信用政策管控與央企盈余管理策略調(diào)整

[中圖分類(lèi)號(hào)]F230 [文獻(xiàn)標(biāo)志碼]A [文章編號(hào)]2096－3114（2025）04－0080-10

一、引言

盈余管理一直是國(guó)內(nèi)外學(xué)者討論的重要問(wèn)題。作為衡量會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的重要維度，盈余管理不僅能影響企業(yè)的資產(chǎn)定價(jià)，而且能影響企業(yè)內(nèi)部資源配置效率[1]。目前，盈余管理主要分為三類(lèi)：應(yīng)計(jì)盈余管理、真實(shí)盈余管理、歸類(lèi)變更盈余管理。應(yīng)計(jì)盈余管理通過(guò)操縱企業(yè)非正常應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來(lái)操縱盈余，真實(shí)盈余管理通過(guò)控制經(jīng)營(yíng)、生產(chǎn)成本以及酌量性費(fèi)用支出等實(shí)際交易活動(dòng)來(lái)控制盈余[2]，歸類(lèi)變更盈余管理利用非經(jīng)常性損益具體項(xiàng)目的確認(rèn)和歸類(lèi)變更來(lái)操縱企業(yè)盈余[3]。以上三種盈余管理的不同之處在于，歸類(lèi)變更盈余管理會(huì)將利潤(rùn)表中的部分會(huì)計(jì)項(xiàng)目在線上與線下進(jìn)行歸類(lèi)轉(zhuǎn)移，但其目的并不是改變企業(yè)凈利潤(rùn)，只是夸大了企業(yè)的“核心收益”4」;而應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理會(huì)通過(guò)改變會(huì)計(jì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來(lái)影響企業(yè)凈利潤(rùn)數(shù)值，會(huì)對(duì)企業(yè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐刹焕绊慬5]，因此成為盈余管理治理與監(jiān)管的重點(diǎn)[6]

已有研究表明7，應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理不僅會(huì)受到不同治理與監(jiān)管政策的影響，而且會(huì)引發(fā)此增彼減的效應(yīng)。為了加強(qiáng)應(yīng)收賬款管理，遏制中央企業(yè)應(yīng)收賬款過(guò)多，壞賬損失過(guò)大的問(wèn)題，保障國(guó)有資產(chǎn)安全，2015年國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)發(fā)布《關(guān)于中央企業(yè)開(kāi)展兩金占用專(zhuān)項(xiàng)清理工作有關(guān)事項(xiàng)的通知》（國(guó)資發(fā)評(píng)〔2015」82號(hào)文，以下簡(jiǎn)稱(chēng)“信用政策管控”），要求中央企業(yè)壓降應(yīng)收賬款。應(yīng)收賬款是權(quán)責(zé)發(fā)生制的產(chǎn)物[8]，與銷(xiāo)售收人密切相關(guān)，因此是盈余管理的重災(zāi)區(qū)[9]。

現(xiàn)有文獻(xiàn)關(guān)于影響企業(yè)盈余管理的策略選擇研究形成了3種不同的解釋?zhuān)謩e為資本市場(chǎng)動(dòng)機(jī)、契約動(dòng)機(jī)和政治成本動(dòng)機(jī)[10]。關(guān)于資本市場(chǎng)動(dòng)機(jī)的盈余管理研究認(rèn)為，企業(yè)進(jìn)行盈余管理是為了在首次公開(kāi)募股（IPO）或是股權(quán)再融資（SEO）等活動(dòng)中達(dá)到公眾對(duì)企業(yè)的預(yù)期或完成自身的利潤(rùn)指標(biāo)[]，實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)達(dá)標(biāo)[12]，取得增發(fā)配股資格，避免因?yàn)檫B續(xù)虧損而被退市[13]，或是在首次公開(kāi)募股（IPO）之前進(jìn)行盈余管理，以取得IPO上市資格[14];關(guān)于契約動(dòng)機(jī)的盈余管理研究認(rèn)為，從委托代理理論的視角出發(fā)，在信息不對(duì)稱(chēng)環(huán)境下，管理層可能會(huì)出于自利行為會(huì)進(jìn)行盈余管理來(lái)獲取更高的利益[15];關(guān)于政治成本動(dòng)機(jī)的盈余管理研究認(rèn)為，在稅收制度改變的背景下，企業(yè)可能出于降低稅收動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理，或是由于外界監(jiān)管力度較強(qiáng)，企業(yè)可能會(huì)減少自身的盈余管理以達(dá)到監(jiān)管要求[16]。

