城商行AUM規模持續擴大成長需考慮規模擴張和分紅間平衡

張保良

整個三季度，上市銀行業績表現良好，城商行更是表現不俗，整體表現超過大中型銀行。筆者依據三季報等數據從零售業務、營業收入、資產規模、凈息差等角度分析城商行的基本面，以及對當下銀行估值的探討。

通過各家銀行定期披露的報告可以看出，多家城商行加大零售業務。如江蘇銀行2021年報提出，“商行+投行+資管+托管”服務策略，注重打通不同類型客戶壁壘，著力從數量眾多的中小微企業中挖掘零售和財富管理業務機會。

考察銀行零售業務可以看兩個指標，一是AUM（銀行資產管理）規模，另一個是零售存款和貸款占比。

今年以來，城商行的AUM規模持續擴大。如江蘇銀行、杭州銀行AUM三季度較年初分別增長18%、12.85%。

單看江蘇銀行，三季度零售存款余額5834億元，較上年末增長4%，零售貸款余額5834億元，零售AUM達10882億元，較上年末增長18%。在該行半年報中，全行零售AUM就達到了10478億元，在城商行中率先突破1萬億元。

再看北方的一家城商行。2022年半年報，該銀行零售客戶數突破2600萬戶，手機銀行APP客戶數突破1200萬戶，零售AUM突破9500億元。零售營業收入占比31%，同比提升4.6%。

該行零售存款和貸款占比不斷抬升，但2022年以來出現下滑，是什么原因呢？

由于一季報和三季報數據較少，筆者參考該行半年報發現，2022年6月個人住房貸款3445.33億元，占比19.39%，較2021年3496.31億元占比20.90%是下滑的，而同期的個人經營貸款1464.75億元，較2021年的1333.86億元是增長的，個人消費貸款1006.24億元，較2021年的940.76億元也是增長的，信用卡業務占比較少略有下降。可見，該銀行是由于個人住房貸款的規模下降壓低了個人貸款占比，而該銀行加大零售的戰略沒有變化。

個人住房貸款，筆者覺得是值得關注的一個現象。翻看相關銀行的年報，發現除了寧波銀行增長外，其他幾家銀行個人住房貸款是基本持平或略微上升，增速明顯放緩。更有的個人住房貸款是下降的，說明這不是一個特例。那么，是居民的購房意愿降低了還是房地產受房地產調控政策影響？筆者認為值得深入研究。本文后面會探討一下城商行的房地產業貸款占比情況。

另外，筆者認為，銀行報表當中個人住房貸款減少也不能完全反映居民購房意愿。筆者在北京發現一種情況，就是存在個人信用貸或消費貸替換個人住房貸的現象，這個現象也值得關注。

銀行營業收入主要看凈利息收入和非利息收入。

三季度，城商行凈利息收入單季度回落，手續費及傭金收入增速普遍放緩。從均值上看，國有行受到凈利息收入和手續費及傭金收入的雙重拖累，回落最為明顯。股份行凈利息收入平穩，但手續費及傭金收入拖累明顯。城商行增速穩健，單季度凈利息收入同比增速提高，但手續費及傭金收入小幅下降。農商行營收主要受到凈利息收入拖累。整體上，三季度營收增速回落，但信用減值損失減少，盈利提升。

非利息收入不消耗銀行的資本金和核心資本，中間收入是銀行競爭力的表現。對比幾家城商行的中間業務發展情況，有的城商行中間業務增速非常快（見圖1）。

資料來源：整理自上市公司年報

比如杭州銀行三季報顯示：報告期公司實現非利息凈收入91.09億元，較上年同期增長37.99%。該行半年報顯示，公司實現非利息凈收入63.28億元，同比增加20.52億元，增幅48.00%；非利息凈收入占營業收入比重為36.57%，占比較上年同期提高7.83個百分點。其中手續費及傭金凈收入增長37.28%，其他非利息收入增長57.95%。非利息收入表現是亮點。

凈利息收入一方面來自息差；一方面來自生息資產的規模。而生息資產的規模擴張受限于銀行的核心資本充足率情況。在息差下行的情況下，銀行通過規模擴張來提升凈利息收入。規模擴張一方面取決于外部宏觀環境；另一方面取決于銀行的周期。因此，很多銀行進行定向增發、配股、發行優先股和可轉債來充實核心資本。這也間接說明，多數銀行的增長是靠融資實現規模擴張，而不是內生增長實現。

三季度，上市銀行資本充足率環比改善，資本性債券持續發行。三季度以來銀行發債數量主體增加、種類增多，上市銀行資本性債券共計發行3434億元。

整理截至三季度各家城商行的核心資本充足率情況（見附表），看到核心資本充足率的前三名銀行的核心一級資本充足較高，具備潛在的規模擴張能力，就是風險加權資產的配置能力。

