鋰電材料面臨內卷降價壓力電池廠商有望分享一波成本紅利

葉文輝

近期某鋰電上市公司董事長表示，預計最晚2024年全行業將出現產能過剩。這并非杞人憂天：過去幾年的美好光景吸引大量資本大舉進入，而截至三季報公募對鋰電板塊的持倉已達到相當高的比例，居前三的是電池1440億元、鋰礦357億元、正極282億元。隨著大量產能釋放，無論正負極材料、隔膜、銅箔、PVDF甚至電芯環節，未來都難逃產能過剩局面。

高歌猛進的銷量和裝機數據，難掩明年需求隱憂。今年前10月新能源汽車累計銷售528萬臺，同比猛增107%；動力電池累計裝機224GWh，同比高增108%。在翻番的數據面前擔憂明年需求下行略顯“不合時宜”，不過明年來看確實有大幅低于預期的可能，主要基于兩點：

一方面，今年汽車消費刺激政策一定程度上透支了明年的需求。實際上7月開始國內新能源車單月銷量就持續維持在60萬-70萬臺的平臺區，環比基本失去增速，同比的高增長不過是去年的低基數效應。

另一方面，明年1月1日開始新能源車國補政策大概率將取消，目前已經看到比亞迪率先宣布全系車型于1月1日漲價，假設12月未出現搶裝效應，那么明年的新能源車景氣大概率不樂觀，或許將終結2020年下半年以來的上行行情。

數據來源：Wind

除中國外，歐洲也面臨類似的退坡壓力，全世界主要消費市場中，惟有美國可能在IRA補貼政策刺激下放量，因此預計2023年全球新能源車整體增速相較今年進一步下臺階。

在需求走弱同時，鋰電池產業鏈卻還在經歷全行業的加速擴張，內卷加劇無法避免。2020年下半年以來下游對動力電池保持著旺盛的需求，帶動了包括上游周期品和中游材料、電芯環節的大規模擴產。以電池環節為例，據不完全統計，截至今年9月，全國動力及儲能電池基地產能規劃已超過5000GWh，而今年前三季度全球動力電池裝機量才325GWh，后續行業產能利用率將有巨大隱患。

考慮到明年開始最上游的碳酸鋰供給開始惡化，屆時大量享受了“漲價效應”的材料企業或面臨持續降價壓力，策略上需要回避。比如某電解液龍頭，去年公司營收增長169%，其中鋰電材料同比大增265%；拆分來看，除了銷量增長153%以外，在“碳酸鋰-六氟磷酸鋰-電解液”漲價鏈條的傳導下，公司產品單價也出現44%的上漲。

不過二季度開始電解液價格持續下跌，三季度含稅均價下滑至5.4萬元/噸，相較于一季度的9萬元已出現40%下跌，三季度營收環比僅有的15%增長，完全是建立在電解液出貨量環比增長50%的基礎上，而從凈利潤來看，已經連續3個季度持平在14億-15億的水平，可見公司以量補價壓力非常大。

相比之下，“不含鋰”的負極和隔膜環節維持價格的壓力要小一些。

比如負極龍頭璞泰來，年初至今公司每季度單噸凈利潤都維持在1萬-1.2萬元的穩定區間，出貨量的增長基本上可以較好地轉化為公司收入利潤的增長，今年前三季度出貨量分別為2.7、2.8、3.8萬噸，預計全年實現15萬噸的出貨，同比增長55%，2023年預計出貨量進一步提升至25萬噸，相較2022年增長66%，整體業績增長確定性較高。

隔膜作為電池材料中技術壁壘最高的環節同樣值得關注。以行業前三的平均毛利率來看，隔膜40%的毛利率顯然高于鋰電池產業鏈的其他所有環節，對比三元正極材料毛利率只有15%，這是因為隔膜是產業鏈中壁壘最高的環節，因此在行業擴產大潮的沖擊下影響可能最小。不過，行業某龍頭近期卻出現重大負面新聞，公司股價也因此出現接近兩個跌停板調整。如若該負面事件未對公司經營產生實質影響，那么目前25倍的市盈率或許是整個材料環節性價比最高的。

面對鋰電材料環節日益內卷，明年電池廠商預計能吃到一波成本紅利。從電池龍頭寧德時代來看，在這波原材料帶動的上漲行情中，它明顯吃虧，即便不考慮一季度毛利率14.48%的歷史低點，二、三季度21.85%、19.27%的毛利率水平也要顯著低于往年。不過預計未來公司的毛利率將逐季改善：一方面是Q2/Q3往下游順價、提價的體現；另一方面則來自于中游材料環節內卷帶來的降價；疊加看明年它的出貨量有望提升至450GWh以上，屆時對公司業績增長會有明顯拉動。

另外值得一提的是，本周鈉離子電池板塊集體出現大漲，盡管仍是主題行情，但距離明年量產已然臨近，其中寧德時代和比亞迪的鈉離子電池都將在明年量產。

數據來源：Wind

從長遠來說，新能源浪潮下的寧德時代類似于曾經互聯網浪潮中的騰訊。因為它在包括上游礦資源、中游正極材料、電解液、負極材料等環節進行了非常多的股權投資，2021年投資收益占營業利潤的12%，也就是說未來隨著新能源行業的持續發展，寧德時代收獲的不僅僅是電芯本身，還有整個產業鏈的投資利潤，從歷史經驗看，騰訊的投資收益一度占營業利潤的30%-50%。

不過也應看到，鋰電廠本身在內卷大潮下也存在過剩的風險，只不過寧德時代最有可能通過規模效應和龐大的產業鏈布局獲得最大的競爭優勢（目前體現為產業鏈占款能力最強、產品利潤率最高）。當然，鋰電廠的大幅擴產對設備公司來說卻是利好，先導智能的合同負債科目（未執行訂單）充分說明了這一點，從2019年的7.91億元大幅增長至今年三季報的81億元，或許是最受益于鋰電廠內卷的標的。