銀行投行新思路：產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs 全鏈條業(yè)務(wù)

黨的二十大報(bào)告提出，要構(gòu)建高質(zhì)量發(fā)展的區(qū)域經(jīng)濟(jì)布局和國(guó)土空間體系。我國(guó)產(chǎn)業(yè)園區(qū)是產(chǎn)城融合的著力點(diǎn)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的重要推動(dòng)力。商業(yè)銀行投行部門應(yīng)加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，構(gòu)建起產(chǎn)業(yè)園區(qū)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）全生命周期的金融服務(wù)體系，打造“資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)—設(shè)立發(fā)行—擴(kuò)募運(yùn)營(yíng)”全流程一體化的投行服務(wù)。本文圍繞產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs探討全鏈條的銀行投行服務(wù)策略及案例，并提出相關(guān)建議，以期為銀行投行開拓業(yè)務(wù)新思路提供參考。

REITs對(duì)于盤活產(chǎn)業(yè)園區(qū)意義重大

改革開放以來(lái)，我國(guó)產(chǎn)業(yè)園區(qū)伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展，產(chǎn)業(yè)園區(qū)已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的重要引擎，為科技創(chuàng)新培育、產(chǎn)業(yè)集群建設(shè)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)全方位的貢獻(xiàn)。在新時(shí)代，產(chǎn)業(yè)園區(qū)作為創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)發(fā)展戰(zhàn)略和支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要載體，在孵化新興產(chǎn)業(yè)和支持中小微企業(yè)發(fā)展方面發(fā)揮著日益重要的作用。近年來(lái)，中央高度重視產(chǎn)業(yè)園區(qū)發(fā)展，陸續(xù)出臺(tái)了一系列支持文件（見表1）。

我國(guó)產(chǎn)業(yè)園區(qū)規(guī)模龐大，已成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的助推器。目前我國(guó)擁有15000多個(gè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)，數(shù)量位居世界第二，產(chǎn)業(yè)園區(qū)對(duì)全國(guó)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)已超過(guò)30%。截至2022年末，國(guó)家級(jí)開發(fā)區(qū)共694家，貢獻(xiàn)的生產(chǎn)總值占全國(guó)22.4%以上。其中，國(guó)家級(jí)經(jīng)開區(qū)230家、國(guó)家級(jí)高新區(qū)177家、海關(guān)特殊監(jiān)管區(qū)170家、邊/跨境合作區(qū)19家、其他類型開發(fā)區(qū)98家。

產(chǎn)業(yè)園區(qū)是重資產(chǎn)行業(yè)，開發(fā)運(yùn)營(yíng)資金投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)，受政策、產(chǎn)業(yè)發(fā)展周期的影響較大。投融資渠道不完善制約了產(chǎn)業(yè)園區(qū)高質(zhì)量發(fā)展，園區(qū)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高，融資渠道單一，整體融資能力較弱。在經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，園區(qū)企業(yè)需要從開發(fā)商向資產(chǎn)管理運(yùn)營(yíng)商轉(zhuǎn)型、從杠桿經(jīng)營(yíng)向經(jīng)營(yíng)杠桿轉(zhuǎn)型、從重資產(chǎn)向輕重并舉模式轉(zhuǎn)型、從規(guī)模擴(kuò)張向產(chǎn)業(yè)投資孵化和運(yùn)營(yíng)品牌輸出轉(zhuǎn)型。

產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs可以盤活資產(chǎn)、降低資產(chǎn)負(fù)債率、豐富融資渠道，解決產(chǎn)業(yè)園區(qū)的資金缺口問(wèn)題，可有效打通園區(qū)“投融管退”全生命周期鏈條，打造可持續(xù)性的運(yùn)營(yíng)模式，實(shí)現(xiàn)園區(qū)建設(shè)開發(fā)運(yùn)營(yíng)管理的閉環(huán)滾動(dòng)開發(fā)跨越式發(fā)展。

產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs蓬勃發(fā)展，截至2023年9月末，市場(chǎng)累計(jì)發(fā)行18單產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs，規(guī)模285.48億元，其中，基礎(chǔ)設(shè)施公募REITs9單，規(guī)模195.96億元；交易所類REITs8單，規(guī)模110.28億元；銀行間類REITs—ABN1單，規(guī)模7.2億元，REITs市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展打通了成熟期園區(qū)資產(chǎn)的退出途徑。

