懸崖邊的歐元

金姬

在俄羅斯莫斯科的一個交易所，一個電子面板顯示著美元和歐元的貨幣符號。

2022年7月的第二周，23歲的歐元跌跌撞撞地向懸崖邊邁出一步——7月13日，美聯(lián)儲激進加息預期增強，歐元兌美元急挫至0.9997，為2002年12月以來首次跌破平價。為此，7月21日，歐洲中央銀行宣布加息50個基點，自7月27日起生效。在實施多年超寬松貨幣政策后，這是歐洲央行11年來首次加息，并高出預期25個基點。

值得一提的是，自2022年以來，歐元對美元已累計下跌超過10%。分析師普遍認為，盡管歐洲央行首次超預期加息，但歐元核心矛盾仍在，目前面臨經(jīng)濟衰退危機、通脹高企、意大利政局動蕩等多項風險因素。

歐洲最大銀行之一的匯豐銀行（HSBC）一位分析師表示：“我們認為現(xiàn)階段歐元匯率很難回升。”不少經(jīng)濟學家預期，歐元區(qū)2023年出現(xiàn)經(jīng)濟衰退的可能性正在上升，還有一些分析認為，衰退可能更早就出現(xiàn)。美國花旗集團的一位分析師則更為悲觀地指出，市場不僅擔心歐元區(qū)經(jīng)濟出現(xiàn)短期衰退，更擔心歐元區(qū)經(jīng)濟長期陷入困頓。

那么，1999年誕生的歐元是怎么在2022年走到懸崖邊的呢？歐元區(qū)經(jīng)濟真的會出現(xiàn)衰退嗎？

歐元下跌的四大原因

在中國歐洲學會副會長、復旦大學歐洲問題研究中心主任丁純教授看來，歐元20年來首次跌破平價有四方面的原因。

首先，“俄烏沖突的持續(xù)，淪為大國角逐戰(zhàn)場的歐洲深受其害，進退兩難，成為發(fā)達經(jīng)濟體中最為脆弱的一環(huán)。”丁純對《新民周刊》表示。俄烏沖突發(fā)生后，大批的對烏軍援和經(jīng)援，難民的安置，自身的擴軍備戰(zhàn)和控疫紓困，復蘇及綠色、數(shù)字化轉型一起，需要耗費大量的財政支出;對45%左右進口天然氣來自俄方的歐盟來說，對俄制裁，尤其是減少對俄的油氣等能源依賴，直接引發(fā)了能源危機，油氣價格飛漲。今年6月，歐元區(qū)能源就上漲41%以上，衍生成本的上揚，致使成本推動的通脹居高不下。

在此次歐元跌破平價的前一天，即7月12日，俄羅斯向歐洲輸送天然氣的“北溪1號”管道被關閉，開始進行為期十天的年度維修。但市場認為，這并非常規(guī)維修。7月13日，俄羅斯天然氣工業(yè)股份公司（Gazprom）在年度維修工作啟動兩日后甚至宣稱，不能保證北溪管道之后的正常運作。

“北溪1號”的暫時關閉讓歐洲領導人無比擔憂：如果延長維護時間，德國可能會被迫向國民定量配給燃料。一些分析師預計，若俄羅斯天然氣持續(xù)斷供，歐元兌美元或將跌至0.9的低位。

7月25日，Gazprom再次宣布停止使用北溪1號的一臺渦輪機以進行維修。這意味著，從7月27日起，俄氣通過北溪1號管道運輸?shù)奶烊粴饬繉⒉怀^每天3300萬立方米，僅占其產(chǎn)能的20%。

這讓歐洲儲氣過冬的目標越來越難完成。德國副總理兼經(jīng)濟和氣候保護部長哈貝克7月25日表示，“我們的情況很嚴重，現(xiàn)在是時候讓每個人都明白這一點了。節(jié)約天然氣的措施必須得到有力貫徹和執(zhí)行”。

市場分析人士強調(diào)，7月歐元的貶值幾乎與有關德國商業(yè)信心崩潰的數(shù)據(jù)披露同時發(fā)生。作為歐盟第一大經(jīng)濟體的德國，因其能源脆弱性和對俄羅斯天然氣的極度依賴而陷入困境。雪上加霜的是，根據(jù)歐盟統(tǒng)計局7月29日公布的初步數(shù)據(jù)顯示，德國2022年二季度GDP環(huán)比零增長。

