企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險與防范策略

郭欣

摘 要：現(xiàn)代化企業(yè)在發(fā)展和運行過程中面臨激烈的市場競爭，在時機成熟的情況下，選擇并購，即兼并和收購，有利于提高經(jīng)營成效。但過程中，可能由于前期調(diào)研工作不充分，再加上并購流程不透明等，滋生了諸多財務(wù)風(fēng)險，不僅影響了企業(yè)的并購效率，同時也擾亂了市場秩序。因此，要求企業(yè)在并購實踐中應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險，需要有效審查目標(biāo)企業(yè)資質(zhì)，科學(xué)對抗融資風(fēng)險、流動性風(fēng)險以及杠桿收購的償債風(fēng)險等，建立健全目標(biāo)企業(yè)各項規(guī)章制度，全面提高并購財務(wù)整合的效率，一方面幫助企業(yè)優(yōu)化并購流程，另一方面提升企業(yè)資金資源的利用效率，為市場經(jīng)濟的持續(xù)化發(fā)展保駕護航。本文主要研究企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險與防范策略。

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購;財務(wù)風(fēng)險;防范策略

企業(yè)并購是完善資本運營的重要手段，也是優(yōu)化企業(yè)資源、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵途徑。但由于運作不協(xié)調(diào)，企業(yè)在并購過程中容易滋生財務(wù)風(fēng)險，不僅使企業(yè)的財務(wù)狀況出現(xiàn)問題，甚至容易蒙受較大的償債壓力和經(jīng)濟損失。因此，為了能夠規(guī)避現(xiàn)代化企業(yè)并購中的財務(wù)風(fēng)險，要求企業(yè)管理層以及財務(wù)部門能夠積極有效地審查目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀、資質(zhì)以及資金資源流動問題等，對融資流動性風(fēng)險等加以防范，依托財務(wù)整合機制，提高企業(yè)并購的效率，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化整合。

一、企業(yè)并購的含義

企業(yè)并購是指兼并和收購兩種形式，是企業(yè)之間的流動行為，即企業(yè)法人在平等自愿的基礎(chǔ)上，用一定的經(jīng)濟方式獲取其他法人產(chǎn)權(quán)的一種行動。從本質(zhì)上來講，企業(yè)并購就是企業(yè)經(jīng)營和資本運作的一種重要形式，具體包括股權(quán)收購、資產(chǎn)收購和公司合并三種方式。現(xiàn)如今隨著市場競爭的日趨激烈，企業(yè)之間的合并、兼并和收購能夠有效地應(yīng)對市場競爭，實現(xiàn)多企業(yè)資源的整合和優(yōu)化，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)并實現(xiàn)企業(yè)的發(fā)展目標(biāo)。

二、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險的分類

（一）并購前期的財務(wù)風(fēng)險

企業(yè)在并購之前，彼此之間掌握的信息存在不對稱性，缺乏對目標(biāo)企業(yè)細(xì)致且深入的調(diào)查，存在對目標(biāo)企業(yè)未來估價過高的問題，衍生成估價風(fēng)險。例如目標(biāo)企業(yè)的賬目資產(chǎn)不真實，后期通過審計，發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)有大量被抵押和擔(dān)保的資產(chǎn)，或者部分資產(chǎn)由于引發(fā)訴訟被刻意隱藏，很難明示。

（二）并購中期的財務(wù)風(fēng)險

在實施并購的過程中，企業(yè)面臨的財務(wù)風(fēng)險以資金使用風(fēng)險和融資風(fēng)險為主。因為對于并購企業(yè)來講，能否在規(guī)定的時間內(nèi)籌集到數(shù)量充足的資金，對并購結(jié)果產(chǎn)生決定性作用。例如部分企業(yè)實施并購，主要是為了能夠保證企業(yè)自身持續(xù)經(jīng)營，如果沒有對目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)進行合理的分析和統(tǒng)籌，后期在落實投資回收和融資比對的時候，很可能會出現(xiàn)運營資金數(shù)量不匹配的問題，甚至引發(fā)資金鏈斷裂的情況。而資金使用風(fēng)險，一般指并購企業(yè)完成資金籌集之后，并購支付方式和資金使用方式存在問題。

