金融科技對企業價值的影響

【摘要】金融科技通過推動金融普惠式發展，有助于深化金融創新模式和優化產業投資結構，進而實現企業價值的提升。文章選用2011—2023年滬深A股上市公司數據，實證檢驗金融科技對企業價值的影響效應及作用機制。研究發現：金融科技對企業價值具有顯著促進作用。機制分析發現，金融科技通過緩解企業融資約束和提高企業信息披露質量進而促進企業價值。異質性分析表明，金融科技對企業價值的促進作用在非國有企業、制造業企業以及東部地區企業中更為明顯。本研究為探析金融科技的正面經濟效果提供了新的經驗證據，對大力推動金融科技以實現經濟高質量發展具有重要的意義。

【關鍵詞】金融科技；企業價值；融資約束；信息披露質量

【中圖分類號】F275；F832"【文獻標識碼】A"【文章編號】1004-5937（2025）04-0033-07

一、引言

黨的二十大報告提出，“必須堅持科技是第一生產力，堅持把發展經濟的著力點放在實體經濟上”。黨的二十屆三中全會指出，要深化金融體制改革，積極發展科技金融、綠色金融、數字金融，發展多元股權融資，加快多層次債券市場發展，提高直接融資比重。在《金融科技發展規劃（2022—2025年）》及相關政策的推動下，我國金融科技正展現出蓬勃的生機與活力，并逐步邁入高質量發展的新階段。近年來，隨著數字化技術對傳統金融服務模式的橫縱向持續演進，以大數據、云計算、人工智能等為代表的新型金融服務業態模式不斷成熟，為實體經濟發展提供了強勁的動力。作為技術驅動下的金融創新，金融科技為解決企業融資約束和信息披露質量難題提供了新的途徑，對提升金融資源配置效率，支持科技創新、實體經濟及中小微企業發展具有重要意義。當前，學術界圍繞金融科技如何服務實體經濟已開展了廣泛的研究。例如，謝平等[1]的研究表明，金融科技突破了傳統金融的“二八定律”，有效彌補了傳統金融無法為長尾客戶匹配融資需求的問題，為解決微觀經濟主體的融資難題提供了技術支持[2]。李小玲等[3]認為，金融科技通過運用人工智能等新興技術，能夠有效改善企業信息披露質量，抑制管理層因激勵沖突導致的機會主義行為。此外，金融科技還能一定程度上遏制傳統金融體系中的壟斷行為，避免企業競爭過程中“尋租”現象的發生，進而提供更為透明的市場環境[4]。

企業價值是企業全部資產的市場定價，反映了對所有者、債權人及其他利益相關者的回報能力。作為實體經濟的微觀縮影，企業價值提升是金融科技服務實體經濟有效性的重要體現，也是激勵金融科技持續創新發展的動力。以往研究多集中于金融科技對宏觀層面的影響，如資源配置和國民經濟等[5]，而對微觀經濟主體經營活動研究相對有限。對此，本文以2011—2023年滬深A股上市公司為樣本，基于融資約束和信息披露質量雙重視角，就金融科技對企業價值的影響及機理展開論證。本文可能存在的邊際貢獻主要體現在以下三個方面：第一，從微觀經濟主體出發，把企業經營活動的核心目標之一價值最大化納入金融科技發展的作用框架中，豐富了金融科技微觀經濟層面的研究。第二，從融資約束和信息披露質量雙重視角探討了金融科技與企業價值之間的作用機制，為探究金融科技對企業價值的影響提供了機制檢驗證據。第三，從企業、行業以及地區特征差異出發，考察金融科技對企業價值影響的異質性反應，有助于推動本文研究結論的精細化。

二、理論分析與研究假設

（一）金融科技對企業價值的影響效應

金融科技解決了以往傳統金融服務模式的痛點，顛覆了傳統金融模式下的業務流程和產品應用[6]，為提升企業價值注入了新的活力。從內部傳導機制來看，金融科技發展實現了大數據、人工智能等數字技術的廣泛應用，能夠有效優化企業內部財務管理和風險管理等流程，降低人力成本和交易成本，提高企業信息披露質量，實現資源最佳配置[7]。此外，金融科技通過智能化的風險監測工具有助于企業識別和管理風險，進而維護企業價值穩定和可持續發展[8]。從外部信息環境來看，針對非結構化信息壁壘這一突出問題，金融科技依托機器學習和文本挖掘技術，可對非結構化數據進行數字化分析，幫助市場和投資者更加直觀便捷地掌握企業資本結構和財務信息[9]，進而向資本市場傳遞企業具有良好發展前景的信號，吸引更多的投資者進行投資。此外，金融科技通過數字化線上平臺的建設，如基于云計算和物聯網技術的共享經濟平臺，還能為企業提供更加靈活的合作方式，實現企業價值的提升[10]。因此，本文提出假設1。

