海通證券路穎：白金分析師、杰出研究領袖與嚴肅跑者

唐輝俊

路穎

海通證券研究所所長 中國證券業協會證券分析師與投資顧問專業委員會副主任委員 新財富杰出研究領袖 新財富白金分析師NFBR

16歲保送大學，26歲博士畢業，路穎提供了一份“別人家小孩”成長的標準模板。

加入海通證券研究所的第五年，路穎獲得了新財富最佳分析師評選批發與零售貿易行業第三名，并連續三年保持了這一成績。2008年，路穎首次斬獲該行業第一名，此后保持不敗戰績，七屆蟬聯，并于2014年獲得“新財富白金分析師”榮譽。

在堅持一線研究的同時，路穎也將更多精力用于管理，海通證券研究所在其帶領下早已成為業內認可的中國本土最具影響力和競爭力的證券研究團隊之一。在新財富最佳分析師評選中，海通研究所常年位居“本土最佳研究團隊”和“最具影響力研究機構”前列。

1993年成立的海通研究所，如今已走過29載春秋。路穎身上，有著老一輩海通人的堅守，持之以恒、張弛有度。對于取得的成就，路穎十分謙遜。她表示自己并非天賦型選手，年少時期是在父母的嚴格教導下進行“被動式”學習，自己也只是擅長“應付考試”。“工作之后，同樣天分有限，是長久的勤奮與一點運氣造就了今天的自己。”

曾夢想做女性橋梁建筑師，卻誤入金融圈

作為老牌龍頭券商，海通證券成立于1988年，迄今已有30多年歷史。風雨激蕩，行業幾經起落，海通證券成為國內上個世紀80年代成立的證券公司中，唯一一家仍在營運并且未更名、且未被收購重組過的大型證券公司。

路穎第一次走進海通證券，是在2000年。彼時證券研究行業逐漸告別“股評家時代”，開始了市場化探索之路。隨著“老十家”公募基金相繼成立，券商研究第一次有了外部買家，中國證券研究行業逐漸向市場化方向轉型，確立了“以研究換取傭金”的商業模式。

盡管如此，當時市場上分析師數量仍非常稀少。學生時代的路穎，對于證券行業了解并不多，而最終加入海通證券，在她看來，一切充滿偶然。

路穎出生在山東沂蒙山區的一個小縣城，父母從事水利方面的工作。路穎3歲左右時，父親去南京的華東水利學院（1985年恢復傳統校名“河海大學”）讀大學。作為早期的“學霸”，父親非常注重路穎的教育，于學業上更是規行矩止，不曾有一日松懈。有兩次母親帶路穎和妹妹先乘公共汽車再轉綠皮火車去看望父親，到南京時，她總會在黎明搖醒路穎，看火車過燈火閃耀的南京長江大橋。或許從那個時候開始，路穎心中已經埋下了對大江大橋的喜愛。

年少時，路穎曾跟隨父親一起參觀濟南黃河大橋，聽父親講這是一位女性橋梁建筑師的杰作，從此，成為一名“酷酷的女性橋梁建筑師”的夢想在她心中扎根。受父親的影響，路穎早早地便接觸了水利工程方面的知識，進入大學前的她，已經能夠在父親指導下完成一些簡單的橋梁設計圖了。

年僅16歲，路穎獲得了山東大學的保送資格，但是，究竟選擇什么專業，她卻陷入了糾結。

彼時我國經濟呈現出明顯的外向化特征，對外經濟交流與合作進一步深化，尤其是對外貿易規模不斷擴大。外貿行業的火熱，使得對外貿易、國際貿易一度成為金字塔頂端的專業。相關專業的畢業生也大都進入了涉外經濟相關領域，如國有大型經貿企業、外資銀行或跨國公司等。

能夠進入這些專業學習，預示著一份“有前景”的工作。一時間，幾乎所有的師長親友們都建議路穎選擇“更有空間”的經濟學專業。

幾番權衡之下，路穎選擇了當時最熱門的國際經濟與貿易專業，投身經濟學的洪流之中。她坦言，選擇被保送而不是去考心儀的工科院校和專業，主要因為自己并不是一個喜歡冒險的人。

正是這一次的選擇，路穎踏上了截然不同的人生之路。站在當下回望自己20余年的證券研究生涯，路穎感慨萬千：“人生的際遇非常神奇，我想學橋梁建筑，最終卻走進了金融圈。我是一個特別不喜歡跟別人競爭的人，后來卻誤打誤撞進了一個競爭特別激烈的行業。”

