監(jiān)察體制改革、國企高管腐敗與資本配置效率

李濤 楊勝蘭 劉丹丹

【摘 要】 設(shè)立監(jiān)察機構(gòu)是維護黨中央權(quán)威與組織權(quán)威的需要，是中國特色監(jiān)察體制的重大改革，其權(quán)力制約和監(jiān)督功能在反腐中發(fā)揮著重要作用。文章將監(jiān)察體制改革視為一項準自然實驗，建立雙重差分模型（DID）實證檢驗改革對國企高管腐敗和資本配置效率的政策效應。研究發(fā)現(xiàn)，監(jiān)察體制改革抑制了國企高管腐敗，優(yōu)化了企業(yè)資本配置效率，國企高管腐敗負向影響了企業(yè)資本配置效率。進一步從個體異質(zhì)性和企業(yè)異質(zhì)性分析，高管學歷越高、年齡越大、任期越長等高管特征對監(jiān)察體制改革的腐敗治理效應更顯著；內(nèi)部控制水平高以及央企對監(jiān)察體制改革的腐敗治理效應更顯著。該結(jié)論為進一步深化國有企業(yè)反腐和監(jiān)察體制改革提供了經(jīng)驗證據(jù)。

【關(guān)鍵詞】 監(jiān)察體制改革； 國企高管腐敗； 資本配置效率； 內(nèi)部控制； 高管特征； 準自然實驗

【中圖分類號】 F272；D262? 【文獻標識碼】 A? 【文章編號】 1004-5937（2023）16-0097-09

一、引言

將“權(quán)力關(guān)進制度的籠子里”是預防和遏制腐敗的關(guān)鍵。中共中央辦公廳于2016年印發(fā)了《關(guān)于在北京市、山西省、浙江省開展國家監(jiān)察體制改革試點方案》，啟動了監(jiān)察機構(gòu)改革試點，并于2017年將試點范圍擴大到全國各地。這一改革旨在形成集中統(tǒng)一、權(quán)威高效的反腐體制[1]。

國企高管腐敗行為嚴重破壞了企業(yè)經(jīng)營活動及資本配置效率。由于信息不對稱和代理問題，擁有企業(yè)控制權(quán)的高管會通過隱性腐敗和顯性腐敗手段來謀取私益。尤其是國有企業(yè)與政府關(guān)系緊密，易導致官商合謀，加之改革過程中體制機制的不健全、權(quán)力監(jiān)管不到位等因素給高管在企業(yè)資源配置和利益分配方面制造了機會。理論界大多從資本配置效率定義、影響因素和測量方法等方面進行研究，較少文獻研究管理層尋租行為對企業(yè)資本配置效率的影響，國家監(jiān)察較少。學者指出，監(jiān)察委利用監(jiān)察權(quán)對國企公職人員具有強烈的震懾性，不同程度上預防和糾正其機會主義行為，從而優(yōu)化國有資本的配置效率；也有學者認為，面對嚴格的監(jiān)察制度，公司高管會權(quán)衡腐敗收益和成本，慎重選擇獲取私有收益的途徑，極可能會用其他方式規(guī)避政府監(jiān)管，使得監(jiān)管失效。因此，如何進一步優(yōu)化監(jiān)察制度，完善監(jiān)督體系，抑制國有企業(yè)高管腐敗行為引起的資本配置效率低下問題成為亟待研究的重要話題。

基于上述背景，本文采用雙重差分法（DID）實證檢驗監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗及資本配置效率的影響。本文可能的貢獻如下：第一，對國企高管腐敗的誘因及機理進行實證研究，將監(jiān)察委外部監(jiān)督引入國企高管腐敗的經(jīng)濟后果與治理機制，為豐富和完善腐敗理論框架提供了經(jīng)驗證據(jù)。第二，將宏觀政策背景與微觀高管行為決策納入同一框架，并與內(nèi)部控制這一公司內(nèi)部治理相結(jié)合，豐富了內(nèi)外部環(huán)境對高管行為決策的影響機制等相關(guān)文獻。第三，引入監(jiān)察委外部監(jiān)督視角，從投資效率和融資成本兩方面研究國企高管腐敗對資本配置效率的影響機制，為提升國有資本配置效率和國有經(jīng)濟布局戰(zhàn)略性調(diào)整提供了決策參考和政策建議。