（三）并購整合期的財務(wù)風(fēng)險

企業(yè)處在并購整合期，面臨的財務(wù)風(fēng)險包括組織機制風(fēng)險、理財風(fēng)險和人為風(fēng)險等。因為企業(yè)并購后在整合階段，需要對各類相對陌生的資金、資源鏈以及經(jīng)營模式進行系統(tǒng)的重組和分類。除了更新經(jīng)營方式之外，還要對目標(biāo)企業(yè)原有的不良資產(chǎn)加以及時的清理，降低企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率。整套流程下來，不僅耗費的時間長，如果目標(biāo)企業(yè)的負(fù)債比例過高，并購企業(yè)很難支付相應(yīng)的利息，容易誘發(fā)破產(chǎn)風(fēng)險。

三、企業(yè)財務(wù)風(fēng)險防范的意義

首先，有利于提高并購企業(yè)的經(jīng)營效率。在并購階段有效防范財務(wù)風(fēng)險，能夠提前對目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀以及負(fù)債情況予以動態(tài)的分析，一旦發(fā)現(xiàn)對方有失信情況或蒙騙行為，能夠立即終止并購計劃，重新選擇，有利于幫助企業(yè)規(guī)避風(fēng)險，提高經(jīng)營能力。

其次，有利于并購企業(yè)實施戰(zhàn)略規(guī)劃。在激烈的市場競爭中，企業(yè)依托縱向并購手段，能夠有效降低經(jīng)營成本，節(jié)省原材料和運輸費用，甚至逐步形成壟斷的地位。并購中規(guī)避財務(wù)風(fēng)險，也能幫助企業(yè)管理層開展科學(xué)的投資決策和戰(zhàn)略規(guī)劃，幫助企業(yè)新增生產(chǎn)能力，從而進入新行業(yè)、打破經(jīng)營壁壘。

最后，有利于實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多元整合。現(xiàn)如今市場中常見的并購案例，一般是指優(yōu)勢企業(yè)對業(yè)績不理想的企業(yè)進行合并和吸收，整個過程中能夠拯救一大批經(jīng)營不良甚至存在虧損的企業(yè)。

四、企業(yè)并購中財務(wù)風(fēng)險的形成原因

（一）目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險分析

企業(yè)在實施并購計劃之前對目標(biāo)企業(yè)的價值評估，如果信息不對稱，很容易誘發(fā)財務(wù)風(fēng)險。具體來講，即使是同類型的目標(biāo)企業(yè)，經(jīng)營現(xiàn)狀也會呈現(xiàn)出不同的發(fā)展態(tài)勢。如上市企業(yè)必須要對外公布財務(wù)報表和經(jīng)營狀況，以便并購企業(yè)有效收集材料。如果目標(biāo)企業(yè)并沒有上市，則需要定向且及時地向并購企業(yè)出具可靠且真實的財務(wù)報表。其次，并購企業(yè)的收購目的也嚴(yán)重影響著最終的并購結(jié)果。例如并購企業(yè)如果是善意收購，有利于引導(dǎo)目標(biāo)企業(yè)主動提供經(jīng)營材料，規(guī)避財務(wù)風(fēng)險；但如果并購企業(yè)的目的不純，很難從目標(biāo)企業(yè)方收獲到實際的財務(wù)狀況和經(jīng)營狀況等一系列材料，為企業(yè)的估價帶來一定的困難。

