對(duì)話李迅雷：當(dāng)“買(mǎi)不起”成為過(guò)去

龔方毅

中泰國(guó)際金融有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷。

給大眾提理財(cái)建議的人很多，但很多時(shí)候需要幾年時(shí)間、多次驗(yàn)證，人們才能辨別，誰(shuí)是真的前瞻，能通過(guò)理解世界運(yùn)轉(zhuǎn)的基本邏輯看得更遠(yuǎn)一些。

在過(guò)去20多年里，中泰國(guó)際金融有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷給過(guò)兩次格外篤定的投資建議，并經(jīng)過(guò)了時(shí)間的驗(yàn)證。2006年，他寫(xiě)《買(mǎi)自己買(mǎi)不起的東西》，建議讀者去買(mǎi)當(dāng)時(shí)“更貴”的資產(chǎn)，即一線城市核心地段房產(chǎn)、股市里最貴的茅臺(tái)股票、古玩藝術(shù)品等。如果覺(jué)得自己暫時(shí)買(mǎi)不起，就借錢(qián)買(mǎi)，只有這樣才能進(jìn)入“少數(shù)人發(fā)大財(cái)”的隊(duì)列。

2018年，中國(guó)許多一線、新一線城市的房?jī)r(jià)漲到了2006年的五六倍甚至更多。李迅雷又寫(xiě)了《買(mǎi)自己買(mǎi)不到的東西》。認(rèn)為“房?jī)r(jià)泡沫早晚會(huì)破裂”的他不再建議配置房地產(chǎn)，但建議繼續(xù)投資那些依舊供不應(yīng)求、真正稀缺的標(biāo)的。比如專利技術(shù)買(mǎi)不到，但可以買(mǎi)相關(guān)的科技類上市公司；平價(jià)茅臺(tái)酒買(mǎi)不到，但可以買(mǎi)茅臺(tái)股票；購(gòu)匯實(shí)行額度管理，但可以買(mǎi)黃金對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。

這兩篇文章里的觀點(diǎn)，都是他根據(jù)中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期和結(jié)構(gòu)變化所做的判斷。2006年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，日用商品在中國(guó)不再短缺，甚至有些過(guò)剩，但資本依然短缺。基于財(cái)富趨向集中、價(jià)格不菲的稀缺資源會(huì)越來(lái)越貴的判斷，李迅雷建議多數(shù)人“傾囊甚至負(fù)債投入”，而不是等存夠錢(qián)，這樣才會(huì)有更為豐厚的回報(bào)。

當(dāng)年在一二線城市買(mǎi)了房、投資了茅臺(tái)股票的人獲得遠(yuǎn)超收入增長(zhǎng)所帶來(lái)的回報(bào)，真正享受到了改革開(kāi)放的巨大紅利。到2018年，商品和資本都已經(jīng)過(guò)剩，中國(guó)也經(jīng)歷了“去產(chǎn)能”“去庫(kù)存”的供給側(cè)改革，李迅雷因此建議將投資集中在供給更有限的“買(mǎi)不到”的核心資產(chǎn)。

如今，隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)變化，李迅雷和他的研究也到了“供不應(yīng)求”的時(shí)候。

2023年11月，他在《經(jīng)濟(jì)收縮的乘數(shù)效應(yīng)如何應(yīng)對(duì)？》中認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)收縮的負(fù)面影響不能小視，建議用中央財(cái)政逐步替代地方財(cái)政加杠桿，以應(yīng)對(duì)可能長(zhǎng)期存在的“有效需求不足”問(wèn)題。一個(gè)月后，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議新聞通稿也出現(xiàn)了“有效需求不足”。中央財(cái)辦有關(guān)負(fù)責(zé)人士解讀：居民消費(fèi)需求和企業(yè)投資意愿不夠強(qiáng)。

比起企業(yè)投資意愿，李迅雷更在意有支付能力的居民消費(fèi)需求不足。他建議財(cái)政支出向中低收入群體傾斜，通過(guò)多種轉(zhuǎn)移支付手段提升其收入水平，通過(guò)政策引導(dǎo)鼓勵(lì)高收入群體增加消費(fèi)與投資，以實(shí)現(xiàn)激活商品和服務(wù)市場(chǎng)、創(chuàng)造更多就業(yè)機(jī)會(huì)等目標(biāo)。

