保障性租賃住房公募REITs對房地產發展模式的影響研究

黨軍 招商銀行

引言

保障性租賃住房（又稱“保障房”“安居工程房”）一直是我國保障房體系的重要一環，是解決新市民住房困難問題，促進房地產市場穩定、健康發展的重要舉措。在保障房政策提出與實施以來，住房租賃市場結構不斷改善，房地產發展模式獲得創新發展。但從整體發現情況來看，保障房仍存在資金來源單一、運行管理能力較差、商業價值有限、存量資源利用不足等問題。REITs市場的建立與完善，為保障房現狀問題解決，加速推動房地產行業發展模式轉變，保障房高質量發展提供了新路徑?，F從基礎概念、房地產發展模式影響、現狀問題、優化策略等方面就保障房公募REITs進行了簡要分析，希望能夠為其市場建設提供理論指導。

一、對保障房公募REITs的基本認識

REITs是不動產投資市場建設與發展過程中形成的一種資金融通模式、金融產品、產業投資基金[1]。它強調對不動產項目投資進行專業化、科學化運營管控，要求運用發行收益憑證形式對房地產項目投資者資金進行融通。它有私募與公募兩種形式，市場中運用最為廣泛的為公募形式，即公眾投資者以證券化形式投資不動產，具備分紅比例高、收益穩定性強、交易價差大、進入門檻低、承擔風險低等優勢[2]。

截至2021年末，REITs已經在國際資本市場中得到迅速發展，已上市932只公募REITs規模達到2.5萬億美元，覆蓋40多個國家與地區。我國于20世紀90年代初期對REITs展開深入探究，經多年發展形成了較為完善的REITs市場，截至2019年REITs產品發行金額超過1400億元，涉及高速公路（占33.7%）、市政建設（占10.8%）、物流地產（占22.0%）、產業園區（占33.5%）等眾多資產類型。與此同時眾多相關政策的頒布與實施，標志著我國REITs已經深入融入到保障房中，進入到常態化發展階段[3]。

二、積極影響

（一）改善房地產項目投資企業財務狀況，降低租賃住房風險

保障房公募REITs作為一種新型融資工具，其有效運用對改善房地產項目投資企業財務狀況，降低企業發展租賃住房業務風險存在積極影響。例如，房地產項目投資企業在發展保障房項目時，需要投入大量成本，這在一定程度上對企業現金流產生較大影響。參考近2年多個大中城市住宅用地價格，發現均價在每平方米5500～6500元之間，考慮政策扶持因素保障房用地價格應低于住宅用地價格，我們按照15%住宅用地價格計算，為825～975元/m2，建設工程按照住宅建設工程（1800～2500元/m2，平均約為2000元/m2）的75%計算，則為2000×75%=1500元/m2，投資一套80m2的保障房，投資額約為22.60～23.80萬元，假設保障房項目為1000套，投資額將達到2.26億元以上。通過公募REITs可實現對運營類資產的有效剝離，利于房地產項目投資企業資金周轉情況改善、現金流改善等，從而降低企業業務運營風險。假設公正認購占比為投資額的4%，上述1000套保障房項目則可剝離904萬元（22600萬元×4%）資產，保障房項目投資額越大，可剝離資產越多。

（二）提高房地產項目商業價值，促進租賃住房業務持續發展

縱觀保障房發展現狀，可知其存在盈利模式單一、投資回收期長、商業價值有限等難題。這在一定程度上制約了保障房項目市場化發展進程。分析原因和該項目價值鏈閉環機制不完善，社會資本參與積極性、主動性不高相關。引入公募REITs后，可形成“項目投資－項目融資－項目運營－項目管理－項目退出”閉環體系，為社會資本提供良好市場進入與退出環境，破解該項目現狀問題，提高該項目商業價值。

（三）實現經濟資源優化配置，提高安居工程項目運行質量

公募REITs能夠將安居工程房轉變為可在資本市場中流通交易的金融產品，實現不動產市場與資本市場有效連接。與此同時，在公募REITs市場中，由于其信息流通性更強、交易成本更低、交易速度更快，可在不動產市場價格變動之前進行價格調整，實現對經濟資源的優化配置，保證安居工程房項目穩定運行。

（四）改善保障性租賃住房市場結構，提高項目運營管理能力

保障房公募REITs拓寬了保障房投資渠道，改變了其投資主體格局，實現多主體支持發展。與此同時，保障房公募REITs將現代化公司治理理念、模式、方法等引入到安居工程項目管理中，使其在信息披露機制、專業管理機制、市場約束機制、多渠道融資機制等推廣使用下獲得經營管理能力、效率、質量提升。

（五）助力保障性租賃住房盤活存量資產，促進項目有效投資

為積極響應國家號召，全國多個城市將“加快發展安居工程房”納入新時期發展重點項目中，2021年2月初，住建部提出在“十四五”期間40個重點城市達成保障房新增650萬套（間）的計劃，其中上海保障房供應套數占新增住房供應總面積的百分之四十五目標[4]，北京將目標鎖定在百分之四十。隨著保障房項目大力、快速發展，保障房存量資產增多。

