“寶南之爭”股權激勵政策下的利益博弈問題研究

余嬌+余雪雯+許如意+郭志勇

【摘要】本文以寶能和南玻A就股權激勵方案引發利益博弈為主線，圍繞企業價值最大化這一理論核心，結合代理理論及博弈論，通過分析股權激勵方案各組成要素來探究企業應如何制定合適的股權激勵方案并保證其合理性與合法性，使得股權激勵方案能有效調節利益博弈問題并實現最優帕累托，促使企業穩定發展。

【關鍵詞】股權激勵 利益博弈 企業價值最大化 案例分析

一、“寶南”之爭焦點回顧

（一）“寶南”之爭導火索——股權激勵方案

在寶能系舉牌之前，南玻股權結構十分分散，據公司2014年年報顯示，公司第一大股東深圳國際控股有限公司及其一致行動人新通合計持股5.59%、第二大股東北方工業持股3.62%，其他前十大股東持股比例均低于1%。2015年2月份開始，前海人壽及一致行動人開始在二級市場大量買進南玻A股份，至2015年11月最后一次詳式權益變動書披露，寶能系合計持股為25.05%?？梢哉f，寶能系與南玻A兩者之間的利益沖突明顯化了，其沖突屬于股東與管理層在利益層面上的沖突。在2016年9月，南玻A高管與寶能系就股權激勵方案上的意見不一致導致兩者矛盾激化，直接造成了“高管出走”的局面。那么究竟是怎樣的方案使得兩者矛盾直接爆發？兩份股權激勵方案主要在激勵數量、激勵范圍、解鎖期條件上有所不同，接下來本文將著重研究激勵對象和范圍以及解鎖需達成的條件等差異及其影響。

（二）股權激勵方案要素分析

1.激勵對象分析。原激勵計劃擬向激勵對象授予的股票數量為135，000，000股，占公司股本總額的6.50%，修改后向激勵對象授予的股票數量62，260，066股，占公司股本總額的3.00%。原計劃中激勵對象除中層管理人員、公司核心技術（業務）人員外，高管的分配約占整個激勵計劃的25%，修改后方案將中層管理人員、核心技術（業務）人才的分配比例由75%提升至80%，高管占比下降為20%。

從2013年以來主板上市公司成功授予的限制性股票案例的統計數據來看，授予股權占發行比例超過4%的，僅有8.7%，最高發行占比為6.9%。2013年以來制造業已實施的股權激勵中，主板/中小板上市公司發行占比平均數為2.53%，發行占比超過3%的僅26.94%。南玻A原股權激勵計劃授予的股票數量為1.35億股，約占股本總額的6.5%，相對全行業上市公司以及同行業上市公司平均水平來說，該發行占比處于市場高位。至2016年，南玻A中層管理人員以及核心技術（業務）人員數量較往年已翻倍，但原股權激勵方案中所分配的股份比例無較大變動，人均分配水平不升反降?？梢钥闯?，原股權激勵方案激勵力度雖大，但旨在關注核心管理層的利益，對公司絕大部分的基層員工（公司1.3萬人）、尤其是公司一線員工的利益關注不夠，在一定程度上使得利益失衡。因此作為南玻A大股東之一的寶能系，在原股權激勵方案的基礎上，調低了總激勵股份數，并降低了高管的股份分配比例，增加了中層管理人員以及核心技術（業務）人員的股份分配比例。但修改后的方案對原管理層來說激勵的力度大大下降，挫傷了其經營積極性，在某種程度上也會影響企業發展。