（二）融資風(fēng)險分析

企業(yè)在落實并購計劃的時候，制定的一系列融資決策對企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)以及資金規(guī)模產(chǎn)生巨大影響。在開展并購之前，必須要拓展相應(yīng)的資金成本融資渠道，一般包括向銀行直接借款或發(fā)行股票、債券等。但是不同類別的企業(yè)，其并購動機不同，前期的資本結(jié)構(gòu)也各有差異，直接影響著企業(yè)的債務(wù)、資金和資本的投入比例。例如，部分企業(yè)落實并購決策，只是為了過渡經(jīng)營，一段時間后便改造、重新出售，所需要的短期資金量規(guī)模巨大，借款方式雖然多種多樣，但是負(fù)擔(dān)也相對較重，如果企業(yè)經(jīng)營不善，勢必陷入財務(wù)危機。但如果買方企業(yè)是為了擴大經(jīng)營并優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，需要制定長期目標(biāo)，集合多種融資方式籌措長期資金，并充分考察負(fù)債企業(yè)的負(fù)債償還能力。但整個過程需要大量的流動性資金，并購成果也與借款種類、投資回收期等息息相關(guān)，某一環(huán)節(jié)出現(xiàn)問題，勢必會誘發(fā)融資風(fēng)險。

（三）流動性風(fēng)險分析

并購企業(yè)采取現(xiàn)金支付方式，便容易誘發(fā)流動性風(fēng)險。因為現(xiàn)金收購需要并購企業(yè)內(nèi)擁有大量的流動性資產(chǎn)，而且企業(yè)內(nèi)速動資產(chǎn)和流動資產(chǎn)量越多，質(zhì)量越高，其變現(xiàn)的能力也就越強，能夠在最短的時間內(nèi)順利獲取收購資金，提高收購效率。但從側(cè)面角度來講，企業(yè)并購活動所占據(jù)的流動資產(chǎn)越多，不利于后期開展大額投資，持續(xù)降低了企業(yè)的適應(yīng)調(diào)節(jié)能力以及快速反應(yīng)能力，容易增加運營風(fēng)險。如果此時，目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率相對較高，企業(yè)重組后需要承擔(dān)相應(yīng)的連帶責(zé)任，增加了長期負(fù)債的可能性，持續(xù)降低了企業(yè)原有的資本安全度。

（四）杠桿收購的償債風(fēng)險分析

對于現(xiàn)代化企業(yè)來講，債務(wù)如果出現(xiàn)，勢必要求財務(wù)部門充分發(fā)揮財務(wù)杠桿作用，強化財務(wù)杠桿效益。也就是說，投資風(fēng)險越高，預(yù)期回報率也就越高。例如，并購企業(yè)的自有資金量相對較少，僅占并購所需資金的15%，那么就需要向銀行貸款，貸款金額大約占并購總資金的50%。并購企業(yè)為了能夠強化杠桿效益，不得不向?qū)ζ髽I(yè)投資的主體發(fā)行高息債券，占總并購金額的40%左右，而這些債券評級較低，如果企業(yè)陷入經(jīng)營危機，要承擔(dān)違約風(fēng)險。除此之外，對于企業(yè)來講，高息債券本身的資金成本高，如果目標(biāo)企業(yè)未來的資金流量不明確，杠桿收購的效益則存在失衡的問題。例如收購企業(yè)由于收購后，資本結(jié)構(gòu)持續(xù)惡化，負(fù)債比例日益增高，誘發(fā)了破產(chǎn)倒閉的風(fēng)險。

（五）并購的財務(wù)整合問題分析

對財務(wù)管理制度體系進行整合，是并購企業(yè)正常運行的重要保障。并購后，兩個陌生的企業(yè)合并為一個，但由于從組織架構(gòu)來講缺乏層次感，企業(yè)的資源達不到合理配置，有可能滋生體制體系風(fēng)險，從而偏離企業(yè)并購的戰(zhàn)略目標(biāo)。而且，企業(yè)并購缺乏成本效益分析，因為企業(yè)并購時發(fā)生較高的并購成本，雖然各地政府為鼓勵企業(yè)兼并，在稅收及財政上給予了許多便利，但從整體來看，許多企業(yè)沒有在整合過程中分析成本效益，最終沒有得到預(yù)期效益。