一些分析師預計，若俄羅斯天然氣持續(xù)斷供，歐元兌美元或將跌至0.9 的低位。作為歐盟第一大經(jīng)濟體的德國，因其能源脆弱性和對俄羅斯天然氣的極度依賴而陷入困境。根據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，德國的衰退風險已上升至55%。

自2021年12月以來，歐元區(qū)已由過去的長期貿(mào)易順差轉為貿(mào)易逆差，且逆差規(guī)模不斷擴大。尤其是德國，30年來首次再現(xiàn)貿(mào)易赤字（5月份進口增長33.6%，出口增長19.0%，逆差10億歐元）。根據(jù)彭博的數(shù)據(jù)，德國的衰退風險已上升至55%。

丁純指出，歐元下跌的第二個原因是通脹高企、復蘇緩慢。近兩年來，先是疫情、封控舉措和產(chǎn)業(yè)鏈中斷等造成的需求拉動為主的通脹，又疊加了因俄烏沖突及制裁反制裁所觸發(fā)能源危機，造成了能源價格、糧食等大宗商品漲價所引發(fā)的成本推動型通脹，屢創(chuàng)新高。

聯(lián)合國糧食及農(nóng)業(yè)組織（FAO）2022年度《全球糧食危機報告》稱，全球糧食供應的不安全程度達到新高。數(shù)據(jù)顯示，俄烏兩國占據(jù)全球小麥供應的近1/3，任何貿(mào)易中斷或限制都會影響大范圍人群獲得最基本的食物。

當?shù)貢r間7月29日，歐盟統(tǒng)計局發(fā)布的初步估測數(shù)據(jù)顯示，7月份歐元區(qū)通脹年率達8.9%，續(xù)創(chuàng)歷史新高，前值（6月份）為8.6%。從構成來看，能源領域價格同比上漲39.7%，前值為42%;食品和煙酒價格上漲9.8%，前值為8.9%。

7月13日，美聯(lián)儲激進加息預期增強， 歐元兌美元急挫至0.9997， 為2002年12月以來首次跌破平價。

丁純表示，歐元下跌的第三個原因是內(nèi)部分歧不小，累積的債務風險加大。出于各自對俄烏立場的差別、經(jīng)濟和能源對俄依賴程度的差異，對俄制裁、禁運態(tài)度的不同，自身經(jīng)濟、財政狀況的不一，歐盟內(nèi)部分歧有所擴大。而本因抗疫紓困而加大的財政赤字和公共債務，又疊加俄烏沖突導致的額外追加支出，使歐元區(qū)不少國家公共債務已達歷史高位，超過歐債危機時期，引發(fā)擔憂的同時，也助長市場看跌歐元的心態(tài)。

新冠疫情以來，為刺激經(jīng)濟，各國推出了各項財政刺激措施——德國、法國的經(jīng)濟動力相對強勁，但葡萄牙、意大利、希臘、愛爾蘭、西班牙等“歐豬五國”（被取國名首字母組合成“PIIGS”，類似英文單詞“pigs”）在繼續(xù)“擺爛”，導致歐元區(qū)經(jīng)濟在不確定性中負重前行。

其中，意大利再次出現(xiàn)債務危機。7月21日，在歐洲央行宣布加息的前幾個小時，曾于2011—2019年出任歐洲央行行長的馬里奧·德拉吉（Mario Draghi）辭去了意大利總理一職（被駁回），而他17個月前才被意大利總統(tǒng)馬塔雷拉正式授權組建新政府，如今突然“撂挑子不干了”引發(fā)市場對于意大利經(jīng)濟的擔憂。

今年6月，意大利的公共債務就已經(jīng)達到了該國GDP的151%，在歐元區(qū)內(nèi)僅次于希臘的194.2%，其2022年赤字率預估將達5.5%，高于大部分歐洲國家，因此近期被認為是歐元區(qū)內(nèi)債務風險最高的國家之一。與此同時，較高的償付成本可能變得難以承受，意大利10年期債務的收益率自2014年以來首次升至4%以上。

