北交所擴容 層層遞進的“中國方案”

設(shè)立一年來，有人說北交所為創(chuàng)新型中小企業(yè)上市融資提供了確定性道路;也有人認(rèn)為北交所市場“面多水少”，上市估值和流動性令人感到失望。一半是海水，一半是火焰。

沒有誰能畢其功于一役，北交所也不例外。

作為創(chuàng)新型中小企業(yè)成長的馬拉松賽場，北交所將為努力奔跑、不斷成長的“良駒駿馬”提供更為廣闊的融資平臺。

北京證券交易所（以下簡稱北交所）站在新的起點上。

近日，北交所迎來成立一周年。一年來，北交所不斷探索資本市場發(fā)展普惠金融的“中國方案”，上市企業(yè)數(shù)量達(dá)到110家，其中戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)、先進制造業(yè)超過八成，覆蓋工業(yè)材料、信息技術(shù)、醫(yī)藥健康、“雙碳”等多個細(xì)分領(lǐng)域;合格投資者超過515萬，符合北交所上市財務(wù)條件的后備公司超千家，初步實現(xiàn)金融改革預(yù)期目標(biāo)。

前不久，《北京市“十四五”時期金融業(yè)發(fā)展規(guī)劃》正式提出建設(shè)與大國首都地位相匹配現(xiàn)代金融業(yè)的目標(biāo)。中國證監(jiān)會副主席王建軍也表示，會進一步推進北交所高質(zhì)量擴容，在堅持質(zhì)量優(yōu)先的基礎(chǔ)上加快審核，支持一批“優(yōu)等生”快速發(fā)行上市，推動各類支持中小企業(yè)的政策在北交所落地。

設(shè)立一年來，有人說北交所為創(chuàng)新型中小企業(yè)上市融資提供了確定性道路;也有人認(rèn)為，當(dāng)前北交所市場“面多水少”，上市估值和流動性令人感到失望。

一半是海水，一半是火焰。

那么，應(yīng)如何看待北交所對中國資本市場及實體經(jīng)濟的存在價值？在助力北京市“建設(shè)與大國首都地位相匹配的現(xiàn)代金融業(yè)”的征途中，北交所將如何實現(xiàn)高質(zhì)量擴容？

應(yīng)運而生

致力于培育“專精特新”

2021年9月3日，北交所在北京金融街宣告成立。作為我國第一家公司制證券交易所，北交所設(shè)立是中央著眼于構(gòu)建新發(fā)展格局的重大決策部署，也是資本市場制度創(chuàng)新的產(chǎn)物。但是，在我國已經(jīng)有上交所、深交所，并且層次鮮明地設(shè)立主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板、科創(chuàng)板的背景下，許多人對設(shè)立北交所的必要性并不理解。

誠然，創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板對促進科技創(chuàng)新功不可沒，但不同規(guī)模的企業(yè)仍需搭配差異化的上市條件和投資群體，尤其對規(guī)模較小的創(chuàng)新型企業(yè)來說，達(dá)到創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板上市條件仍有難度。

而作為促進經(jīng)濟發(fā)展和社會穩(wěn)定的生力軍，中小企業(yè)貢獻(xiàn)了50%以上的稅收、60%以上的GDP、70%以上的技術(shù)創(chuàng)新和80%以上的就業(yè)機會，并且能敏銳撲捉到市場中的創(chuàng)新機會，為補充產(chǎn)業(yè)鏈薄弱環(huán)節(jié)發(fā)揮著重要作用。

這也是北交所設(shè)立目標(biāo)之一，培育一批“專精特新”企業(yè)——它們專注于某一細(xì)分領(lǐng)域，通過改良生產(chǎn)方式形成獨具特色的創(chuàng)新性成果，雖然大多數(shù)不為人所知，但在產(chǎn)業(yè)鏈中扮演著重要角色。

從產(chǎn)業(yè)競爭力和上下游布局來看，我國制造業(yè)優(yōu)勢領(lǐng)域主要集中在整機組裝環(huán)節(jié)，但在零部件特別是高端器件環(huán)節(jié)，供應(yīng)能力還需進一步提升。中金公司研究部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，2021年，我國在工程機械、機床等行業(yè)的整機制造國產(chǎn)化率達(dá)到60-70%，而機床的伺服機電、傳動件等零部件國產(chǎn)化率僅為20-30%。

培育“專精特新”企業(yè)，成為制造業(yè)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和由大變強的關(guān)鍵一招。

但是，由于中小企業(yè)抗風(fēng)險能力較差、缺乏具有吸引力的財務(wù)報表，融資成本往往比行業(yè)龍頭企業(yè)更高。北交所的設(shè)立，恰恰為他們提供了直接融資通道。

