地產巨頭如何化解債務壓力？

張云　王穎

3月伊始，房地產公司頻頻拉響債務警報。

3月初，此前曾喊出“活下去”的地產龍頭萬科，因債務展期風波引發了“股債雙殺”。

3月12日，市場消息稱，另一地產巨頭碧桂園面臨債券違約。多位債權人對外稱，碧桂園發行的“H1碧地01”債券到期未能支付全部利息。碧桂園隨后承認由于銷售恢復不達預期，資金調撥面臨壓力，導致0.96億元利息資金未能全額兌付。該公司表示，根據債券合同，公司享有30個交易日寬限期，公司將在寬限期內盡最大努力籌措資金。

國家金融與發展實驗室今年3月發布的《房地產金融》報告顯示，2023年房企境內外發行的信用債整體規模實現了雙降，但待還余額微增。房企境內外存續待還信用債規模將近3萬億元。其中，2024年新增到期的境內債規模為2992億元。

處于風暴眼中的地產企業，在銷售與融資兩端受阻，現金流也備受考驗。它們能否等來“援手”，如何展開自救，成為市場關注的焦點。

事實上，2022年以來，房地產利好政策密集出臺。

2022年11月，央行、原銀保監會出臺十六條措施支持房地產市場平穩健康發展。當月，證監會亦決定在股權融資方面調整優化以支持房地產市場。至此，信貸、債券、股權三個融資渠道“三箭齊發”，房地產融資“開閘”。

2023年中央經濟工作會議明確提出，積極穩妥化解房地產風險，一視同仁滿足不同所有制房地產企業的合理融資需求。

2024年伊始，住房和城鄉建設部、國家金融監管總局聯合發布《關于建立城市房地產融資協調機制的通知》，要求各地提出可以給予融資支持的房地產項目名單，向本行政區域內金融機構推送。

地產公司也在積極自救，多家地產公司通過處置優質資產、發行REITs（不動產投資信托基金）、經營性物業貸款、促銷賣房等方式籌集資金。3月20日，萬科發布公告稱，獲得興業銀行14億元借款用以償還貸款和債務。此前不久，萬科還申報了多個REITs產品進行融資。

有分析人士向《財經》表示，拓寬融資渠道對解決房地產企業債務危機的貢獻有限，借新還舊不可持續，提振銷售收入才是解決危機最重要的可行路徑。

償債高峰將至

房企債務警報始于一則萬科正尋求債務展期消息。3月初有市場消息稱，萬科正密集拜會債權人以商討債務展期事宜，債權人主要為保險公司，雙方商談的結果是萬科遭拒。

相關消息導致萬科股債波動加大，但該公司并未正面回應，僅發布了數則境內外債券的正常付息公告，以及兩則債券臨時停牌公告。“21萬科04”與“22萬科06”都曾因為債券價格波動而觸發臨時停牌。

市值超千億元的萬科股債波動為何加大？其背后的債務規模到底有多大？

Wind（萬得）數據顯示，截至3月14日（下同），萬科全球債務進行穿透后，境內存續債務為640.16億元，境外存續債務為25.95億美元（約合186.56億元人民幣），因此，萬科境內外存續債務合計約為826.72億元。

2023年三季報顯示，萬科擁有1036.80億元的貨幣資金，期末現金及現金等價物余額有1012.44億元。有市場分析人士表示，萬科財務報表上的現金并不代表母公司直接控制的現金數額，有部分項目公司的現金，母公司無法直接動用，因此不能認為報表現金流數據能足額覆蓋存續債務。

從債務期限上看，萬科的境內債務剩余期限中，1年以內到期債務占比約為38.59%，金額為241.05億元；1年-3年期債務占比為59.57%，金額為372.16億元；剩余約1.84%的債務為3年-5年期債務，金額約為11.5億元。

境外債務剩余期限中，占比最高的為3年-5年期債務，占比58.31%，金額約為10億美元；其次是5年-7年期債務，占比17.49%，金額約為3億美元；1年以內到期債務占比16.62%，金額約為2.85億美元；剩余占比最小的是1年-3年期債務，占比約為7.58%，金額約1.3億美元左右。

從還債壓力的角度來看，Wind數據顯示，萬科未來12個月（即短期）境內債務兌付高峰將出現在2025年2月，當月兌付本息合計約為51.49億元；長期兌付壓力也出現在2025年，當年兌付本息合計約為341.56億元。

