承擔重要功能的上市公司開展核心能力建設的實踐與建議

李慧坤

改革開放以來，我國軍工企業開始進行從計劃經濟向社會主義市場經濟轉軌的積極探索。進入新世紀以來，軍工企業進一步深化改革，圍繞國防建設和經濟建設的戰略需求，在多領域突破了關鍵技術瓶頸，獲得了一大批具有自主知識產權的技術成果。但和西方軍工強國相比，我國軍工武器裝備技術水平仍有差距，企業運營尤其是軍事裝備研制能力建設經費和條件建設經費，對中央財政撥款的依賴性依舊較強。但財政撥款受到國家經濟發展水平、政府收入、國防預算等約束，因此隨著我國資本市場的進一步成熟和規范，研究軍工企業通過資本市場豐富融資手段，利用社會資源拓寬軍工核心能力建設是對傳統路徑和舉措進行的有益補充，對解決軍工企業武器裝備科研生產條件保障中的“痛點”和“難點”，實現高質量發展的目標具有重要的現實意義。

國外相關企業融資的有益經驗

從世界范圍來看，走軍民融合發展道路，引導軍工企業多元化融資，已經成為西方國家發展軍工企業的共同選擇。

蘇聯在計劃經濟約束下，其軍工企業完全依賴國家投入。為維持軍工部門的運行，政府不得不削減事關民生的經濟領域的投資，以滿足軍工企業需要。而一旦國民經濟支持不下去，企業就停止了應有的發展活力，只能坐等財政預算的投入來“輸血”，這種模式最終導致了國民經濟在軍備競賽中被拖垮。

美國軍工企業幾乎全部是上市企業。美國政府雖然不直接持有軍工企業股份，但卻建立了一套非常嚴格的管理體系，對軍工企業進行控制和監管，以維護國家安全和利益。比如，通過調整國家戰略和產業政策引導軍工企業發展，通過主權基金等國家色彩明顯的機構實現間接控股①。

在融資模式上，美國是完全的市場機制。各軍工企業在政府軍備采購需求的牽引下，充分利用軍事高科技給公眾帶來的心理預期，通過產融結合、上市融資、并購重組整合各類社會資源，為武器裝備發展提供源源不斷的資金保證。這種體制為美國軍工產業發展奠定了步入良性循環的重要基礎。此外，美國骨干軍工企業同樣注重以“小核心、大協作”壓低成本。以洛克希德·馬丁的F35項目為例，其融資重點投向核心設計與技術標準制定，把設計和制造環節集成平臺化、模塊化，其他環節和部件外包，以保障技術持續領先及產品低成本高效率交付②。

我國承擔重要功能上市公司融資存在的問題

隨著我國社會經濟的發展和軍工管理體制的變革，軍工企業的融資模式也隨之調整。改革開放以來，我國軍工企業融資模式經歷了單一財政撥款、利用國有銀行貸款和市場融資的變遷，向市場多元化融資機制方向發展。③ 當下，我國軍工上市企業融資存在一些需要關注和解決的問題。

企業融資方式相對單一

我國軍工企業經過不斷的探索和實踐，已初步建立起多元化融資模式。但長期以來受政府主導、計劃管理及資本市場相對不成熟等因素的影響，與非軍工企業、國外軍工企業相比，融資方式仍相對單一。④主要體現在：（1）資金主要依靠財政撥款、銀行貸款及部分企業留存收益，其中財政撥款仍為融資重要來源。（2）社會資本運用較少，直接融資占比相對較低⑤。以H公司為例，2013-2021年，企業投入武器裝備科研及固定資產投資建設的資金中，50%以上來源于財政撥款，資本市場增發股票融資比例僅15%左右。（3）較偏好股權融資，但融資企業數量、融資規模受宏觀經濟和資本市場影響波動較大，企業缺乏有效的融資項目和投資者儲備機制，導致無法利用資本市場有利窗口期。（4）“一股獨大”現象仍較為突出，根據2021年底的數據統計，39家相關中央軍工上市公司中，實際控制人持股比例達到30%以上的企業占比95%。“一股獨大”有利于確保軍工產業安全，但同時也制約社會資本參與投資的積極性⑥。

國撥資金撥付滯后企業需求

隨著地緣政治問題加劇以及世界主要軍事強國對軍備投入的持續增長，我國國防工業投入也快速增長。但伴隨著軍工項目不斷增多，投入規模不斷擴大，經費的管理問題也日益突出。政府經費撥付滯后導致的墊支現象越來越普遍，墊支金額越來越大，不僅影響項目的順利進行，也影響軍工企業正常的生產經營活動。 ①以科研經費撥付管理為例，由于科研項目的技術難度、資金需求均難以把握，主管部門需要進行多輪技術論證和經費審核評審后方能辦理立項批復，導致項目立項、經費概（預）算及合同簽訂工作艱難又漫長。

