內蒙古宏觀杠桿率運行特點及發展趨勢分析

郭鵬宇

摘? 要：近年來，受區域信用風險頻發和地方政府債務率處于紅色區間等事件影響，市場普遍認為內蒙古國有企業、地方政府和金融機構杠桿率處于較高水平，去杠桿步伐緩慢，區域潛在風險較大。然而，2020年以來，內蒙古在名義經濟增速回升和總債務增速放緩共同作用下，全區宏觀杠桿率繼續保持穩中下降的態勢。本文在對現有文獻研究進行系統梳理和歸納的基礎上，確定了宏觀杠桿率測算的債務口徑，結合內蒙古近年來經濟金融運行變化特點，對內蒙古居民、企業和政府三部門杠桿率水平、影響因素和杠桿率持續下降帶來的問題進行了分析，最后對內蒙古未來整體宏觀杠桿率走勢進行預測。

關鍵詞：內蒙古? ? ?宏觀杠桿率? ? ?發展趨勢

一、內蒙古宏觀杠桿率持續下降，與全國差距逐漸擴大

2022年末，內蒙古宏觀杠桿率為163%，比去年同期下降13.3個百分點，較2020年上半年的歷史最高水平下降44.7個百分點，已連續10個季度下降。與全國及其他省份相比，內蒙古宏觀杠桿率持續下降、呈現出與全國背離的趨勢，在省際間處于末位水平。名義GDP增速回升和總債務增速回落是當前宏觀杠桿率凈下降的直接原因。

（一）從分母端看，名義GDP增速持續回升

2022年以來，受益于疫情防控得力、能源價格維持高位、投資進度加快等因素，在一系列穩增長政策和大宗商品價格總體漲幅較大支撐下，內蒙古經濟復蘇好于全國。四季度末，內蒙古名義GDP為23159億元，同比增長12.9%，高于全國7.6個百分點，經濟發展持續穩中向好。

（二）從分子端看，總債務增速低于疫情前水平

受“三重壓力”疊加影響，實體經濟融資需求持續承壓，內蒙古總債務規模增長總體趨緩。2022年四季度末，內蒙古總債務余額37759.8億元，同比增長4.2%，增速不足疫情前增速一半，低于全國5.5個百分點。企業部門、居民部門、政府部門債務同比增速分別為1.1%、7.2%和 5.8%，分別與疫情前兩年平均水平持平、下降4.5個、下降5.6個百分點，企業部門債務增速雖然與疫情前水平持平，但債務總量卻較疫情前下降1.0個百分點。

二、內蒙古宏觀杠桿率持續下降結構特點和原因

（一）企業部門債務水平增長趨緩、杠桿率降幅進一步擴大，是壓低宏觀杠桿率的主要因素

2022年末，內蒙古企業部門杠桿率為80.1%，比去年同期下降8個百分點，連續10個季度下行，低于疫情前水平28.1個百分點，僅為全國平均水平的一半。2022年末，內蒙古企業部門債務同比增長2.6%，低于同期總體債務增速1.6個百分點。企業部門杠桿率持續下行主要受以下幾方面因素影響：

一是企業信貸需求下降，信貸增長放緩。2022年，全國經濟形勢在“三重壓力”疊加下整體較為低迷，企業生產經營、擴產投資意愿和貸款需求相對不足，內蒙古也呈現出相同的特點，企業提前還款大幅增長，信貸投放較為乏力。2022年，內蒙古全部企業提前還款1309.6億元，比去年同期增加362.5億元，同比增長38.3%。2022年末，全區企業貸款余額（不含票據融資）16559.2億元，同比增長5.1%，低于各項貸款增速2.4個百分點。與此同時，近兩年內蒙古金融機構尤其是地方法人金融機構加大了不良資產處置力度。處置金額由2015—2018年的年均150億元大幅增至近3年的年均358.7億元，年均影響貸款增量規模超200億元，金融風險持續出清在一段時間內對內蒙古企業貸款總規模也造成一定影響。

二是企業債券余額持續減少，是影響企業部門杠桿率的重要因素。2014年以來，內蒙古在債券市場共有5家非金融企業、7支債務融資工具發生實質性違約，累計違約金額43.8億元，雖然債券違約的數量和金額僅占全國比重的1.1%和0.7%，但是余額違約率和發行人個數違約比率達6%和12.5%，僅次于海南、寧夏、黑龍江等地，余額違約率和發行人個數違約比率排全國第4和第7，債券違約頻發對區域金融生態環境造成較大負面影響，導致全區企業債券發行難度加大，加之全區企業債券集中到期較多，近6年中有5年企業債券兌付大于發行，出現凈融資為負的情況，債券余額持續下降。2022年四季度末，全區存量企業債券264.4億元，同比下降43.7%，存量企業債券余額僅比寧夏和青海高10億元左右，全國排名倒數第三。