這建議背后是李迅雷一直以來(lái)公開(kāi)表達(dá)的立場(chǎng)和態(tài)度。他在十幾年前就呼吁，在中國(guó)農(nóng)民工從西向東流向珠三角的321國(guó)道修一個(gè)紀(jì)念碑，紀(jì)念那些為中國(guó)成為制造業(yè)大國(guó)作出巨大貢獻(xiàn)卻默默無(wú)聞的農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口。相比寫(xiě)報(bào)告、發(fā)論文，他更愿意把關(guān)鍵數(shù)據(jù)寫(xiě)成人人都能看懂，并且易于傳播的網(wǎng)絡(luò)金句。

從偶然中看到必然，在波動(dòng)中看到趨勢(shì)，也許和他自己的人生高度呼應(yīng)時(shí)代相關(guān)。

1963年，李迅雷生于寧波鎮(zhèn)海。那是中國(guó)歷史上出生人口最多的一年，約有3000萬(wàn)新生兒誕生，而“李”又是中國(guó)最大的姓氏之一，他總調(diào)侃自己“來(lái)到這個(gè)世界是個(gè)大概率事件”。

1981年，中國(guó)恢復(fù)高考的第五年，李迅雷成為全國(guó)28萬(wàn)大學(xué)新生之一，在父親“不與政治和錢(qián)打交道”的建議下，李迅雷本科選擇就讀統(tǒng)計(jì)學(xué)專業(yè)。但在改革開(kāi)放的大潮下，他不甘心在書(shū)齋里度過(guò)一輩子，為了改變?cè)趫D書(shū)館當(dāng)一輩子資料員的狀態(tài)，他決定再深造，碩士方向選擇了當(dāng)時(shí)最為熱門(mén)，也最難考的國(guó)際貿(mào)易專業(yè)，就業(yè)時(shí)“趕上了好時(shí)候”，入行四年就成為中國(guó)最大券商研究所所長(zhǎng)。

當(dāng)他60歲時(shí)，也意味著在中國(guó)趕上發(fā)展好時(shí)候的一個(gè)龐大群體開(kāi)始退出勞動(dòng)力市場(chǎng)。“我比較關(guān)注第二次嬰兒潮到了‘退潮階段后，有多少人退出勞動(dòng)力市場(chǎng)，以及對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的影響。”李迅雷說(shuō)。

他喜歡研究、喜歡寫(xiě)作，覺(jué)得這比管理更有成就感。40歲出頭就決定卸任管理職務(wù)，成為首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家——一個(gè)更加專注于研究而非管理的崗位。對(duì)于研究的熱愛(ài)和堅(jiān)持令他至今還活躍在一線。5月6日上午，他在陸家嘴的上海辦公室結(jié)束了與我們的第二次對(duì)話，然后繼續(xù)準(zhǔn)備材料以接待下午到訪的新加坡金管局客人。隔天他又會(huì)去北京幾個(gè)大型投資機(jī)構(gòu)做宏觀經(jīng)濟(jì)路演，并去央視錄制一檔對(duì)話節(jié)目。

他還想說(shuō)些什么。

問(wèn)及對(duì)今天年輕人的建議，李迅雷說(shuō)，自己做研究也是趕上好時(shí)候，因?yàn)檎錾仙虾：蜕钲趦纱笞C券交易所的設(shè)立，當(dāng)時(shí)資本市場(chǎng)的參與者學(xué)歷普遍偏低，對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)知十分幼稚，這成為他當(dāng)時(shí)寫(xiě)作的動(dòng)力。晚寫(xiě)兩年可能就沒(méi)有機(jī)會(huì)，他自認(rèn)無(wú)論知識(shí)面還是學(xué)習(xí)能力，都比不過(guò)現(xiàn)在的年輕人。如果說(shuō)還有什么人生經(jīng)驗(yàn)可以分享的話，“我想一要自信、二要尋找差異化的機(jī)會(huì)，不要趨同，任何時(shí)候都不要趨同”。

買(mǎi)還是不買(mǎi)，本質(zhì)在于尊重常識(shí)

問(wèn)：你2006年寫(xiě)《買(mǎi)自己買(mǎi)不起的東西》，2018年寫(xiě)《買(mǎi)自己買(mǎi)不到的東西》，現(xiàn)在應(yīng)該寫(xiě)什么？