（六）助力保障性租賃住房市場化改革與房地產發展模式創新

“加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房制度”是發展保障房的重要指導思想[5]。為保證該指導思想貫徹落實實行公募REITs勢在必行。表1所示產品發行后，①、②、③、④認購規模分別超過639億元、582億元、839億元、1200億元。四家產品實際發行規模超過50億元，占已發行基礎設施公募REITs的6.4%。四家產品發行的火爆，說明保障房公募REITs得到市場廣泛認可，表明此舉對房地產發展模式創新存在積極影響。

表1 已發行保障性租賃住房公募REITs對比表

三、消極影響

保租房符合國家“房住不炒”的總基調，保租房公募REITs的落地有效盤活房企資產，對房地產行業轉型提供了有力支持。但事物的雙面性決定，保障房公募REITs對房地產發展模式產生積極影響的同時，也會產生一定消極影響，并產生各種問題。這就需要企業以及相關人員能夠從其發展現狀中了解消極影響，并積極探尋消極影響解決與處理辦法，保證其作用有效發揮?；诮涷灇w結，可知：

第一，結構方面的消極影響：當前保障房公募REITs結構較為復雜，在運行過程中容易出現信息不對稱、管理主體責任不明、管理費用持續增多、代理風險增加等問題，不利于保障房公募REITs效益維護。

第二，人才方面的消極影響：公募REITs市場雖然經過多年發展逐漸完善，但其在保障房中的應用時間較短。保障房公募REITs仍屬于新事物，這導致其發展缺乏經驗、缺乏人才，不利于市場化建設質量與速度提升，制約積極作用發揮。

第三，風險方面的消極影響：保障房公募REITs產品期限較長，在此期間可能遇到的風險較多。例如，保障房項目用地到期后，可能面對續期風險高或無法繼續使用的風險；項目運行期間受自然因素影響，可能面對破損、消失等風險；部分企業為追求利益，在產品設計過程中一味注重資本回收，忽略產品質量保障，增加產品運營風險等。

四、保證積極影響有效發揮的策略分析

針對保障房公募REITs存在的消極影響，建議從以下幾方面落實優化措施，促進其對房地產發展模型積極作用的有效發揮。

（一）加強試點建設，擴大有效市場

保障房公募REITs是解決保障房發展問題，促進房地產發展模式轉型的重要舉措。因此，政府以及相關企業應高度重視保障房公募REITs市場建設，能夠將保障房項目納入到基礎設施REITs產品發行范疇，提高市場占有率。對此，建議對我國保障房需求進行調查，全面掌握城市，尤其是人口凈流入較大城市房屋租賃市場情況，并在此基礎上合理試點，以此來促進保障房公募REITs發展。

（二）加強制度建設，完善相關機制

公募REITs市場穩定發展離不開科學制度支撐，這就需要在發展保障房公募REITs時，高度重視制度創新，加快推進相關市場體系建設與完善。例如，根據相關法律法規針對保障房公募REITs產品制定發行制度，包括發行詢價制度、發行定價制度、發行出售制度等，通過這些制度規范發行行為；借鑒成熟市場建設經驗，結合我國基本國情，完善相關法律法規，為產品設計、發行份額認定、產品運營管理、產品發行監督等提供法律依據；聯合保障房相關規定、基礎設施REITs發展相關規定等，優化試點工作流程，明確各階段工作制度，以規范、指導工作行為，促進工作質量與效率提高。

（三）加強結構建設，形成具有中國特色的公募REITs模式

面對現有保障房公募REITs結構存在的問題，建議樹立創新發展意識，積極探尋結構簡單、管理科學、運營成本低廉、委托代理風險低的結構模式。與此同時，由于REITs最先發展于國外，我們在借鑒其經驗時，需要把握事物本質，根植中國國情，構建具備中國特色的發展模式，增強公募REITs模式的適宜性、科學性、有效性。

（四）加強人才建設，保證保障房公募REITs市場運行穩定

第一，利用多渠道開展相關宣傳活動，提高機構與個人投資者對保障房公募REITs的認知水平，激發社會資本參與保障房公募REITs的興趣。第二，建立完善教育培訓機制，對地方政府人員、相關投資企業、相關事業單位等進行專項培訓。

結語

經多年努力，我國REITs市場逐漸完善并已經進入到常態化創新與發展階段。隨著對REITs認知的不斷深入，發現公募REITs是解決保障房現狀問題，促使保障房穩定、健康、優化發展的重要方法。加強保障房公募REITs市場建設已經成為歷史必然趨勢。然而實際發展中，其對房地產發展模式也存在消極影響。針對消極影響問題，建議從多維度探尋與落實處理措施，如通過試點推廣不斷擴大保障房公募REITs市場；通過政策與制度建設，為其發展提供科學且完善政策、制度支持；通過結構建設，促進本土化發展模式構建；通過人才建設，為其發展提供人力資源支持，不斷增強企業對其的運營管理能力等。