H1：金融科技有助于提升企業價值。

（二）金融科技對企業價值的作用機制

1.融資約束機制

金融科技能夠通過緩解企業融資約束，進而提升企業價值。金融科技打破了資本市場資源配置的地理限制，實現了實體經濟的多樣化發展，有助于拓寬企業融資渠道，降低外部融資成本，進而提高實體經濟的融資效率[11]。例如，基于大數據技術建立的銀企融資信息服務平臺在一定程度上提高了企業信息公開程度，有效減輕了中小微企業融資困難的壓力。我國企業尤其是中小微企業具有較高的貸款需求，而傳統金融服務模式的效率有待提升，導致中小微企業較難獲得資金支持。公司在面臨外部融資限制且內部資金不足的情況下，容易引發非效率投資行為，進而抑制公司價值的增長[12]。而金融科技建立的數字化業務管理系統，能有效改善企業內部管理結構和資金分配狀況，為企業創造投資機會和縮短投資周期提供良好的條件。因此，合理地運用金融科技有望緩解企業融資難融資貴問題，從而增強微觀主體活力，提升公司價值[13]。因此，本文提出假設2。

H2：金融科技通過緩解企業融資約束進而提升企業價值。

2.信息披露質量機制

金融科技能夠通過改善公司信息披露質量，進而提升企業價值。從外部投資環境來看，金融科技能夠有效降低投資者信息搜尋和交易成本，幫助投資者識別虛假的披露信息，預防管理者為了隱藏真實目的而作出的利己行為[14]。金融科技應用文本挖掘技術使信息結構化，能夠幫助投資者掌握企業真實財務狀況，從而作出更為客觀的決策[15]。從企業內部披露機制來說，金融科技通過數字化技術，能夠幫助企業快速、準確地生成信息披露文件，提高信息披露真實性和準確性[16]。例如，區塊鏈技術可以記錄和追蹤企業信息的變化，確保信息的完整性和準確性。信息披露質量的提高有助于增強投資者信心，吸引更多投資。優質的信息披露能夠幫助投資者作出明智的投資決策，進而合理地確定企業估值[17]。高投資回報率可以維持企業股價穩定，是提升企業價值的有效途徑。因此，本文提出假設3。

H3：金融科技通過改善企業信息披露質量進而提升企業價值。

三、研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文選取2011—2023年滬深A股上市公司作為初始研究樣本，其中金融科技數據來源于北京大學數字金融研究中心網站，財務數據來源于國泰安（CSMAR）數據庫。為使樣本更具代表性，本文對初始研究樣本進行了如下處理：（1）剔除了金融類、保險類上市公司樣本；（2）剔除了掛牌ST、*ST上市公司樣本；（3）對連續型變量進行了上下1%的縮尾處理。最終，本文得到28693個“企業-年份”觀測值。

（二）變量說明

1.被解釋變量：企業價值

現有研究多以市場績效指標和財務績效指標衡量企業價值。相較于財務績效指標，市場績效指標更好地反映了企業長期經營狀況，且不易被人為操縱。因此，本文借鑒李小玲等[3]的研究，以市場績效指標托賓Q值（企業市場價值與重置成本之比）作為企業價值（TobinQ）的代理變量。

2.解釋變量：金融科技

參照郭峰等[18]的做法，以北京大學數字金融研究中心基于螞蟻金服數據編制的數字普惠金融指數作為金融科技（DF）的代理變量。該指標從覆蓋廣度、使用深度以及數字化程度等多個維度衡量了我國地級市的金融科技發展水平，具有較好的代表性和適用性。出于量綱考慮，本文對其進行了縮小100倍的處理。

3.中介變量

關于融資約束，借鑒鄭明貴等[19]的做法，本文使用內生性干擾相對較小的SA指數衡量，其僅使用了企業規模和企業年齡兩個隨時間變化不大且具有很強外生性的變量；關于信息披露質量，參考耿明陽等[20]的研究，本文采用KV指數衡量，其不僅包含了強制性信息披露，也包含了自愿性信息披露，能夠全面度量上市公司信息披露質量。

4.控制變量

借鑒梁上坤等[21]，本文控制了以下可能影響企業價值的變量：企業規模（SIZE）、資產收益率（ROA）、現金流比率（CASH）、是否為國有企業（SOE）、公司成立年限（AGE）、營業收入增長率（GROWTH）、審計意見（OPINION）以及第一大股東持股比例（TOP1）。同時，本文還控制了行業固定效應與年份固定效應。