銀行投行開展產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)的三大核心產(chǎn)品

布局產(chǎn)業(yè)園區(qū)金融是商業(yè)銀行服務(wù)“國(guó)之大者”的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，商業(yè)銀行要在盤活存量資產(chǎn)、新增基礎(chǔ)設(shè)施投資中發(fā)揮更為積極的作用。商業(yè)銀行投行部門應(yīng)加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，構(gòu)建起產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全生命周期的金融服務(wù)體系，從產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款、資產(chǎn)證券化承銷、并購(gòu)金融三大核心產(chǎn)品入手，助力產(chǎn)業(yè)園區(qū)“募、投、管、退”良性循環(huán)，打造“資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)-設(shè)立發(fā)行-擴(kuò)募運(yùn)營(yíng)”全流程一體化的投行服務(wù)。

一是產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款。在新型城鎮(zhèn)化的背景下，產(chǎn)城融合是產(chǎn)業(yè)園區(qū)轉(zhuǎn)型發(fā)展的新趨勢(shì)。2015年7月，國(guó)家發(fā)展改革委辦公廳發(fā)布《關(guān)于開展產(chǎn)城融合示范區(qū)建設(shè)有關(guān)工作的通知》（發(fā)改辦地區(qū)〔2015〕1710號(hào)），要求各地依托現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)園區(qū)，按照產(chǎn)城融合發(fā)展的理念，加快產(chǎn)業(yè)園區(qū)從單一的生產(chǎn)型園區(qū)經(jīng)濟(jì)向綜合型城市經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。2021年3月，《中華人民共和國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》指出，堅(jiān)持產(chǎn)城融合，完善郊區(qū)新城功能，實(shí)現(xiàn)多中心、組團(tuán)式發(fā)展。在產(chǎn)城融合的理念下，產(chǎn)業(yè)園區(qū)將形成“以城促產(chǎn)、以產(chǎn)興城、產(chǎn)城互融”的新發(fā)展模式。

在REITs資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)環(huán)節(jié)，商業(yè)銀行投行部門可采用產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款進(jìn)行產(chǎn)業(yè)園區(qū)Pre-REITs資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)，為優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)方引入低成本銀行債權(quán)資金，助力產(chǎn)業(yè)園區(qū)的孵化建設(shè)及運(yùn)營(yíng)，提升資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)收益率，同時(shí)提前鎖定標(biāo)的資產(chǎn)將為商業(yè)銀行帶動(dòng)后續(xù)產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs承銷、投資及托管等業(yè)務(wù)，提高銀行的綜合收益。

商業(yè)銀行產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款是向從事產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)運(yùn)營(yíng)企業(yè)發(fā)放的，用于產(chǎn)業(yè)園區(qū)的開發(fā)建設(shè)、經(jīng)營(yíng)、升級(jí)改造和債務(wù)性資金置換及組合優(yōu)化的（銀團(tuán)）貸款。為積極踐行商業(yè)銀行服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款的客戶群體應(yīng)為產(chǎn)業(yè)方，可以滿足產(chǎn)業(yè)客戶發(fā)行產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs前期培育階段的融資需求。項(xiàng)目須位于國(guó)家發(fā)展改革委確定的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)集群，或《中國(guó)開發(fā)區(qū)審核公告目錄（2018年版）》確定的開發(fā)區(qū)范圍內(nèi)，優(yōu)先支持產(chǎn)城融合示范區(qū)項(xiàng)目。產(chǎn)城融合（銀團(tuán)）貸款期限可達(dá)10年，融資額度可達(dá)項(xiàng)目總投資金額的80%，還款方式較為靈活，償債資金來(lái)源包括但不限于REITs募集資金、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流和其他合法收入。該類貸款一些商業(yè)銀行已有百億級(jí)規(guī)模，并有持續(xù)新增，如浦發(fā)銀行、民生銀行等，結(jié)合銀團(tuán)貸款模式，將其作為重點(diǎn)投行產(chǎn)品。