對(duì)于應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理的策略選擇，現(xiàn)有研究認(rèn)為，對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理的監(jiān)管力度不斷增強(qiáng)，導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行應(yīng)計(jì)盈余管理的邊際成本不斷提高，而真實(shí)盈余管理具有隱蔽性高、可操控性強(qiáng)、操控空間更大和訴訟風(fēng)險(xiǎn)更小等特點(diǎn)，因此，企業(yè)會(huì)轉(zhuǎn)而進(jìn)行真實(shí)盈余管理，即二者之間具有替代性關(guān)聯(lián)[7，17-18]。不同于應(yīng)計(jì)盈余管理通過(guò)操縱企業(yè)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目來(lái)進(jìn)行盈余操縱，真實(shí)盈余管理是指企業(yè)通過(guò)操控真實(shí)活動(dòng)來(lái)進(jìn)行盈余操縱，因而審計(jì)機(jī)構(gòu)會(huì)難以區(qū)分正常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)或是盈余管理行為，所以真實(shí)盈余管理目前仍處于審計(jì)監(jiān)控的“真空地帶”，但二者都可能會(huì)對(duì)企業(yè)的交易成本、融資成本、現(xiàn)金流、未來(lái)經(jīng)營(yíng)業(yè)以及未來(lái)公司價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響[18」。綜上所述，尚未有文獻(xiàn)研究信用政策管控對(duì)企業(yè)盈余管理策略調(diào)整的影響。那么，這項(xiàng)管控政策是否會(huì)導(dǎo)致中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理的變動(dòng)？即盈余管理策略的變動(dòng)？完善市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制是否有利于提高這項(xiàng)政策影響盈余管理的正效應(yīng)并遏制負(fù)效應(yīng)？不同供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)的中央企業(yè)中這項(xiàng)政策對(duì)盈余管理策略的影響效應(yīng)是否有差異？研究這些問(wèn)題對(duì)于中央企業(yè)實(shí)施信用政策管控后加強(qiáng)盈余管理監(jiān)管和治理非常重要。

為此，本文以我國(guó)A股上市公司2012年至2021年的樣本數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，研究信用政策管控對(duì)于中央企業(yè)盈余管理策略行為的影響以及當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度的調(diào)節(jié)影響，進(jìn)一步研究供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)不同的央企異質(zhì)性。本文的研究貢獻(xiàn)在于：第一，已有研究發(fā)現(xiàn)壓降中央企業(yè)應(yīng)收賬款的政策增加了應(yīng)收票據(jù)，降低了企業(yè)業(yè)績(jī)，改善了企業(yè)流動(dòng)性[1，而本文則進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)這一政策改變了企業(yè)盈余管理策略，豐富了信用政策管控的經(jīng)濟(jì)后果和盈余管理行為選擇的影響因素研究，為中央企業(yè)信用政策被管控后有效加強(qiáng)盈余管理治理與監(jiān)管提供了理論啟示。第二，揭示了當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度對(duì)信用政策管控與企業(yè)盈余管理策略選擇關(guān)系的調(diào)節(jié)作用，以及供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)的異質(zhì)性，為推進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制完善，根據(jù)企業(yè)的供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)，為有效治理和監(jiān)管信用政策管控后中央企業(yè)的盈余管理問(wèn)題提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）信用政策管控與中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理

應(yīng)收賬款是企業(yè)間通過(guò)無(wú)票據(jù)的賒銷(xiāo)交易形成的債權(quán)。相較于有票據(jù)的賒銷(xiāo)交易，這種無(wú)票據(jù)的賒銷(xiāo)交易大多以形式不固定以及沒(méi)有實(shí)體憑證的特點(diǎn)存在[19]，是一種更易產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)以及對(duì)企業(yè)流動(dòng)性產(chǎn)生不利影響的權(quán)利[20]。在應(yīng)收賬款占比過(guò)多的賒銷(xiāo)交易模式下，其壞賬風(fēng)險(xiǎn)較高，企業(yè)可能會(huì)通過(guò)少計(jì)提應(yīng)收賬款的壞賬準(zhǔn)備而進(jìn)行盈余管理[21]。使用過(guò)多的無(wú)票據(jù)賒銷(xiāo)交易會(huì)使得企業(yè)信息不對(duì)稱(chēng)程度提高，而管理層會(huì)利用信息不對(duì)稱(chēng)來(lái)進(jìn)行盈余管理[22]。同時(shí)，使用這種賒銷(xiāo)交易模式，可能會(huì)提升企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，引發(fā)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致企業(yè)為掩蓋陷入財(cái)務(wù)困境的情況，強(qiáng)化應(yīng)計(jì)盈余管理動(dòng)機(jī)[23]。因此，國(guó)務(wù)院國(guó)資委要求中央企業(yè)壓降這種信息透明度較低、壞賬損失可能性較大的應(yīng)收賬款，要求企業(yè)報(bào)告具體的應(yīng)收賬款壓降目標(biāo)以及實(shí)施方案，并在此基礎(chǔ)上建立監(jiān)測(cè)和考核機(jī)制，將應(yīng)收賬款的清收任務(wù)落實(shí)到負(fù)責(zé)人。這一管控意味著中央企業(yè)要收緊信用政策，從而會(huì)減少應(yīng)收賬款規(guī)模，推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行有票據(jù)的賒銷(xiāo)交易模式。減少應(yīng)收賬款就會(huì)壓縮應(yīng)收賬款確認(rèn)與計(jì)量帶來(lái)的應(yīng)計(jì)盈余管理空間，增加應(yīng)收票據(jù)會(huì)提高企業(yè)的流動(dòng)性，也會(huì)弱化應(yīng)計(jì)盈余管理空間，提高收入和利潤(rùn)的質(zhì)量，切實(shí)提高企業(yè)投資價(jià)值。因?yàn)閼?yīng)收票據(jù)是一種風(fēng)險(xiǎn)較小的金融工具，其變現(xiàn)可能性較高[]，所以“信用政策管控”實(shí)施后增加的應(yīng)收票據(jù)額會(huì)增加企業(yè)的流動(dòng)性，從而增加企業(yè)營(yíng)業(yè)收入的“含金量”（已收取現(xiàn)金的占比）。應(yīng)計(jì)盈余管理本質(zhì)為應(yīng)計(jì)制營(yíng)業(yè)收入與現(xiàn)金制營(yíng)業(yè)收人的差距[24]。應(yīng)收賬款壓降會(huì)使中央企業(yè)營(yíng)業(yè)收入含金量上升，應(yīng)計(jì)制營(yíng)業(yè)收入與現(xiàn)金制營(yíng)業(yè)收入差距的縮小，從而壓縮企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理空間，同時(shí)提高收入和利潤(rùn)的質(zhì)量，減輕企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理的壓力，進(jìn)而減少其應(yīng)計(jì)盈余管理程度。因此，本文提出假設(shè)H1。