實操中，面對用戶迫切需求，為保障項目研制交付進度，企業只能先行籌資墊付啟動項目，并根據估計提高備料和投產比例，如投多保一等。后續研制期間，只有在正式立項后才可能給予部分啟動資金，待任務通過階段（或節點）考核后再收到第二次經費撥付。此外，超概補償工作滯后，科研經費超概算申報工作通常在項目研制任務基本完成后才能進行，且報審過程繁瑣而漫長，在項目超概未得到批復、經費未予撥付之前，項目經費墊支只能長期掛賬②，并需接受上級主管部門的嚴格監管。

相關體制機制影響融資效率

一是投資約束機制有待優化。因資本市場融資成本相對較低，企業在策劃資本市場融資方案中仍存在一定的“圈錢”傾向，重融資規模、輕投資產出，導致項目驗收時的投資規模與產出效益不匹配，低于投資者預期。二是融資激勵機制運行不暢。投資者很難獲得軍工企業公司經營管理決策權，與市場上經營績效較好的公司相比，軍工企業現有的定價機制利潤率相對偏低，一定程度上也影響了投資者的積極性。

H公司利用募集資金支持核心能力建設的實施路徑

（一）以戰略為引領，優化能力建設頂層規劃。

一是按照“小核心、大協作、專業化、開放型”科研生產模式，堅持“兩頭在內、中間在外、關鍵在手”，主動加強與用戶和主機廠所的溝通，以合同負債等為抓手，將用戶型號需求規劃、主機廠所發展規劃融入能力建設和交付規劃中，梳理優化軍工核心能力建設結構布局，強化研發創新和體系集成能力，形成體系效能型軍工核心能力建設頂層規劃，實現自上而下同部署、同規劃。二是面向社會強化供應商培育，重構供應鏈，加大非核心能力對外轉移力度，充分發揮產業鏈上各參與主體的技術、資金、人員優勢，降低全產業鏈成本，縮短研制生產周期，形成“產業鏈、資本鏈”緊密相連的新時代軍工產業能力建設發展體系，實現各參與者共享高科技軍工產品發展成果。三是適度超前部署，滿足未來發展需要。通過資本市場募集資金加快平臺能力建設，提升主業產品核心技術能力和關鍵重要零部件研制生產能力，積極搶占行業制高點，成為行業發展的領先者。

（二）以需求為牽引，完善投融資源庫建設。

一是規范項目庫建設，推進募投項目與國撥投資項目一體化論證。參照國撥項目論證要求，編制募投項目申報模板，統一論證內容、標準和格式，項目單位結合項目申報模板，以及國撥投資項目與募投項目各自特點和側重，按照“五性”的規范要求（圖1）進行對標申報，依托行業能力建設專家資源開展入庫評審及項目一體化論證，實現在國撥立項并明確資金投入后，利用募集資金形成對國撥項目資金缺口的有效補充。

二是常態化投資機構庫建設，引入優質國有投資機構。推動企業與社會資本對接，有效引入優質投資機構，建立企業常態化投資機構信息庫，形成與機構投資者良性互動對接的常態化機制。特別是在融資項目實施前，圍繞讓投資者“走得近、看得清、聽得懂、有信心”，以項目推介會、路演、現場交流會等多種方式召開投融資對接活動，搭建企業優質項目與外部資本的溝通紐帶。

（三）以精益為導向，強化投資過程精準管控。

建立矩陣式團隊，夯實常態化工作機制。H公司建立以募投項目管理領導小組為核心，總部和各項目單位管理團隊為支撐，中介機構專家輔助，上下聯動、內外橫向協同矩陣式管理團隊。通過定期例會與專題會議相結合的方式，深化項目團隊成員領導層與業務層協同互動，及時發布專題信息，通報和解決推進工作中出現的共性和特性問題，研究和部署下一步工作措施。