二是資產(chǎn)證券化承銷。長(zhǎng)期以來(lái)，商業(yè)銀行積累了豐富的基建項(xiàng)目信貸經(jīng)驗(yàn)，對(duì)REITs的底層資產(chǎn)產(chǎn)業(yè)園區(qū)更為了解。作為銀行間資產(chǎn)支持票據(jù)的持牌承銷機(jī)構(gòu)，在REITs設(shè)立環(huán)節(jié)商業(yè)銀行投行部門應(yīng)加大產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs證券化承銷力度，充分發(fā)揮商業(yè)銀行的資源稟賦和“商行+投行”體系優(yōu)勢(shì)，為銀行間市場(chǎng)REITs健康發(fā)展貢獻(xiàn)力量。

銀行間市場(chǎng)具有公開、公平、公正、誠(chéng)信的自律管理體系，2021年中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)正式推出銀行間類REITs。銀行間類REITs，即不動(dòng)產(chǎn)信托資產(chǎn)支持票據(jù)，是指發(fā)起機(jī)構(gòu)以不動(dòng)產(chǎn)項(xiàng)目公司股權(quán)和債權(quán)（如有）作為底層資產(chǎn)發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。銀行間類REITs產(chǎn)品具有如下優(yōu)勢(shì)：（1）降低資產(chǎn)負(fù)債率。將高負(fù)債項(xiàng)目轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金和金融資產(chǎn)，引入權(quán)益型資金償還存量債務(wù)，有助于企業(yè)降低財(cái)務(wù)杠桿，減少財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。雙SPV結(jié)構(gòu)引入有限合伙企業(yè)，有限合伙企業(yè)實(shí)際控制并管理項(xiàng)目公司，可根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際情況靈活安排并設(shè)計(jì)特定條款，滿足融資人的多元化需求。（2）融資規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著。銀行間類REITs可有效盤活大型基礎(chǔ)設(shè)施、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、商業(yè)物業(yè)等占用大量資金的不動(dòng)產(chǎn)資產(chǎn)。相比公募REITs和交易所類REITs，銀行間類REITs LTV（Loan to Value Ratio）比率理論上限可趨于100%，企業(yè)融資規(guī)模優(yōu)勢(shì)顯著。（3）降低企業(yè)融資成本。銀行間市場(chǎng)是全國(guó)市場(chǎng)化資金的主陣地，豐富多元的投資人群體有助于降低發(fā)行利率。同時(shí)，銀行間市場(chǎng)投資人體量較大，對(duì)于REITs產(chǎn)品一級(jí)和二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格可起到穩(wěn)定器的作用。

三是并購(gòu)金融。商業(yè)銀行投行部門可以通過(guò)并購(gòu)金融在REITs資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)、設(shè)立發(fā)行、擴(kuò)募運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)構(gòu)建產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全生命周期融資新生態(tài)。

首先，在公募REITs資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)環(huán)節(jié)，商業(yè)銀行投行部門可以為產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs發(fā)放并購(gòu)貸款，用于產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)的收購(gòu)。并購(gòu)貸款的作用是為基金提供外部融資，當(dāng)并購(gòu)貸款利率低于凈現(xiàn)金流分派率時(shí)，從投資者的角度，可以增厚基金投資收益；從原始權(quán)益人的角度，有助于提升基金份額的認(rèn)購(gòu)價(jià)格，從而間接提升融資規(guī)模。

杠桿融資對(duì)于REITs至關(guān)重要。REITs的強(qiáng)制分紅要求每年90%以上的凈收入分配給股東或受益人，導(dǎo)致REITs本身現(xiàn)金留存極少，在資產(chǎn)收購(gòu)或擴(kuò)張階段，運(yùn)用外部杠桿融資對(duì)于REITs而言資金來(lái)源更靈活，可提高其流動(dòng)性。在REITs的資本結(jié)構(gòu)方面，一些金融理論文獻(xiàn)進(jìn)行過(guò)深入研究，例如：在REITs發(fā)展初期，外部管理模式下傾向使用更高的財(cái)務(wù)杠桿（Brown and Riddiough，2003）；經(jīng)驗(yàn)豐富的REITs管理人會(huì)在周期變化的過(guò)程中靈活調(diào)整財(cái)務(wù)杠桿比率以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)（Pavlov，2016）。在REITs海外成熟市場(chǎng)，一些國(guó)家不對(duì)REITs杠桿率進(jìn)行限制，如美國(guó)、日本、英國(guó)、澳大利亞等；一些地區(qū)和國(guó)家對(duì)于REITs杠桿率的設(shè)定則較為寬松，如中國(guó)香港、新加坡上限可達(dá)50%。

