二季報揭示公募FOF思路變化　價值風格和規模陷阱成為調倉關鍵詞

李夢一

隨著基金二季報披露完畢，有著專業買手之稱的FOF 最新配基全曝光，呈現變化的同時，也展現基金經理的最新思考。在下跌的市場環境中，二季度FOF 基金通過大量布局價值風格的基金以追求凈值穩健，同時出于對阿爾法的渴望，TMT主題基金的配置比例依然不減。那么基金持倉變化反映了怎樣的預期，又有哪些思路值得基民參考呢？

宏觀經濟環境尚待觀察 價值型基金更受青睞

從持倉穿透角度剖析本季FOF在權益端的行業調整，增配的方向包括機械、通信、家電等，而對于食品飲料、醫藥、計算機、軍工等有一定減持。其中TMT 的配置比例分化明顯，一季度環比增配較多的計算機開始降溫，而傳媒和通信則受到增持。這一操作和全部FOF 的重倉基金變動是一致的。

在宏觀環境變化較大的情況下，為了保險考慮，大部分FOF 基金選擇增配價值風格基金規避風險。今年二季度市場重倉次數排名前列的主動權益型基金包括大成高新技術產業、易方達科瑞、易方達供給改革、工銀創新動力、華商新趨勢優選等，另外大成高新技術產業、大成睿享、工銀創新動力、景順長城能源基建是單季度被增持數量最多的基金。可見不管是從增幅還是看絕對數量，這些投資風格偏價值且主要投向傳統行業的基金受到FOF 較多關注。

以大成高新技術產業為例，基金經理長期在偏傳統制造業中尋找投資線索，通過深度研究并在價值低估時買入，等到預期目標達成后獲利了結。基金在2021 年末就重倉配置了中興通訊，至今年二季度已經有7 個季度。公司的基本盤為通信主設備且多年穩健增長，同時公司又積極推崇服務器及存儲、數據中心、數據中心交換器等產品創新，明顯受益于算力需求的加速發展，可以說中興通訊在構筑自身護城河的同時逐漸開拓了第二曲線。基金在估值相對低位時進場，并在二季度兌現收益，季報中的運作分析也提到隨著股價上升逐步減少倉位。

工銀創新動力也有類似的低位布局、看重估值的運作思路，與大成高新技術產業不同的是，該基金更多在全市場選股，對標的是行業更加分散的中證800 指數。其在二季度立足于判斷相關行業中長期盈利能力存在合理回升的機會，增持的方向包括中國中鐵、寶鋼股份等偏周期的領域；基于性價比的考慮以及對潛在風險的適度控制，減持了TMT、金融等行業。

附表 FOF重倉數量最多和重倉數量增長最多的主動權益基金一覽

數據來源：Wind，截至2023-6-30

除以上兩只基金，大成睿享、景順長城能源基建等產品也都有重視左側、適度逆向布局的操作特征。這樣的運作方式既可以保證產品能獲得市場的收益，又可以較好地降低產品的凈值波動，在弱市震蕩時能夠有效應對回撤。從結果來看，這些價值風格的基金在二季度也都表現不錯，當季度公募FOF 加倉數量較多的5 只基金均獲得單季度正收益。當然也需要注意的是，這些基金投向的傳統行業大多屬于國企，一定程度也受到今年“中特估”行情的推動。

規模限制基金經理運作 FOF“追漲殺跌”特征明顯

眾所周知，規模是基金運作的桎梏：一方面大規模基金將被動配置一定比例的流動性更好的大盤股以應對日常管理，另一方面規模較大也為基金經理調倉騰挪增加了不少時間成本。根據FOF 二季報，很多專業機構的調出操作比較符合這一特征，將規模可能觸及上限的產品調出，同時調入了目前來看規模尚且不大且更符合當前市場的品種。

例如，融通健康產業一度成為過去FOF 持倉最多的基金，基金以持有冷門低估值醫藥股而受到機構投資者關注，令人意外的是二季度它成為FOF 減倉數量和規模最大的產品，單季度持有該產品的FOF 數量銳減了19 只，變動規模也達到6億。

雖然二季度醫藥股還是延續此前低迷，但是融通健康產業的表現也一改之前和其他產品低相關的狀態，逐漸和醫藥板塊走勢接近，過去幾個季度的亮眼表現使得基金頗受關注。尤其在規模突破60 億元之后，基金在長春高新、智飛生物等大盤醫藥股的配置比例明顯增加，過往重倉股出現的冷門股、獨門股逐漸消失，上半年基金相對醫藥指數的超額收益也極為有限。與之對應的是機構增倉的易方達醫療保健，基金規模歷史也曾觸及近50 億大關。基金經理的運作思路也并非尋找低估冷門標的，而是通過行業內部切換尋找機會，二季度相對更看好嚴肅醫療板塊，即醫院端相關的各種細分行業，包括創新藥、器械耗材IVD（體外診斷）、仿制藥、處方中成藥等，并分別調入健民集團、恩華藥業、新華醫療等，并將前期漲幅較大的康緣藥業、普門科技進行了減持，獲得了不錯的調整效果。

除了主題基金，交銀國企改革、海富通改革驅動等均衡風格基金也遭到了FOF 的減持，交銀國企改革的運作思路是結合自上而下的判斷，每年重點布局幾個行業，但是基金今年布局的軍工、創新藥、航運等板塊表現相對一般。海富通改革驅動同樣是在中證800 的基礎上做適當偏移，觀察季報雖然增配了中興通訊、勝宏科技等季度漲幅較大的公司，配合凈值走勢，基金可能在這些公司處在相對高點的時候右側進場。

總體來看，二季度FOF 調整相對積極，不過結合FOF“追漲殺跌”和對大規模基金規避的情況，當下價值風格可能已經較為擁擠，相對估值較高，尋找價值內部估值較低、景氣度較高的板塊有望更加受益。

（文中所提基金僅作為舉例，不作為買入推薦。）