假設(shè)H1：信用政策管控能顯著降低中央企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理程度。

（二）信用政策管控與中央企業(yè)真實(shí)盈余管理

真實(shí)盈余管理往往具有更高的隱蔽性[17]，且與應(yīng)計(jì)盈余管理具有此增彼減效應(yīng)[7]，因此，應(yīng)收賬款壓降減少企業(yè)收入的效應(yīng)可能會(huì)強(qiáng)化企業(yè)進(jìn)行真實(shí)盈余管理的動(dòng)機(jī)。出于目標(biāo)責(zé)任履行的壓力和管理才能展示的追求，管理層進(jìn)行盈余管理的動(dòng)機(jī)總是存在的[15];在我國(guó)資本市場(chǎng)有效性不夠高，股價(jià)“功能鎖定\"于利潤(rùn)總額的效應(yīng)還比較顯著的情況下[25]，增加利潤(rùn)總額對(duì)投資者的影響更大，因而，對(duì)企業(yè)管理層進(jìn)行盈余管理的刺激更大。因此，應(yīng)收賬款壓降遏制了應(yīng)計(jì)盈余管理后，管理層有可能會(huì)調(diào)整企業(yè)的盈余管理策略，進(jìn)行更多的真實(shí)盈余管理，例如通過(guò)減少研發(fā)費(fèi)用、廣告費(fèi)等可自由支配的費(fèi)用或通過(guò)降價(jià)來(lái)暫時(shí)增加銷(xiāo)售，或通過(guò)過(guò)度生產(chǎn)以報(bào)告較低的存貨成本，以此來(lái)操縱企業(yè)的盈余[2]。因此，本文提出假設(shè)H2。

假設(shè)H2：信用政策管控會(huì)顯著增加中央企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文以中國(guó)A股上市公司為研究樣本，借鑒王可等的方法[19]，以中央企業(yè)為實(shí)驗(yàn)組、非中央企業(yè)為對(duì)照組進(jìn)行分析。本文采用的公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)，央企的數(shù)據(jù)來(lái)自中國(guó)研究數(shù)據(jù)服務(wù)平臺(tái)（CNRDS）。在此基礎(chǔ)上對(duì)樣本進(jìn)行了以下篩選：（1）剔除金融業(yè)的樣本企業(yè);（2）剔除數(shù)據(jù)缺失值樣本;（3）剔除ST等異常狀況的樣本；（4）剔除資產(chǎn)負(fù)債率大于1的樣本；（5）剔除無(wú)歸屬地和行業(yè)信息的樣本；（6）對(duì)所有連續(xù)指標(biāo)進(jìn)行了 1% 和 99% 水平的縮尾處理。最終得到時(shí)間跨度為2012年至2021年共14910個(gè)有效觀測(cè)值。

（二）變量選取與定義

1．被解釋變量

本文以2015年6月發(fā)布“信用政策管控”文件為準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)，檢驗(yàn)信用政策管控對(duì)中央企業(yè)盈余管理策略調(diào)整的影響。本文的被解釋變量分別為應(yīng)計(jì)盈余管理（ DAΣ ）和真實(shí)盈余管理（REM）。

（1）本文應(yīng)計(jì)盈余管理的測(cè)度參考黃梅和夏新平的研究[26]，以分年度、分行業(yè)回歸的截面修正Jones模型估計(jì)出的擬合值與公司應(yīng)計(jì)總額的差值作為應(yīng)計(jì)盈余管理水平 （DA） ，具體見(jiàn)模型（1）。同時(shí)，考慮到應(yīng)計(jì)盈余管理可能具有非對(duì)稱(chēng)性，參考權(quán)小鋒等[25]、徐經(jīng)長(zhǎng)和蘇聿楨的做法[27]，本文未對(duì)應(yīng)計(jì)盈余管理（ DA） 取絕對(duì)值。