根據(jù)《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》的規(guī)定，“基礎(chǔ)設(shè)施基金直接或間接對(duì)外借入款項(xiàng)的，基金總資產(chǎn)不得超過(guò)基金凈資產(chǎn)的140%，其中用于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目收購(gòu)的借款金額不得超過(guò)基金凈資產(chǎn)的20%”，即公募REITs杠桿率上限為28.57%。公募REITs可以借助外部杠桿來(lái)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的收購(gòu)，商業(yè)銀行投行部門可通過(guò)并購(gòu)貸款業(yè)務(wù)積極參與。

其次，在公募REITs設(shè)立發(fā)售環(huán)節(jié)，商業(yè)銀行投行部門可以通過(guò)并購(gòu)貸款助力原始權(quán)益人參與戰(zhàn)略配售，原始權(quán)益人通過(guò)并購(gòu)貸款可認(rèn)購(gòu)產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs份額。戰(zhàn)略配售并購(gòu)貸款具有兩大核心作用：一是可以幫助原始權(quán)益人減少參與戰(zhàn)略配售的自有資金占用，二是可以幫助原始權(quán)益人實(shí)現(xiàn)對(duì)已上市優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)的控制權(quán)，使得優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)保留在體內(nèi)“不出表”。根據(jù)《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第2號(hào)——發(fā)售業(yè)務(wù)（試行）》的規(guī)定，“基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目原始權(quán)益人或其同一控制下的關(guān)聯(lián)方參與基礎(chǔ)設(shè)施基金份額戰(zhàn)略配售的比例合計(jì)不得低于本次基金份額發(fā)售數(shù)量的20%”，“參與戰(zhàn)略配售的原始權(quán)益人，可以用現(xiàn)金或者中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他對(duì)價(jià)進(jìn)行認(rèn)購(gòu)”，證監(jiān)會(huì)為原始權(quán)益人參與戰(zhàn)配的資金來(lái)源預(yù)留了較為靈活豐富的空間。

最后，在公募REITs擴(kuò)募運(yùn)營(yíng)環(huán)節(jié)，商業(yè)銀行投行部門可通過(guò)并購(gòu)財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)為產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs在全國(guó)范圍尋找標(biāo)的資產(chǎn)，支持產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs擴(kuò)容。根據(jù)《公開募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金業(yè)務(wù)指引第3號(hào)——新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目（試行）》的規(guī)定，“基礎(chǔ)設(shè)施基金新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的，可以單獨(dú)或同時(shí)以留存資金、對(duì)外借款或者擴(kuò)募資金等作為資金來(lái)源”。商業(yè)銀行應(yīng)發(fā)揮在銀企關(guān)系和業(yè)務(wù)范疇等方面的優(yōu)勢(shì)，通過(guò)并購(gòu)財(cái)務(wù)顧問(wèn)業(yè)務(wù)，助力產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs運(yùn)用外部杠桿實(shí)現(xiàn)適格資產(chǎn)的收購(gòu)，拓寬產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)長(zhǎng)期資金來(lái)源，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs投融資良性循環(huán)。

銀行投行開展產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)的應(yīng)用實(shí)踐

南京生物醫(yī)藥谷2023年度定向資產(chǎn)支持票據(jù)承銷案例

2023年4月，由興業(yè)銀行主承銷的銀行間市場(chǎng)首單產(chǎn)業(yè)園區(qū)類REITs——南京生物醫(yī)藥谷建設(shè)發(fā)展有限公司2023年度第一期定向ABN（科創(chuàng)票據(jù)）發(fā)行，發(fā)行金額7.2億元，期限18年（3+3+3+3+3+3），發(fā)行利率3.9%，入池資產(chǎn)為生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)園。

