財務戰略轉型分析及管控策略探究
——基于地產行業輕資產運營模式

李赫伊，聶勝錄，羅 舟

(天津華北地質勘查局，天津 300170)

1 引言

自住房制度改革以來，地產行業歷經幾十年的高速增長，無論是1984年迎來的黃金十年，還是1997年亞洲金融危機以及2007年地產信貸緊縮下行業崩潰后的政府救市，房地產價格持續上漲，幾近沸騰，直至2015年年底。由于繁榮市場的推動作用，地產企業普遍采用以儲備土地、新建房屋為核心的重資產經營模式，通過土地或房屋的升值獲取豐厚的回報。然而，隨著2016年中央陸續出臺的“房住不炒”、樓市“限購限貸、限售限價”[1]、“三道紅線”[2]等去庫存宏觀調控政策，房地產業高利潤的熱潮逐漸退卻。地產企業為推動自身可持續發展，不得不改換跑道，向輕資產運營模式轉變。而為適應新業態，財務工作的轉型升級尤為重要。文章通過闡述地產行業重、輕資產運營模式的差異，挖掘新模式下企業對財務管理的需要，剖析未來財務戰略轉型的方向。

2 重、輕資產運營模式的差異

2.1 資產結構差異

“重資產”運營模式下，地產企業將大量資產投入到購買土地、建造房屋等固定資產中，依靠傳統有形資產的日常運轉為企業創造價值和收益。此種模式下投入較大、門檻較高、短期內不易被模仿，并且有形資產的經營較為穩健，更容易提升客戶的信任。然而，重資產的企業需要不斷儲備土地、建設樓盤，導致存貨增多，資金占用增加，房地產開發及銷售形成的投資回報期較長，加之重資產的地產企業通常高杠桿運營，不但易受到供應鏈管理能力的制約，也會受到國家、地方政策，特別是金融信貸政策的影響。一旦國家政策收緊、市場價格波動，充足的銷售回款無法得到保證，導致經營性現金流短缺甚至枯竭，地產企業則面臨經營穩健性及債務到期清償的雙重挑戰。

輕資產商業模式特征在于資產規模小、投入少、質量精、資產趨于無形。“輕資產”運營保留企業自身創造價值能力高的業務板塊，而將創造價值能力相對較低的業務外包或剝離處置。企業采取代建模式，引入外部投資者提供開發階段的全部資金，與合作伙伴風險共擔，減少企業自身存貨和固定資產的購置[3]，更多專注構建公司品牌、商業渠道、市場拓展水平等無形資產上，不但有助于地產企業跨越周期，還通過增加投資項目的數量來分攤風險，通過輸出品牌、規劃設計、招商運營、管理服務攫取更高收益，重塑企業核心競爭力[4]。

2.2 管理模式差異

傳統的地產企業以“增量”建設為主要業務，依靠大規模儲備土地、開發銷售獲取增值收益，依靠長期承租方實現租賃收益，然而這種粗放式擴張的管理模式盈利空間日趨減小。一些領先的商業地產企業開始向“輕資產”管理模式轉型，撬動存量資產，以對現有社區改造后的經營租賃、提供社區增值服務以及輸出商業運營管理技術為主要業務。

例如保利地產，早在2012年開始向輕資產經營模式轉移，在房地產開發的同時，拓展社區消費服務業務，保利地產加大對養老經營模式的投資力度，打造“若比鄰”社區品牌[5]。再如萬科地產的“五菜一湯”社區商業，將超市、便利店、洗衣店、銀行、餐飲和醫療作為社區配套，并由萬科自主招商運營，樹立品牌社區形象，保證服務品質，運用互聯網技術掌握社區大數據，整合線下資源為業主提供一站式服務[6]。上述兩家業內頭部企業，在保證原有房產開發業務板塊優勢的同時，搭建了社區配套增值服務，奠定了企業地位，獲得了業主的青睞，吸引了更多潛在客戶。品牌企業通過輸出管理團隊和技術團隊，對商業地產項目提供從前期定位、規劃、招商到開業后運營、管理、服務閉環支持。

此種輕資產運營模式不僅適用于大型企業，中小型企業也在同步轉型，例如天津華勘集團旗下不動產服務公司，充分利用自持商業，打造教育綜合體，為周邊小區業主提供近距離、一站式、多樣化的優質教育資源。輕資產的管理模式使企業產生巨大品牌溢價，提升企業市場價值。

2.3 融資方式差異

以往房地產企業基本通過銀行借貸、發行債券的方式籌集資金，重資產經營模式下，企業財務杠桿較高，財務風險巨大。隨著房地產市場日趨飽和，高增值、高現金流的時代已不復存在[7]。國家為改善房地產市場融資管理長效機制，使房地產企業合理安排自身經營活動和融資行為，避免盲目擴張，出臺房地產“三道紅線”調控政策，使得企業不得不維持長、短期負債在合理的范圍內。在政策和市場雙重打擊下，不僅沖擊了以重資產為主要模式的激進擴張型企業，也削弱了地產行業整體的運營效率。

傳統貸款政策收緊，企業需要獨辟蹊徑。輕資產企業采取多元化融資渠道，以“小股操盤”戰略合作方式，利用自身品牌效應、內部管理能力吸引外部投資者和合作運營伙伴。“小股操盤”方式即項目管理方持有較小部分股份，由于同股不同權，其他投資人均不干涉項目管理方的操盤[6]。企業從單一的股權收益轉變為小比例的股權分紅收益、項目運營管理收益以及按約定的項目收益收取超額利潤分配這三種收益方式。