資料來源：整理自公司三季報

影響凈利息收入的更重要的因素是凈息差。三季度，銀行的凈息差收窄，息差收窄主要是受到LPR下調影響，資產端利率出現小幅下降，負債端利息基本穩定。筆者按整體計算，其中股份行的三季度息差下降（同比0.11%）幅度最大，較上年末下降0.2%。

筆者預期，未來負債端的壓力緩解，原因有二：一是存款利率下調。4月以來，人民銀行指導利率自制機制建立了存款利率市場化調整，銀行參照10年期國債收益率和1年期LPR水平調整存款利率。隨后出現國有行和股份行存款利率下調。城商行和農商行也積極引導存款利率調整。二是10月份以來，金融專項債券審批流程簡化，部分城商行發行了專項貸款金融債券（平均利率2.5%左右），這可作為緩解負債壓力的資金來源。

銀行的凈息差主要的決定因素包括：貸款利率、存款成本、同業負債成本、負債和資產的配置占比。

凈息差的下降通過凈利差看，生息資產平均利率和付息負債平均利率都在下降，但生息資產平均利率下降比付息負債平均利率下降更快，問題出在生息資產端。目前看到貸款利率、存款成本都在下降，貸款利率下降更快。

同業方面：參考上海銀行間同業拆借利率（SHIBOR）不斷走低，參考負債和資產的配置上有的城商行在加大貸款和存款的配置。

在談到銀行股時，巴菲特提道：銀行的ROA跟體量沒有多大關系，要買下一家銀行你可能得支付三倍有形資產的價格。這說明其對銀行ROA的看重。整體上看，各城商行的ROA自2015年以來紛紛走低。

資產質量是銀行業的命脈，因為銀行業是高杠桿的行業，資產質量不高，風險就會被放大。

對于資產不良率，首先要看各家銀行對不良貸款的認定是否嚴格。一個重要的參考指標是90天貸款偏離率。不良貸款認定是否嚴格，就是90天逾期貸款是否嚴格認定為不良貸款。不良貸款影響到撥備和撥備覆蓋率，進而影響當年利潤。

通過南京銀行的90天逾期貸款偏離率走勢看到（見圖2）），2020年以來90天逾期納入不良有寬松的趨勢。

資料來源：整理自南京銀行財報（2022 年數據為半年報，其它是年報）

比較其他銀行也有類似的情況，說明是銀行業的整體問題，處于壞賬處理周期。

不良貸款的兩個前瞻性指標也值得關注：一是關注類貸款余額和關注類貸款率的變化情況；另一個是貸款遷徙率，正常類及關注類貸款遷徙率，通常會作為不良貸款生成的前瞻性觀察指標。

2017年～2021年南京銀行的正常類貸款遷徙率分別為0.64%、1.01%、1.03、1.38%、1.28%，說明南京銀行的正常貸款轉為非正常貸款的比例升高了，但不能說明其資產質量就差，2022年上半年，南京銀行關注類貸款遷徙51.6%，相比前兩年也在抬升。

行業貸款中，南京銀行的公司貸款中采礦業（規模不大）不良貸款利率最高，然后是信息傳輸、軟件和信息技術服務業。

上海銀行的不良貸款中，2021年年報顯示信息傳輸、軟件和信息技術服務業不良貸款率最高，不良率為13.15%，然后是批發、零售業和房地產業。2022年半年報也顯示信息傳輸、軟件和信息技術服務業不良貸款率最高，不良率為11.23%，然后是批發、零售業和房地產業。

每家銀行情況不一樣，個人貸款沒有顯著特征。但綜合看，對公貸款方面，發生不良貸款率比較高的行業集中在信息傳輸、軟件和信息技術服務業、批發和零售業、制造業。

對于不良貸款，銀行會進行貸款減值準備，觀察各家城商行的撥備覆蓋率情況，城商行中寧波銀行和杭州銀行撥備覆蓋率較高，計提的不良貸款準備充足（見圖3）。

數據來源：整理自上市公司三季報

近年來，受調控政策影響，房企融資大幅收縮，商品房銷售景氣度持續走弱。房地產是這一波經濟下行影響較大的行業。雖然在各地政府大力救市舉措之下，房地產銷售有所回暖，但通過已經公開的數據看，數據回暖還不是很明顯。2022年1月～7月，100強房地產企業累計銷售操盤金額為35796.1億元，同比降幅49%。其中，7月實現銷售操盤金額5231.4億元，環比降低28.6%，同比降低39.7%。那么，對應著銀行相關房地產企業貸款不良率會有抬頭。那么主要城商行的房地產行業貸款占比是多少呢？