DA_i，t=TA_i，t-NDA_i，t

其中， ΔREV_i，t 代表企業(yè) i 在第 Φ_t 年?duì)I業(yè)收入變動(dòng)額， ΔREC_i，t 代表企業(yè) i 在第 Φ_t 年的應(yīng)收賬款變動(dòng)額;PPE_i，t 為企業(yè) i 在第 Φ_t 年的固定資產(chǎn)凈額， TA_i，t 為企業(yè) i 在第 Φ_t 年的總應(yīng)計(jì)利潤(rùn)，其計(jì)量模型為營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額， NDA_i，t 企業(yè) i 在第 Φ_t 年的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn); DA_i，t 為企業(yè) i 在第 Φ_t 年的應(yīng)計(jì)盈余管理程度。對(duì)模型（1）進(jìn)行分年度、分行業(yè)回歸，將得到的系數(shù)代入模型（2）中，計(jì)算得到企業(yè) i 在第 Φ_t 年的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn) NDA_i，t ，將得到的非操縱性應(yīng)計(jì)利潤(rùn) NDA_i，t 代入模型（3），得到修正的應(yīng)計(jì)盈余管理

程度 DA_i，t 來(lái)計(jì)量企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理水平。

（2）本文真實(shí)盈余管理的測(cè)度參考Roychowdhury的研究[2]，建立模型（4）—模型（7）。其中模型（4）一（6）進(jìn)行分年度分行業(yè)回歸估計(jì)殘差項(xiàng) ε_i，t ，依次為異常經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流、異常酌量性費(fèi)用和異常生產(chǎn)成本，依次用來(lái)衡量銷(xiāo)售操縱程度 ）、酌量性費(fèi)用的操縱程度 ）和生產(chǎn)操縱的程度 ）三類(lèi)真實(shí)盈余管理水平。

DISEXP_i，i/TA_i，t-1=α₀+α₁1/TA_i，t-1+α₂SALES_i，t-1/TA_i，t-1+ε_i，t

其中， NCFO_i，t 是企業(yè)在 χ_t 年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量， DISEXP_i，t 是企業(yè)在 χ_t 年度的酌量性費(fèi)用， PROD_i，t 是企業(yè)在 Φ_t 年度的生產(chǎn)成本， TA_i，t 和 TA_i，t-1 為企業(yè)總資產(chǎn)， SALES_i，t 和 SALES_i，t-1 為企業(yè)營(yíng)業(yè)收入， ΔSALES_i，t 和 ΔSALES_i，t-1 為企業(yè)銷(xiāo)售收入變動(dòng)額。實(shí)踐中，企業(yè)可能會(huì)采用以上三種不同的手段來(lái)進(jìn)行真實(shí)盈余操控，為了更好研究“信用政策管控”對(duì)企業(yè)真實(shí)盈余管理的總體影響，參考李增福等的做法[18]，構(gòu)建真實(shí)盈余管理總指標(biāo)（ REM_i，t ），計(jì)算見(jiàn)模型（7）。

2．解釋變量

本文解釋變量的測(cè)度參考王可等的研究[19]，將中央企業(yè)二值變量（Cenfirm）與政策發(fā)布年份二值變量（Policy）的交乘項(xiàng)作為主要解釋變量 。其中，如果企業(yè)的實(shí)際控制人為國(guó)務(wù)院國(guó)資委、中央國(guó)家機(jī)關(guān)或者中央國(guó)有企業(yè)，則變量Cenfirm取值為1，否則變量Cenfirm取值為0;因?yàn)椤靶庞谜吖芸亍蔽募l(fā)布時(shí)間為2015年6月，所以將時(shí)間在2015年及以后變量Policy取1，否則為0。將兩個(gè)變量交乘以得到信用政策管控實(shí)施效果， ，以此來(lái)構(gòu)建雙重差分模型。

3．控制變量

本文參考現(xiàn)有研究[10，25]，控制了資產(chǎn)負(fù)債率（ Lev） 、公司規(guī)模（ （Size） 、兩職合一（Dual）、第一大股東持股比例（Top1）獨(dú)立董事網(wǎng)絡(luò)中心度（Indnet）事務(wù)所規(guī)模（ Big4） ）、高管持股比例（Mstock）以及公司個(gè)體固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)。本文所有回歸估計(jì)的標(biāo)準(zhǔn)誤均進(jìn)行了企業(yè)層面的聚類(lèi)調(diào)整。

表1變量定義表

（三）模型構(gòu)建

為研究“信用政策管控\"這一政策沖擊對(duì)中央企業(yè)盈余管理選擇的影響，構(gòu)建多時(shí)點(diǎn)雙重差分模型進(jìn)行檢驗(yàn)。模型（8）中 α₁ 的符號(hào)代表了信用政策管控實(shí)施對(duì)于企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理的影響效果。

四、實(shí)證結(jié)果與分析

（一）變量描述性統(tǒng)計(jì)