二、制度背景與文獻綜述

為了整合反腐敗資源力量，建立集中統(tǒng)一、權(quán)威高效的監(jiān)察體系，中共中央積極部署國家監(jiān)察體制改革。2016年11月，中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于在北京市、山西省、浙江省開展國家監(jiān)察體制改革試點方案》，部署在北京市、山西省、浙江省設(shè)立各級監(jiān)察委員會，從體制機制、制度建設(shè)上先行先試、探索實踐。2017年10月，中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于在全國各地推開國家監(jiān)察體制改革試點方案》。2018年3月，十三屆全國人大一次會議通過《監(jiān)察法》，其核心是通過成立監(jiān)察委員會，提高監(jiān)察委的法律地位，賦予監(jiān)察委進行權(quán)力監(jiān)督、調(diào)查、處置等與反腐工作直接相關(guān)的職能權(quán)限，為反腐敗工作提供法律保障，推動監(jiān)察體制改革邁入新階段。監(jiān)察權(quán)以其強制性和權(quán)威性對管理層權(quán)力監(jiān)督是一種有效手段，監(jiān)察制度更是預防、懲治和糾正高管腐敗行為最直接的治理機制[2]。

（一）監(jiān)察體制改革

國家監(jiān)察體制改革一直是學者們關(guān)注的問題，通過文獻梳理主要集中于以下三方面：第一，國家監(jiān)察體制改革的必要性、主要任務及意義。呂永祥[3]對改革內(nèi)容和價值進行分析，明晰了“改革緣由—改革目標—改革后續(xù)任務”的邏輯思路。第二，從不同視角研究國家監(jiān)察體制改革。姚莉等[4]闡述了國家監(jiān)察體制改革的內(nèi)涵，從刑事訴訟法學視角分析此次改革的正當性和必要性，提出此次改革需要適當修改《刑事訴訟法》的意見及建議。第三，關(guān)于國家監(jiān)察機構(gòu)、監(jiān)察權(quán)和監(jiān)察法的研究。秦前紅[5]闡明權(quán)力制約失效引出國家監(jiān)察體制改革應堅持的基本原則，進一步解決監(jiān)察體制改革中存在的監(jiān)督和制約等問題，意味著此次改革為權(quán)力監(jiān)督和制約迎來了曙光。現(xiàn)有文獻對我國監(jiān)察體制展開了豐富研究，但大多聚焦于理論層面的探討，缺少對監(jiān)察體制的實證分析。

（二）國企高管腐敗研究

高管腐敗指高管以權(quán)謀私的現(xiàn)象，包括職務侵占、違規(guī)資產(chǎn)操作、奢靡在職消費、超額在職消費、收受賄賂等。學者們對腐敗的誘因、經(jīng)濟后果進行了廣泛研究。在腐敗的誘因方面，Watson et al.[6]從內(nèi)外監(jiān)管失衡方面進行了研究，認為政府與企業(yè)官商勾結(jié)、董事長與總經(jīng)理“一肩挑”導致企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)失衡，致使國企高管在企業(yè)資源配置過程中為“化公為私”尋租活動提供了空間。李后建[7]從多層級委托代理關(guān)系角度認為國企高管具有亦官亦商的雙重特性，當契約雙方利益不一致時，便會發(fā)生“道德風險”和“逆向選擇”。在腐敗的后果方面，徐細雄等[8]認為高管隱性腐敗增加了企業(yè)運營成本，降低了企業(yè)價值和國有資本的資源配置效率；唐曼萍等[9]實證發(fā)現(xiàn)存在高管腐敗企業(yè)更易導致投資不足或過度投資。學界主要從市場競爭、社會福利等宏觀視角和企業(yè)價值、投融資等微觀視角分析了高管腐敗的經(jīng)濟后果，但對國企高管腐敗影響機制的實證研究還不夠豐富。