李迅雷：當(dāng)在買(mǎi)你買(mǎi)不起東西時(shí)，就要想到有些東西之后可能想賣(mài)都賣(mài)不掉。這是必然發(fā)生的過(guò)程。

計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代中國(guó)商品短缺，2000年以后商品過(guò)剩但資產(chǎn)短缺。我寫(xiě)《買(mǎi)自己買(mǎi)不起的東西》時(shí)，商品短缺時(shí)代基本過(guò)去，中國(guó)家庭已經(jīng)開(kāi)始買(mǎi)房子了，但因?yàn)槭莿傞_(kāi)始積累資產(chǎn)，基本在一個(gè)起跑線上，所以建議大家傾囊甚至舉債買(mǎi)很貴的資產(chǎn)，比如一線城市核心地段的房子，還可以買(mǎi)一些古玩藝術(shù)品等。核心是不要因?yàn)殄X(qián)暫時(shí)不夠就想著再等等，等你攢到了錢(qián)，房?jī)r(jià)也漲上去了，財(cái)富差距也拉開(kāi)了。

2018年寫(xiě)《買(mǎi)自己買(mǎi)不到的東西》時(shí)，已經(jīng)出現(xiàn)資產(chǎn)過(guò)剩，包括一些地區(qū)的房產(chǎn)。但股市里一些所謂的核心資產(chǎn)在漲，我就說(shuō)在商品和資產(chǎn)都過(guò)剩的時(shí)候，買(mǎi)那些仍然稀缺的東西，比如高端芯片、光刻機(jī)、精密機(jī)床、某些材料工藝等中國(guó)暫時(shí)沒(méi)有掌握的核心技術(shù)。但你顯然買(mǎi)不到技術(shù)秘訣或配方，所以我建議買(mǎi)擁有這些專利的公司的股票。買(mǎi)黃金也是同樣的邏輯，外匯有購(gòu)買(mǎi)額度限制，但黃金沒(méi)有，它可以替代外匯，起到對(duì)沖貶值風(fēng)險(xiǎn)的作用。

順著這樣的邏輯線索，現(xiàn)在依舊可以買(mǎi)核心資產(chǎn)，比如人工智能和芯片相關(guān)的資產(chǎn)。中國(guó)在光刻、制程、材料等方面有待突破，中國(guó)也是全球最大芯片消費(fèi)國(guó)，有如此大基數(shù)人口，所以能在這些領(lǐng)域有所突破的就有機(jī)會(huì)成為核心資產(chǎn)。

宏觀經(jīng)濟(jì)分析不外乎兩方面，一看周期，二看結(jié)構(gòu)。從周期的角度看，如白酒從濃香時(shí)代進(jìn)入醬香時(shí)代已經(jīng)超過(guò)十年，前兩年茅臺(tái)鎮(zhèn)擠滿了買(mǎi)家，大家都想收購(gòu)茅臺(tái)鎮(zhèn)的小酒廠然后包裝上市。今天你再看茅臺(tái)鎮(zhèn)就沒(méi)有那么多人了，說(shuō)明房地產(chǎn)周期的上行階段結(jié)束了，因?yàn)楦叨税拙葡M(fèi)與房地產(chǎn)周期緊密相關(guān)，如今白酒已經(jīng)整體過(guò)剩了，消費(fèi)量逐年下降。而對(duì)于房地產(chǎn)的周期，其本質(zhì)是人口周期與人口流動(dòng)的規(guī)律，故從結(jié)構(gòu)的角度看，從人口向大城市集中這一長(zhǎng)期趨勢(shì)的角度出發(fā)，可以考慮賣(mài)掉那些相對(duì)偏遠(yuǎn)、落后、人口大量?jī)袅鞒龅貐^(qū)的房子。

問(wèn)：記得你寫(xiě)過(guò)一篇文章建議人們看問(wèn)題要看得遠(yuǎn)一點(diǎn)。

李迅雷：草色遙看近卻無(wú)嘛。角度、距離決定了你所看到同一東西的不同鏡像。我很多預(yù)測(cè)結(jié)論可能沒(méi)在當(dāng)年立竿見(jiàn)影兌現(xiàn)，但拉長(zhǎng)時(shí)間基本都可以成立，因?yàn)榻Y(jié)論是基于正確的邏輯。

