機構投資者持股、內部控制與會計信息透明度

周宇明

（新疆財經大學會計學院 新疆烏魯木齊 830012）

引言

會計信息是反映企業財務狀況、經營成果以及資金變動的財務信息，是記錄會計核算過程和結果的重要載體，是反映企業財務狀況，評價經營業績進行再生產或投資決策的重要依據。Bushman and Smith（2003）發現高質量的會計信息披露有利于投資者通過監督、鼓勵管理層高效地做出投資決策，最終提高資本配置效率，以獲得更多回報。

會計信息透明度是一個關于會計信息質量的全面、綜合性的概念（魏明海、劉峰等，2001），會計信息透明度降低的直接后果是股價偏離程度增大、系統風險增加、收益波動性增加、資本成本增加、社會經濟成本上升，最終導致資本市場效率損失（李娟博，2010），如果公司會計信息虛假失真、披露不及時、透明度不高，會使投資者的投資決策失誤，最終導致社會稀缺資源低效或無效配置，形成社會資源的浪費。會計信息透明度能夠增加信息的對稱性，有效制約和規范強勢方，可以確保投資者準確掌握一個投資項目蘊涵的真正價值。劉淑蓉和姚曉琴（2005）提出我國會計信息缺乏透明度應從內部和外部兩個方面進行治理，治理會計信息不透明既需要從公司內部完善治理結構、強化內部控制，還要從外部完善會計準則，改善監管辦法，規范中介機構等方面著手。本文從內外部治理機制研究會計信息透明度，從內部治理角度，研究內部控制對會計信息透明度的影響；從外部治理角度，國內大部分學者認為機構投資者對企業管理發揮外部監督作用，并且有利于提升會計信息可比性（孫光國、楊金鳳，2017）和會計信息質量（孟楓平等，2020）。所以本文從機構投資者的外部監督視角，研究內部控制與會計信息透明度的關系，并進一步考慮機構投資者異質性對二者的影響。

本文的創新和貢獻在于：第一，本文實證檢驗了內部控制對上市公司會計信息透明度的影響，為內部控制促進會計信息透明度提供進一步證據支持。第二，本文從機構投資者外部監督視角進行分析，驗證了機構投資者發揮監督作用，進一步區分機構投資者異質性進行檢驗，并對完善上市公司監督機制提供了相關政策建議。

理論推導與研究假設

（一）內部控制與會計信息透明度

企業是一系列契約的集合體，契約存在不完備性，這種情況下，內部控制人掌握更多的資源和信息，出于謀取私利的動機，內部人可能不披露或者選擇性披露會計信息，造成會計信息低透明度現象，內部控制作為一種彌補契約不完全性的控制系統，對內部控制人的私利動機進行了制約。有效的內部控制對于企業運營以及會計控制和行政控制至關重要，有利于會計信息系統產生真實與可靠的信息（Romney&Steinbeith，2015）。薩班斯法案強調內部控制質量差的公司更容易出現會計信息低透明度問題，相比之下，有效的內部控制將確保公司披露的準確性和可靠性，有效的內部控制可以提高披露透明度（Gupta et al.，2011）。因此，本文認為，在財務報告過程中擁有高質量內部控制的公司將更有可能披露高透明度會計信息。公司的內部控制制度有助于緩解信息不對稱，改善公司內部控制環境，提高內部控制質量，降低代理成本，增加管理層信息披露水平，提高會計信息透明度。基于以上分析提出：

假設1：高質量內部控制有利于提高會計信息透明度。

（二）機構投資者持股對內部控制和會計信息透明度的調節作用

一方面，由于信息不對稱的存在，投資者無法獲得被投資企業的全部信息，機構投資者憑借強大的專業團隊和較強的專業能力，及時有效發現會計信息披露中存在的問題，通過對上市公司公共信息的解讀和獲得的私人信息傳遞給資本市場上的利益相關者，提高會計信息透明度。另一方面，由于委托代理問題的存在，管理層存在自利動機，對于會計信息披露存在選擇性披露行為，隨著內部控制質量提高，管理層的自利行為將得到抑制。現有研究中，大多數學者認為機構投資者對企業管理行為起到監督作用，機構投資者能夠降低盈余管理程度，發揮積極的監督作用，提高會計信息可比性（孫光國等，2017）。機構投資者自身利益與企業利益趨同，有較強的動機挖掘和傳遞公司內部信息，能夠較好地改善企業信息披露質量，從而緩解信息不對稱的情況，降低代理成本。機構投資者對于企業內部控制的實施進行有效監督，對管理層行為進行監督，降低管理層自利行為對于會計信息透明度的影響，提高會計信息透明度。基于以上分析提出：

假設2：機構投資者持股在高質量內部控制與會計信息透明度之間發揮正向調節作用。

研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2010-2020年我國深交所A股上市公司為研究樣本，機構投資者數據源于WIND數據庫，會計信息透明度數據來源于深圳證券交易所發布的上市公司信息披露考評結果，其他數據來源于CSMAR數據庫，本文對原始數據進行了如下篩選：剔除了金融行業數據；剔除了被ST公司數據；刪除了缺失值，經過篩選最后得到了15166個數據，行業代碼制造業保留兩位，其他行業保留一位。此外，本文還對所有連續變量進行了上下1%水平的縮尾。

（二）模型構建

為了檢驗本文的假設1，構建以下模型：

（三）變量定義

1.被解釋變量。本文借鑒郝東洋和韓穎（2018）的做法，會計信息透明度（Tran）采用深圳證券交易所發布的上市公司信息披露考評結果度量。深交所對上市公司信息披露是否及時、準確、完整等方面進行考核，考核結果為優秀（A）、良好（B）、合格（C）、不合格（D），依次賦值為4、3、2、1。