選擇了經濟學專業的路穎，在很長一段時間內都感到相當的迷茫。理科出身的她是典型的“實用主義者”，講究經世致用，而偏文科的經濟學，在她看來似乎學不到什么“有用”的東西。

“甚至在大一的時候，我想過要退學重考，或者換一個理工科類的專業。”這個念頭最終沒有付出實踐，她解釋，“因為我的性格比較中庸，當發現風險不可控時，我會選擇保持現狀”。路穎選擇了按部就班地學習，考研、發文章、拿獎學金，并一如既往地嚴格要求自己。

轉折點發生在研二，當時，路穎考取了南京大學與霍普斯金大學合作成立的中美文化研究中心。中心招收一半的中國學生與一半的美國學生，老師同樣分別來自中國和北美，路穎獲取了一年的跟國內院校非常不同的寶貴進修機會。

在實踐中，路穎發現，在中美中心的學習和研究與之前所接觸的大學里的學習和研究不太一樣：之前做研究寫論文一般是圍繞著一個確定的議題，類似“命題作文”；而在中美研究中心，做研究的核心導向是探求某個問題，研究過程是多樣化的，允許借鑒但杜絕任何形式的抄襲，提倡使用第一手數據。

在進行學術探討的過程中，路穎逐漸感覺到，經濟學同樣可以對人、對社會產生“實用價值”。

中美中心所接觸到的理念，極大改變了路穎之前對于學術的理解，同時也點燃了她對經濟學研究的興趣。

“這個過程與后來的證券研究十分相似”，路穎表示，證券研究同樣是通過對已有數據和問題的分析，形成一個結論。從研究到結論，是一個正向的順序，做研究應當是一個實事求是的過程。

結束碩士學業之后，路穎選擇來到復旦繼續攻讀博士。在導師尹伯成教授的幫助下，路穎順利完成學業。

2000年，博士臨近畢業的路穎開始真正面臨職業抉擇。與當前大家看到的邏輯清晰、表達精煉、侃侃而談的她不同，路穎稱自己早期其實性格內向，說話還有一些口吃。因此，她最初的選擇是爭取留校，但留校競爭“太過激烈”，不喜歡競爭的她選擇了出去找工作。

一個偶然的機會，行業前輩告訴路穎，“證券行業不錯，可以試試”，她由此與海通證券結緣。面試時，憑借讀書期間在比較高級別的經濟類專業期刊上發表過文章的經歷，路穎最終被成功被錄取，自此一腳踏進了證券研究的大門。

“白金分析師”養成記

進入海通研究所之后，路穎經歷了一段篳路藍縷的過程。

如今的賣方研究行業發展已經相當成熟，畢業生從踏入研究所起，所有的事情都有章可循，包括研究框架的搭建、數據導入以及模型分析等。但在當時，“幾乎所有的事情都是靠自己摸索”。

事實上，當時的券商整體發展并不算成熟，甚至于很多證券公司都還未組建自己的研究所。路穎介紹：“即使像海通這樣的大券商，研究所真正開始做賣方業務也是在三年之后的2003年左右。”

2000年夏天路穎加入海通時，研究所結合她的專業背景，分配她研究批發零售與對外貿易行業。彼時中國剛加入WTO，對外貿易非常火熱。

這一階段，證券研究仍以“追熱點”為主，基本面研究雖已興起，但尚未完全占據主流。同時，由于IPO渠道容量有限，不少公司難以通過IPO獲得上市地位，于是，便轉而以收購、資產置換等方式取得已上市公司的控股權，從而實現“借殼上市”。這使得已上市公司成稀缺資源，業內盛行炒“殼”，初期路穎研究的公司很多也屬于“殼公司”。

充斥著大量“殼公司”的批發零售與外貿行業，在當時的路穎看來從研究方向的角度“并不夠好”，但在工作上，她依然選擇全力以赴。

路穎記得，剛進入研究所時，領導要求分析師們在三大證券報上發表文章，她總是力爭在最短的時間內完成。

“2004年，海通開始有了為QFII客戶服務的機會，但是研報的質量與中金等擁有外資背景且賣方研究領先的證券公司相比，仍有較大的差距。沒有前輩帶，我們只能自己探索。如何建模型，做行業分析、公司分析，甚至于研報模板的設計，都是我們自己一點一點摸索出來的。”在此過程中，路穎逐漸度過了新手期。