從長期來看，自2009歐債危機爆發(fā)以來，歐元就在不斷變?nèi)酢W元自2002年底開始正式流通以來，一直處于穩(wěn)步升值通道，并于2008年7月15日達到歷史峰值。然后在2009年歐債危機爆發(fā)后10年內(nèi)，歐元從高點一路下滑。之后歐元表現(xiàn)總體穩(wěn)定，但2021年6月份以來加速下跌，新冠肺炎疫情與烏克蘭危機嚴重沖擊歐元區(qū)經(jīng)濟，致使“歐豬五國”面臨新一輪債務危機。

在丁純看來，歐元下跌還有一個原因是美聯(lián)儲加息，導致歐洲央行進退維谷。

在此次歐洲央行加息50個基點正式生效首日——7月27日，美國聯(lián)邦儲備委員會（以下簡稱“美聯(lián)儲”）宣布加息75個基點，達到2.25%至2.5%的范圍。今年3月以來，美聯(lián)儲因通脹高企等因素連續(xù)收緊貨幣政策，至今已4次加息，且加息力度一次大于一次。

盡管二季度實現(xiàn)增長，但隨著新冠疫情后經(jīng)濟重啟效應消退，能源危機、高通脹和貨幣政策收緊三重壓力疊加或將加重歐元區(qū)經(jīng)濟衰退隱憂。

丁純分析道，近期美聯(lián)儲的連續(xù)加息縮表，加上俄烏沖突中美國相較歐盟更為有利的態(tài)勢，以及相對歐洲而言較勝一籌的美國經(jīng)濟形勢，實際上導致美元得以繼續(xù)扮演高收益安全避風港的角色，促使資金的回流。美元的升值，也使歐元匯率承壓。既要加息、控制過高的通脹水平，又要防止因疫情和俄烏沖突而大幅放緩的經(jīng)濟陷入衰退的風險。而加息導致的金融市場擔心債務負擔加劇、歐債危機重來，經(jīng)濟陷入衰退的風險的市場恐慌已不請自來，影響歐元走勢。

難以擺脫歐債陰影的歐元區(qū)，經(jīng)濟其實十分脆弱，加上新冠疫情和俄烏沖突雙重打擊以及美元的暗中角力，歐元跌破平價似乎也就不足為奇了。

加息和TPI有用嗎？

據(jù)悉，歐洲央行目前持有價值約5萬億歐元的成員國政府債券。現(xiàn)在收益率持續(xù)飆升，迫使歐洲央行從這些國家購買更多債券。因此，歐洲央行陷入兩難困境，既要應付超高的通貨膨脹，又要小心翼翼地避免市場恐慌。

7月21日，歐洲央行在貨幣政策會議后宣布加息50個基點，將目前處于歷史低點的-0.5%的存款利率提高至零，脫離長達8年的負利率時代。“雖然超過預期25個基點，但歐洲央行此次加息也未必能夠控制住通脹。”丁純分析道。

事實上，歐洲央行此前的兩次加息（2008年和2011年）都造成了經(jīng)濟動蕩。前者引發(fā)2010年希臘主權債務危機，后者引發(fā)2012年全面的銀行和主權債務危機。這一方面使得歐洲央行對待加息更加審慎，另一方面也讓歐洲央行積累了一系列政策工具。比如，證券市場計劃（SMP）、直接貨幣交易（OMT）計劃、公共部門購買計劃（PSPP）以及為了應對疫情而推出的大流行緊急購買計劃（PEPP）。

而在此次宣布加息時，歐洲央行又推出了新的政策工具TPI（Transmission Protection Instrument，“傳導保護機制”），意在幫助高負債的歐元區(qū)國家，防止歐元區(qū)內(nèi)部出現(xiàn)金融分裂。

2022 年7月12日，比利時布魯塞爾，克羅地亞財政部長馬爾科·普里莫拉克（左）和歐洲央行行長拉加德出席克羅地亞采用歐元的簽字儀式。

根據(jù)歐洲央行的公開新聞稿，TPI是對歐洲央行現(xiàn)有政策工具包的補充。歐洲央行行長克里斯蒂娜·拉加德（Christine Lagarde）表示，她寧愿不使用該工具，但如果需要使用，她也會毫不猶豫。