流程再造

上市審核最短只用37天

從上市機制來看，北交所同步試點注冊制，由交易所承擔(dān)審核主體責(zé)任，證監(jiān)會履行注冊程序。

依托于新三板與北交所一體化發(fā)展、層層遞進的結(jié)構(gòu)，上市流程將掛牌準(zhǔn)入、持續(xù)監(jiān)管和上市審核各個環(huán)節(jié)協(xié)同打通，使股票發(fā)行上市更快速、預(yù)期更明確。從受理到注冊，北交所平均用時140余天。

今年7月，華嶺股份、天馬新材料上市申請獲北交所上市委審議通過，從受理到過會分別用了37天、52天。中科美菱上市申請于6月29日獲得受理，8月5日接受北交所上市委審議，也只用了37天。

上市審核能快速推進，與申報企業(yè)的規(guī)范基礎(chǔ)密切相關(guān)——北交所申報企業(yè)，均為掛牌滿一年的新三板創(chuàng)新層公司，已經(jīng)過掛牌準(zhǔn)入審查、持續(xù)監(jiān)管，公司治理運營都相對規(guī)范。

此外，北交所通過打通掛牌審查、持續(xù)監(jiān)管、上市審核各環(huán)節(jié)，與新三板共享監(jiān)管檔案，對申報上市的公司提前梳理，逐家形成有針對性的審核預(yù)案。在此基礎(chǔ)上，進一步聚焦發(fā)行上市條件及信息披露等重點問題，提高了審核問詢針對性和效率;問詢后及時向中介機構(gòu)傳達(dá)問詢目的、審核要求，提高了回復(fù)效率。

值得一提的是，企業(yè)在新三板掛牌后即可啟動北交所上市程序，邊融資、邊規(guī)范、邊發(fā)展，邊上市。

集聚效應(yīng)

累計公開發(fā)行融資235億

設(shè)立一年來，北交所在外圍市場波動、疫情反復(fù)多點突發(fā)的環(huán)境下平穩(wěn)運行，實現(xiàn)良好開局。

110家上市公司，既包括國家級專精特新“小巨人”企業(yè)，也包括具有創(chuàng)新特征的傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè);既有利潤過億的成熟企業(yè)、細(xì)分行業(yè)龍頭，也有尚未實現(xiàn)盈利的初創(chuàng)企業(yè)。

其中，40家為專精特新“小巨人”企業(yè)，兩家獲得國家科技進步獎，平均研發(fā)強度達(dá)4.6%，是規(guī)模以上企業(yè)的3.3倍，總市值超過2000億元，服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)“主陣地”的集聚效應(yīng)初步顯現(xiàn)。

9月4日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（俗稱新三板）董事長、北京證券交易所董事長周貴華在“資本市場助力國際科創(chuàng)中心建設(shè)”論壇上表示，支持中小企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展是北交所的天然使命，自開市以來，各項制度初步經(jīng)受了市場檢驗，改革取得預(yù)期成效：

探索形成了一套特色制度安排，突出錯位、普惠特點，使一些規(guī)模不大、處于成長階段的中小企業(yè)也能進入交易所市場;

累計實現(xiàn)公開發(fā)行融資235億元，平均每家上市公司融資2.1億元，體現(xiàn)了中小企業(yè)按需合理融資的理念;

初步形成良性市場生態(tài)，各類市場主體踴躍參與，合格投資者超過500萬戶，社保基金、保險資金、QFII等均已入市，超過500只公募基金在加速布局。

北交所上市公司披露的半年報則顯示，2022年上半年合計實現(xiàn)營業(yè)收入441.46億元，同比增長33.04%，九成公司實現(xiàn)盈利。

“北交所通過包容性、差異化、精準(zhǔn)化的制度設(shè)計，在‘主陣地’建設(shè)方面取得有益經(jīng)驗，正逐步探索出具有中國特色的服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)的資本市場新道路。”宗信建投投行委委員、董事總經(jīng)理李旭東說。

估值偏低

與滬深兩市有“三個不同”

從服務(wù)對象來看，北交所既支持科技創(chuàng)新，也支持產(chǎn)品創(chuàng)新、模式創(chuàng)新。但是，與滬深兩市動輒上萬億的日成交量相比，北交所每天十幾億的成交量顯得過于“瘦弱”。

流動性不足、估值偏低，是北交所無法回避的問題。

相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，北交所日均換手率為2.03，低于科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和主板，市盈率較科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板也有差距;513萬的合格投資者，更是遠(yuǎn)不及滬深兩市的一個零頭。