各變量定義見表1。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計

主要變量的描述性統計結果見表2。結果顯示，TobinQ的最大值與最小值分別為8.8981和0.8427，說明樣本企業市場價值的分布離散程度較大，不同企業的價值水平仍呈現較大差距。DF的最大值與最小值分別為3.7322和0.5686，說明樣本企業所在地區的金融科技存在較大差距，金融科技正處于發展階段。其余變量與現有文獻基本一致，故不再贅述。

（二）基準回歸結果

金融科技影響企業價值的基準回歸結果見表3。其中，列（1）僅對金融科技與企業價值進行了單變量OLS回歸，可以發現，DF的系數估計值在1%的水平上顯著為正。列（2）在此基礎上加入了控制變量，可以看到，DF的系數估計值仍顯著為正。列（3）和列（4）則進一步考慮了行業固定效應與年份固定效應，DF的系數估計值分別為0.0939和0.1177，均在1%的水平上顯著為正，表明金融科技顯著提升了企業價值。上述檢驗表明，金融科技有助于提升企業價值，驗證了本文H1。

為進一步驗證金融科技對企業價值的促進作用是否具有時間上的延續性，本文研究了金融科技對企業價值的動態影響。具體的，引入金融科技的滯后項（滯后1—4期），通過觀察DF滯后項系數估計值的符號、大小及顯著性水平變化進行檢驗，回歸結果見表4。由表4可知，DF滯后項的系數估計值均在1%的水平上顯著為正，且系數估計值的大小與前文基準回歸結果差異不大，證實了金融科技與企業價值之間存在長期強勁的正向促進作用。

（三）穩健性檢驗

1.工具變量法

考慮到本文研究結論可能受到反向因果關系引致的內生性問題干擾，本文采用工具變量法進行檢驗。借鑒張杰等[22]的思路，選取同一省份內其他城市的金融科技均值（DF_mean）作為工具變量。原因在于，同一省份內城市的金融科技具有相似的發展趨勢，而其他城市金融科技并不會直接影響到該城市內企業價值的變動，可以很好地滿足工具變量的相關性假設與外生性假設。表5展示了工具變量法的檢驗結果。其中，列（1）為第一階段的回歸結果，可以發現，DF與DF_mean之間呈顯著正相關關系，證實了工具變量的相關性假設。同時，第一階段回歸的F值為34302.51，明顯大于經驗值10，說明選取的工具變量并非“弱工具變量”。列（2）為第二階段回歸結果，結果顯示，DF的系數估計值顯著為正，表明金融科技能夠有效提升企業價值。綜合以上分析，在采用工具變量法緩解潛在的內生性問題后，金融科技對企業價值仍具有顯著的正向促進作用，證實了結論的穩健性。

2.替換核心變量衡量指標

（1）替換金融科技衡量指標。參考李春濤等[23]的研究方法，采用百度新聞檢索金融科技相關關鍵詞構建出的地級市或直轄市金融科技指數作為解釋變量DF的替代變量，替換金融科技衡量指標的回歸結果見表5列（3）。結果顯示，金融科技對企業價值的影響仍顯著為正，與前文結論保持一致。

（2）替換企業價值衡量指標。借鑒吉祥熙等[24]的做法，以凈資產收益率（ROE）作為企業價值的代理變量，回歸結果見表5列（4）。結果顯示，金融科技對企業價值仍具有顯著的正向促進作用，證實了結論的可靠性。

3.剔除直轄市樣本

我國不同城市的金融科技發展水平存在明顯差異，特別是“北京、天津、上海、重慶”四個直轄市內金融科技政策的導向性相較于其他城市更強，為避免這一內生性問題對基準回歸結果產生的偏誤，本文在全樣本中剔除了四個直轄市的數據，并重新對式1進行回歸，結果見表5列（5）。結果顯示，在剔除直轄市樣本后，金融科技對企業價值的提升作用依然顯著，與前文的結論保持一致。

（四）作用機制檢驗

1.融資約束機制

前文的理論分析表明，金融科技有助于拓寬企業融資渠道，得益于融資約束的緩解，企業價值水平可能有所提升。本文從融資約束視角探究金融科技影響企業價值的作用機制，并以SA指數作為融資約束的代理變量進行中介效應檢驗，回歸結果見表6列（1）和列（2）。在列（1）中，DF與SA在1%的水平上顯著為負，表明金融科技有助于緩解企業面臨的融資約束。在列（2）中，SA的系數估計值顯著為負，代表企業面臨的融資約束越嚴重，企業價值越低。與此同時，DF的系數估計值顯著為正，表明融資約束是金融科技影響企業價值的部分中介因子。上述檢驗結果證實了融資約束機制的存在，即金融科技能夠通過緩解企業融資約束進而提升企業價值，支持了本文的H2。

