尋機“3000點保衛戰”：消費、醫藥跌出價值

劉增祿 曹井雪

從上周五到本周五，滬指經歷了一場3000 點保衛戰：先是跌破3000 點，最低2923 點，接著止跌企穩，并在本周五收復3000 點。

無論是跌破3000 點還是在該點位附近企穩，市場的整體估值已經處在近10 年較低位置上。格雷投資董事長張可興向本刊表示：“今年滬深300 除金融的股債收益差已經持續5 個多月擊穿了-2 倍標準差，歷史上最長是6 個月。結合市盈率和國債收益率來看，市場已經達到了非常低的估值水平。”

而市場低估值對應的正是投資者的“貪婪時刻”，據了解，經過近3年的調整，消費板塊和醫藥板塊等此前估值偏高的藍籌股已經涌現出較低估值優勢，其中受全球地緣關系影響較多的黃金零售，出海勢頭較高的創新藥，以及新興科技領域進入量產階段的新產品等，均受到機構的積極關注。

另外，增發一萬億國債在10 月24 日終于靴子落地，經濟復蘇的進程預計會由此加快，市場預期將轉向樂觀。因此，當前節點的低估值和預期扭轉，預計會令上述消費、醫藥和科技等優質標的出現較好的估值修復過程。

在銀行等權重股下跌以及北上資金的流出帶動下，10月20日滬指跌破了3000點，在本周一更是創造了2923 點的年內新低。3000點對A股市場來說一直有一定的象征意義，每逢市場回落至該點位，一場沒有硝煙的“保衛戰”就會打響。這一次仍是如此，到本周五，滬指暫時收復3000點。

事實上，在今年7 月，滬指已經確立了“政策底”。最新的2923 點低點是否是“ 政策底”之后的“ 市場底”？對此，銀華基金基金經理馬君分析指出：“‘政策底’到‘市場底’的企穩行情不是一蹴而就，伴隨接續性政策的相繼落地以及階段性的政策空窗，市場反彈后往往可能再次探底。回顧2000 年以來的市場，Wind 數據顯示，A 股已經歷過5 輪‘市場底’，分別出現在2005 年6 月、2008 年10 月、2012 年12 月、2016 年1 月和2019 年1 月。這5 次中，‘政策底’和‘ 市場底’之間也就相差一到兩個月。”

某家近期宣布自購的百億私募也向本刊表示：“股市歷史上多次出現了強勢補跌的情況，特點往往是時間短、速度快，如果進一步將范圍縮小至熊末牛初的時間段，那么出現強勢板塊補跌往往意味著震蕩的下行段已經接近尾聲。”

據本刊統計，A 股估值已經位于歷史低位水平。按照整體法計算，截至10 月27 日收盤，上證A 股的市盈率為12.87 倍。相比于2020 年17.59倍的近10 年最高水平，已經回落26%，與近10 年估值最低水平，即2018 年的11.01 倍相比，相差18%。而當前，創業板的估值水平為46.07倍，較2019 年140.9 倍的近10 年最高水平已經下降約70%，與2018 年近10 年最低水平41.52 倍已相差不大。考慮到2020 年至2022 年間IPO開閘，上千只新股帶來的估值溢價，當前市場實際的估值還要更低。

上述百億私募向本刊坦言：“我們判斷當下市場位于底部區域，適合做多。”但是，投資者們也在面對著一個殘酷的現實：在8 月以來，市場近一個季度持續下跌，再疊加2022 年的弱勢行情，在“磨底”的過程中，投資人的市值損失導致其加倉意愿趨于謹慎。針對當前市場的底部特點，該百億私募闡述了其在現階段的配置思路：“（我們）股票倉位仍然保持在較高的區間，同時為應對短期的強勢股補跌帶來的風險，公司會適當增加股指期貨空單以快速靈活的思路應對，對綜合倉位進行微調以管控風險。”

相比于滬指接近兩年的弱勢，代表績優藍籌股的滬深300 指數已經連續調整了近3 年的時間，相比于2021 年一季度的高點，目前指數的跌幅已經接近40%。截至10 月27日收盤，指數估值為11.14 倍，位于近5 年的低位水平。在藍籌整體涌現較低估值時，多位投資人向本刊表示，消費這一超跌的領域很有可能率先反彈。

通常而言，消費板塊的表現與經濟環境的預期息息相關。冠達菁華總經理岳永明對本刊表達了對經濟樂觀的預期：“近期發行萬億國債以及對活躍資本市場的重視，表明了國家大力發展經濟的決心。”

但從市場表現來看，調整兩年后，10 月以來，消費板塊繼續下挫超5 個百分點，對此，岳永明指出：“在悲觀的情緒下，人往往很難看到樂觀的信號。在疫情壓抑3 年后，各行各業對今年的發展都有較高的預期，但從地產等產業、公司的經營以及市場的表現等方面來看，年內的經濟恢復情況都不及預期。再疊加外貿數據下滑以及國際環境動蕩等因素，市場對未來經濟的悲觀情況也在加重，當印花稅、減持新規等積極的政策出現時，也被市場消極地‘解讀’。”

利檀投資董事長陳昊揚也持相似觀點：“市場注入萬億級別的流動性，對經濟發展打了一劑強心針，有助于明年市場走出低谷。”前述百億私募則相對謹慎，他們認為消費領域的風險在出清的后半段，但還沒有徹底結束，公司雖然持有一定倉位的高端白酒龍頭，但是也減倉了部分消費板塊。