三是表外融資持續收縮，影響企業部門杠桿率下降。2018 年資管新規出臺后，影子銀行類的表外通道型業務逐年縮減，表外業務不斷壓縮退出。2022年末，內蒙古委托貸款、信托貸款和未貼現的銀行承兌匯票三項表外融資余額為-350.5億元，比上年末減少711.3億元，已連續5年凈下降。

（二）住戶部門債務增長放緩，加杠桿意愿持續減弱

2022年末，內蒙古住戶部門杠桿率為43.4%，比上年同期下降2.8個百分點。從長期變化趨勢看，內蒙古居民杠桿率呈現下降態勢，較2020年3季度末歷史最高水平（50%）回落6.6個百分點。與全國對比來看，內蒙古居民杠桿率相對處于較低水平，低于全國平均水平超20個百分點。2022年末，內蒙古住戶部門債務增速進一步下降至6.3%，為2018年以來最低水平。從債務結構看，居民部門債務增長呈現“一快兩慢”特征：

一是個人經營貸款增長較快。自疫情爆發以來，普惠金融政策持續發力，住戶經營性貸款融資成本持續下行，帶動相關貸款快速增長。2022 年三季度末，個人經營貸款余額3321.5億元，同比增長8.5%，高于各項貸款增速0.7個百分點，全年新增264.6億元，與上年同期基本持平。

二是個人住房貸款增速放緩。房企高杠桿、高周轉難以為繼、債務違約現象增加，疊加疫情影響，2022年房地產市場銷售增速放緩。2022年末，個人住房類貸款（含個人住房貸款和住房公積金貸款）余額4794.9億元，同比增長4.3%，比去年同期低9.4個百分點；比年初新增195.9億元，同比少增357.5億元，占居民債務增量的比重由上年同期的58.2%下降至32.9%，是住戶部門債務增勢放緩的主要影響因素。

三是消費對經濟增長拉動作用趨弱，住戶短期消費貸款總額下降。疫情沖擊下，居民端消費需求恢復緩慢，同時疫情導致居民收入增長分化、生活成本上升，特別是服務業和非正式就業恢復較難，居民對未來收入前景不確定性擔憂提升，消費意愿下降、儲蓄意愿提高。2022年，內蒙古社會消費品零售總額同比下降1.8%，遠低于疫情前4.1%的增長水平。受此影響，近兩年全區住戶短期消費貸款總體負增長，2022年末，全區住戶短期消費貸款余額907億元，較疫情前水平下降10.8個百分點。

（三）政府部門新增債務額度受限，政府部門杠桿率由升轉降

2022年末，內蒙古政府部門杠桿率為39.6%，在穩增長政策靠前發力的影響下，5月末全部完成當年新增專項債券的發行工作，在經歷上半年小幅回升后繼續呈下降態勢，比6月末下降3.1個百分點，比2021年同期下降2.9個百分點，低于全國水平9.3個百分點。在穩增長政策指引下，2022年財政政策靠前發力，上半年已完成全部新增專項債券的發行工作，上半年內蒙古地方政府債務余額同比增長10.7%，政府杠桿率也因此快速上升。三季度，新增政府債券供給減少，加之政府債務集中到期，內蒙古政府債務增速呈現“前高后低”態勢，2022年末政府債務余額同比增長5.8%，較上半年回落5.6個百分點。

三、需關注的問題

（一）警惕宏觀杠桿率下降過快現象，或將不利于經濟穩步增長

新冠肺炎疫情爆發以來，為應對疫情的超預期影響和經濟下行壓力，中央穩經濟一攬子政策措施不斷加快落地生效，全國宏觀杠桿率出現階段性上升。2022年末，全國宏觀杠桿率較疫情前（2019年末）共上升近30個百分點。內蒙古宏觀杠桿率在低于全國平均水平的情況下呈現持續下降態勢，較疫情前（2019年末）累計下降33.1個百分點。內蒙古以相對較少的新增債務支撐了經濟的快速恢復增長。但值得注意的是，宏觀杠桿率下降過快意味著實體經濟得到金融支持的力度下降，或將不利于經濟的長期穩定增長，因此在金融支持實體經濟發展的過程中需要穩步調節宏觀杠桿率。與此同時，易綱行長的發言及《貨幣政策執行報告》均多次強調保持社會融資規模增速與名義經濟增速基本匹配，保持宏觀杠桿率基本穩定，而不是強調降杠桿。內蒙古前期經歷了一段時期的降杠桿，目前應著力于穩杠桿，應當大力優化融資結構、化解部分重點領域風險，合理新增總體債務水平刺激經濟快速增長。