細化目標管理，精細過程管控。一是以投入產出相匹配為原則建立項目基線。組織各項目實施單位以募集資金投資項目可行性研究報告總體目標為牽引，綜合研判年度工程項目的投資、進度和質量的約束條件，制定基于年度投資總目標下的月度項目建設計劃和資金使用計劃，形成項目實施、變更和審計監督的管理基線。總部定期綜合評價各項目單位實施進度及專戶資金余額等因素，分期下達批復增資文件，撥付資金。二是按照“聚焦主業優化資源配置，效益導向動態調整變更”的原則，細化項目變更流程及實施路徑，明確各治理主體的分層審議界面和審批程序；對重大變更進行從嚴把關，將獨立董事、監事會、保薦機構的認可和公開信息披露列為項目變更的必要條件，提升募集資金投向變更的透明度，保障變更后項目的可行性、經濟性。三是提升流動資金配置效率。H公司總部組織對各項目單位按經營業績貢獻程度、當前資金占用情況和未來發展對營運資金的缺口等因素進行統一滾動測算，設定三年考核期，對各單位的募投項目建設質量和經營業績指標進行考核評價，根據考核評價的結果做好資金分配預案。

（四）以合規為抓手，規范募集資金高效使用。

建立專項審計機制。H公司總部統籌內外部合規要求，編發募投項目專項審計指南，統一審計重點和操作規范。組建母子公司聯合、分級交叉審計模式。通過審計委員會研究、審計團隊交流、市場違規案例分享等形式，及時總結共享項目推進經驗，規避問題重復發生，提升項目合規管理水平。

監督檢查全流程覆蓋。一是強化事前培訓。在募資到位后，組織專題培訓，通過全流程制度要點實操解析、以案促學等方式，提升合規管理意識。二是加強過程監督。項目臺賬化管理，對資金專戶的收支進行逐筆登記，大額支出履行聯簽，對募集資金投資項目進行單獨核算，如實反映項目實施進展與收益。三是加強事后評價管理，通過外部審計、保薦機構督導復核與董事會、總辦會年度計劃完成率評價考核相結合，實現“計劃審批-實施跟蹤-監督考核”閉環管理。

對承擔重要功能上市公司提升融資效率的建議

（一）完善融資制度體系，規范項目管理。

一是梳理涉及軍工企業融資管理相關的政策法規，對不同部門規定之間存在差異甚至相互矛盾的制度進行修訂完善，提升制度的適應性。二是構建起協調完善的軍工企業集團及下屬企業內部經營性投資項目管理體系，從頂層制度、業務管理、流程管理、操作指導四個維度構建股權融資管理體系，明確集團、上市公司總部及各項目單位的權責界面，確保股權融資項目從項目立項、投資決策、推進實施、監督后評價的全過程閉環管理，為軍工上市公司開展融資活動提供政策依據和實施指導。

（二）利用國家金融支持體系，優化軍工企業公司治理。

一是分類適當放寬對部分軍工企業國有股權占比的限制，提高社會資本參與程度，借鑒西方二元股權結構的思路制定相關法規或制度，組織軍工企業在章程中進一步完善軍工事項特別條款，以保障國家對軍工企業的關鍵控制，使國有股權被稀釋后依然可以掌控企業發展方向和重大決策。二是為解決國撥投入滯后的問題，建議國家主管部門引導和支持相關產業基金、主權基金（如軍民融合基金、國調基金等）除加大對軍工上市公司的定增、可轉債等直接投資外，還可結合產品研制或者項目進展階段，通過增資上市公司子公司分階段跟投，待形成規模后再借助資本市場有序退出。三是優化軍工企業公司治理結構，支持積極股東委派董事參與管理，同時借鑒市場相關優秀案例，采取各種手段對上市公司高管進行激勵，實現公司價值最大化和股東利益最大化相統一。

（編輯 楊利紅）

① 童雄輝、劉 洋、惠興晨.美國政府對軍工上市企業的監管與控制研究[J].中國航天，2016（9），32-34

② 宋蕾.推動軍工能力建設向體系效能型轉變[J].國防科技工業，2018（5），31-32

③ 紀建強、陳曉和.軍工軍民融合融資機制構建與實現路徑研究[J].科技進步與對策，2013（21），96-100

④ 谷鑫.新時期我國軍工企業融資現狀、模式及對策研究[J].中國市場，2017（4），68-69

⑤ 黃國基等.軍工企業融資現狀、問題及對策建議[J].軍民兩用技術與產品，2021（5），15-19

⑥ 王波、汪玉琴.中國軍工企業融資的結構性問題與市場化改造[J]. 現代管理科，2020（2），65-67

① 吳亞平.軍工企業科研經費的墊支成因及管理對策改革[J].航空財會，2020（2），41-45

② 吳亞平.軍工企業科研經費的墊支成因及管理對策改革[J].航空財會，2020（2），41-45