（三）資本配置效率研究

資本配置效率一直是學者研究的重點，其中對影響資本配置效率因素的研究更是廣泛，大多集中于以下兩個方面：一是外部市場，蒲艷萍等[10]認為市場化程度與企業(yè)資本配置效率正相關(guān)。市場化程度提高意味著市場經(jīng)濟不存在“預算軟約束”“過度投資”“投資結(jié)構(gòu)不合理”等制度性扭曲問題，從而促進了資本優(yōu)化配置。二是公司內(nèi)部治理，主要從公司治理的綜合效果以及對企業(yè)過度投資的治理效果兩方面進行考量。研究發(fā)現(xiàn)，較好的公司治理能夠通過改善信息不對稱、降低代理沖突來提高公司投資效率，較弱的公司治理則可能導致嚴重的非效率投資。同時發(fā)現(xiàn)，完善的公司治理也能夠有效緩解企業(yè)的過度投資。

目前雖有學者對政府監(jiān)管、高管投融資與資本配置效率關(guān)系進行了研究，但少有文獻將三者納入一個理論框架中進行分析。因此，本文在研究我國國企資本配置效率情況的基礎(chǔ)上，將監(jiān)察體制改革與國企高管腐敗相結(jié)合，研究二者對資本配置效率的影響，這不僅豐富了資本配置效率相關(guān)研究，還為企業(yè)通過調(diào)整內(nèi)部控制質(zhì)量來提高企業(yè)資本配置效率提供理論基礎(chǔ)與實踐參考。

三、研究假設(shè)

（一）監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的治理效應：個體異質(zhì)性

高管腐敗源于權(quán)力尋租，而監(jiān)察委員會監(jiān)督的本質(zhì)就是對權(quán)力進行監(jiān)督和制約，形成制度化反腐。監(jiān)察委從震懾約束、遏制糾偏、自我凈化等方面發(fā)揮其功能。根據(jù)威懾聲譽理論，監(jiān)察委依靠《監(jiān)察法》賦予的權(quán)威性和全覆蓋性對國企公職人員進行震懾與約束，對企業(yè)業(yè)務展開監(jiān)察工作，有助于形成全面監(jiān)督機制，及時遏制并糾正基層問題，進而增強自我凈化、自我監(jiān)督能力[11]。另外，監(jiān)察體制逐漸完善的同時也會提高腐敗行為暴露的風險。監(jiān)察委對腐敗案件的曝光，根據(jù)聲譽機制和信息透明機制[12]，一方面，降低股東與高管的信息不對稱程度，幫助股東及時發(fā)現(xiàn)和糾正高管過度在職消費行為；另一方面，曝光事件會受到社會公眾的高度關(guān)注，不僅破壞公司及高管聲譽，還可能因中小投資者“用腳投票”而損害公司價值。監(jiān)察體制改革所形成的內(nèi)外部壓力會使公司高管更自覺地約束超額在職消費、貪污腐敗等機會主義行為，一定程度上解決權(quán)力運行不規(guī)范、“一把手”權(quán)力過大問題。因此，監(jiān)察體制改革作為一種自上而下的反腐體制改革，對國企高管腐敗具有震懾效應。

進一步分析，高階理論認為，高管學歷、年齡、任期等高管特征對高管行為具有重要影響，由于管理者認知能力、風險偏好和價值觀的偏差，會影響其對信息的解釋和決策程度[13]。本文推測，具有不同特征的高管受監(jiān)察體制改革的影響也不同。第一，高管學歷。根據(jù)行為理論分析，擁有不同教育程度的管理者在面對腐敗誘惑時，行為選擇上存在差異[14]。具體來說，高管學歷越高，一方面更容易樹立道德價值觀，遵守監(jiān)察體制的各項制度；另一方面，對監(jiān)察體制改革中涉及的法律法規(guī)和重大措施等了解更透徹。第二，高管年齡。可以從閱歷、風險偏好與財富追求方面來探究監(jiān)察體制改革對高管腐敗的抑制作用[9]。根據(jù)聲譽機制可知，年長的高管閱歷更豐富，不愿因腐敗而失去已獲名譽和聲望，甚至高齡管理者隨著知識的老化和搜集處理信息的能力不及年輕高管，會更追求職業(yè)穩(wěn)定而自覺接受監(jiān)察委監(jiān)督。第三，高管任期。可以從高管政績追求和企業(yè)歸屬感角度來解釋高管任期異質(zhì)性在腐敗治理中的影響。由于國企高管具有“亦官亦商”的雙重身份，上任時間短的高管晉升動機更強，期望做出突出的成績，因此更可能觸犯法律法規(guī)進行腐敗。但隨著任期的增長，高管對企業(yè)產(chǎn)生了深厚情感，并且會由追求物質(zhì)財富向追求社會地位等非物質(zhì)財富轉(zhuǎn)變。因此，任期長的高管更可能遵守監(jiān)察委制定的相關(guān)制度，自覺抵制腐敗。由此，本文提出假設(shè)1和假設(shè)2。