該項(xiàng)目是銀行間市場(chǎng)首單產(chǎn)業(yè)園區(qū)類REITs-ABN，具有較好的示范效應(yīng)。項(xiàng)目亮點(diǎn)包括：一是降低資產(chǎn)負(fù)債率。集團(tuán)公司發(fā)行銀行間類REITs引入財(cái)務(wù)投資人，實(shí)現(xiàn)權(quán)益融資，有效降低公司資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。二是實(shí)現(xiàn)投資良性循環(huán)。集團(tuán)公司發(fā)行銀行間類REITs將盤活資產(chǎn)收回的資金用于新的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)，形成存量資產(chǎn)和新增投資的良性循環(huán)，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)轉(zhuǎn)型。募集資金全部用于生物醫(yī)藥谷園區(qū)的建設(shè)運(yùn)營(yíng)，支持科技創(chuàng)新企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。三是提升公司資產(chǎn)價(jià)值。銀行間類REITs引入專業(yè)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)，提升了入池資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)管理效率，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)聚集，帶動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值提升。

博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園REITs并購(gòu)金融案例

博時(shí)招商蛇口產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs于2021年5月31日發(fā)行，為市場(chǎng)首批產(chǎn)業(yè)園區(qū)公募REITs項(xiàng)目，基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目是蛇口網(wǎng)谷產(chǎn)業(yè)園的萬(wàn)海大廈及配套商業(yè)項(xiàng)目，該產(chǎn)品引入了招商銀行的并購(gòu)貸款。產(chǎn)品新設(shè)法人實(shí)體SPV公司深圳博海產(chǎn)業(yè)園管理有限責(zé)任公司（以下簡(jiǎn)稱“SPV萬(wàn)海”），SPV萬(wàn)海作為借款申請(qǐng)人向招商銀行投資銀行部申請(qǐng)3億元并購(gòu)貸款，外部借款/基金凈資產(chǎn)為14.4%，比例較低。并購(gòu)貸款用途為SPV萬(wàn)海向招商蛇口支付項(xiàng)目公司（萬(wàn)海）的股權(quán)交易對(duì)價(jià)，擔(dān)保方式為股票質(zhì)押、基建工程項(xiàng)目質(zhì)押及應(yīng)收賬款質(zhì)押。并購(gòu)貸款借款利率為3.5%，期限5年。此項(xiàng)目中并購(gòu)貸款相比公募REITs的存續(xù)期限較短，為減輕還本壓力且最小化對(duì)REITs投資人的現(xiàn)金流截留影響，并購(gòu)貸款采用氣球型還款方式，即在并購(gòu)貸款第三年、第四年每年分別償還本金1%，第五年償還98%的剩余本金。在反向吸收合并完成后，SPV萬(wàn)海滅失，其并購(gòu)貸款債務(wù)由項(xiàng)目公司（萬(wàn)海）承繼。在并購(gòu)貸款到期前，擬采用申請(qǐng)展期、續(xù)貸或通過(guò)擴(kuò)募償還貸款本金等方式處置。

該公募REITs案例中創(chuàng)新引入并購(gòu)貸款作為外部杠桿，為后續(xù)公募REITs的發(fā)行起到示范效應(yīng)。外部杠桿一方面替代基金的權(quán)益性融資即募集資金，促進(jìn)完成了項(xiàng)目公司股權(quán)收購(gòu)；另一方面并購(gòu)貸款3.5%的利率低于項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流分派率，可以形成“正杠桿”效應(yīng)，提高投資人的整體收益率。

國(guó)金中國(guó)鐵建REITs戰(zhàn)略配售案例

國(guó)金中國(guó)鐵建公募REITs于2022年6月21日發(fā)行，該產(chǎn)品在戰(zhàn)略配售環(huán)節(jié)引入了郵儲(chǔ)銀行的并購(gòu)貸款。根據(jù)該項(xiàng)目的《基金合同生效公告》顯示，基金募集總份額為5億份，其中戰(zhàn)略投資者獲配基金份額數(shù)量為3.75億份，占募集總份額比例為75%，在戰(zhàn)略投資者中，原始權(quán)益人中鐵建重慶認(rèn)購(gòu)基金份額數(shù)量為2.55億份，金額24.44億元，占募集總份額比例為51%。