賣方研究的強度不低，白天做路演，晚上寫報告成為路穎的工作常態，最夸張的時候，常常一個禮拜連續三四天每天只睡三四個小時。“在一次路演的過程中，因為長時間沒有休息好，我幾乎是一邊路演講報告一邊睡覺，一瞬間感覺自己仿佛靈魂出竅，有另一個我在看著現場的我演講，那時候意識到，我的身體可能已經透支很久了。”

盡管睡眠嚴重不足，但隨著工作漸入佳境，研究和報告得到客戶的肯定，她感覺一切都值了。

在這樣的全情投入下，路穎于2008年迎來了自己的首個新財富第一名。事實上，這已不是路穎第一次獲獎，早在2005年，路穎便登上了新財富最佳分析師評選批發和零售貿易行業第三名，此后的兩年皆保持著這個名次。路穎笑稱：“2008年對我來說意義重大，之前大家總開玩笑說我是千年老三。”

盡管獲得了市場的認可，但路穎很謙遜，她認為自己并不完全是因為擁有了發掘好品種的能力，其中還有運氣的成分，“在前面積累這么多年之后，運氣突然砸到我頭上來了”。

在工作中，路穎堅持所有的事情都親力親為，以充分保證報告的可信度，“人家信任的是我路穎，所以我一定要對客戶負責”。在整個職業生涯中，路穎都保持著使用一手數據的習慣，找數據、做調研、寫報告，她從不假手他人。“我工作中的一個特點是，即便別人做了一遍，我自己也會再看一遍。”

同時，路穎非常注重工作效率。工作中，她總是不斷地尋找行動與目標之間的捷徑。比如調研時，她通常會約上跟自己經驗相當，且對目標公司了解程度一致的幾位同仁一起展開小型調研，相比大型調研，“這樣能省去很多麻煩，直達目的，更有效率”。

回望自己的人生經歷，路穎驚覺自己雖然沒有成為一名橋梁設計師，但現在所從事的工作本質上卻與“橋”的意象類似。路穎早年喜歡看橋，因為一座橋可以將兩個原本分隔的地方相連，讓隔水相望的人們出行變得便利。在某種意義上，橋的連接意味著“更有效率”，而分析師本身也類似于一座“橋”，橋的一端連接著上市公司，另一端連接著機構投資者，分析師要做的就是讓這座橋更寬更牢固。

2014年，路穎完成了新財富“七連冠”，成為“白金分析師”。同年，她正式接任海通證券研究所所長。對于榮譽，路穎表示，“有一些分析師特別有天分，但這樣的可謂鳳毛麟角，剩下的就是勤奮型的，而我屬于后者”。

從業務到管理，良將帶出好兵

接任所長之后，路穎的工作重心從研究轉向了管理。她將自己定位為“服務型管理者”。

在她的帶領下，海通證券研究所已成為業內認可的中國本土最具影響力和競爭力的證券研究團隊之一。在新財富最佳分析師評選中，海通研究所常年位居新財富“本土最佳研究團隊”和“最具影響力研究機構”前列。2016年，路穎獲得“新財富杰出研究領袖”，成為新財富歷史上第一位同時獲得“白金分析師”和“杰出研究領袖”兩大榮譽的人。

作為一家老牌券商研究所，海通證券研究所屬于典型的“內生增長”模式。路穎介紹，海通研究所青睞兩種類型的年輕人，其一是在海通實習過的優秀應屆畢業生；其二則是有過幾年工作經驗有潛力的職場新人。2010年在公司的大力支持下，海通研究所啟動了市場化改革，其中重要的部分是培養和吸引優秀人才。但從那時候起，海通研究所的社會招聘就堅持發掘和培養有潛力的年輕人而非直接高薪挖角已成名分析師的原則。這種模式將年輕人的成長與集體的成長融為一體，有利于持續傳承和形成有益且穩定的企業文化。

值得一提的是，海通研究所是業內女性分析師占比最高的券商研究所之一。在證券研究領域，男性分析師常年占比較高。統計數據顯示，截至2022年7月，在證券業協會完成登記的3500多位證券投資咨詢從業者（分析師）中，女性為1200余人，占比約35%。而在海通研究所，女性分析師數量占比約為48%，顯著超過行業平均水平。