表2為主要變量進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果。Cenfirm的平均值為0.16，說(shuō)明樣本中約有 16% 的企業(yè)為中央企業(yè)。應(yīng)計(jì)盈余管理（ DA） 的均值為0，中位數(shù)為0，標(biāo)準(zhǔn)差為0.07，說(shuō)明不同樣本中應(yīng)計(jì)盈余管理程度存在差異，應(yīng)計(jì)盈余管理程度總體呈正態(tài)分布。真實(shí)盈余管理程度（REM）的均值為-0.01，中位數(shù)為0，標(biāo)準(zhǔn)差為0.18，說(shuō)明樣本中真實(shí)盈余管理呈左偏分布。上述結(jié)果表明，總體來(lái)看，樣本企業(yè)中真實(shí)盈余管理程度大于應(yīng)計(jì)盈余管理程度，且在樣本中真實(shí)盈余管理中差異程度大于應(yīng)計(jì)盈余管理。

表2樣本描述性統(tǒng)計(jì)

（二）回歸結(jié)果分析

為驗(yàn)證本文假設(shè)，將樣本數(shù)據(jù)代入模型（8），采用逐步回歸，回歸結(jié)果如表3所示。列（1）與列（2）中，以應(yīng)計(jì)盈余管理（DA）作為因變量時(shí)，“信用政策管控”文件實(shí)施的政策效應(yīng)（Pol_cen）的回歸系數(shù)分別為-0.007與-0.006 ，且分別在 1% 和 5% 的水平上顯著；同理，列（3）與列（4）中，以真實(shí)盈余管理（REM）作為因變量時(shí)，“信用政策管控”文件的政策效應(yīng) 的回歸系數(shù)分別為0.046與0.014，且分別在 1% 和 5% 的水平上顯著，根據(jù)經(jīng)濟(jì)顯著性計(jì)算公式可知 ① ，“信用政策管控”文件實(shí)施每變動(dòng)一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差，中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理水平下降 10.1% ，中央企業(yè)真實(shí)盈余管理水平增加 25.5% ，具有經(jīng)濟(jì)顯著性，以上結(jié)

表3信用政策管控與中央企業(yè)盈余管理

注：括號(hào)內(nèi)為經(jīng)過(guò)公司層面聚類(lèi)調(diào)整的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，*、**、***分別表示在 10% 5% .1% 的水平上顯著。下同。

果說(shuō)明“信用政策管控”文件實(shí)施會(huì)降低中央企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理程度，增加中央企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度。這支持了本文假設(shè)H1和假設(shè) 。

為研究信用政策管控文件實(shí)施對(duì)于真實(shí)盈余管理（REM）具體操控方式的影響，本文建立模型（9）來(lái)檢驗(yàn)。其中， EM 表示真實(shí)盈余管理操縱方式指標(biāo)，分別為銷(xiāo)售操縱程度（REM_CFO）、生產(chǎn)操縱的程度（REM_PROD）和酌量性費(fèi)用的操縱程度（REM_DISEXP）。

結(jié)果如表4所示。列（1）—列（3）分別為銷(xiāo)售操縱（REM_CFO）、生產(chǎn)操縱（ ）和酌量性費(fèi)用操縱（REM_DISEXP）。其中，列（2）中 的系數(shù)為0.01，且在 1% 的水平上顯著為正，說(shuō)明信用政策管控實(shí)施對(duì)中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的增加作用體現(xiàn)在增長(zhǎng)生產(chǎn)成本方面；列（3）中 的系數(shù)為-0.005，且在 5% 的水平上顯著為負(fù)，說(shuō)明信用政策管控實(shí)施對(duì)中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的增加作用體現(xiàn)在減少酌量性費(fèi)用方面。綜上所述，信用政策管控對(duì)真實(shí)盈余管理的增加作用體現(xiàn)在增加生產(chǎn)成本操控和費(fèi)用操控兩個(gè)方面。

表4信用政策管控與真實(shí)盈余管理操控方式

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1．傾向得分匹配法

由于政策實(shí)施是一種準(zhǔn)自然實(shí)驗(yàn)機(jī)會(huì)，所以政策效應(yīng)評(píng)估所使用的雙重差分方法可能會(huì)存在自選擇偏差，另外，因?yàn)榉侵醒肫髽I(yè)和中央企業(yè)之間存在系統(tǒng)性的差別，這些都可能對(duì)回歸結(jié)果造成影響，所以本文使用傾向得分匹配法（PSM法），以回歸模型（8）中的控制變量作為協(xié)變量，采取 1：4 的匹配方式選擇對(duì)照組，以新的對(duì)照組進(jìn)行主要回歸檢驗(yàn)，結(jié)果見(jiàn)表5。其中，列（1）中Pol_cen的系數(shù)為-0.0046，且在 10% 的水平上顯著為負(fù)，列（2）中Pol_cen的系數(shù)為0.0131，且在 5% 的水平上顯著為正，表明經(jīng)過(guò)傾向得分匹配法后，信用政策管控實(shí)施依舊能降低中央企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理程度，增加中央企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度，所得結(jié)論與前文一致，本文結(jié)論具有穩(wěn)健性。