五、企業(yè)并購財務(wù)風(fēng)險要求的應(yīng)對路徑

（一）目標(biāo)企業(yè)價值評估風(fēng)險防范

企業(yè)在制定并購計劃的時候，落實有效的目標(biāo)企業(yè)定價機制，是檢驗并購方案成功與否的關(guān)鍵。在實踐中，要求并購企業(yè)能夠?qū)δ繕?biāo)企業(yè)的財務(wù)報表、經(jīng)營現(xiàn)狀、信用問題等進行全盤分析，避免出現(xiàn)信息不對稱和信息滯后的問題，拓展信息獲取的途徑，提高信息獲取的質(zhì)量。例如在落實并購方案之前，并購企業(yè)要求目標(biāo)企業(yè)上交近幾年的財務(wù)會計報表，并保證報表中內(nèi)容詳實有效、真實客觀，能夠切實反映目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀以及經(jīng)營漏洞等。并購企業(yè)在獲取到真實詳盡的財務(wù)會計報表之后，需要在最快的時間內(nèi)，對目標(biāo)企業(yè)的償債能力和收益能力進行分析和判斷，并且在后續(xù)的并購分析和操作中，對目標(biāo)企業(yè)財務(wù)報表中的局限加以充分認(rèn)知。

其次，要求并購企業(yè)能夠選擇有效的目標(biāo)企業(yè)價值評估方法，確定其價值。信息的不對稱，是造成并購雙方出現(xiàn)意見分歧的根本原因，也是誘發(fā)并購危機的主要誘因。因此為了能夠提高并購效率，在并購活動開始之前，可以引入第三方機構(gòu)進行監(jiān)督和審查，一方面防止并購企業(yè)惡意收購，另一方面避免目標(biāo)企業(yè)隱藏事實。例如并購方可以結(jié)合實際，邀請投資銀行工作人員，對并購方案進行全盤策劃，并捕捉目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營能力、財務(wù)狀況和生產(chǎn)環(huán)境信息等，對企業(yè)未來的收益能力進行合理的預(yù)估和測評。除此之外，還需要對目標(biāo)企業(yè)當(dāng)前的債務(wù)糾紛問題予以妥善的處置和管理，如果發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)有蒙騙的行為，并購方有權(quán)終止合作和收購。

（二）融資風(fēng)險的防范對策

企業(yè)并購中為了能夠有效地規(guī)避由融資帶來的風(fēng)險，需要在有限的時間內(nèi)獲取到充足的資金，提高并購的效率。實踐中，并購企業(yè)在擬定好并購方案，并確定并購所需資金之后，需要拓寬融資渠道。需要注意的是，資金的籌集數(shù)目以及籌措方式，往往與并購方采取的并購支付方式相關(guān)，而并購企業(yè)的融資能力將直接決定并購支付方式。具體包括混合支付、股票支付以及現(xiàn)金支付等。對于一些中小型的并購企業(yè)來講，現(xiàn)金支付難度較大。

實踐中，需要并購企業(yè)能夠結(jié)合企業(yè)的經(jīng)營現(xiàn)狀以及擁有的流動性資產(chǎn)資源，在并購方案中合理解釋企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，并合理分析目標(biāo)企業(yè)的稅收情況等，從而確定更加科學(xué)合理的并購支付方式。例如，將支付方式排列組合，實現(xiàn)股權(quán)、債務(wù)和現(xiàn)金的多項融合，從而短期內(nèi)滿足并購雙方的利益需求。現(xiàn)如今，隨著并購方案的日益多元，在公開收購中，并購方可以申請兩層出價，第一層承諾現(xiàn)金支付，第二層以混合支付為主。每一層支付要標(biāo)明確切的金額和數(shù)量，并全程由第三方監(jiān)督。而且這種混合的支付方式，可以避免由于交易規(guī)模大出現(xiàn)的資金應(yīng)用混亂問題，有效維持了并購企業(yè)合理的資本結(jié)構(gòu)，并減輕還貸壓力。需要注意的是，并購方往往在第一層出價后，便能夠獲取目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)，符合多方利益。

（三）流動性風(fēng)險防范對策

企業(yè)并購中為了能夠有效防范流動性風(fēng)險，需要根據(jù)并購企業(yè)當(dāng)前擁有的資產(chǎn)負(fù)債情況進行結(jié)構(gòu)調(diào)整，建立更為協(xié)調(diào)的流動性資產(chǎn)組合體系。因為對于并購企業(yè)來講，流動性風(fēng)險本身是一種負(fù)債結(jié)構(gòu)風(fēng)險，很難通過產(chǎn)品生產(chǎn)或銷售在市場上化解和轉(zhuǎn)移風(fēng)險，必須要通過改良資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來解決問題。因此，并購企業(yè)需要分析資產(chǎn)負(fù)債的期限，對未來現(xiàn)金的流出和流入進行組合與分裝。通過調(diào)節(jié)企業(yè)投資后資金的缺口時間點，調(diào)整企業(yè)現(xiàn)下?lián)碛械馁Y產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)比例。