比如上海豪宅搶購(gòu)，不少人誤以為房地產(chǎn)見(jiàn)底了。但你要弄清楚搶的是一級(jí)市場(chǎng)（新房）還是二級(jí)市場(chǎng)（二手房），就像股市不好的時(shí)候打新依舊火爆。上海新天地板塊新房每平方米17萬(wàn)元、周邊小區(qū)每平方米20萬(wàn)元左右，搶豪宅就是為了追求價(jià)差。

其中風(fēng)險(xiǎn)在于新房要等到房產(chǎn)證拿滿五年才能賣(mài)，到時(shí)候一二級(jí)市場(chǎng)之間不一定還有這幾萬(wàn)元價(jià)差，你可能不賺錢(qián)甚至虧錢(qián)。富裕階層可能是另一種想法，即便五年后房?jī)r(jià)跌了，但五年不買(mǎi)房而租房的租金省了，且這個(gè)地段就算跌可能也不會(huì)跌到哪里去，這里對(duì)投資的估值包含不同的評(píng)估方式。按我一貫的邏輯，由于人口一定流向大城市和發(fā)達(dá)地區(qū)，所以即便在房地產(chǎn)下行周期中，中心城市的核心地段房產(chǎn)或還更能保值，甚至增值。

問(wèn)：今天還沒(méi)買(mǎi)房的中國(guó)家庭要怎么辦？

李迅雷：剛需可以考慮買(mǎi)，但你也要考慮一下機(jī)會(huì)成本。比較一下買(mǎi)房出租的租金和你直接租房子哪個(gè)更便宜，買(mǎi)房還有三四個(gè)點(diǎn)的房貸，最后可能還不如租。當(dāng)然也有很多年輕人說(shuō)結(jié)婚了都沒(méi)有房子有點(diǎn)說(shuō)不過(guò)去，那就買(mǎi)吧。這是觀念選擇，西方人可能覺(jué)得租房也可以結(jié)婚。

如果是房地產(chǎn)投資，那就一點(diǎn)，要注意布局。投資人口集中度會(huì)進(jìn)一步提高的地方，不要去人口會(huì)大量減少的地方。雖然房地產(chǎn)最近表現(xiàn)不好，但拉長(zhǎng)時(shí)間看一直是跑贏A股的。回顧歷史，不僅A股跑不贏房地產(chǎn)，全世界大部分股市都跑不贏當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)。這背后城市化、土地增值、人口增加都對(duì)房?jī)r(jià)起到基礎(chǔ)推動(dòng)作用。

前面提到的核心資產(chǎn)也可以配置，但股市風(fēng)險(xiǎn)比較大。如果接受不了這種風(fēng)險(xiǎn)或者本來(lái)就沒(méi)有很高的預(yù)期收益率，可以考慮年化利率2.5%以上的大額存單，那是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的中樞。黃金也可以繼續(xù)配置，但它不能作為核心資產(chǎn)，只是一個(gè)避險(xiǎn)或保值工具。

問(wèn)：哪類公司可以被看作核心資產(chǎn)？

李迅雷：核心資產(chǎn)是相對(duì)的。最初構(gòu)成美國(guó)道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的30家公司，現(xiàn)在沒(méi)有一個(gè)在里面。變化一直在發(fā)生。原來(lái)石油、超市是核心資產(chǎn)，后來(lái)是石油、銀行，再后面是互聯(lián)網(wǎng)和高科技。

中國(guó)很多產(chǎn)業(yè)集中度不夠高、頭部公司的市場(chǎng)份額還不夠高，所以可以考慮行業(yè)最頭部的公司。需要注意的是，中國(guó)不少產(chǎn)業(yè)最頭部公司是央企，它們主要業(yè)務(wù)在國(guó)內(nèi)，海外收入占比較低。所以我覺(jué)得核心資產(chǎn)除了看它在國(guó)內(nèi)份額，還要看它的海外份額和全球競(jìng)爭(zhēng)力排名是否能適應(yīng)時(shí)代變化。

城市化、土地增值、人口增加都對(duì)房?jī)r(jià)起到基礎(chǔ)推動(dòng)作用。圖/視覺(jué)中國(guó)