可以看到，相關銀行房地產行業貸款較少和不良率較低。另外，2020年以來，一個趨勢是大部分城商行都在壓降房地產業貸款占比，城商行中的南京銀行是增加的。而上海銀行房地產業貸款占比非常高。近期，隨著房地產“第二支箭”和金融“十六條”的大招出臺，房地產貸款比例的數字變化也很值得關注（見圖4）。

數據來源：整理自相關銀行半年報（備注：房地產業不良率是按照房地產業不良貸款額/房地產貸款總額計算）

銀行盈利能力除了看ROE、ROA指標外，還需要看重要指標RORWA，即風險加權資產收益率（凈利潤/風險加權資產）。該指標數值越高，說明銀行具備更好的長期化解風險和利潤分紅能力，也具備更強的內生資本增長能力。

核心一級資本充足率自我補充能力基本上可以認為是銀行的內生性成長能力，衡量銀行自我補充資本充足率的重要指標就是風險加權資產收益RORWA，單位風險資產的獲利能力往往決定了一家銀行是否具有內生性增長的充分條件，RORWA計算中的凈利潤和風險加權資產這兩個因子和核心一級資本充足率有密切的關聯。

按RORWA計算看，有的銀行在自我補充資本充足方面有一定的優勢，當然這個指標也是僅供參考。因為RORWA指標也有一定的缺陷：就是銀行風險加權的結構不變，政策原因，調整資產承擔的系數會導致風險加權資產變化。

參考幾家城商行截至今年三季度的盈利情況、風險加權資產的配置情況。按照銀行業核心一級資本充足率的最低監管要求，估算一下分紅能力，不考慮融資補充核心一級資本充足率。

按照估算，有的銀行經營比較穩健，其潛在的分紅能力比較強，而有的銀行潛在的分紅能力比較弱，成長的動力強（即：規模增長的沖動），源于風險資產的增加或者風險資產的規模的迅速擴張，后者可以理解為通過規模擴張來成長的結果，快速擴張導致風險加權資產提升。而內生性的增長模式應該是這樣：利潤需要滿足一級核心資本充足率和分紅。當不能滿足時，需要融資充實一級核心資本，這就是銀行不斷發行可轉債、優先股、增發的原因。從這個結果看，銀行的成長要分開來看，是內生的增長還是粗放的規模擴張，后者需要在規模擴張成長和分紅之間平衡。

銀行業比較特殊，筆者對銀行業估值采用個人常用的辦法。

第一種估值法，參考市凈率和凈資產收益率，比較簡單的暴力估算。比如，對于一個ROE由2008的18%左右下降到目前12%左右的銀行，雖然凈資產的收益率在下降，資產質量也在改善（監管加強、不良率等好轉），凈資產市場價格（市凈率）不斷走低，未來5年后凈資產價格有五種情況：一是，資產價格和目前一樣（目前市凈率）；二是，回歸到平均價格（歷史平均市凈率）；三是，處于歷史價格最低位（最低市凈率）；四是，高于歷史平均價格（高估高于歷史平均市凈率）；五是，一種極端情況，低于歷史最低市凈率。透過銀行市凈率走勢，看到目前就是凈資產最低價格附近。所以，采用第一種情況，目前的市凈率作為未來5年后的銀行凈資產價格，第二種樂觀情況可以采用歷史平均市凈率作為銀行的市場價格，就是假設價值回歸的情況出現。情況一是做了安全邊際處理，保守估計，現價格買入，未來5年的年化收益率在13.33%。樂觀情況下的回報率年化30%以上。

第二種估值法，荒島假設。即完全拋開股票市場，假設買入后10年，證券市場關門，銀行的股票不交易了，完全站在投資公司的角度（企業擁有者的角度）看，投資回報如何？最樸素的投資回報邏輯，當前很多銀行達到7.5% 以上的股息率，按當前股息率和股價，投資銀行14年回本，投資機會如何？假設投資分紅再投資呢？投資回報如何？假設初始資金10萬元，股息率不變（假設銀行的基本面穩定，經營不變差和惡化），不考慮成長（銀行有成長）和融資，分紅提升（銀行的每股分紅在提升），股價波動（分紅時買入的股價仍然和現在一樣被市場摒棄），以上假設作為安全邊際，情況如下：對于7.5% 的股息率的銀行10年投資回報情況，收益105%。

拋開花花綠綠的股價走勢，站在現金回報和公司的擁有者的角度看可能是另外一番景象，銀行是否值得投資對于每一位投資者來說機會成本和資金成本也不一樣。