2.信息披露質量機制

金融科技通過大數據等新興技術的運用，能夠有效提高企業信息披露質量，進而促使企業價值的提升。參考徐壽福等[25]的做法，以KV指數衡量企業信息披露質量，并將其作為中介變量進行中介效應檢驗，回歸結果見表6列（3）和列（4）。在列（3）中，DF的系數估計值顯著為負，表明金融科技有助于改善企業信息披露質量（KV指數為信息披露質量的負向指標）。在列（4）中，KV的系數估計值顯著為負，此時DF的系數估計值顯著為正，表明信息披露質量越高，企業價值也相應越高，且信息披露質量是金融科技發揮價值提升效應的部分中介因子。上述回歸結果證實了信息披露質量機制是金融科技促進企業價值提升的重要渠道，支持了本文的H3。

（五）異質性分析

1.企業異質性分析

企業產權性質的差異可能會影響到金融科技對企業價值的促進作用。本文根據企業產權性質（SOE）將全樣本劃分為國有企業組和非國有企業組，采用分組回歸的方式進行檢驗。表7列（1）和列（2）展示了基于產權性質分組的回歸結果。結果顯示，在非國有企業組，DF的系數估計值為0.2083，在1%的水平上顯著為正，而在國有企業組，DF的系數估計值并未表現出統計意義上的顯著。因此，金融科技對企業價值的提升作用在非國有企業中更為明顯。可能的原因在于，國有企業存在固有的企業結構和特有的融資渠道，企業價值較為穩定，而非國有企業更依賴于市場環境和外部融資，因此金融科技可為非國有企業發展提供更多的機遇，最終帶來企業價值的顯著提升。

2.行業異質性分析

不同行業的產業結構與運行機制不盡相同，因而行業融資需求也有所差異。本文按照企業隸屬的行業將全樣本劃分為制造業企業和非制造業企業兩組，通過分組回歸的方式考察金融科技的價值提升效應是否在兩者間有所差異，回歸結果參見表7列（3）和列（4）。可以看出，相較于非制造業企業，金融科技的價值提升效應在制造業企業中更為明顯。可能的解釋為，制造業企業發展更依賴于核心技術，對充裕的融資渠道和高效的融資方式有著迫切的需求，因而金融科技對制造業企業融資狀況的改善更具針對性，隨之帶來的企業價值提升效果也更為明顯。

3.區域異質性分析

不同地區企業享受的經濟政策和稅收優惠政策有所不同，因此金融科技對企業價值的提升作用可能也存在差異。為驗證這一推斷，本文根據企業所在地區將樣本劃分為東部地區企業和中西部地區企業，通過分組回歸的方式檢驗金融科技對企業價值的提升作用是否在不同地區企業間存在明顯差異。根據表7列（5）和列（6）的回歸結果顯示，在東部地區企業組，DF的系數估計值顯著為正，而在中西部地區企業組，盡管DF的系數估計值也顯著為正，但小于東部地區組。這一結果表明金融科技對企業價值的提升作用在東部地區企業中更為明顯，與推斷相符。造成這一結果的可能解釋為，東部地區經濟發展水平較高，金融科技基礎服務體系建設較為完備，能夠在極大程度上發揮金融科技的價值提升效應。

五、結論與政策啟示

金融科技已然成為實現經濟高質量發展的核心驅動力。本文以2011—2023年滬深A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了金融科技對企業價值的影響效應及作用機制。研究發現：第一，金融科技對企業價值的影響具有顯著的正向促進作用，并且這一結論在經過多種穩健性檢驗后依然成立。第二，機制檢驗發現，金融科技通過緩解企業融資約束和改善企業信息披露質量，進而促使企業價值的提升。第三，異質性分析表明，金融科技的價值提升效應在非國有企業、制造業企業以及東部地區企業中更為明顯。

根據研究結論，本文給出如下政策啟示：第一，應大力發展金融科技，深化金融體系供給側改革。政府應大力推動金融科技的發展，搭建金融科技基礎服務設施，進一步加強金融科技的頂層設計。同時，各大金融機構也應主動擁抱金融科技，為實體經濟發展注入新的活力。第二，企業應該主動利用金融科技，為自身發展提供動力。企業應主動求變，積極利用金融科技為自身發展服務。第三，因地制宜地發展金融科技。鑒于金融科技對企業價值的提升作用具有明顯的靶向性特征，因此企業應結合自身實際情況進行考慮，避免金融科技運用流于形式，造成資源的浪費。此外，中西部地區也應該大力加強金融科技基礎服務體系建設，縮小地區間的金融科技發展差距。

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