3 輕資產運營模式下財務戰略轉型

3.1 資產結構調整把控

輕資產企業的重要特征是維持高現金流水平，并以品牌價值、運管能力等無形資產作為其核心競爭力，反映企業經營狀況的已不僅僅是收入、成本、利潤等單一指標，資金的流動性、周轉率、重、輕資產結構情況等財務指標更將成為重要考量因素[8]。因此，提高流動資產的使用效率，實行科學全面的資金預算，加強對資產結構的衡量成為財務戰略轉型的重點之一。

制定、優化、合理調整企業回款制度及庫存管理制度，建立有效的應收款項管理方案，積極解決呆壞賬，加快存貨、應收賬款的周轉率，緩解資金占用的壓力，增強資金的流動性[9]。另外，財務需關注長期資產投入額、重資產率、無形資產率的變化，以此來反映企業輕資產戰略的實施程度。這三項指標可以通過企業財務報表相關數據得以判斷：現金流量表中“購建固定資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金”這一數值可以判斷企業對長期資產的投入額，資產負債表中“重資產率=(存貨+固定資產+在建工程)/總資產”“無形資產率=無形資產/總資產”。上述指標分別體現了輕資產企業是否有效控制了對長期資產特別是對重資產的現金投入，以及能為企業帶來溢價的無形資產占比情況，并為企業適時調整運營方式以滿足既定戰略提供財務依據。

3.2 資本結構調整策略

輕資產運營的重要特征之一是減少自身資金投入、吸引外部投資者，因此缺少金融支持的輕資產是難以壯大和長久的。企業在嚴格控制銀行貸款和債券發行的同時，還應拓展多元化的融資渠道，例如股權質押貸款、無形資產質押貸款等方式，并建立與營運模式相匹配的財務策略[10]，衡量融資加權平均成本。

此外，“小股操盤”可以借助合作方的資金優勢，使地產企業投入較少資金而賺取更大回報，突破凈資產收益率(ROE)瓶頸；降低財務杠桿，減少融資成本，提高資產安全性；擺脫對股權融資的依賴，降低凈資產規模，使ROE和權益乘數雙提升[11]。然而，“小股操盤”引入的合作伙伴具有不同的利益訴求，在利潤分成環節容易產生分歧，企業的利潤也會因“大股”轉為“小股”而被攤薄。因而平衡各方收益，制定靈活的股利分配戰略，保證企業自身收益，權衡擴大規模和提升利潤之間的最優平衡點，將是財務戰略轉型中面臨的嚴峻考驗。

3.3 財務指標分析與評價

加強對輕資產企業經營狀況財務指標的分析與評價工作。以杜邦分析法為例，如表1所示，凈資產收益率(ROE)作為分析的起點，總資產凈利率和權益乘數作為評價核心，利用重要財務比率，從財務角度衡量企業營運能力、盈利能力及償債能力。凈資產收益率(ROE)=資產凈利率(凈利潤/總資產)×權益乘數 (總資產/總權益資本)，其中，資產凈利率(凈利潤/總資產)=銷售凈利率×總資產周轉率。輕資產運營模式下，企業應當提高應收賬款和存貨周轉率，且重資產減少量大于輕資產增加量，從而導致資產總額減少，提高總資產周轉率。企業在減少自有資金投入的同時，通過輸出品牌和運管能力而獲得管理收益，從而提升凈資產收益率。財務還應根據地產行業和企業自身綜合實力，結合杜邦分析法等財務評價指標，評估企業輕資產戰略的實施情況。

表1 杜邦分析法相關指標

3.4 財務預測及風險防范

輕資產企業重視品牌價值、運營管理能力等無形資產價值的提升，然而相較于固定資產，前者在市場中難以獲取同類商品的價值，公允價值較難準確被計量。與此同時，在科技、信息爆炸的時代，無形資產的經濟壽命會受到市場環境因素的影響，無形資產價值的認可度也會被同行競爭企業的能力水平所左右。因此對無形資產目前市場價值的準確評估，對其未來增值空間的精準預測，以及其市場競爭力的合理評價，將作為財務管理今后重要的研究方向。

此外，財務工作需要向對外合作財務戰略管理方向轉變。輕資產企業更多地依靠投資人的資金開展業務運營，因此，財務需要為企業謹慎選擇合作伙伴，加強對合作方財務風險的管控。無論是投資人發生信用、資金鏈的風險，還是其短期退出計劃，均會引起項目公司資金緊張，進而影響未來經營運轉。財務應加強資金鏈管控能力，借鑒領先企業一旦出現合作方資金暫時無法到位的狀況，收取一定年利率的資金占用費作為墊付利息等資金應急手段[12]；匹配經營戰略，建立財務管理模式，完善風險應對機制。

4 結語

面對新發展模式，房地產企業需要更高質量的投資，由傳統粗放式增量儲備轉向價值創造力更強的團隊操盤能力、運管能力、招商能力等核心能力。財務戰略要與企業經營戰略相匹配，準確衡量公司現金周轉率、存貨周轉率、應收賬款周轉率等流動資產周轉率指標，分析自身短期償債能力，降低資金鏈斷裂的風險。提高財務融資能力以及衡量最優融資加權平均成本水平，合理預測企業未來現金流情況，加強對企業無形資產價值的分析能力。同時，充分運用國家出臺的各項稅收優惠政策，為企業做好稅收籌劃，合理降低企業稅負，使財務管理助力輕資產運營模式。