這不免讓人聯(lián)想到歐洲央行前行長德拉吉在任時推出的OMT。該工具的一大特色就是在沒有使用時震懾市場，讓當時的歐元區(qū)政府債券利差大幅下降。

經(jīng)濟學家們稱，OMT如同達摩克利斯之劍，不一定非要落下才有效果。諾貝爾經(jīng)濟學家克魯格曼則表示，當時，歐洲央行很大程度上依賴于虛張聲勢，因為沒有人知道OMT實際發(fā)生需要什么條件。

而這一次，TPI是根據(jù)每個成員國的情況進行精準使用，而不需要在整個歐元區(qū)范圍內(nèi)同時開展。在現(xiàn)在的情況下，TPI就像是為了高負債歐元國家量身定做的，坊間甚至稱其為“拯救意大利行動”。歐洲央行管理委員會成員、意大利央行行長伊尼亞齊奧·維斯科（Ignazio Visco）7月28日就直言不諱地表示，啟動TPI將取決于意大利市場的動蕩是否反映了政策和宏觀基礎。

加息也好，TPI也罷，是否真的可以止跌歐元并提振歐元區(qū)經(jīng)濟，這都還是未知數(shù)。

歐元區(qū)經(jīng)濟會衰退嗎？

“與所有的貨幣一樣，歐元的強勢程度取決于人們對它的信心”，《紐約時報》稱，歐元的下跌加劇了對歐元區(qū)將陷入衰退的擔憂。

7月13日，歐元區(qū)又迎來一個新成員——克羅地亞，這是歐債危機以來歐元區(qū)再次擴容。克羅地亞將于2023年1月1日正式改用歐元。至此，歐元區(qū)共有20個成員國，包括德國、法國、意大利、荷蘭、比利時、盧森堡、愛爾蘭、西班牙、葡萄牙、奧地利、芬蘭、立陶宛、拉脫維亞、愛沙尼亞、斯洛伐克、斯洛文尼亞、希臘、馬耳他、塞浦路斯和克羅地亞，人口超過3.3億。

根據(jù)歐盟統(tǒng)計局7月29日公布的初步數(shù)據(jù)顯示，經(jīng)季節(jié)調(diào)整后，今年二季度歐元區(qū)國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）環(huán)比增長0.7%，歐盟GDP環(huán)比增長0.6%。

分析人士認為，盡管二季度實現(xiàn)增長，但隨著新冠疫情后經(jīng)濟重啟效應消退，能源危機、高通脹和貨幣政策收緊三重壓力疊加或將加重歐元區(qū)經(jīng)濟衰退隱憂。

分析人士指出，歐洲短期內(nèi)擺脫對俄能源依賴并不現(xiàn)實，其他國家很難立即滿足歐洲市場能源需求。近期歐洲多國相繼宣布重開煤電廠或采取措施支持煤電，這可能干擾歐洲經(jīng)濟綠色轉型，對歐盟應對氣候變化產(chǎn)生不利影響。

此外，2021年2月歐洲議會批準了復蘇基金（The Recovery and Resilience Facility，簡稱RRF），該基金將提供6725億歐元的贈款和貸款，以遏制新冠疫情的影響。據(jù)悉，如今還有約2200億歐元的RRF資金尚未申請，這大約是歐盟GDP的1.5%。匯豐銀行分析，余下的RRF資金可能會對歐元區(qū)經(jīng)濟有所幫助。

至于歐元貶值對中國的影響，也十分有限。雖然歐元貶值有利于歐洲商品出口中國，但不會由于匯率變化就影響中歐貿(mào)易結構。

在丁純看來，歐洲經(jīng)濟是否會陷入衰退，還很難說。展望歐元此后的中長期走勢，主要取決于俄烏沖突進展及能源、糧食等大宗商品供給的情狀、歐盟和歐元區(qū)各國經(jīng)濟的走勢、差異，以及歐盟和歐元區(qū)國家的合作協(xié)調(diào)和歐洲央行的應對之策。