路穎認為，分析師并沒有特定的性別偏好，要成為一名優秀的分析師，女性與男性在努力程度上是相當的，而女性在從業中展現出來的韌勁以及親和力都是非常可貴的品質。

在路穎看來，成為一名優秀的分析師，至少應當具備三個方面的能力。

首先是專業能力。在選人用人的過程中，海通非常重視候選者的專業能力，譬如財務分析以及投資研究能力等。路穎表示，做賣方研究，專業上不能出現明顯的短板，而長板更是要足夠長。如果理工科出身，則要注重對于金融專業素質的培養，入行之后應當快速補齊短板，至少不能低于行業平均水平，這樣有利于其長板優勢更好的發揮。

“外界對賣方素質的理解可能是外向、狼性，但我對賣方素質的理解是真誠與信任。賣方素質的本質是獲取信任的能力，并非你有多張揚或者外向，強調專業性是因為專業才是一個人被信任的基礎。”

同時，足夠的責任心、誠實的品質，是海通在挑選候選者時的重要標準。路穎強調：“賣方研究本質上是一種信任關系，只有具備責任心，保持誠信，才能在職業生涯中走得長遠。”

在對新人的培訓上，海通證券研究所堅持“以干代練”的模式。在所有的培訓中，路穎認為，實戰的意義最為重大，“因為我觀察下來，一個團隊中，老大的是什么樣子，手下基本就是什么樣子”，在不斷的實戰中，新人能夠快速上手，良將才能帶出好兵。

作為所長，路穎有一個培訓課件，里面是自己多年工作經驗尤其是教訓的累積，其中包括了新手研究員可能會碰到的一些誤區，幾乎每年她都會對新人進行固定的培訓，“但是作用并沒有想象中大，到了新人這里，該犯的錯一樣不會少，最有效的還是讓他們在實戰中成長”。

海通研究所每年都會安排一次系統性的培訓，由各個行業的分析師分享該行業的研究方法，讓新人對不同行業有一個初步的認知。同時，研究所內部還會通過組織不定期的業務培訓，而研究所與公司其他業務部門的相互培訓也是在合規基礎上發揮研究支持作用的重要橋梁。

此外，研究所內部會按照產業鏈進行分工，每個產業鏈小組負責人下面對應著產業鏈上下游的首席分析師，首席分析師再對應各個研究員。在這個鏈條中，研究員可以從內部展開學習，與相關產業的上下游進行交流，更好地理解所研究的行業。

盡管工作非常忙碌，路穎還是建議研究員們每天留出一些時間來用于思考，譬如我做這個事情的目的，我所負責的部分對于整個報告的意義，以及如果我是首席，我要怎么來做這件事情。她表示，“往前思考一步，在整體中感知變化，才能擁有主動學習的意識”。

正如不斷變化是事物永恒的主題，縱觀入行以來賣方研究行業20余年的發展，路穎希望，年輕人能夠擁有感知變化的能力。“我們所處的是一個不斷變化的時代，把握這種變化，對實現個人價值乃至社會價值，都是非常有意義的。人一旦喪失對時代變化的感知，很容易隨波逐流，與世浮沉。”

唯讀書與跑步不可辜負

作為商業化程度最高的行業之一，券商分析師日常工作遠不止于“996”，“007”或是大部分分析師的日常。而這些年來，路穎讓自己成為了其中的“少數派”，生活中，閱讀與跑步幾乎成為她不可分割的一部分。路穎曾表示，讀書與跑步都是比較孤獨的愛好。繁忙的工作中，她分外珍惜這樣的獨處時光。

訪談時，路穎分享了她典型的一天：早上5點左右起來晨跑，8點上班，沒有特別固定的下班時間。做分析師時，路穎基本在凌晨1點之后睡覺，“做管理工作之后熬夜的壞習慣得到了一些改善”，她通常都會保證在12點前入睡。

作為一名“嚴肅跑者”，路穎在日常生活中嚴格執行自己的跑步計劃，她自黑，“有一種無趣的人類，干啥都要寫計劃，我不幸就是其中之一”。即使是在趕飛機的早晨，跑步依然是她的必選項，“最早的一次是3點多起床跑步”。而長跑和投研工作之間最相似的部分可能在于教人相信常識、相信長期積累的力量。靠一絲不茍地執行計劃換來308的全馬PB、達標國家一級運動員水平，對于一個沒什么體育基礎的金融從業者而言，更多是科學堅持的結果。

跑步另外一大益處是提供冷靜思考的時間和空間，尤其對于工作繁忙的路穎而言。“在一天中，早晨的大腦是無比清醒的，那是一段完全可以由自己支配的時間，在安靜的環境下，很多前一天晚上無法回答的問題都會在清晨得到答案。”