H1：監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗具有抑制效應。

H2：監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制效應，因高管特征而異。

H2a：高管學歷提升增強了監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制作用。

H2b：高管年齡增加增強了監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制作用。

H2c：高管任期增長增強了監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制作用。

（二）監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的治理效應：企業(yè)異質(zhì)性

基于企業(yè)異質(zhì)性分析監(jiān)察體制改革對高管腐敗的影響，可根據(jù)最終控制人分為中央企業(yè)和地方國企。兩類國有企業(yè)受不同層級政府控制，其與政府的政治關(guān)聯(lián)和監(jiān)督激勵體制上存在較大差異。與地方國企相比，央企大多是行業(yè)龍頭企業(yè)，規(guī)模龐大，實力雄厚，一方面，承擔著更大的社會責任，更容易受到國家監(jiān)察機構(gòu)和社會媒體等關(guān)注，其高管通過權(quán)力尋租謀取私利的成本和風險也會更高；另一方面，從政治晉升來看，央企高管與政府的聯(lián)系更緊密，更追求政治晉升，因此央企高管更容易接受監(jiān)察體制的制度要求并樹立模范形象[15]。據(jù)此可推測，相比地方國企，國家監(jiān)察體制改革對央企高管腐敗的治理效果更優(yōu)。

此外，內(nèi)部控制在腐敗治理上具有潛在功能，間接推動了國家監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗治理機制。內(nèi)部控制作為組織的監(jiān)督制衡機制，與監(jiān)察委形成監(jiān)督合力，有助于提高監(jiān)察體制改革的反腐效能。從內(nèi)部控制內(nèi)容和流程來看，內(nèi)部控制通過控制環(huán)境、風險評估、控制活動、信息與溝通和內(nèi)部監(jiān)督五個方面約束國企高管，從事前、事中、事后三個階段全面監(jiān)督高管行為，著力構(gòu)建“不想腐”“不能腐”“不敢腐”的治理機制。內(nèi)部控制還能優(yōu)化權(quán)力配置，制約高管權(quán)力，加之監(jiān)察委高效的反腐機制，形成內(nèi)外監(jiān)督合力，提高高管腐敗成本和風險，進而抑制高管腐敗行為。由此，本文提出假設(shè)3和假設(shè)4。

H3：監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制效應因企業(yè)性質(zhì)而異，即相對于地方國企，監(jiān)察體制改革的腐敗治理效應在央企中更顯著。

H4：監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制效應因企業(yè)內(nèi)部控制而異，即內(nèi)部控制能增強監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的抑制作用。

（三）監(jiān)察體制改革、國企高管腐敗與資本配置效率

學術(shù)界從投資效率和融資成本兩方面研究了高管腐敗對資本配置效率的影響機制。第一，從投資效率角度形成了過度投資和投資不足兩種觀點。基于委托代理理論，公司管理層為了構(gòu)建商業(yè)帝國而占據(jù)更多資源，他們可能會濫用自由現(xiàn)金流，投資NPV<0的項目，從而可能引起過度投資；關(guān)于投資不足則有機會主義和管理防御兩種解釋。一是公司高管為了個人聲譽和晉升，可能傾向投資于風險小、見效快的短期項目而放棄前瞻性較好的投資項目；二是高管可能會安于現(xiàn)狀或穩(wěn)固自身地位，選擇自身擅長的項目，或繼續(xù)維持經(jīng)營績效差的項目。第二，從融資成本視角分析。一方面，當企業(yè)面臨融資困難時，高管可能通過賄賂方式與金融機構(gòu)、當?shù)毓賳T建立紐帶關(guān)系，或利用權(quán)力控制公司研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和財務等部門的資本配置，從而增加內(nèi)外融資成本；另一方面，從委托代理理論來看，在外部監(jiān)督不完善的情況下，高管可能出于強烈的機會主義動機，與公司財務或會計人員合謀，增加高管逆向選擇和道德風險，阻礙信息傳遞渠道，從而增加融資成本，降低資本配置效率。