那么當前安全邊際較優的消費細分板塊會是哪一類？在10 月26 日收盤后，陳昊揚與本刊交流時給出了自己的答案，他指出，在消費股中，黃金連鎖店上市公司具備較高的投資價值。“根據各行業的社零銷售總額，前九個月增速最快的是餐飲行業，其去年受疫情壓制，基數較低；增速排名第二的就是黃金珠寶行業，其前9 個月的銷售額較去年增長了18%。疫情結束后，婚禮慶典的增多也增加了黃金消費場景。”

除了年內的銷售復蘇外，長期來看，黃金連鎖店的龍頭上市公司也具備較高的ROE 水平。對比同樣在A 股上市的黃金連鎖店的龍二和白酒的龍二，前者過去10 年的平均ROE 超20%，比處于黃金時期上行的后者的數據更為亮眼。不足15 倍的PE 使得這類公司投資價值更為彰顯。

看好黃金價格的長期表現，也是陳昊揚看好黃金連鎖店的大邏輯：“首先，全球熱點地區地緣關系緊張利好金價；其次，由于從2008 年開始美聯儲不斷發行國債，導致資產負債表巨大的擴張。同時，美元雖然表現比較強勢，但其在全球貨幣中的地位已經在下降。疊加美聯儲加息轉入下行周期，各國央行都加大對黃金的儲備，這對未來的金價都是利好支撐因素。”

10 月27 日，黃金連鎖店龍頭之一的老鳳祥在開盤后迅速漲停。根據10 月26 日發布的三季報，公司前三季度實現營業總收入620.66 億元，同比增長15.93%；歸母凈利潤19.64 億元，同比增長44.87%。

陳昊揚提醒：“黃金投資分為上游金礦和下游金店，上游金礦調研難度較大，且ROE 水平不高，相比之下，黃金價格上漲的預期下，黃金連鎖店上市公司也顯現出了長期投資價值。”

除了消費這類價值藍籌外，醫藥等成長藍籌也經歷了長達3 年的調整。不少投資人向本刊指出，醫藥已經調整到位。“公募一姐”葛蘭卸任兩只全市場基金，將主要精力投入醫藥主題產品，也釋放了對該板塊投資的樂觀信號。

陳昊揚指出：“此前的醫藥反腐對于已調整兩年的板塊帶來了最后一擊。此外，集采對于創新藥的降幅已經收窄，甚至有創新藥在集采過程中價格不降反漲。目前板塊估值已經調整到位，板塊估值位于過去10 年最低位置附近。”根據Wind 統計，當下醫藥的市盈率在38.7 倍，較2021 年131 倍的最高市盈率跌去70%。

張可興表示：“從5～10 年長周期考慮，我們看好醫藥的表現。在人口老齡化的過程中，高端中藥有量價齊升的邏輯，具備老字號優勢的高端中藥產品在被動提價的過程中，也可以獲得不錯的毛利率。”

例如，片仔癀今年就將其核心產品“片仔癀錠劑”的國內市場零售價格由590 元/粒提高到了760 元/粒，根據公司10 月16 日發布的三季報，其毛利率增長了0.91%。

創新藥也是不少職業投資人看多的領域。陳昊揚指出：“創新藥要尋找具備出海潛力的公司，它們不僅未來市場空間廣闊，而且歐美大藥廠真金白銀地購買，也是為公司創新能力的背書。”

本刊發現，A 股創新藥龍頭公司恒瑞醫藥在10 月25 日發布了三季報，其前三季度營業收入為170.14億元，同比增長6.7%。根據恒瑞醫藥三季報，目前公司開展近20 項創新藥國際臨床試驗。就在本月初，恒瑞將創新藥HER1/HER2/HER4 靶向藥物馬來酸吡咯替尼片有償許可給印度瑞迪博士實驗室（Dr. Reddy's），交易金額超過1.5 億美元。

消費和醫藥都屬于跌出價值的行業，而在市場中的熱門賽道也受到許多投資者們的關注，比如華為產業鏈就是今年A 股市場中為數不多的亮點。

岳永明指出：“ 從國內來看，華為Mate60 推出，鴻蒙系統全面適配后，國產軟件和硬件的生態從無到有，這會帶動產業鏈技術實力的大幅提升。從全球來看，華為所代表的中國科技，可以讓其他國家的核心科技產品進口有了第二選擇，以應對美國的制裁。科技領域會產生彈性較大的股票。”

平安基金指出：“華為產業鏈的相關個股已經基本完成了一輪較大的修復，其他消費電子企業也由于行業補庫存的需求得到一定的修復，它們的修復過程已經過半。”

但是已經有過一輪亮眼的表現后，華為產業鏈的投資價值如何再度挖掘呢？“量產”，這是岳永明給出的答案，他指出：“不僅是華為的產品，全球科技新產品都在放量，特斯拉機器人、蘋果VR 眼鏡都要量產，而它們的大部分供應鏈都在中國。”

消費電子的投資主線始終圍繞創新展開，平安基金指出：“我們常關注MR 類產品，尤其是蘋果的vi-Sion pro 在明年存在超預期的可能性，有可能帶領行業進入新的創新階段。”方正富邦權益投資副總喬培濤也向本刊表示：“未來消費電子產品升級中，屏幕和顯示方式是最重要的著眼點之一，譬如MR 眼鏡所需要的硅基OLED 屏幕，折疊手機所需要的折疊屏等，核心競爭力在于公司自身的研發能力，未來的市場空間單看量級并不高，但是和公司自身的收入規模相比潛在空間很大。”

從上市公司來看，OLED面板的主要供應商有京東方、深天馬、維信諾等。以京東方為例，根據群智咨詢數據，今年上半年京東方H1智能手機面板出貨量約2.7億片，同比增長24.9%，超過三星，位列全球第一。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）