該公募REITs案例中創(chuàng)新引入戰(zhàn)略配售并購(gòu)貸款，為后續(xù)公募REITs發(fā)售起到較好示范效應(yīng)。郵儲(chǔ)銀行向原始權(quán)益人中鐵建重慶提供了7年期的并購(gòu)貸款5億元，作為其參與戰(zhàn)略配售資金的一部分，緩解了其戰(zhàn)略配售的籌資壓力，同時(shí)通過(guò)設(shè)置51%的基金份額持有比例滿足了原始權(quán)益人實(shí)際控制底層優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的目的。

產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)的思考和政策建議

第一，商業(yè)銀行應(yīng)充分重視產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)。在新時(shí)代，產(chǎn)業(yè)園區(qū)是貫徹落實(shí)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展理念、推進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展和構(gòu)建新發(fā)展格局的重要著力點(diǎn)。布局產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)不僅是商業(yè)銀行服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略、支持區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展和產(chǎn)業(yè)集群建設(shè)的責(zé)任擔(dān)當(dāng)，也是商業(yè)銀行開拓新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的重要方向。REITs是強(qiáng)投行屬性產(chǎn)品，商業(yè)銀行投行部門應(yīng)作為產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)的牽頭部門，以產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs證券化承銷為中樞，打通業(yè)務(wù)上下游，打造產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs“資產(chǎn)創(chuàng)設(shè)-設(shè)立發(fā)行-擴(kuò)募運(yùn)營(yíng)”全流程一體化的投行服務(wù)。

第二，商業(yè)銀行應(yīng)加大產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs全鏈條業(yè)務(wù)產(chǎn)品創(chuàng)新力度。REITs證券化承銷是標(biāo)準(zhǔn)化直接融資產(chǎn)品，商業(yè)銀行投行部門應(yīng)在產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs上下游間接融資領(lǐng)域加大產(chǎn)品創(chuàng)新力度，形成差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。一是可以創(chuàng)設(shè)產(chǎn)業(yè)園區(qū)Pre-REITs配套的信貸產(chǎn)品，開通審批流程綠色通道。通過(guò)產(chǎn)業(yè)園區(qū)Pre-REITs信貸產(chǎn)品助力產(chǎn)業(yè)園區(qū)的孵化建設(shè)及運(yùn)營(yíng)，提前鎖定基礎(chǔ)資產(chǎn)，后續(xù)以投行角色承銷銀行間市場(chǎng)REITs或參與公募REITs，形成聯(lián)動(dòng)組合拳，帶動(dòng)銀行投資、托管、監(jiān)管等業(yè)務(wù)落地，提升商業(yè)銀行綜合收益。二是研究產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs場(chǎng)景下并購(gòu)金融的創(chuàng)新融資方案。當(dāng)并購(gòu)貸款作為公募REITs外部杠桿時(shí)，期限相較于公募REITs的存續(xù)期限較短，REITs底層資產(chǎn)項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流相對(duì)薄弱，憑借項(xiàng)目自身現(xiàn)金流難以支持按期還款，未來(lái)需要再融資置換，會(huì)增加再融資風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，在現(xiàn)有商業(yè)銀行授信體系下，大多數(shù)銀行的并購(gòu)貸款需要本金攤還，若貸款每期須攤還較高本金，則會(huì)對(duì)REITs可供分配現(xiàn)金流的持續(xù)穩(wěn)定性造成不利影響。商業(yè)銀行在合規(guī)的前提下，可探索產(chǎn)業(yè)園區(qū)REITs場(chǎng)景下并購(gòu)貸款本金攤還更具彈性的創(chuàng)新模式，例如采用氣球型還本方案，探索易續(xù)貸、置換貸款等信貸模式，降低再融資難度，幫助REITs更好地優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)。