萬科未來12個月境外債務兌付高峰出現在今年6月，當月兌付本息合計約為7400萬美元；長期兌付壓力將出現在2027年，當年兌付本息合計約為1.5億美元。由此可見，萬科的境內外兌付高峰尚未出現，更嚴峻的考驗還在路上。

除了萬科，其他行業頭部公司也面臨不小的債務壓力。同樣是行業頭部公司的碧桂園，近日也陷入債券違約風波。有債權人表示，未能收到“H1碧地01”債券的應付利息。3月12日，碧桂園對外表示，由于銷售恢復不達預期，資金調撥面臨壓力，導致“H1碧地01”債券的0.96億元利息資金未能全額兌付。該公司表示，根據債券合同，公司享有30個交易日寬限期以籌集資金。公司將在寬限期內通過做好銷售、盤活資產、削減不必要的行政管理開支等方式，盡最大努力籌措資金。

Wind數據顯示，碧桂園境內外存續債務規模約為735.55億元，包括56.21億元境內債務和94.50億美元（約合679.34億元人民幣）境外債務。未來12個月，其境內外債務兌付高峰分別出現在今年9月和2025年1月，涉及的金額分別為5.5億元（境內債務）與6.76億元（境外債務）。長期來看，碧桂園境內兌付高峰出現在2026年，涉及本息合計為30.52億元；境外兌付高峰則出現在2025年，涉及的本息合計為7.23億美元。

近年房企銷售數據對比

資料來源：中指研究院。制圖：顏斌

其他行業龍頭的償債情況也不容樂觀。Wind數據顯示，保利發展境內債務存續規模達971.96億元。其中45.49%屬于1年以內到期債務，金額為456.22億元；42.95%屬于1年-3年期債務，金額約為430.70億元；其余超100億元左右的債務則為長期負債。保利發展境外債務僅有5億美元，但全部屬于1年以內到期債務。

保利發展境內債務未來12個月的償債高峰出現在2024年7月，涉及金額89.74億元。長期來看，其償債高峰同樣也集中在2024年，預計本息合計456.59億元。

國家金融與發展實驗室的報告顯示，2023年，房企境內信用債（不包括資產證券化產品）的發行總額是4529億元，同比下降8.3%；平均票面利率為3.57%。從存量情況來看，2023年末，房企境內債券待還余額為1.96萬億元，較2022年末增加0.83%。其中，在2024年內新增到期的境內債規模為2992億元。

2023年，房企境外債發行規模為91.8億美元（約為650億元人民幣），同比下降57.2%；平均票面利率為3.78%。其中，華夏幸福因債務重組發行了約50億美元境外債，利率為0%或2.5%，期限為8年，用于置換原高息境外債。從存量情況來看，2023年末房企境外債存量余額為1348億美元（約為9545億元人民幣），較2022年末下降了22.08%。

由此可見，國內房企債券發行端規模已經實現雙降，境內待還債務規模微增，境外待還債券規模則下降較快，境內外存續待還規模將近3萬億元。

不過，上述信用債只是房企負債的一部分。事實上，房企的融資方法有很多種，其常見的融資渠道有股權融資和債權融資。其中，股權融資主要有IPO（首次公開募股）、增發、配股、股東直接出資等；債權融資方式則有銀行貸款、信用債、資產證券化、非標融資等。

就銀行貸款而言，從央行公布的金融機構貸款投向統計數據來看，2023年末房地產開發貸款余額為12.88萬億元，同比增長1.5%。

房地產信托也是房企融資的另一重要渠道。國家金融與發展實驗室今年3月發布的報告顯示，從投向房地產行業的信托資金數據來看，2023年三季度末房地產信托余額為1.02萬億元，同比下降20.3%。與2022年末相比，余額繼續壓降2028億元。房地產信托存量余額從2019年三季度開始，已連續17個季度下滑。這表明在行業強監管和房企不斷違約的市場環境約束下，信托投資公司持續壓降房地產信托規模。

作為對于現金流要求較高的行業，房地產公司的償債能力一直是外界關注的重點。由于房地產公司預售款項計入負債，也導致該行業資產負債率較高。Wind數據顯示：房地產公司的資產負債率在2023年三季度有所下降。2023年三季度末，申萬房地產行業資產負債率為76.80%，較上年同期的77.99%下降1.19個百分點。