2.縮短樣本區(qū)間

為了排除其他政策的干擾，本文將樣本區(qū)間縮短為2012年至2018年，保持“信用政策管控”文件發(fā)布前后時(shí)間區(qū)間一致，利用模型（8），重新進(jìn)行上述回歸，結(jié)果見(jiàn)表6。信用政策管控實(shí)施效果（Pol_cen）的系數(shù)分別為-0.006與0.015，且分別在 10% 的水平與5% 的水平上顯著，說(shuō)明在縮短樣本區(qū)間后，信用政策管控文件實(shí)施仍可以降低中央企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理水平，增加中央企業(yè)真實(shí)盈余管理程度，支持本文假設(shè)H1與假設(shè)H2，本文結(jié)論具有穩(wěn)健性。

3．平行趨勢(shì)檢驗(yàn)

表5PSM匹配結(jié)果

表6縮短樣本區(qū)間結(jié)果

雙重差分方法的前提條件是滿足平行趨勢(shì)假設(shè)，即處理組與控制組要滿足事前平行趨勢(shì)假設(shè)，在“信用政策管控”文件實(shí)施之前，兩組樣本的應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理存在相同的變化趨勢(shì)，不存在系統(tǒng)性差異。為了檢驗(yàn)本文雙重差分模型的可靠性和外生性，本文借鑒現(xiàn)有文獻(xiàn)研究普遍采用的方法進(jìn)行檢驗(yàn)，建立動(dòng)態(tài)回歸模型（10）。

DA_i，i/REM_i，i=α₀+α₁Pre3_i，i+α₂Pre2_i，i+α₃Gurrent_i，t+α₄Post_-1_i，t+α₅Post_-2_i，t+α₆Post_-3_i，t+α₇Post_-3_i，t （204號(hào) （10）

其中， Pre_-3_i，t 和 Pre_2i，t 分別表示若為中央企業(yè)，且在信用政策管控實(shí)施前3年、前2年的數(shù)據(jù)取1，否則取 0;Current_i，t 表示若為中央企業(yè)，且在信用政策管控實(shí)施當(dāng)年的數(shù)據(jù)取1，否則取 、Post_2i，t 和 Post_3i，t 表示若為中央企業(yè)，且在“信用政策管控”文件實(shí)施后1年、后2年和后3年的數(shù)據(jù)取1，否則取0。

從平行趨勢(shì)圖（限于篇幅，留存?zhèn)渌鳎┛煽闯觯靶庞谜吖芸亍蔽募?shí)施前2 年 （Pre_2i，t ）前3年（Pre_-3_i，t ）系數(shù)的置信區(qū)間不顯著區(qū)別于0，“信用政策管控”文件實(shí)施當(dāng)年（ ）系數(shù)的置信區(qū)間顯著異于0，說(shuō)明在“信用政策管控”文件實(shí)施前，中央企業(yè)與非中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理的變化趨勢(shì)沒(méi)有顯著差異，符合平行趨勢(shì)假設(shè)，前文結(jié)論具有穩(wěn)健性。

4.安慰劑檢驗(yàn)

由于存在其他不可觀測(cè)因素的干擾，本文采用隨機(jī)生成處理組的方法進(jìn)行安慰劑檢驗(yàn)，以驗(yàn)證中央企業(yè)盈余管理策略的調(diào)整是否確實(shí)因?yàn)椤靶庞谜吖芸亍蔽募?shí)施而發(fā)生變化，而非其他不可觀測(cè)因素的干擾。具體做法如下，打亂原樣本中解釋變量（ ）的順序，然后將其隨機(jī)地分配給每一樣本，采用 Bootstrap法重復(fù)1000次隨機(jī)抽樣工作，以生成新樣本，再將其代人模型（8）中進(jìn)行回歸，回歸結(jié)果生成隨機(jī)模擬1000次的回歸系數(shù)t值的核密度圖（限于篇幅，留存?zhèn)渌鳎ｋS機(jī)處理后應(yīng)計(jì)盈余管理的回歸結(jié)果t值集中分布在0附近，近似服從以0為中軸的正態(tài)分布，而本文真實(shí)t值分布于1.68的左側(cè)，隨機(jī)處理后的t值與本文真實(shí)t值存在明顯差異;同理，隨機(jī)處理后真實(shí)盈余管理的回歸結(jié)果t值集中分布在0附近，近似服從以0為中軸的正態(tài)分布，而本文真實(shí)t值分布于1.68的右側(cè)，隨機(jī)處理后的t值與本文真實(shí)t值存在明顯差異。上述結(jié)果表明，確實(shí)是因?yàn)椤靶庞谜吖芸亍蔽募?shí)施影響了企業(yè)盈余管理策略調(diào)整，而非其他不可觀測(cè)的隨機(jī)因素所致。

（四）當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度調(diào)節(jié)作用檢驗(yàn)