問(wèn)：茅臺(tái)還算不算核心資產(chǎn)？

李迅雷：應(yīng)該還算，畢竟是白酒龍頭。而且整個(gè)市場(chǎng)就這么大，按照官方價(jià)格還是買(mǎi)不到。

問(wèn)：之前地產(chǎn)上漲帶來(lái)的財(cái)富效應(yīng)增加消費(fèi)信心，現(xiàn)在也有人說(shuō)隨著房?jī)r(jià)跌、買(mǎi)房預(yù)期減弱，手里的余錢(qián)有機(jī)會(huì)拉動(dòng)消費(fèi)。

李迅雷：有這可能，但需要一段時(shí)間的消化。現(xiàn)在不少人還陷入房?jī)r(jià)下跌的痛苦當(dāng)中，有心理落差，等慢慢淡化才可能增加消費(fèi)。其實(shí)世界上沒(méi)有賣(mài)不掉的東西，只要價(jià)格到位。房子的特別之處在于它不像股票可以連續(xù)交易，而是單個(gè)討價(jià)還價(jià)，這樣房主很容易舍不得，然后就被套住。

人性一直如此，大家很難意識(shí)到當(dāng)下要更多考慮如何減虧。當(dāng)年買(mǎi)自己買(mǎi)不起的東西也一樣。想買(mǎi)的時(shí)候沒(méi)錢(qián)，有錢(qián)了以后資產(chǎn)價(jià)格又上去了。人要用超越周期的思想去思考問(wèn)題。

問(wèn)：像你說(shuō)的，這是人性的弱點(diǎn)。

李迅雷：我自己就有個(gè)很典型的視野不夠超前的例子。1997年我在原君安證券工作的時(shí)候，買(mǎi)了輛40萬(wàn)元的進(jìn)口車。我超前的地方在于那個(gè)年代買(mǎi)進(jìn)口車而不是國(guó)產(chǎn)車，因?yàn)橄M(fèi)升級(jí)、日元升值背景下，進(jìn)口車更保值。后來(lái)這車漲到50萬(wàn)元，等于我增值20%。

不夠超前的地方在于我買(mǎi)了車而不是房子，當(dāng)時(shí)房?jī)r(jià)總是高開(kāi)低走，即二手房?jī)r(jià)格總是低于一手房，而人一般都是追漲殺跌。我的車后來(lái)20萬(wàn)元賣(mài)掉了，但如果那40萬(wàn)元在深圳買(mǎi)房，現(xiàn)在可能變成1000萬(wàn)元。這是我的誤判，但當(dāng)時(shí)大家都不看好房地產(chǎn)。

但我后來(lái)到了上海，2000年在浦東買(mǎi)房了。所以也不能說(shuō)我一點(diǎn)眼光都沒(méi)有，是吧？

問(wèn)：你認(rèn)為現(xiàn)在人們應(yīng)該建立怎樣的投資回報(bào)預(yù)期？

李迅雷：要尊重常識(shí)，認(rèn)清楚現(xiàn)在所處的位置。就股市來(lái)說(shuō)，普通人還是要降低投資回報(bào)的預(yù)期，不能總是停留在高回報(bào)率的幻覺(jué)里。

降低預(yù)期非常重要。我覺(jué)得現(xiàn)在能有3%左右穩(wěn)定回報(bào)率已經(jīng)不錯(cuò)了。沒(méi)有必要非要跑贏什么，更沒(méi)必要跑贏“印鈔機(jī)”，也就是M2（廣義貨幣）規(guī)模增速。

人群的差距，有的變大，有的變小

問(wèn)：最近，你多次呼吁關(guān)注“有效需求不足”，你看到了什么變化？

李迅雷：我去年11月發(fā)了篇文章，叫《經(jīng)濟(jì)收縮下的乘數(shù)效應(yīng)如何應(yīng)對(duì)？》，里面講到了有效需求不足。后來(lái)我看到中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議將“有效需求不足”放到了中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨六大困難的第一條，中央財(cái)辦有關(guān)負(fù)責(zé)人士解讀時(shí)講，“有效需求不足”同時(shí)包括投資需求和消費(fèi)需求不足。中央文件也明確說(shuō)過(guò)讓消費(fèi)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起基礎(chǔ)性作用，投資在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起關(guān)鍵性作用。

