新能源汽車產業并購動因及效應分析
——以恒大汽車并購卡耐新能源為例

王雨超

（四川外國語大學國際金融與貿易學院，重慶 400031）

隨著我國科技發展重要性的逐漸提升，新能源汽車作為高科技產業的代表之一，逐漸進入了消費者的視線。對于企業集團來說，新能源汽車產業作為一個新興產業，既能得到國家扶持，又能幫助我國在汽車產業上實現對外國較成熟汽車企業的彎道超車，是一個非常值得投資的市場。本文將通過研究恒大汽車并購卡耐新能源的案例，分析其動因和效應。

并購公司是恒大汽車投資控股集團有限公司，簡稱“恒大汽車”，被并購公司為上?？托履茉从邢薰荆喎Q“卡耐新能源”。2019年1月24日，恒大汽車以105977萬元現金向科陸電子出資購買其卡耐新能源股份，獲得其所有股份，持股58.07%成為第一大股東。之后，恒大汽車以2.27億元的交易價格向中國汽車技術研究中心有限公司正式收購了卡耐新能源12.2%的所有股權。隨后，恒大汽車與深圳市邦亞電子科技有限公司訂立協議，同意按人民幣1.78億元向邦亞電子收購上?？托履茉从邢薰?.6%的股權。恒大汽車歷時六個月完成了對卡耐新能源的79.86%股權的并購，達到對卡耐新能源的絕對控股。

對于企業選擇并購的原因，殷愛貞（2018）提出企業在并購中能夠通過提高其市場占有率、顧客滿意度、品牌價值排名來提升市場競爭力。由蔡柏良（2002）提出的企業價值低估理論指出，被并購企業因為其他原因而導致其價值被低估，從而發生并購。程志剛（2020）提出，新能源汽車行業的戰略協調中一個有效的方法就是并購。他同時也認為，企業進行并購交易是一種有效的資源配置方式和手段，可以大大減少交易的成本。

一、恒大汽車并購卡耐新能源動因

（一）恒大汽車追求市場份額

我國2011-2020年新能源汽車銷售量從0.82萬臺提升到136.7萬臺，銷售量在2013-2015年增長最多。且在新冠疫情的影響下，2020年新能源汽車銷量仍然實現了上漲。這說明新能源汽車市場作為充滿潛力的市場，吸引著各大企業投入其中。而對于汽車企業，其已經擁有了成熟的產業鏈，對于汽車制造具有豐富的經驗，但因為新能源汽車動力電池和普通傳統汽車電池具有不同的特性，即新能源汽車電池需要更高的可靠性和安全性，這也代表了更高的成本以及研發費用。因此采用并購卡耐新能源也是恒大汽車選擇的進入市場的方式。而對于未曾接觸過汽車行業的企業，例如恒大集團，從零開始積累汽車行業的方法需要過多的時間成本，混合并購卡耐新能源電池公司成為較優的選擇。隨著新能源汽車產業在社會上的關注度和需求度提高，各大企業會優先選擇以并購的方式進入該產業。

從企業自身的角度看，恒大的集團發展需要擴大新能源汽車市場份額。恒大集團的主營業務還是房地產，民生地產占據了恒大集團大部分資金來源。恒大集團的房地產業務涉及到的不只是土地，同時也有交通。良好的交通環境能增加房地產的價值。同時，恒大集團目前員工9萬人，且涉及到大量恒大地產業主的出行需要。因此，對于這部分汽車需求者來說，配套的恒大汽車非常有必要。新能源汽車對于動力電池的需求是非常大的，并且新能源汽車的諸多待突破問題都與電池技術有關。恒大這個階段急需一個擁有成熟電池產業鏈以及電池研發能力的企業。而卡耐新能源作為一個合資企業，其電池廣受業內人士好評，因此作為恒大汽車在新能源汽車產業鏈構成的一部分是十分必要的。

（二）卡耐新能源企業價值被低估

上海卡耐新能源電池企業的控股公司科陸集團存在經營失誤，使得其控股企業更加容易被收購。該公司于2012年開始從設備技術提供商轉型為新能源服務型企業，并在2014年開始通過并購的方式進行轉型。但是隨著并購的數量增多，其在盈利能力、償債能力上出現了諸多問題。通過查閱科陸電子往年的年度報表可以看出，從銷售利潤率的角度上看，2015-2017年期間銷售利潤率并未有顯著的提升。說明企業在進行連續并購行為后的實際盈利能力并未有顯著提升，反而消耗了企業資源。這也解釋了為何2018年科陸電子銷售利潤率大幅下降33.66%。而在償債能力上，通過查詢科陸電子往年的年度報告能夠看出，在2015年后，其資產負債率從5.42%提升到2017年的7.36%。這使企業在面臨債務時的應對能力下降，也就導致在2018年的經營失誤后，無法及時償還自身的債務，使自己度過企業危機。通過對卡耐新能源前控股公司的財務數據進行分析，發現其前控股公司存在因為連續并購速度過快，導致的財務能力無法匹配企業的增長速度，使企業在2018年出現利潤大幅減少。此時，出于對資金的需求以及戰略的變換，恒大汽車對其控股的卡耐新能源企業并購變得更加容易，更能以較低的成本對其控股企業實施并購。