2.業績考核標準分析。在股權激勵政策中，正確合理的制定業績指標能夠讓管理層和各部門將公司整體利益與個人利益掛鉤，帶動各部門的工作積極性，使企業長穩有效的運行。南玻A高管提出限制性股票解鎖期為3期，解鎖需達成的業績條件是以2015年凈利潤為基期數據，其在2016、2017、2018年的凈利潤增長應分別達到100%、150%、200%，此時管理層可行權。而在寶能系修改的方案中提出限制性股票解鎖期為4期，解鎖需達成的業績條件是以2016年凈利潤為基期數據，其在2017、2018、2019年的凈利潤增長應分別達到100%、150%、200%，此時管理層方可行權。對于一份股權激勵方案，其解鎖期的長短會直接影響激勵對象所得股票的變現時間及其變現收益，解鎖的基期不同，相應數據也會發生重大變化。在南玻A提出的方案中，解鎖期時間較短，解鎖需達成的業績指標所要求的基期數據小，這使得行權條件難度降低，易使股東忽視長期利益，進行短期套現，不利于企業未來發展。而在寶能系修改之后，解鎖期延長一年，并以2016年凈利潤為基期數據。兩者對比可以看出，基期數據變化后，行權難度加大，易挫傷管理層的積極性。過于約束管理層的行權會使其交易風險增大，不利于代理問題的緩解。因此，雙方所提出的業績考核指標都存在不合理之處，均會使一方利益受到影響，產生利益博弈。

（三）利益博弈結果與評價

南玻A原高管與寶能系之間有著不同的利益和目標，股權激勵政策制定的目的是在一定程度上解決代理問題，而修改前后的股權激勵政策均沒有緩和代理問題，反而使管理層與大股東之間利益博弈問題變得更加突出，引發“高管出走”，這就違背了制定股權激勵政策的初衷。南玻A原管理層和寶能系在股權激勵的制定問題上，沒有從企業整體的角度出發，在博弈過程中未進行有效的調解與溝通，最終導致高管的集體出走。同時，高管的離開勢必會帶走一部分企業核心資源，對企業的發展會造成一定的影響。因此，博弈雙方不應著眼于單方的利益和目標，而應從企業整體利益出發，進行一個有效的溝通協商，以實現企業價值最大化為目標來制定合理的股權激勵方案，使代理問題能得到有效解決，使企業擁有源源不斷的發展動力。

二、如何制定“合適”的股權激勵方案

（一）“合法”前提

在我國，關于上市公司實施股權激勵的法律依據主要是《上市公司股權激勵管理方法》，但因實行股權激勵會涉及到多方法律法規，相關規范性文件缺乏，對某些概念界定也較為模糊，上市公司濫用股權激勵的現象也并不少見。因此政府應對上市公司有關公司股票期權授予、行權信息、績效考評標準、經營者業績等信息的披露做出具體的要求和規定。上市公司自身在制定股權激勵方案時也應嚴格遵守有關法律法規，按照法定程序實行股權激勵。

（二）“合理”保證

股權激勵的方案要素主要包括激勵對象及業績考核指標兩方面。激勵對象的范圍上到高層管理者，下到企業基層員工。他們所處崗位不同，對利益的追求也會存在很大的差異。因此上市公司在設計股權激勵方案時應多方兼顧，在分配股份比例時考慮行業水平、公司人員結構以及分配結果對激勵對象的吸引力。同時也應注意“過猶不及”，切勿過分關注一方利益，做到分配“合理”。

在業績考核指標方面，由于股權激勵的行權一定與業績掛鉤，企業要想充分發揮股權激勵的作用，必須建立一套系統全面、客觀公正的業績考核指標。如企業的總體業績增長率，不能明顯低于行業的平均增長率水平，處于行業前端的企業更應該提高相應的要求。在行業景氣時，相應提高行權的業績考核指標，同時適當延長行權期。另外上市公司在制定股權激勵方案時，要充分考慮公司性質以及所處的行業環境。尤其對于一個技術性與專業性要求較高的實業公司來說，高管的專業水平和經營策略對公司的長遠發展十分重要，而大股東應給予高管多少利益，才能有效減少代理問題的發生？這是每個上市公司都應重點考慮的。

參考文獻

[1]魏雪婷.我國上市公司股權激勵實施效果影響因素研究[D].廈門大學，2014.

[2]付東.股權激勵契約設計與公司業績關系研究[J].企業經濟，2013，32（03）：173-176.

作者簡介：余嬌，余雪雯，許如意，學生；郭志勇（1976-），男，湖北黃岡人，講師。endprint