網易克服“騰訊恐懼癥”

近日網易發布了2023年的四季度財報，整體略低于市場預期，但縱觀2023全年，網易營收首次突破1000億元大關，爆款產品《蛋仔派對》在與騰訊的競品《元夢之星》對決中取得階段性勝利。

網易2023年同樣在資本市場也表現優異，股價接近歷史新高，市值一度超越美團躋身于中國第四大互聯網公司，僅次于騰訊、拼多多和阿里巴巴。

營收增速回落，毛利率穩中有升

網易2023年第四季度實現收入271億元，同比增長7%，略低于彭博一致預期282億元。實現經調整歸母凈利潤74億元，同比增加44.9%，略低于彭博一致預期的78.6億元。全年口徑來看，2023年實現收入1035億元，同比增長7%，經調整歸母凈利潤326億元，同比增加43%。

值得注意的是，最近5年來網易年營收節節攀升，增速卻連年下滑，2019年至2023年的營收同比增速分別為24.5%、18.9%、10.2%和7%。

與此同時，最近5年網易的整體毛利率為53.3%、52.9%、53.6%、54.7%和60.9%，處于穩步上升趨勢。

總體而言，過去幾年整體互聯網行業遇到增長瓶頸，主基調是降本增效，如騰訊，阿里，百度，美團等公司的財報也都呈現出營收小兩位數增長，凈利潤大兩位數增長，毛利率提升的弱復蘇態勢。

游戲四季度業績低于預期

具體業務來看，2023年第四季度，網易游戲及增值業務營收209億元，在有《逆水寒》和《蛋仔派對》等多個爆款游戲加持下同比僅增長9.6%，低于市場預期，說明整體游戲市場還是偏弱，預計騰訊四季度游戲業務也不樂觀。

網易云音樂營收20億元，同比下降16.4%，表現依然疲軟；好的一點是毛利率從2022年的17.8%大幅上升到30.3%。網易有道營收15億元，同比增長1.8%，其中在線營銷服務收入4.7億元，創歷史新高。創新及其他業務營收28億元，同比增長12.9%，主要得益于網易嚴選電商在2023年“雙11”期間銷售表現尚可。

表 網易業務構成及營收

全年整體而言，網易游戲業務營收占比78.83%。云音樂和有道分別占比7.6%和5.21%，網易嚴選等電商業務占比達到8.36%。

而騰訊游戲營收占比大致在35%左右，由此可見，網易的業績更加依賴游戲，其總體業績如何基本取決于游戲業務的表現。

蛋仔領先元夢，未成年玩家成隱憂

網易2023年對業績貢獻最大的兩款游戲是《逆水寒》手游和《蛋仔派對》，其中《逆水寒》是成熟端游轉手游，市場對其成為爆款是有預期的，而《蛋仔派對》無疑是當年最大的驚喜。

財報顯示，自2022年上線以來，《蛋仔派對》累計注冊用戶數量已達5億，2024年春節期間日活突破4000萬，成為網易有史以來最高DAU的游戲。

據點點數據顯示，春節期間《蛋仔派對》收入和下載量大幅領先騰訊2023年12月剛上線的《元夢之星》，成功抵御住了騰訊的第一波迅猛攻勢，取得階段性勝利，沒有復現幾年前在“吃雞大戰”中敗退的景象。

截至2月18日，蛋仔春節前11天iOS端總流水預估為8690萬元，元夢則為1900萬元；下載量方面，蛋仔累計11天iOS端下載量為260萬，元夢預估為156萬。

當然，《蛋仔派對》取得優異的表現，除了與其長達兩年在派對賽道的先發優勢及用戶積累有關外，還與強勁的營銷策略有關。

財報顯示，網易2023年四季度營業費用達到100億元，同比增長13.6%，大幅高于營收增速，這主要是因為第四季度騰訊的《元夢之星》上線，與網易的《蛋仔派對》形成了直接競爭。網易投入了大量的游戲市場推廣費用來抵消對方競品上線帶來的沖擊。

在業績會上，公司董事局主席兼首席執行官丁磊也坦承，2023年營銷費用的大幅上升是由于競爭，2024年不會再有大的增長。

當然《蛋仔派對》也并不是高枕無憂，由于派對游戲輕松休閑，易上手以及天然的社交屬性，使得其核心用戶群體是低齡學生玩家，未成年人游戲防沉迷的政策和輿論風險是很大的隱憂。騰訊前些年被大量家長投訴舉報就是前車之鑒。

2023年9月，上海市消保委曾發文，稱《蛋仔派對》通過抓住寒暑假時間窗口，鎖定了學生等未成年人群體，大量網絡消費者反映，該游戲存在未成年人消費退款難、防沉迷漏洞等問題。要求游戲公司對防沉迷系統出現的問題做出解釋。

同年12月，紅星新聞的一則“家長投訴稱數百名未成年人為《蛋仔派對》游戲充值490余萬元”，引起社會各界廣泛關注。家長們集中反映的問題包括“實名制存在漏洞”“對未成年人充值設卡不嚴”“充值數額巨大退款難”等。

在消費者服務平臺黑貓投訴檢索《蛋仔派對》，累計投訴已經接近2萬條，大多數原因是誘導未成年人充值以及申訴后拒不退款。回望整個2023年，《蛋仔派對》成為了學生家長舉報次數最多的游戲。

就在本次財報發布之前，網易宣布全線產品將在防沉迷系統基礎之上，增加未成年人模式，將未成年人與成年人兩個群體進行區隔。

如此謹慎舉措背后，是監管環境和輿情日益復雜，值得投資者重視。這也可能是騰訊的《元夢之星》一開始就定位是合家歡游戲，并未去大力爭奪派對游戲核心的未成年人群體的原因之一吧。

網易的總體業績如何基本取決于游戲業務的表現。合理估值在20 倍左右， 目前處于合理略低估狀態，具有一定的長期投資價值。

略有低估

本次財報中，網易董事會批準了2023年第四季度股利，為每股0.21597美元，金額創歷史新高。

自上市以來，網易募資33.7億美元，共計分紅37.7億美元，為募資金額的112%。這主要得益于網易持續強勁的盈利能力和很高的凈利潤含金量。過去5年網易的凈資產收益率平均值為24.3%，凈利潤現金比高達144%。

查詢歷年財報顯示，網易近5年來賬面的現金及等價物以肉眼可見的速度增長，2023年度持有現金類資產1250億元，同期有息債務約250億元，而2023年年底公司凈資產僅為1280億元，可見其資產中現金沉淀比例非常高，資產質量很硬。

同時，2022年11月17日，網易宣布其董事會批準了一項股份回購計劃，可在公開市場回購總金額不超過50億美元流通在外的美國存托股和普通股。此計劃于2023年1月10日啟動，將在不超過36個月的期限內實施。

截至2023年12月31日，在該計劃下公司已購買約720萬股美國存托股，共計約6.4億美元。在資本市場上，網易是過去3年間股價表現最好的中概股之一，目前股價距離歷史新高只有一步之遙。2024年公司還有多部游戲大作上線，《射雕英雄傳》定于3月28日公測，《永劫無間》已于2月取得手游版號，新游《燕云十六聲》預計也能如期上線，有望繼續推動公司業績增長。

目前網易市值5400億港元左右，2023年經調整歸母凈利潤326億元，PE-TTM為16.6倍，合理估值在20倍左右，目前處于合理略低估狀態，具有一定的長期投資價值。

（作者為資深投資人士。本文不構成投資建議，據此投資風險自負）