監(jiān)察委對資本配置效率的影響并非在融資和投資階段直接產(chǎn)生作用，而是通過治理高管腐敗行為對資本配置效率產(chǎn)生積極影響。當監(jiān)察委開始監(jiān)管高管行為，高管能夠預判濫用國有資本被查處所造成的不利后果，作為理性經(jīng)紀人會為了降低行政責罰程度，在發(fā)生潛在違法違規(guī)行為前規(guī)范自身行為。根據(jù)不完備合約理論，制度環(huán)境差異會使管理者立場產(chǎn)生差異，最終導致行為的不同[16]。由新制度經(jīng)濟學觀點可知，在外部監(jiān)督制度落后的地區(qū)，管理層會利用信息優(yōu)勢，通過機會主義行為追求私利，從而出現(xiàn)非效率投資和降低企業(yè)價值的行為。完備法律及有效執(zhí)行是抑制機會主義和違法行為的重要因素，良好的法制環(huán)境則可以有效降低管理者的代理成本。《監(jiān)察法》不僅賦予國家監(jiān)察委員會對國有資本的監(jiān)督權(quán)，還通過行政問責機制改善地方政府行為扭曲的問題。在新的國家監(jiān)察體系下，更易發(fā)現(xiàn)國企高管謀取私利的腐敗行為、提高國企高管尋租成本、弱化高層管理者侵占企業(yè)資源的能力，從而優(yōu)化資本配置效率。綜上，本文提出假設(shè)5和假設(shè)6。

H5：國企高管腐敗對企業(yè)資本配置效率具有負面抑制作用。

H6：監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗與資本配置效率的關(guān)系具有優(yōu)化效應。

四、研究設(shè)計

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文以2010—2018年A股國有上市公司為樣本。（1）剔除金融行業(yè)、ST、？觹ST類樣本；（2）剔除數(shù)據(jù)缺失樣本；（3）為避免樣本過度樂觀，對發(fā)生腐敗國企與未發(fā)生腐敗國企的顯性腐敗樣本進行配對處理；（4）為避免極值影響，對數(shù)據(jù)進行1%縮尾處理。高管顯性腐敗樣本來自國泰安數(shù)據(jù)庫以及通過中央及地方紀檢監(jiān)察網(wǎng)站和搜索引擎手工收集取得。其余數(shù)據(jù)來自國泰安（CSMAR）和萬德（Wind）數(shù)據(jù)庫。數(shù)據(jù)分析運用Excel 2019和Stata14軟件。

（二）模型與變量

由于監(jiān)察體制改革先試點后推廣的模式會導致樣本“選擇偏差”的可能性很小，因此本文采用雙重差分（DID）模型進行政策效應評估。此方法使用關(guān)鍵在于實驗組和對照組的選擇及政策沖擊時間的確定。首先，本文把試點中作為監(jiān)察委員會監(jiān)察對象的上市國企稱為處理組（Treated Group），其他未納入試點的稱為對照組（Comparison Group）。其次，本研究分兩個步驟來確定政策沖擊時間。第一，北京、浙江、山西三省市試點地區(qū)監(jiān)察體制改革的政策實施效果。鑒于三省市的試點工作在2016年底中共中央辦公廳印發(fā)《關(guān)于在北京市、山西省、浙江省開展國家監(jiān)察體制改革試點方案》后逐步展開，本文將2017年作為政策沖擊時間。第二，全國性監(jiān)察體制改革的政策實施效果。鑒于監(jiān)察體制改革在2017年提出全國性的改革方案，在2018年通過了《監(jiān)察法》，因此將考察的年份擴展到2018年。