第三，銀行間市場(chǎng)REITs注冊(cè)機(jī)制相關(guān)建議。一是建議交易商協(xié)會(huì)優(yōu)化銀行間類REITs信息披露制度，包括完善銀行間類REITs發(fā)行環(huán)節(jié)信息披露表格體系，制定交易文件等各類參考文本，細(xì)化存續(xù)期間信息披露體系，根據(jù)類REITs大類資產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)特征，出臺(tái)產(chǎn)業(yè)園區(qū)、高速公路等大類資產(chǎn)配套的運(yùn)營(yíng)期間關(guān)注重點(diǎn)，制定差異性、針對(duì)性的底層產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)關(guān)鍵性指標(biāo)，便于不同項(xiàng)目間的橫向?qū)Ρ龋嵘畔⑴兜目衫斫庑院涂勺x性。二是建議交易商協(xié)會(huì)提升銀行間類REITs注冊(cè)發(fā)行便利，包括開辟銀行間類REITs“綠色通道”、專人對(duì)接，對(duì)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目適用優(yōu)化評(píng)議流程。三是建議交易商協(xié)會(huì)加強(qiáng)銀行間類REITs自律管理，出臺(tái)規(guī)范管理費(fèi)率價(jià)格指導(dǎo)范圍，目前交易所類REITs和公募REITs與境外REITs相比，承銷費(fèi)/管理費(fèi)偏低，過(guò)低的費(fèi)率不利于參與機(jī)構(gòu)的資源投入和人才體系建設(shè)，出臺(tái)市場(chǎng)指導(dǎo)價(jià)范圍可以防范市場(chǎng)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，充分調(diào)動(dòng)各方參與積極性，實(shí)現(xiàn)銀行間市場(chǎng)REITs長(zhǎng)期健康發(fā)展。

第四，銀行間市場(chǎng)REITs產(chǎn)品維度相關(guān)建議。一是建議適度放寬銀行間類REITs底層資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)期限和產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模要求，目前公募REITs對(duì)于底層資產(chǎn)的項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)時(shí)間要求為原則上不低于三年，銀行間類REITs可結(jié)合發(fā)起機(jī)構(gòu)主體資質(zhì)、產(chǎn)業(yè)園區(qū)的運(yùn)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)和能力、底層產(chǎn)業(yè)園區(qū)資產(chǎn)的成熟穩(wěn)定性、估值和現(xiàn)金流等方面靈活合理確定運(yùn)營(yíng)年限；二是建議適度優(yōu)化銀行間類REITs募集資金用途，目前公募REITs新政策對(duì)于資金用途要求為小股東退出或補(bǔ)充流動(dòng)資金比例不超過(guò)10%，銀行間類REITs可在合理合規(guī)的前提下優(yōu)化募集資金用途，如放寬小股東退出的投向比例，有利于財(cái)務(wù)投資者的退出，可有效鼓勵(lì)并拉動(dòng)前端更多社會(huì)投資的踴躍參與；三是建議在特殊情景下銀行間類REITs可綜合進(jìn)行估值糾偏，以便更客觀反映資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值，提高發(fā)起機(jī)構(gòu)參與REITs的積極性，目前監(jiān)管規(guī)定采用收益法作為REITs底層項(xiàng)目估值的主要方法，而實(shí)際操作中可能出現(xiàn)因新冠疫情、政府補(bǔ)貼等因素導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)園區(qū)項(xiàng)目估值低于其賬面價(jià)值，從而引發(fā)發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)于合規(guī)性和國(guó)有資產(chǎn)流失的顧慮；四是建議簡(jiǎn)化銀行間類REITs產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)、推進(jìn)減稅降費(fèi)，在境內(nèi)REITs實(shí)踐中存在股債結(jié)構(gòu)搭建，主要通過(guò)反向吸并、分紅減資等方式實(shí)現(xiàn)債務(wù)引入，以實(shí)現(xiàn)節(jié)稅和避免資金沉淀，該類操作難度大、流程長(zhǎng)，建議相關(guān)部門研究出臺(tái)稅收優(yōu)惠政策，免征REITs項(xiàng)目公司企業(yè)所得稅，實(shí)現(xiàn)“稅收中性”，減少股債搭建的交易風(fēng)險(xiǎn)和資產(chǎn)重組時(shí)間，推動(dòng)REITs長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展，激發(fā)市場(chǎng)活力。

（張成為華夏銀行投資銀行部債券承銷處副處長(zhǎng)。本文編輯/王茅）