渤海證券做市業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張可亮坦言，北交所投資賬戶雖然超過500萬，但實際參與的投資者并不多。出現(xiàn)這種情況，一是北交所開始的大部分股票是從新三板精選層平移過來，開市前股價已經(jīng)很高，開市后的下跌走勢影響了投資者參與熱情;二是投資者大多對滬深股市較為熟悉，但對北交所股票缺乏了解;三是北交所處于市場初期，深度有限，性價比低，導(dǎo)致公募機構(gòu)沒有為投資者提供高質(zhì)量的研報。

但是，如果流動性得不到改善、市值不能有效提升，必然使上市公司產(chǎn)生動搖。這種背景下，觀典防務(wù)、泰祥股份、翰博高新先后選擇轉(zhuǎn)板，并取得不俗“戰(zhàn)績”。這不禁讓人感慨，北交所是在“為他人做嫁衣”，優(yōu)質(zhì)上市公司“一轉(zhuǎn)解千愁”。

納斯達(dá)克上市企業(yè)微美全息科技有限公司董秘趙鴻濤認(rèn)為，北交所要活躍起來，需進一步引入各類型的投資者，鼓勵社保基金、保險資金和銀行資金進入市場，從源頭解決流動性不足、資金匱乏的問題，同時放低中小投資者的進入門檻。“在監(jiān)管措施上，完善和健全退市制度，鼓勵增長穩(wěn)定、規(guī)范運行的企業(yè)長期留在北交所，嚴(yán)厲打擊操縱市場、搞內(nèi)部交易和老鼠倉的資本，讓市場信心得到恢復(fù)。加速市場出清，對運營長期不佳、不規(guī)范、操縱市場的企業(yè)，加大退市力度，用優(yōu)質(zhì)企業(yè)淘汰劣質(zhì)企業(yè)，長保優(yōu)質(zhì)企業(yè)在資本市場的繁榮。”趙鴻濤告訴《中國品牌》雜志。

有專家分析，作為高成長性的中小企業(yè)融資通道，北交所與滬深兩市有三個明顯不同的特征：

一是上市初期價格走勢不同。滬深交易多數(shù)高開低走，而北交所股票大多低開高走，這是由于北交所上市公司價格發(fā)現(xiàn)的起點源于新三板，而后逐漸釋放，滬深股市IPO則是一次性集中釋放。

二是均衡價格形成周期不同。由于制度設(shè)計不同，滬深兩市股票一般在上市后急漲，之后進入漫長的尋底，再緩慢爬坡至均衡價格;北交所股票由于經(jīng)過充分的博弈，上市后很快就達(dá)到均衡價格。

三是財富收益周期不同。與滬深兩市相比，北交所股票的財富效應(yīng)前移，投資者可通過參與新三板創(chuàng)新層交易，以跨市套利的方式獲得良好的投資回報。

“無論創(chuàng)業(yè)板還是科創(chuàng)板，都要走2-3年的新板塊行業(yè)，主要是投資者不熟悉，上市公司短期發(fā)行量不大，公司業(yè)績需要釋放，估值需要消化。”安信證券研究中心總經(jīng)理助理、新三板首席分析師諸海濱認(rèn)為，“北交所只要堅持服務(wù)創(chuàng)新型中小企業(yè)定位，多走出一些吉林碳谷、奧迪威、恒進感應(yīng)這樣的‘牛’公司，價值就會逐漸體現(xiàn)出來。”

指數(shù)落地

將引入更多市場“活水”

成立一周年之際，北交所還發(fā)布了《北京證券交易所證券指數(shù)管理細(xì)則》《北證50成份指數(shù)編制方案》。

該指數(shù)由北交所規(guī)模大、流動性好且最具市場代表性的50只上市公司證券組成，用以綜合反映市場整體表現(xiàn)。北證50指數(shù)以2022年4月29日為基日，基點為1000點，目前以開始全網(wǎng)測試。

為便于投資者理解運作，北證50指數(shù)的編制借鑒境內(nèi)外市場指數(shù)及指數(shù)化投資產(chǎn)品發(fā)展經(jīng)驗，并充分考慮市場運行，各項指標(biāo)設(shè)計遵循標(biāo)準(zhǔn)化原則。指數(shù)類型及樣本股數(shù)量，按成份指數(shù)選取固定樣本股50只。從實際情況看，樣本股主要集中在頭部公司。

北京南山投資創(chuàng)始人、新三板評論人周運南認(rèn)為，北證50指數(shù)猶如北交所二級市場的晴雨表，向市場提供了一個北交所成長參考指標(biāo)，同時也降低了信息搜集成本，方便投資者了解和把握北交所整體板塊的實時動態(tài)和未來走勢。