為驗證H1，即監(jiān)察體制改革對高管腐敗的治理效應，構(gòu)建模型1：

Corrui，t=β0+αTreati+β1Timei，t+β2Treati×Timei，t+

ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （1）

為驗證H2，即高管不同特征在監(jiān)察體制改革與國企高管腐敗之間的異質(zhì)性效應，構(gòu)建模型2、模型3：

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2CHAi，t+ηXi，t+

∑Industry+∑Year+εi，t? （2）

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2CHAi，t+β3CHAi，t×

Treati×Timei，t+ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （3）

為驗證H3，即不同政府控制層級的地方國企和央企在監(jiān)察體制改革與高管腐敗之間的異質(zhì)性效應，構(gòu)建模型4、模型5：

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2Centrali，t+ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （4）

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2Centrali，t+β3Treati×

Timei，t×Centrali，t+ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （5）

為驗證H4，即內(nèi)部控制在監(jiān)察體制改革與高管腐敗之間的異質(zhì)性效應，構(gòu)建模型6、模型7：

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2ICi，t+ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （6）

Corru1i，t=β0+β1Treati×Timei，t+β2ΙCi，t+β3ΙCi，t×Treati×Timei，t+ηXi，t+∑Industry+∑Year+εi，t? （7）

為驗證H5，即國企高管腐敗與資本配置效率的關(guān)系，構(gòu)建模型8：

Finvi，t=β0+β1Corru1i，t+ηXi，t+∑Year+∑Industry+

εi，t? （8）

為驗證H6，即監(jiān)察體制改革在國企高管腐敗與資本配置效率的調(diào)節(jié)作用，構(gòu)建模型9、模型10：

Finvi，t=β0+β1Corru1i，t+β2Treati×Timei，t+ηXi，t+

∑Year+∑Industry+εi，t? （9）

Finvi，t=β0+β1Corru1i，t+β2Treati×

Timei，t+β3Treati×Timei，t×Corru1i，t+

ηXi，t+∑Year+∑Industry+εi，t （10）

其中，Time為時間虛擬變量；Treat為政策虛擬變量；CHA為高管三個特征，即學歷（Edu）、年齡（Age）和任期（Term）；IC為內(nèi)部控制，以內(nèi)部控制評價指數(shù)的自然對數(shù)表示；Corru1為高管隱性腐敗，本文借鑒權(quán)小峰的研究，利用高管在職消費殘差模型來衡量；Finv為資本配置效率，本文借鑒了Richardson的模型從非效率投資衡量，以及Ohlson和Juettner-Nauroth的經(jīng)濟增長模型衡量；X代表控制變量，具體如下：第一大股東持股比例（Top1），等于第一大股東持股數(shù)/總股數(shù)股；股權(quán)制衡度（Balance），等于第二至第十大股東持股數(shù)/第一大股東持股數(shù)；兩職兼任（Dual），虛擬變量，即董事長兼任總經(jīng)理為1，否則為0；董事會獨立性（Independ），等于獨立董事/全部董事；管理層持股（GLCG），等于管理層持股/總股本；高管薪酬（Salary），等于公司高管薪酬排名前三的高管薪酬之和取對數(shù)；財務杠桿（Lev），等于資產(chǎn)負債率；成長性（Growth），等于營業(yè)收入增長率；自由現(xiàn)金流量（CF），等于經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額/期末總資產(chǎn)；公司規(guī)模（Size），等于總資產(chǎn)取對數(shù)；公司年齡（AGE），等于截至當期公司上市年限的自然對數(shù)；盈利能力（ROA），等于凈利潤/平均總資產(chǎn)；Industry和Year分別為年度虛擬變量和行業(yè)虛擬變量；ε為殘差。