科陸電子控股卡耐新能源的目的是占領三元電池市場，而恒大汽車并購卡耐新能源的目的在于將其并入自己的新能源汽車生產鏈，科陸電子錯誤的市場眼光導致卡耐新能源企業價值被低估。2016年開始，消費類電池的需求逐漸飽和，而電池需求逐漸轉向動力電池的需求。新能源汽車產業的快速發展能夠帶動動力電池產業的發展（楊紅斌，2020）。因此，卡耐新能源將重點放到動力電池的研究，也有助于其企業的長期發展。

（三）恒大汽車并購可以減少生產成本

在新能源汽車的銷售過程中，減少成本是非常重要的。較低的成本能為產品定價策略留出更多的空間。新能源汽車與傳統燃油汽車不同，其內部的各元件相對于汽車本身的價格占比具有較大的差別。一般一輛新能源汽車其成本分為電池、電機、電控和其他零件幾個部分。其中，電池成本占42%，電機和電控各僅占10%和11%，動力電池占了整車近一半的比例。因此，企業欲減少成本，首當其沖便是要減少新能源汽車電池的成本。

一方面，并購后卡耐新能源進行有效的R&D可以減少生產成本。在市場集中度高的產業中，企業如果可以進行有效的R&D，便可以很好地控制生產成本（白雪潔，2016），新能源汽車電池由電芯、BMS電池管家以及線速連接器組成，而電芯為核心部件分為正負極材料、電解液以及隔膜，目前我國正極材料市場集中度較低，市場占有率高的公司有廈門鎢業、杉杉股份、北大先行等，2017年市場占有率分別為8%、7.8%、7.6%。而負極材料的市場占有率比較集中，最高的貝特瑞為21.6%。而生產動力電池所包含的產業鏈非常復雜，并且涉及到的產業從礦物開采到高科技產業。可以看出，負極材料市場集中度過高，說明卡耐新能源進行負極材料的R&D能有效減少動力電池的生產成本，從而使恒大汽車能夠獲得較低成本的動力電池，減低汽車價格或者獲得更多利潤。

另一方面，恒大汽車能通過內部轉移價格，規范企業內部市場且減少獲得動力電池的成本。動力電池本身具有比較復雜的特性，而且動力電池的回收對于企業來說也是很重要的事情。工信部2018年印發的《新能源汽車動力蓄電池回收利用管理暫行辦法》中也鼓勵企業回收和利用動力電池。而建立一個可靠的內部轉移價格機制，也能為回收的動力電池和新生產的動力電池在企業內部流動提供規范。而從市場上獲得動力電池，需要考慮諸多談判以及合同簽訂的成本，而從內部制造的電池具有更好的價格優勢，節約了成本。因此通過并購的方式，將卡耐新能源并入自己的產業鏈，能很好地減少動力電池生產的成本。

（四）恒大集團進行多元化經營

通過計算恒大集團的專業化率指標可以發現，企業專業化率在2016年達到96.43%，而2019年已經下降到了90.82%，說明恒大集團在經營業務上，將以房地產為主的主營業務進行了分散。

從外部動因來說。首先，因為房地產行業在近幾年趨近飽和，各省過高的房價使國家對房地產企業進行宏觀政策調控。房地產產業的過度發展也會導致資源和資金在產業中的錯誤配置，從而表明房地產產業資金會向制造業和服務業轉移（平新喬，2019）。恒大集團作為以房地產產業為主要經營業務的企業來說，面臨著巨大的挑戰。因此，產業多元化可以有效規避風險。其次，由于土地資源逐漸稀缺，各城市的土地價格上升，導致房地產企業成本上升，引起利潤的下降。

從內部動因來說。首先，恒大通過前幾年對房地產的投資積累了巨額資本，這為企業多元化發展奠定了堅實基礎。其次，進行多元化發展可提高企業競爭力，能將業務拓展到更多的產業中去，提升資產組成的復雜程度，從而使企業更具有競爭力。