我認(rèn)為在投資和消費(fèi)者兩個(gè)內(nèi)需方面，尤其要關(guān)注有效的消費(fèi)需求不足問(wèn)題，背后是中國(guó)居民可支配收入占GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）的比重偏低。現(xiàn)在依據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局抽樣調(diào)查的統(tǒng)計(jì)估算，中國(guó)大約是44%，美國(guó)占75%左右，日本占70%左右，印度占80%左右，全球平均水平則約60%。中低收入群體作為消費(fèi)主體，在全社會(huì)收入和財(cái)富中的占比可能也偏低。再加上杠桿率增加，造成了宏觀數(shù)據(jù)變化和微觀個(gè)體感受之間的不平衡。為此，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出，要“增加城鄉(xiāng)居民收入，擴(kuò)大中等收入群體規(guī)模，優(yōu)化消費(fèi)環(huán)境”。

我2009年有篇文章專門(mén)講321國(guó)道。這是條非常值得紀(jì)念的道路，它從成都出發(fā)，經(jīng)過(guò)內(nèi)江、瀘州、貴陽(yáng)、桂林、梧州、肇慶至廣州，綿延2000多公里，橫跨四省，基本是中國(guó)西部農(nóng)民工向珠三角地區(qū)的打工遷移之路。他們讓廣東成為中國(guó)GDP第一大省、制造業(yè)第一大省。多少人在單調(diào)的流水線上連續(xù)工作，成就了一批企業(yè)家。

每年春節(jié)這些人又騎著摩托車，浩浩蕩蕩返鄉(xiāng)，一路上各地政府維護(hù)秩序、建供水站。但其實(shí)整體上看，這些勞動(dòng)者所獲得的回報(bào)很少。我當(dāng)時(shí)在文章里說(shuō)應(yīng)該在321國(guó)道上立碑，紀(jì)念那些曾經(jīng)改變中國(guó)命運(yùn)的農(nóng)民工。

問(wèn)：對(duì)于縮小收入差距、增加消費(fèi)，你有什么建議？

李迅雷：有不少渠道可以縮小收入差距。一是財(cái)政支出可以向中低收入群體傾斜，更多用在民生領(lǐng)域，并且轉(zhuǎn)移支付根據(jù)人口流動(dòng)變化做相應(yīng)調(diào)整。二是地方政府現(xiàn)在財(cái)權(quán)和事權(quán)不對(duì)稱，建議部分事權(quán)由中央政府承擔(dān)。三是加強(qiáng)對(duì)高收入群體的有效征稅、提高高端消費(fèi)商品的消費(fèi)稅，同時(shí)減稅降費(fèi)也多向居民部門(mén)傾斜。四是發(fā)展社會(huì)慈善事業(yè)，鼓勵(lì)高收入者擔(dān)負(fù)社會(huì)責(zé)任。

收入上去了，自然會(huì)增加消費(fèi)意愿。居民的消費(fèi)就是企業(yè)的收入，這樣企業(yè)也有意愿擴(kuò)大投資，滿足日益增長(zhǎng)的消費(fèi)需求。

早期通過(guò)投資拉動(dòng)消費(fèi)和經(jīng)濟(jì)的效果是很明顯的，但投資到了一定程度就是過(guò)剩，進(jìn)而可能扭曲結(jié)構(gòu)，拉低效率。2009年我寫(xiě)了篇《高速公路：通向繁華還是荒涼》，以貴州為例指出當(dāng)?shù)馗咚俟芬?guī)劃里程已經(jīng)超過(guò)日本全國(guó)，這樣的必要性有多大？現(xiàn)在國(guó)家財(cái)政支出方面已經(jīng)越來(lái)越嚴(yán)格，不僅要求地方政府化債，而且要提高財(cái)政支出的效率，比如嚴(yán)格限制新建非民生類項(xiàng)目。