五、實證結(jié)果與分析

（一）描述性分析

由表1描述性統(tǒng)計可知：資本配置效率（Finv）的最大值與最小值分別為0.6279、0.0047，說明資本配置效率波動較大；高管隱性腐敗（Corru1）的最小值為-0.0162，最大值為0.6291，說明上市國企的超額在職消費存在顯著差異；監(jiān)察體制改革的均值為0.2978，更偏向于對照組，可能因2016年底開始試點改革，在樣本期內(nèi)處理組樣本少于對照組；內(nèi)部控制質(zhì)量（IC）的波動較大；對于高管特征，高管學歷（Edu）最大值為5，最小值為1，均值為3.2146，表明國企高管有少數(shù)學歷偏低；高管年齡（Age）在25歲到64歲之間，均值為48.0366，表明高管總體年齡偏大。高管任期（Term）最小值不足一年，最大值為8.3333，高管平均任期是2.6293，表明少數(shù)高管存在連任，總體符合高管換屆要求。

（二）回歸結(jié)果與分析

1.監(jiān)察體制改革與國企高管腐敗。為檢驗監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗的影響，本文對模型1進行回歸，回歸結(jié)果如表2所示。由表2可知，不加控制變量的列（1）、列（3）的R2小于引入控制變量后的R2，證明本文選取的控制變量具有合理性；列（2）的交互項Time×Treat系數(shù)在5%水平顯著為正，說明改革初期國企高管隱性腐敗行為有所提高；列（4）的交互項Time×Treat系數(shù)在1%水平上顯著為負，說明國家監(jiān)察體制改革具有積極的干預效果，由此驗證H1。可解釋為在政策實施前期，監(jiān)督體系不太完善，但隨著政策體系的不斷推進和完善，總體上改革凈效應為負，一定程度上抑制了高管腐敗。

2.監(jiān)察體制改革、高管特征與國企高管腐敗。表3為高管特征異質(zhì)性在監(jiān)察體制改革與國企高管腐敗之間的影響分析。由列（1）—列（6）可知，無論是高管學歷、高管年齡還是高管任期，其與監(jiān)察體制改革的交互項Reform×Edu、Reform×Age以及Reform×Term的系數(shù)均通過了顯著性檢驗，H2a、H2b、H2c得到驗證。可以認為高管受教育水平越高，更能深刻認識到監(jiān)察制度的權(quán)威性，自覺抵制腐敗；高管平均年齡越大，出于職業(yè)穩(wěn)定追求，更傾向于規(guī)避監(jiān)察委監(jiān)督下的腐敗風險；高管任期越長，一定程度上反映了其閱歷更豐富，預測不確定性因素的能力也就更強，因此，監(jiān)察體制改革對任期越長的高管震懾效果越顯著。

3.監(jiān)察體制改革、國企性質(zhì)與高管腐敗。表4是監(jiān)察體制改革對中央企業(yè)和地方國企高管腐敗治理效應的檢驗結(jié)果。列（2）中監(jiān)察體制改革與政府控制層級的交互項Time×Treat×Central的系數(shù)在5%水平顯著，說明與地方國企相比，監(jiān)察體制改革更能抑制央企的高管腐敗行為。具體對比列（3）和列（4）可以看出，央企高管腐敗系數(shù)在1%水平顯著為負，地方國企高管腐敗系數(shù)在10%水平顯著為負，表明監(jiān)察委對央企高管腐敗的干預效果更明顯。可以認為，在嚴格的外部監(jiān)督體制下，央企對風險感知更為敏感，因此央企能夠更有效地貫徹執(zhí)行中央出臺的政策，從而抑制高管權(quán)力尋租行為。由此驗證H3。

4.監(jiān)察體制改革、內(nèi)部控制與高管腐敗。表5為不同國企內(nèi)部控制質(zhì)量對監(jiān)察體制改革與高管腐敗之間的影響分析。列（2）交互項Time×Treat×IC的系數(shù)在5%水平顯著為負，表明內(nèi)部控制能有效增強監(jiān)察體制改革對高管腐敗的抑制作用。由列（3）、列（4）的分樣本結(jié)果可知，在內(nèi)控質(zhì)量高的組別中，監(jiān)察體制改革對高管腐敗的抑制效應更強，H4得到驗證。可以認為良好的內(nèi)部控制不僅塑造了廉潔的企業(yè)文化，還建立了完善的信息系統(tǒng)和治理結(jié)構(gòu)，從而提高企業(yè)信息質(zhì)量、優(yōu)化企業(yè)內(nèi)部權(quán)力配置，同時與國家監(jiān)察形成內(nèi)外監(jiān)督合力，從事前、事中和事后各方面有效抑制高管腐敗行為。