“北證50成份指數(shù)的推出，有利于引入指數(shù)基金形式的公募基金產(chǎn)品。”指南基金有關(guān)負(fù)責(zé)人說，北交所上市公司體量普遍較小，而公募基金產(chǎn)品規(guī)模較大，指數(shù)基金能較好地解決公司體量與基金體量不匹配的問題，從而為北交所引入更多市場“活水”。

此外，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)董事長、北京證券交易所董事長周貴華表示，北交所將從三個方面“筑牢”可持續(xù)發(fā)展的根本：

一是打牢企業(yè)規(guī)范發(fā)展基礎(chǔ)。用好用足新三板規(guī)范和培育功能，推進分類監(jiān)管、精準(zhǔn)監(jiān)管，形成邊規(guī)范、邊融資、邊發(fā)展的服務(wù)模式，發(fā)揮創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層作為北交所“腹地”的作用，源源不斷輸送優(yōu)質(zhì)上市資源。

二是助力企業(yè)高效發(fā)行上市。發(fā)揮北交所和新三板一體發(fā)展、協(xié)同監(jiān)管優(yōu)勢，建立內(nèi)部直聯(lián)審核機制，進一步提高掛牌、上市鏈條審核效率和監(jiān)管服務(wù)精準(zhǔn)性，使上市路徑更清晰、時間預(yù)期更明確。

三是全體提升上市公司質(zhì)量。一方面堅持以信息披露為核心，提高上市公司透明度，持續(xù)開展公司治理專項行動，提升公司規(guī)范運作水平;一方面完善多元化融資工具體系，支持上市公司利用再融資、并購重組、股權(quán)激勵等做優(yōu)做強。

后備軍團

凸顯北交所未來發(fā)展優(yōu)勢

規(guī)模積累、功能完善、生態(tài)優(yōu)化，是一個循序漸進的過程。交易所流動性功能不足、產(chǎn)品品種較為單一、市場生態(tài)相對脆弱、品牌效應(yīng)形成緩慢，都是建設(shè)過程中必然面對的問題。

這個過程中，尤為值得稱道的是北交所上市公司由新三板創(chuàng)新層產(chǎn)生，新三板基礎(chǔ)層、創(chuàng)新層與北交所“層層遞進”的市場結(jié)構(gòu)，形成的相互補充、相互促進的中小企業(yè)融資路徑，及按需、小額、多次的接續(xù)性融資機制。

“可以把北交所和新三板聯(lián)動發(fā)展，理解成建立一套輸送水資源的水利系統(tǒng)，這是一套包含江河湖泊的四通八達(dá)、星羅密布的水利灌溉系統(tǒng)。”張可亮認(rèn)為，通過小額、快速、靈活的投融資機制，大量掛牌企業(yè)將通過低市盈率、低融資額的融資自動分層，發(fā)行市盈率低，融資額低，但是量大面廣，資金直接進入實體經(jīng)濟。

9月9日，新三板發(fā)布2022年第四批擬調(diào)入創(chuàng)新層的42家掛牌公司（簡稱擬進層公司）初篩名單。調(diào)層結(jié)束后，新三板創(chuàng)新層公司將首次突破1700家，較北交所設(shè)立前增加三成。

并且，擬進層公司質(zhì)地整體水平相對更為優(yōu)良。2022年上半年，42家擬進層公司平均營業(yè)收入1.68億元，高出掛牌公司整體水平50%;平均凈利潤1211.04萬元，是現(xiàn)有掛牌公司整體水平的近三倍。其中，有近半數(shù)公司獲得國家或省級“專精特新”“單項冠軍”等認(rèn)定。

作為北交所上市“后備軍”，新三板創(chuàng)新層擴容使北交所申請數(shù)量和排隊家數(shù)明顯增大。

“北交所充分發(fā)揮了對新三板的龍頭撬動和反哺作用，吸引眾多企業(yè)來新三板掛牌，近幾年首次實現(xiàn)了掛牌數(shù)量超過摘牌數(shù)量，保持了新三板掛牌企業(yè)正增長。”周運南認(rèn)為，“北交所二級市場整體表現(xiàn)略低于市場預(yù)期，相信只是成長過程中暫時性的陣痛。”

畢竟，沒有誰能畢其功于一役，北交所也不例外。作為創(chuàng)新型中小企業(yè)成長的馬拉松賽場，北交所將為努力奔跑、不斷成長的“良駒駿馬”提供更為廣闊的融資平臺。