綜上，兩方面的原因使恒大不得不進行多元化經營。房地產企業多元化經營短期雖然很難看到成效，但是從長期來講更具多元化的領域也會具有不同的效應（高輝，2021）。而考慮到新能源汽車屬于新興產業，首先恒大并未有經營汽車產業的經驗。其次，恒大并不擁有攻克諸多新能源汽車生產難題的技術人才儲備。因此，恒大集團想要在新能源汽車產業占據一定地位，則并購以高科技電池為代表的卡耐新能源是解決這兩個難題的最優方案。

三、恒大汽車并購卡耐新能源效應

由于恒大汽車并未正式銷售自己的新能源汽車產品，因此本文僅對并購之后企業的財務結構進行分析。通過分析應為財情提供的港股數據，得到恒大汽車并購后的平均投資回報率為-21.77%，低于行業平均值7.42%。恒大汽車的流動比率為0.9，低于行業平均值1.62，同時其長期負債股權比為202.69%，高于行業平均值87.83%。其資產周轉率為0.12，低于行業平均值0.3。

從投資回報率角度可以看出，恒大在并購一年的時間內利潤為負數，說明企業在并購后利潤一直都為負數，通過觀察其利潤表可以發現，恒大汽車在2019年并購了卡耐新能源后，首先由于連續并購了多家企業導致了大量支出；其次，恒大汽車開發的各系列車型并未銷售，導致恒大汽車一直無法得到自己的主營業務收入，從而無法獲得盈利，導致恒大汽車的盈利能力非常弱。

從流動比率和長期負債股權比兩個指標來分析短期和長期負債能力可以看出，在流動比率指標中，恒大汽車的流動比率為0.9，遠遠低于行業平均值1.62，說明企業的流動資產低于流動負債，企業的短期負債能力弱。而從長期負債股權比來看，企業的長期負債也偏高，說明企業清算時可用于償還非流動負債的能力弱，企業長期負債能力低。結合財務報表的內容，說明恒大汽車采用現金并購的方式，使自己出現較多負債，償債能力減弱。

從資產周轉率來分析企業營運能力可以看出，企業資產周轉率低于行業平均水平說明在企業的資產管理上存在利用效率低的問題。問題便出在其資產均用于并購和購買關于新能源汽車的無形資產上，而并非是生產新能源汽車上。

綜上所述，恒大汽車在并購了卡耐新能源后，出現了較大的資金空缺。又由于新能源汽車遲遲沒有投入生產銷售，導致主營業務的銷售收入過低，使企業無法獲得利潤。恒大汽車在并購之后產生了諸多負面效應。

四、結論與對策

恒大汽車并購卡耐新能源的原因主要歸結為以下幾點：首先，是為了快速進入新能源汽車產業。并購可以快速將被并購企業的無形資產、內部控制等一起并入自身，從而減少了恒大汽車重新建造動力電池企業生產研究所耗費的機會成本。其次，是通過這種并購方式可以促進已經具備生產能力的上下游企業之間的合作。同時，能夠通過橫向拓展產業的方法來降低企業的風險。最后，恒大汽車的并購對象應選取價值低的企業，可以節約并購的成本。恒大汽車對于卡耐新能源的并購使企業負債過重，而且由于不能及時投入銷售使得企業收入不足，恒大汽車的財務狀況欠佳，盈利能力、償債能力和營運能力都低于行業平均水平，說明并購也為企業帶來了過大的負擔。

新能源汽車在我國的生態文明工程中的應用十分顯著，其中動力電池對于新能源汽車來說十分重要，它代表了新能源汽車的使用壽命、行駛安全度以及駕駛里程。通過并購使電池供應更加有保障并掌握電池核心技術，以防止電池出問題成為當下新能源汽車產業必須要考慮的問題。而企業選擇通過并購的方式進入新能源汽車市場，這能讓其快速擁有新能源汽車主要零部件相關制造企業，包括研發能力以及上下游產業關系在內的所有資產，能夠快速進入市場并在市場內占據一定的地位，也能使沒有足夠經驗的企業能夠應對動力電池或者其他原件帶來的技術問題。但是，并購的方式會產生巨額的費用，如果像恒大汽車一樣用現金進行支付，會給并購方的財務上帶來巨大的壓力。恒大汽車依托于恒大集團以往積累的大量資金，從而有較大的抗壓能力，而對于中小企業來說，這樣的資金保障是很難得到的。因此，對于想通過并購進入新能源汽車市場的企業，需要保證自己擁有強大的資金支持，以便應對較長的產品研發期帶來的企業虧損。同時，企業也應該盡快完成對新能源汽車的研發并投入生產，獲得銷售新能源汽車的利潤以改善企業盈利情況。