需要注意的是，并購企業(yè)償還債務(wù)的日期往往是固定的，但是未來資金的流出和流入?yún)s具有不確定性。因此要求并購企業(yè)管理層能夠動態(tài)建立流動性資產(chǎn)組合結(jié)構(gòu)，提高部分流動資金的應(yīng)用效率，將其組合到證券資產(chǎn)當(dāng)中，延長企業(yè)收益期限。另一方面，將部分流動性資產(chǎn)變現(xiàn)，彌補并購企業(yè)債務(wù)到期后大額的資金需求。

（四）杠桿收購的償債風(fēng)險防范對策

企業(yè)并購中有效規(guī)避由于杠桿收購引發(fā)的償債風(fēng)險，需要穩(wěn)定目標(biāo)企業(yè)未來的現(xiàn)金流量。因為企業(yè)并購中，杠桿收購本身具有平衡的特點，而且并購企業(yè)未來償還債務(wù)主要的來源，便是目標(biāo)企業(yè)所擁有的大額現(xiàn)金流量。因此為了能夠進一步規(guī)避杠桿收購的償債風(fēng)險，并購企業(yè)在落實并購計劃之前，必須要選擇合適的收購對象，即目標(biāo)企業(yè)。要求目標(biāo)企業(yè)擁有相對較小的經(jīng)營風(fēng)險，生產(chǎn)出的產(chǎn)品質(zhì)量上乘，且能夠滿足市場的需求，穩(wěn)定性高、前景好，這樣才能保證收購后獲得相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。

與此同時，在落實收購方案之前，并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)之間，不宜進行過多的債務(wù)往來，保證并購后企業(yè)能夠獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流量，應(yīng)付日常性的利息支出。必要情況下，并購企業(yè)可以在日常經(jīng)營所需的現(xiàn)金流量中提取一部分，應(yīng)對高峰時期的債務(wù)需求，防止由于組合失誤導(dǎo)致杠桿收購的失敗。

（五）并購財務(wù)整合的策略

在進行財務(wù)整合的過程中，首先需要明確企業(yè)并購的戰(zhàn)略目標(biāo)，使財務(wù)整合行為始終圍繞戰(zhàn)略目標(biāo)進行，并以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟效益為原則，不斷增強企業(yè)核心競爭力。同時，規(guī)范并購企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)，形成科學(xué)合理的組織形式，依法建立健全決策機制。除此之外，還需優(yōu)化配置并購企業(yè)的財務(wù)政策，加強財務(wù)管理體系建設(shè)能力，使財務(wù)行為有法可依；對并購方案進行成本收益分析，可以從優(yōu)化資源配置、合理避稅、節(jié)約成本方面進行評估，協(xié)同比對預(yù)期收益與并購成本，及時有效調(diào)整并購計劃。在并購整合過程中，有必要運用第三方中介機構(gòu)促進并購，例如投資銀行、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等，充分利用第三方機構(gòu)龐大的信息資源，實現(xiàn)并購財務(wù)整合。

六、結(jié)束語

在激烈的市場競爭中，并購作為企業(yè)運營的重要手段，能夠提高企業(yè)的經(jīng)營效益。但是并購中，由于諸多問題，可能會誘發(fā)大規(guī)模的財務(wù)風(fēng)險，要求并購方能在有效的監(jiān)督下，對目標(biāo)企業(yè)的價值予以動態(tài)評估，規(guī)避融資風(fēng)險和流動性風(fēng)險，防止由于杠桿收購誘發(fā)償債問題，提升企業(yè)并購效率的同時，為優(yōu)化企業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)布局以及提升資金資源利用率提供可靠的保障。

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