當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化建設(shè)水平能夠反映當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)機(jī)制以及法律的完善程度，市場(chǎng)化建設(shè)程度越高的地區(qū)，市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮效果越完善，法治程度越高，企業(yè)所受到的外部監(jiān)督越強(qiáng)，企業(yè)的盈余管理水平越低[27]。為了尋找可以優(yōu)化信用政策管控與中央企業(yè)盈余管理策略選擇關(guān)系的外部有效路徑，有必要檢驗(yàn)企業(yè)所在地市場(chǎng)化程度的調(diào)節(jié)效應(yīng)。

當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度，本文參考樊綱等的研究[30]，采用其所計(jì)算的各省份包括自治區(qū)、直轄市的市場(chǎng)化指數(shù)，將各地區(qū)市場(chǎng)化程度量化，再依據(jù)是否大于中位數(shù)將其分為高市場(chǎng)化組和低市場(chǎng)化組，利用模型（8）進(jìn)行分組回歸，結(jié)果如表7所示。對(duì)比列（1）與列（2），在市場(chǎng)化程度高組中，“信用政策管控”實(shí)施與中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為-0.008，且在 5% 的水平上顯著，而在市場(chǎng)化程度低組中，“信用政策管控”文件實(shí)施效果（ 系數(shù)為-0.004，“信

表7當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度調(diào)節(jié)作用

用政策管控”與中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理之間的關(guān)系不顯著;對(duì)比列（3）與列（4），在市場(chǎng)化程度低組中，“信用政策管控”文件實(shí)施 與中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為0.021，且在 1% 的水平上顯著，而在市場(chǎng)化程度高組中，“信用政策管控”文件實(shí)施（ 與中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為0.015，且“信用政策管控”與中央企業(yè)真實(shí)盈余管理之間的關(guān)系不顯著。綜上所述，說(shuō)明在市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，信用政策管控”文件實(shí)施降低中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理的效應(yīng)會(huì)顯著強(qiáng)化，但對(duì)其增加真實(shí)盈余管理的效應(yīng)影響不顯著;在市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，“信用政策管控”文件實(shí)施降低中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理的效應(yīng)影響不顯著，但對(duì)其增加真實(shí)盈余管理的效應(yīng)會(huì)顯著強(qiáng)化。可能的原因是，市場(chǎng)化程度高的地區(qū)，法治化程度較高，政府監(jiān)管和公司治理都比較有效，“信用政策管控”壓縮了應(yīng)計(jì)盈余管理空間，更能有效地強(qiáng)化降低應(yīng)計(jì)盈余管理的效應(yīng)，且不會(huì)引發(fā)更多真實(shí)盈余管理;而市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，法治化程度較低，政府監(jiān)管和公司治理都比較軟弱，“信用政策管控”雖然壓縮了應(yīng)計(jì)盈余管理空間，但不會(huì)更好地強(qiáng)化降低應(yīng)計(jì)盈余管理的效果，還會(huì)給增加真實(shí)盈余管理更大的空間和效果。

五、企業(yè)供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)異質(zhì)性分析

供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)體現(xiàn)了企業(yè)在商業(yè)活動(dòng)中的主導(dǎo)能力，通常用占用應(yīng)收賬款的多少來(lái)計(jì)量。供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)越大的企業(yè)，能獲取更多的應(yīng)付賬款，被占用較少的應(yīng)收賬款[32]，因而其應(yīng)收賬款壓降可能比較容易，盈余管理動(dòng)機(jī)可能較弱，相反，供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)低的企業(yè)，應(yīng)收賬款壓降可能比較難，盈余管理動(dòng)機(jī)可能較強(qiáng)。

為了檢驗(yàn)這種異質(zhì)性是否存在，本文參考李穎等的做法[33]，構(gòu)建供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)（SCC）指標(biāo)，該指標(biāo)的計(jì)算公式為上市公司前五大客戶銷(xiāo)售額占企業(yè)總銷(xiāo)售額的比例 scc 指標(biāo)是反向指標(biāo)，SCC的數(shù)值越大，表明企業(yè)對(duì)客戶依賴(lài)程度越高，企業(yè)的供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)越小，本文依據(jù)SCC是否高于中位數(shù)將其分為供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)低組和供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)高組，利用模型（8）進(jìn)行分組回歸，結(jié)果如表8

表8供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)異質(zhì)性分析

所示。對(duì)比列（1）與列（2），在供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)高組中，“信用政策管控”文件實(shí)施效果的系數(shù)為－0.010，且在 1% 的水平上顯著，而在供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)低組中，“信用政策管控”實(shí)施效果的系數(shù)為－0.003，與企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理程度之間的關(guān)系不顯著；對(duì)比列（3）與列（4），在供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)低組，“信用政策管控”文件實(shí)施效果與真實(shí)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為0.031，且在 1% 的水平顯著，在供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)高組，“信用政策管控”文件實(shí)施效果與真實(shí)盈余管理的相關(guān)系數(shù)為-0.002，二者之間的關(guān)系不顯著。綜上所述，供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)高組“信用政策管控”文件降低中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理效果更明顯，對(duì)于供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)低的企業(yè)，“信用政策管控”文件實(shí)施后，中央企業(yè)的真實(shí)盈余管理程度顯著增高。