問(wèn)：你建議過(guò)要大力發(fā)展服務(wù)業(yè)，能解釋一下其中的邏輯嗎？

李迅雷：一般是服務(wù)業(yè)在GDP中占比增加1個(gè)百分點(diǎn)、可以新增200萬(wàn)左右人口的就業(yè)。制造業(yè)拉動(dòng)1個(gè)百分點(diǎn)GDP，大概只能帶來(lái)50萬(wàn)就業(yè)。服務(wù)業(yè)發(fā)達(dá)的地方，通常就業(yè)機(jī)會(huì)就多，美國(guó)服務(wù)業(yè)貢獻(xiàn)84%的總就業(yè)。而且服務(wù)業(yè)不像制造業(yè)等需用到各種專業(yè)設(shè)備，很多時(shí)候就是一群人為彼此服務(wù)，相互創(chuàng)造收入。

它們包括金融、地產(chǎn)、交通運(yùn)輸和倉(cāng)儲(chǔ)、研發(fā)、信息服務(wù)等生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)，和最常說(shuō)的消費(fèi)性服務(wù)業(yè)。美國(guó)服務(wù)業(yè)的平均薪酬大約是中國(guó)的5倍，如果服務(wù)業(yè)增加值占GDP比重從目前的54%提高到65%，估計(jì)中國(guó)新增就業(yè)可以大幅增加。

問(wèn)：既然國(guó)內(nèi)還有大量的消費(fèi)需求沒(méi)有被滿足，為什么那么多企業(yè)選擇出海而不是做國(guó)內(nèi)生意？

李迅雷：國(guó)內(nèi)太卷了，只能出去找利潤(rùn)。

問(wèn)：房地產(chǎn)、土地、地方政府之間的關(guān)系在過(guò)去幾十年里深度綁定，也共同承受壓力，有哪些地方在你看來(lái)比較好地應(yīng)對(duì)當(dāng)前復(fù)雜局面？

李迅雷：我覺(jué)得杭州、蘇州在吸引人口流入和招商引資方面都不錯(cuò)。2017年開(kāi)始西安“搶人”很成功，本來(lái)一個(gè)人口凈流出的省會(huì)城市，現(xiàn)在已經(jīng)完全扭轉(zhuǎn)了。所以西安房?jī)r(jià)表現(xiàn)就比鄭州高很多。

問(wèn)：你長(zhǎng)期關(guān)注人口結(jié)構(gòu)，最近看到什么變化嗎？

李迅雷：總和生育率，即表示一位女性一生生育多少孩子的指標(biāo)，現(xiàn)在沒(méi)有恢復(fù)到疫情前的水平，這是一個(gè)需要深度思考的問(wèn)題。而且不止城市，這兩年農(nóng)村青年生育意愿也在降低。但按照過(guò)去邏輯，收入越低的地方生育率應(yīng)該越高。

問(wèn)：大家都在用抖音、快手了。

李迅雷：我認(rèn)為信息傳播的高度發(fā)達(dá)和交通網(wǎng)絡(luò)的便捷導(dǎo)致城鄉(xiāng)之間生活觀念差距的縮小，這種縮小的程度遠(yuǎn)超收入差距的縮小。短視頻的普及對(duì)農(nóng)村生育意愿起到一定的影響。即便你不讀書(shū)，總看得懂視頻里城市生活、別人生活的樣子，看得懂全球最現(xiàn)代化城市的車水馬龍和生活狀態(tài)。這時(shí)候你再想想能不能讓自己孩子過(guò)上現(xiàn)代化的生活，有些人做出了選擇。

給年輕人的建議：任何時(shí)候都不要趨同

問(wèn)：你20世紀(jì)90年代就開(kāi)始寫(xiě)文章，那時(shí)就在思考金融對(duì)國(guó)計(jì)民生的價(jià)值嗎？

李迅雷：當(dāng)時(shí)哪有那么高的覺(jué)悟。當(dāng)時(shí)就是覺(jué)得電視上、報(bào)紙上的股評(píng)家怎么都在亂說(shuō)，而且亂說(shuō)還有那么大的聽(tīng)眾市場(chǎng)。所以我在還沒(méi)去君安證券的時(shí)候就給報(bào)紙寫(xiě)文章，講一些證券市場(chǎng)的基本常識(shí)和教科書(shū)上的估值方法，去擊碎一些所謂的市場(chǎng)共識(shí)。比如那時(shí)候股東都希望公司送股，但從邏輯上送股不會(huì)增加股東權(quán)益，更多是個(gè)數(shù)字游戲。

