如何推動黃金交易還有其它設想。一種思路是，以人民銀行現有收售黃金的體系為基礎，將其涉及的部門及網絡改造成為一個專責黃金收兌的公司制機構，使其網絡在業務發展中自然演變成未來自由交易的市場。再一種思路是發育商業銀行柜臺交易，以商業銀行的市場運作能力的提高來實現新舊體制的轉軌。即將人民銀行的職能交給商業銀行，并按照市場的規律運作，商業銀行可以成為做市商，同時進行買賣，批發零售都可以做，這樣大部分交易就可能由商業銀行自行平盤，平盤之后的余量，才會到市場上補足頭寸。就實金交易來說，這種辦法的效率也非常之高。

“如果真要解決取消統購專營之后的交易方式問題，其實很簡單，把原人民銀行的相關職能轉移到各商業銀行就可以了。”劉山恩說。

直到現在，雖然金銀管理的很多方面實際上已經放開，但國家統購專營的金銀管理條例并未正式宣布廢除?！皬膰栏褚饬x來說，其實目前完全開放的只是黃金首飾市場?！眲⑸蕉髡f。不過目前上海黃金交易所首批會員畢竟已有108家，且均是由具備一定資格的黃金生產、冶煉、首飾加工、造幣、黃金進出口貿易企業及部分商業銀行組成。黃金收購銷售權畢竟由原來人民銀行一家獨享變成多家交易所會員分享。從這個角度看，交易所的成立仍然是打破黃金收購銷售壟斷價格、開放市場價格、和國際接軌的重要一步。