六、結(jié)論性評(píng)述

基于國(guó)務(wù)院國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)于2015年發(fā)布的“信用政策管控”文件，本文選取2012—2021 年滬深A(yù)股上市公司作為樣本，以中央企業(yè)為實(shí)驗(yàn)組，非中央企業(yè)作為對(duì)照組進(jìn)行分析，建立雙重差分模型，研究“信用政策管控”對(duì)中央企業(yè)盈余管理策略的影響。研究發(fā)現(xiàn)：“信用政策管控”可以降低企業(yè)的應(yīng)計(jì)盈余管理水平，同時(shí)會(huì)增加真實(shí)盈余管理水平，具體表現(xiàn)為對(duì)生產(chǎn)成本和酌量性費(fèi)用的操縱增加；當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)化程度可以弱化“信用政策管控”增加中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的程度，并強(qiáng)化降低中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余管理的程度;在供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)較高的公司中，“信用政策管控”降低中央企業(yè)應(yīng)計(jì)盈余

管理水平更明顯，提高真實(shí)盈余管理程度則較低。

研究結(jié)論為信用政策管控后如何加強(qiáng)中央企業(yè)盈余管理監(jiān)管和治理提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。具體而言：國(guó)務(wù)院國(guó)資委和證監(jiān)會(huì)等政府監(jiān)管部門(mén)，要充分認(rèn)識(shí)到信用政策管控后企業(yè)管理層進(jìn)行盈余管理策略可能發(fā)生的變化，加強(qiáng)該政策實(shí)施后中央企業(yè)特別是供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)較高的中央企業(yè)真實(shí)盈余管理的監(jiān)管，對(duì)于生產(chǎn)成本和酌量性費(fèi)用操縱的監(jiān)管尤其要重視;中央企業(yè)特別是供應(yīng)鏈話語(yǔ)權(quán)較高的中央企業(yè)治理層，要在國(guó)資委實(shí)施應(yīng)收賬款壓降政策后，在積極治理應(yīng)計(jì)盈余管理的同時(shí)，加強(qiáng)生產(chǎn)成本和酌量性費(fèi)用的內(nèi)部控制和治理監(jiān)督，以便在充分發(fā)揮應(yīng)收賬款壓降政策正向效果的同時(shí)有效遏制負(fù)向效應(yīng)；地方政府加強(qiáng)市場(chǎng)化建設(shè)，為充分發(fā)揮應(yīng)收賬款壓降政策正向效果，有效遏制負(fù)向效應(yīng)提供良好市場(chǎng)環(huán)境;投資者等利益相關(guān)者，在進(jìn)行投資等決策時(shí)，要充分考慮到國(guó)務(wù)院國(guó)資委加強(qiáng)信用政策管控后中央企業(yè)盈余管理策略的新變化，以及中央企業(yè)所在地市場(chǎng)化程度和中央企業(yè)的供應(yīng)鏈地位，合理評(píng)價(jià)中央企業(yè)盈余管理情形，確保投資等決策的正確，提高資本市場(chǎng)配置資源的有效性。

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[責(zé)任編輯：苗竹青]

Credit Policy Control and Adjustment of Earnings Management Strategies of Central Enterprises ： A Quasi-Natural Experiment Based on the Policy of Accounts Reduction Receivable by Central Enterprises

WU Qiusheng， WANG Sitong

（School of Accounting，Shanxi University of Finance and Economics，Taiyuan O3ooo6，China）

Abstract：Thesample of thisstudyconsistsof A-share listed companies in Shanghai and Shenzhen from 2O12 to 2O21.Utilizing thecentralenterpriseaccountsreceivablereductionpolicyissedbytheState-ownedAsetsSupervisionandAdministrationCommisionoftheStateCouncilin2O15asaquasi-naturalexperiment，adoublediferentialmodelwasestablished toinvestigateits impactonthearningsmanagementstrategyofcentralenterprises.Thefindingsindicatethatfollowingthepromulgationoftheaccounts receivablereductionpolicy，listed companies ofcentral enterprises tendedtodecrease acrual earnings managementand increase real earnings management，as evidencedbyanuptick in manipulationof productioncosts anddiscretionary expenses. Additionally，itwasobservedthatthelocalmarketizationdegrewillstrengthenefortstoeduceaccruedaringsmaagement whileweakeningrealearnings managementamongcentralenterprises post-policyimplementation.Furtheranalysisrevealedthatin enterprisescharacterizedbylowsupplychaindiscoursepower，therewasagreaterreductioninacrualearningsmanagementbut anincreasedemphasisonimprovingreal earnings management.Theseresearchconclusionscarysignificantimplications for strengthening supervision and governance over central enterprises’ earnings management following credit policycontrol.

KeyWords：creditpolicycontrol;central enterprises；earningsmanagementstrategy；accruedearnings management；real earningsmanagement；marketization degree