多渠道化解壓力

今年以來，多個一線城市紛紛“松綁”住宅限購限售。與此同時，貨幣政策也積極發力，為房地產企業解決流動性危機提供了便利。

2月20日，最新5年期以上貸款市場報價利率（LPR）較前值下調25個基點，這也是5年期以上LPR降幅最大的一次。五年期以上LPR是按揭貸款的定價基準，可節省房貸借款人利息支出，穩定房地產市場。

平安證券表示，一方面，融資端政策支持有利于緩解行業短期流動性壓力；另一方面，新一輪地方房地產政策優化有望帶來區域樓市量價企穩。

在等待外援的同時，不少房企也采取了一系列自救動作，通過優質資產處置、發行REITs、經營性物業貸款等方式，加快資金回籠速度。

近期，萬科出售了多家悅榕酒店管理權、上海七寶萬科廣場50%股權、深圳高新投6.16%的股權等。其中，上海七寶萬科廣場曾被視為萬科旗下最賺錢的商業項目。

萬達也開啟了“賣賣賣”模式。據不完全統計，2023年以來，萬達集團已累計出售12座萬達廣場。

2024年1月22日，碧桂園在廣州產權交易所掛牌了包含寫字樓、辦公樓、酒店、公寓樓等在內的多種物業，合計擬轉讓價格38.18億元。

除了變賣資產，拓寬融資渠道也是關鍵。

萬科持續推進以REITs為代表的不動產長期股權投資，其第一只公募REIT中金印力消費REIT于2023年11月正式獲批。3月15日，萬科公告顯示，其第一大股東深圳市地鐵集團（下稱“深鐵”）擬通過戰略配售方式認購中金印力消費REIT，認購份額數量為不超過該基金募集份額總額的30%。根據公告信息，中金印力消費REIT估值約為39.59億元。據此計算，深鐵認購預估額可能在10億元左右。

萬科物流板塊REITs也于近日申報。3月1日，萬科公告稱，擬以控股子公司旗下三個倉儲物流園項目作為基礎設施資產發行REITs，首次發售擬募集資金約11.59億元。

部分房企擬通過申請經營性物業貸，拓展融資渠道。

今年1月，央行和金融監管總局聯合印發《關于做好經營性物業貸款管理的通知》。根據該政策，貸款額度上限可達物業評估價值的70%，期限最長可達15年。與過去相比，新辦法下，貸款用途較為靈活，可用于償還房企的公開債。

東方證券表示，對于萬科等持有較大體量非房開資產的房企來說，該政策有利于優化債務結構、有效降低公開債違約風險。

華泰證券認為，房企通過經營性物業貸盤活存量資產、置換存量債務，一方面有利于降低融資成本，以“時間換空間”降低短期償債壓力，另一方面還可減輕房企為償債將優質資產折價出售的壓力。

另外，通過現有房產回籠資金，也是有效方式之一。

“長線還要看銷售?！庇蟹治鋈耸繉Α敦斀洝繁硎荆谫Y更多的是借新債還舊債，對房企而言，更重要的是市場能否回暖，銷售情況能否好轉，“今年一季度的銷售低于預期，也讓市場感受到了寒意”。

2024年以來，房地產行業銷售態勢依然嚴峻。

根據中指研究院的統計，今年前兩個月，TOP100房企銷售總額為4762.4億元，同比下降51.6%，其中TOP100房企2月單月銷售額環比下降29.3%。銷售額超百億元的房企14家，較2023年同期減少12家；銷售額超50億元的房企8家，較2023年同期減少18家。

“多家房企將‘抓銷售，促回款作為未來的工作重點。不少房企加大了項目在各個城市的促銷力度?！鼻笆龇治鋈耸糠Q。

近期，部分一線、二線城市出現促銷熱潮，房企“以價換量”、回籠資金的傾向明顯。

以廣州為例，多個樓盤推出特價房源，其中不乏保利、越秀、萬科等大型房產開發商。部分樓盤的開盤價格相比吹風價，打了八折到九折。

廈門各個樓盤也開始了花式推盤，推出優惠方案招攬顧客和中介。比如買房送車、家裝禮包、物業費獎勵、高傭轉介等等。

“盡管全國樓市促銷力度升級，部分樓盤項目關注度有所提升，但整體營銷效果并未達到預期?！鼻笆龇治鋈耸勘硎尽?/p>

中泰證券認為，2024年前兩個月房地產行業各項數據仍在低位徘徊，3月中旬的數據出現成交環比回暖跡象，預計隨著城中村改造等三大工程的持續推進以及核心住房政策優化調整，未來行業數據有望探底企穩。