閱讀對于路穎來說同樣重要，她表示自己喜歡閱讀經典。作為一名執著“追求效率”的分析師，路穎認為，閱讀那些經過時間洗禮、千錘百煉仍流傳至今的作品，無疑也是讀書上的捷徑。在挑選書籍上，她有一套標準，即不看過分“商業化”的書籍，而工具類的讀物在她看來也不能算作真正意義上的讀書。

“廣泛的涉獵有助于培養自身的思考能力，在讀書的過程中，自身的邏輯思維會不斷強化，并且更能站在一個宏觀的視野上看問題。把一些很復雜的問題放在更長更宏大的視野里來看，也許就迎刃而解了。”無論是知識上的積累還是精神上的陶冶，路穎都從閱讀中看到了更豐富充盈的人生。

言傳身教之下，路穎的兒子在學業上也成了“別人的孩子”。但在她眼里，上了復旦大學的兒子依然是一個“學渣”。這并非“凡爾賽”，因為不管是考大學還是考研究生，兒子幾乎都是踩線進，達不到學霸的標準。但對于兒子獨立選擇專業和獨立思考的能力，路穎給與了足夠的尊重和肯定。兒子高考報專業時，選擇了數理類基礎學科而堅持不選經濟金融，當時是他的一句話打動了母親：“你們那個年代需要的是拿望遠鏡的人，而我們這個時代更需要劃船的人”。

不同于“海淀區媽媽”們的焦慮，在對待教育上，路穎身上呈現出一種難得的“松弛感”。在她看來，興趣就是最好的老師，學習成績不是衡量孩子的唯一標桿。路穎表示，自己在學習能力和智力上都不是頂尖的，年少時期是在父母的嚴格教導下進行“被動式”學習，自己也只是一個比較擅長“應付考試”的人，她并不希望兒子走自己的“老路”。

證券研究將迎來最好的時代

回顧中國證券研究行業的發展歷史，以1992年上海申銀證券研究所成立為起點，這一行業已經走過了30年歷程。過去，研究所在證券公司是一個相對獨立的存在，在To B的商業模式下，其一般直接服務外部機構客戶，收入也幾乎全部來自分倉傭金。

路穎表示，海通研究所目前分倉傭金約占研究所整體收入的80%以上，其余部分來自于研究所與其他部門協同以及其他類型的合作。

伴隨著中國資本市場的改革步伐，路穎說，自入行以來，市場不斷擴容，機會也變得越來越多。而在注冊制背景下，研究員定價的專業性日益顯現，其對行業對公司的前瞻性判斷將變得越來越重要，“當前是賣方研究最好的時代”。

針對近幾年行業內存在的研究人員“銷售化”現象，路穎表示，分析師的本職工作是研究，而不是信息甚至不規范信息的“搬運工”。未來，隨著市場需求的增長，分析師的銷售功能發揮空間有限，從業者更應當回歸本源，專注研究本身。

關于研究所的角色定位，在路穎看來，隨著市場的發展，研究所可以在合規的前提下更積極地融入到券商各業務的協同中，特別是針對大投行展開賦能，更有效地參與金融服務實體經濟。“配合投行是研究所的重要職能之一，國內券商投行部們大多沒有專業的分析員，投行業務需要研究所在合規前提下的支撐。”

數據顯示，2015年，海通證券實現投行業務手續費凈收入23.16億元，占總營收的比重僅為6.1%。2021年，這一收入達到49.25億元，占總營收的比重約為11.4%。6年間，相關收入增長112.65%，投行領域是海通證券增長速度最快的業務之一。

路穎表示，在合規的前提下，對于投行經常涉及的投資價值分析等，研究所承擔著必要的職能。

行穩致遠，當下研究所面臨的競爭越來越激烈，在路穎看來，研究所競爭力的體現將是綜合性的，研究所的優秀與強大，離不開公司綜合業務的發展。在研究不斷為公司綜合業務賦能的情況下，其發展與券商整體的發展將呈現出一種相輔相成的格局。未來，研究業務應當秉持更好地為公司服務這一理念前行。

“中國的資本市場在往后10年甚至更長時間內，都是一個股權融資占據重要地位的市場，而分析師作為介于行業公司與機構投資者之間橋梁的角色會越來越顯著，其專業性將越來越凸顯，并將成為市場評判的重要標準。”路穎寄語年輕分析師，應當時刻保持審慎，愛惜羽毛，愛護行業聲譽，在實體經濟與金融市場的連接中，更好地發揮出自己的價值。