問(wèn)：你先后擔(dān)任過(guò)三家券商研究所所長(zhǎng)，又都在任內(nèi)辭去管理職務(wù)、專心研究，為什么？

李迅雷：我更認(rèn)為自己是學(xué)者。之前做三家研究所所長(zhǎng)的時(shí)候，我更多扮演管理者的角色，但后來(lái)發(fā)現(xiàn)客戶其實(shí)更多把我當(dāng)作一名學(xué)者。所以2008年我就決定不能再做管理者了。除了因?yàn)槲冶旧砀矚g做研究，還因?yàn)榭陀^上管理者的折舊很高，可替代性很強(qiáng)，而研究者可以不斷積累知識(shí)，實(shí)現(xiàn)自我增值。

既然作為學(xué)者，我認(rèn)為職責(zé)之一是根據(jù)自己的知識(shí)和基于客觀事實(shí)去發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，然后發(fā)出善意提醒，不去歌頌或者迎合什么。這有點(diǎn)像醫(yī)生，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題、找到病灶、解決問(wèn)題。我覺(jué)得學(xué)者也應(yīng)該這樣。

問(wèn)：這么多年，有沒(méi)有遺憾的地方？

李迅雷：可能是作為學(xué)者，沒(méi)有太做到知行合一，比如沒(méi)有加杠桿買(mǎi)房，也沒(méi)有創(chuàng)業(yè)或者從研究向投資轉(zhuǎn)型。但反過(guò)來(lái)想，如果我創(chuàng)業(yè)或者去投資，可能心態(tài)比其他人更浮躁，或?qū)е峦顿Y失敗。那也沒(méi)有機(jī)會(huì)再在這里和你們討論了。

寫(xiě)文章還是相對(duì)簡(jiǎn)單的，因?yàn)榛谡_的邏輯，我那些判斷基本都能慢慢兌現(xiàn)。我寫(xiě)過(guò)篇文章叫《相信邏輯還是相信大數(shù)據(jù)》。有人說(shuō)當(dāng)然相信大數(shù)據(jù)了，我說(shuō)還是相信邏輯。大數(shù)據(jù)會(huì)出現(xiàn)偏差，但邏輯不會(huì)。

問(wèn)：如果有機(jī)會(huì)對(duì)年輕時(shí)候的自己帶一句話，你會(huì)回到哪一年對(duì)自己說(shuō)什么？

李迅雷：我想可能會(huì)告訴30歲左右的自己，多花點(diǎn)時(shí)間研究全球的資本市場(chǎng)，包括中國(guó)香港特區(qū)和臺(tái)灣地區(qū)股市，多讀一些中國(guó)古今中外的書(shū)，算一下20年、30年后中國(guó)GDP大概體量是多少，認(rèn)識(shí)到一個(gè)新興市場(chǎng)的特征是什么，并購(gòu)或者高退市門(mén)檻對(duì)估值的影響，那我肯定會(huì)選擇做投資。那時(shí)候我還是太淺薄了，沒(méi)有超前認(rèn)知。但人生是不能夠重復(fù)的。

問(wèn)：有沒(méi)有對(duì)年輕人的建議？

李迅雷：現(xiàn)在的年輕人肯定比我厲害。我覺(jué)得自己還是太淺薄了，自認(rèn)無(wú)論知識(shí)面還是學(xué)習(xí)能力，都比不過(guò)現(xiàn)在的年輕人，尤其在信息爆炸的時(shí)代，有太多東西需要去學(xué)習(xí)。

現(xiàn)在，很少有像我這么老的研究員去基金公司路演了，而且大家還都很愿意聽(tīng)我講，我覺(jué)得無(wú)非是我經(jīng)驗(yàn)相對(duì)多一點(diǎn)，也在不斷適應(yīng)、理解時(shí)代的變化。

如果我在宏觀研究方面還算有一點(diǎn)成果的話，最初可能也是因?yàn)?993年很少有像我這樣的研究生愿意寫(xiě)文章，我很幸運(yùn)，寫(xiě)的東西容易被大家讀到。這種成功有點(diǎn)像余華講的，“假如晚兩年寫(xiě)小說(shuō)，現(xiàn)在我還在拔牙”。

所以，我想對(duì)于年輕人來(lái)講，一要自信，二要尋找差異化的機(jī)會(huì)，不要趨同，任何時(shí)候都不要趨同。