5.監(jiān)察體制改革、高管腐敗與資本配置效率。表6是檢驗監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗與資本配置效率的調(diào)節(jié)效應。由列（1）、列（2）可知，Time×Treat系數(shù)由不顯著正相關(guān)到在加入交互項后變?yōu)轱@著負相關(guān)，且Time×Treat×Corru1系數(shù)在1%水平顯著為負，說明高管腐敗提高了非效率投資（Finv），即高管腐敗對資本配置效率具有負面的抑制作用，證明了H5；列（3）、列（4）將自變量換為股權(quán)融資成本（CEF）后，監(jiān)察體制改革具有負向邊際調(diào)節(jié)效應，證明了H6。可以認為國家監(jiān)察作為一種權(quán)力制約機制，有利于緩解因信息不對稱所導致的委托代理問題，降低信息風險和融資成本，改善了投資決策。

（三）穩(wěn)健性檢驗

為了檢驗結(jié)論的穩(wěn)健性，本文做了如下穩(wěn)健性檢驗：（1）高管腐敗變量的替換。本文將高管腐敗的替代變量由超額在職消費（Corru1）換為手工搜集的顯性腐敗變量（Corru2），顯性腐敗為虛擬變量；將股權(quán)融資成本（CEF）替換成債務融資成本（Dcost），等于利息支出費用/年度平均負債。（2）估計模型的替換。前文采用DID模型評估了改革凈效應，并考慮了時間和地區(qū)異質(zhì)性。但政策改革是一個動態(tài)過程，加之企業(yè)特質(zhì)和其他未觀測變量存在遺漏，運用傳統(tǒng)的最小二乘法容易導致偽回歸問題。因此，考慮到監(jiān)察體制改革對資本配置效率的影響是一個長期動態(tài)過程，為解決面板數(shù)據(jù)的內(nèi)生性以及異方差導致的穩(wěn)健性問題，本文進一步采用系統(tǒng)GMM效應。實證結(jié)果表明，本文結(jié)論依然成立。

六、結(jié)論與啟示

本文實證探討了監(jiān)察體制改革對國企高管腐敗及資本配置效率的影響。研究發(fā)現(xiàn)：監(jiān)察體制改革能有效抑制國企高管腐敗，國企高管腐敗負向影響了企業(yè)資本配置效率，監(jiān)察體制改革則優(yōu)化了國企高管腐敗對資本配置效率的負向影響。這一政策效應具有顯著異質(zhì)性，從個體層面看，企業(yè)高管的學歷越高、年齡越大、任期越長則監(jiān)察體制改革對高管腐敗的政策效應越強。從企業(yè)層面看，相對于地方國企，中央企業(yè)的政策效應更強；內(nèi)部控制水平更高企業(yè)的政策效應更強。

本研究啟示如下：第一，深化監(jiān)察體制改革，優(yōu)化國家監(jiān)察委員會對國企腐敗治理的制度設(shè)計。基于監(jiān)察體制的反腐效應，探索紀檢監(jiān)察“關(guān)權(quán)進籠”等創(chuàng)新反腐機制，不斷完善法律制度與加強法律環(huán)境建設(shè)，落實《監(jiān)察法》的新要求，推進國家監(jiān)察體制高效運行，提高其對國企治理有效性。第二，完善企業(yè)內(nèi)部控制，發(fā)揮內(nèi)外部治理機制的協(xié)同治理作用。權(quán)力滋生腐敗，要解決國企高管因超額在職消費等尋租行為，就要把“權(quán)力關(guān)進制度的籠子里”，建立健全內(nèi)部控制制度，通過構(gòu)建誠實守信、以德經(jīng)營的企業(yè)文化等事前監(jiān)督與優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)、完善董事會結(jié)構(gòu)等事后監(jiān)督相結(jié)合，規(guī)范管理層投融資行為，提高資本配置效率。●

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