（二）消費與投資需求低迷，謹防企業和居民部門資產負債表出現衰退

當前實體經濟信貸需求不足，企業和居民部門出現了廣泛的資產負債表收縮。從住戶部門看，內蒙古居民收入水平偏低，2022年，內蒙古全體居民人均可支配收入為35921元，低于全國平均水平2.7個百分點，同時疫情對居民收入進一步造成較大影響，2022年內蒙古全體居民人均可支配收入同比增長5.3%，較疫情前水平下降2.4個百分點。但居民名義債務支出是剛性的，收入放緩導致償債比例上升，居民收支增長矛盾的問題更加突出，或將對未來居民消費信心和消費意愿形成抑制，居民消費需求修復仍面臨較大壓力。從企業部門看，經濟下行壓力下，企業特別是小微企業經營困難增多，投融資意愿下降，企業獲得利潤后并不愿意增加投資，而是優先償還債務并減少新的舉債，企業主動選擇減少負債的避險行為將導致杠桿率被動加速下降。根據內蒙古工業企業財務調查數據顯示，2022年四季度末，內蒙古樣本工業企業平均資產89.2億元，同比增長2.4%，較上年末下降0.3個百分點；平均負債47.9億元，同比下降4.8%，降幅較上年末擴大0.8個百分點，企業平均負債水平較疫情前下降6.7個百分點。下一階段應努力擴大消費與投資需求，防止企業部門和住戶部門出現資產負債表的衰退。

（三）信貸資金介入專項債基建項目面臨較多制約因素

2023年中央經濟工作會議要求“通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會投資，政策性金融要加大對符合國家發展規劃重大項目的融資支持”。但內蒙古信貸資金介入專項債基建項目面臨較多制約因素。專項債資金用作項目資本金比例遠未達到25%規定上限，缺乏符合條件的重大項目是主要制約因素，銀行貸款難以跟進。2021年以來，內蒙古自治區新發行地方政府專項債用作項目資本金的金額為25.1億元，占新增專項債金額比重僅為5.7%，距離政策上限（25%）仍有較大空間。從近兩年新增專項債項目具體類別看，用于財政部規定的10大領域內的項目資金占全部專項債資金比重僅三成，約七成的項目無法使用專項債作資本金。在財政資金沒有到位、資本金不足的情況下，銀行貸款難以跟進投放。與此同時，多數專項債項目為準公益性項目，收益難以實現盈虧平衡，不足以覆蓋資金成本和風險。調研的68個專項債項目加權平均內部收益率僅4.86%，略高于LPR，說明扣除資金成本后項目只能維持“薄利”。

四、未來預測

隨著國家疫情防控政策的優化調整以及“二十大”以來各項穩經濟政策持續加碼，疫情對經濟社會的影響逐步消除，居民消費潛力得以持續釋放，市場信心提振，消費、生產均有望大幅回升，預計內蒙古整體宏觀杠桿率將企穩回升。

（一）住戶部門債務水平將穩步上升

近一年來，內蒙古居民部門債務增長放緩主要原因是居民當下收入及未來收入預期下降導致消費低迷、居民購房意愿降低購房貸款增長放緩導致的。當前房地產政策利好持續不斷釋放，穩樓市“三箭齊發”，再疊加改善房企融資環境的金融16條和保交樓各項措施出臺，可以看出國家穩樓市決心和力度，預計未來房地產銷售將有所回暖，個人購房意愿將逐漸增強，進而帶動居民購房貸款穩步回升，購房貸款增速將由降趨穩后轉升。同時，隨著疫情防控政策“新十條”的出臺和落實，消費快速恢復、服務業加快發展，實體經濟將得到強力提振，疊加普惠金融政策支持、汽車等消費需求回暖背景下，未來居民消費貸款和經營性貸款均會有較大幅度提升。

（二）企業部門總體債務水平將企穩回升，但大幅上漲空間有限

疫情防控政策將助力受疫情影響較大的服務業和部分制造業，投融資需求將保持穩定增長。同時，內蒙古在傳統產業技術改造、基礎設施建設、新能源、新型城鎮化等方面具有資源稟賦和后發優勢，在經濟向高質量發展邁進中仍需要金融的有力支持，也將帶來有效融資增量需求。但也要看到，企業部門融資仍受到多方面因素制約，一方面，大宗商品價格普漲、運輸成本增高導致企業營業成本上升，中小企業生產經營持續承壓，擴張意愿不強。另一方面，在專項債額度較充裕、地方政府隱性債務負擔較大的背景下，成本低廉的專項債對銀行信貸形成替代，項目信息披露不充分、項目主體不具有市場化融資資格、項目實際收益低、金融機構識別風險難等因素也影響了專項債對信貸資金的帶動效果。同時，內蒙古企業部門融資方式單一，直接融資增長乏力，而且呈現出“規模小、易波動”的特點。股票融資能力嚴重不足，債券違約頻發對區域信用環境和直接融資產生消極影響，導致全區債券發行難度加大。

（三）地方政府新增舉債空間較為有限，預計政府部門杠桿率不會出現大幅增長的情況

近幾年，地方政府債務快速積累，債務付息壓力不斷加大，政府部門受大規模減稅降費、留抵退稅等政策性減收以及土地出讓金等政府性基金收入下降影響，疊加未來幾年地方債務兌付高峰來臨，政府債務負擔較重，主動加杠桿意愿有所下降。未來，新增專項債規模預計難以大幅加碼，總體或保持持平，或小幅上揚，地方政府杠桿率將以穩為主。

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（作者單位：中國人民銀行呼和浩特中心支行）

責任編輯：康偉