2.解釋變量。本文選取迪博內部控制信息披露指數來度量內部控制，是國內認可度最高的內部控制度量方法。內部控制（IC）=ln（1+迪博內部控制信息披露指數），IC越大，則內部控制質量越高。

3.調節變量。壓力抵抗型機構投資者持股（Res），選用證券投資基金、社保基金、合格境外機構投資者的期末持股比例總和作為衡量指標。壓力敏感型機構投資者持股（Sen），選用保險公司、券商、企業年金、財務公司和銀行等年末持股比例總和作為衡量指標。機構投資者持股（Ins），為壓力抵抗型機構投資者持股（Res）和壓力敏感型機構投資者持股（Sen）之和。

4.控制變量。根據以往學者的研究成果，將公司規模（Size）、資產負債率（Lev）、資產報酬率（Roa）、成長能力（Growth）、股權集中度（Top1）、產權性質（Soe）、行業（Ind）和年度（Year）作為控制變量。變量定義如表1所示。

表1 變量定義表

實證結果與結果分析

（一）描述性統計

表2為描述性統計，會計信息透明度的平均值為3.090，中位數為3，中位數小于平均值，且最小值與最大值相差較大，說明會計信息透明度存在兩極分化。內部控制的平均值為6.330，最小值為0，最大值為6.710，內部控制質量存在較大差異。機構投資者持股最大值為0.470，最小值為0，平均值為0.07，大多數企業的機構投資者持股比例較低，且持股比例差異大，各控制變量描述性統計結果與以往研究對比不存在異常的情況。

表2 描述性統計

（二）相關性分析

表3匯報了相關系數檢驗結果，內部控制與會計信息透明度的相關系數為0.265，在1%水平上顯著，初步驗證了假設1，同時，機構投資者持股與會計信息透明度的相關系數為0.194且在1%水平上顯著，通過觀察相關系數發現不存在嚴重的共線性問題。通過觀察變量間相關系數，各相關系數均小于0.6，表明模型中各變量間不存在嚴重的多重共線性問題。

表3 相關系數矩陣

（三）回歸分析

表4報告了回歸結果，列（1）為內部控制與會計信息透明度的回歸結果，內部控制的系數分別為0.131，在1%水平上顯著，證明了內部控制質量的提高有利于提高會計信息透明度，假設1成立。列（2）為機構投資者持股對二者的調節作用回歸結果，內部控制的系數分別為0.124，在1%水平上顯著，交乘項（IC*Ins）的系數為0.174，在10%水平上顯著，說明機構投資者持股正向調節內部控制與會計信息透明度的關系，發揮外部監督作用，假設2成立。列（3）為壓力抵抗型機構投資者的調節效應檢驗結果，內部控制的系數分別為0.123，在1%水平上顯著，壓力抵抗型機構投資者與內部控制交乘項（IC*Res）的系數為0.262，在5%水平上顯著，壓力抵抗機構投資者促進內部控制與會計信息透明度的正向關系，發揮外部監督作用。列（4）為壓力敏感型機構投資者的調節效應檢驗結果，內部控制的系數為0.128，在1%水平上顯著，壓力敏感型機構投資者與內部控制交乘項的系數為0.476，但是不顯著，說明壓力敏感型機構投資者不能發揮外部監督作用。原因可能在于，壓力抵抗型機構投資者與壓力敏感型機構投資者參與公司治理進行外部監督的動機存在差異。壓力抵抗型機構投資者更有動機參與公司治理，其投資理念與公司的長期發展目標高度契合，因此更有可能積極行使監管權，避免出現損害公司長期發展的不利情況，從而保護自身的長期利益；而壓力敏感型的機構投資者更關注短期內可以賺取的收益，缺少參與公司治理的動機，當公司經營狀況不好時，更容易出現“用腳投票”的行為。

表4 回歸結果

表5為基于產權性質分組的回歸結果，列（1）、列（2）分別為國企、非國企內部控制與會計信息透明度的回歸結果，非國企的內部控制（IC）系數0.155且在1%水平上顯著，國企的內部控制（IC）系數0.088且在1%水平上顯著，表明相比于國企，非國企內部控制對會計信息透明度的提升更大，列（3）、列（4）分別是加入機構投資者與內部控制交乘項的內部控制與會計信息透明度回歸結果，非國企的內部控制系數0.142大于國企內部控制系數0.084，且均在1%水平上顯著，交乘項（IC*Ins）系數0.03在國企中不顯著，在非國企中系數為0.456，且在1%水平上顯著。機構投資者持股在非國企中起到監督作用，在國企中則不存在監督作用。原因可能在于，在我國制度背景下，產權性質差異導致內部控制對會計信息透明度的提高作用不同。國有企業存在著嚴重的所有者缺位問題，國有企業的管理者與企業自身追求的經營目標可能不一致，所有者與管理者的沖突在國有企業中更加突出，在這種情況下內控制度往往無法體現其特色優勢，管理者的自利動機可能會阻礙內控制度發揮作用，機構投資者的外部監督作用很難發揮作用。而非國有企業自負盈虧，更有動力設計、執行和完善內部控制制度，更多發揮市場積極性，建立良好的內部環境，保障企業生產經營過程中的信息傳遞與溝通，更有利于機構投資者發揮外部監督作用，從而提高會計信息透明度。綜上所述，非國企中內部控制對會計信息透明度的提升作用強于國有企業，機構投資者持股僅在非國企中正向調節內部控制與會計信息透明度之間的關系。

表5 產權性質異質性檢驗

穩健性檢驗

借鑒郝東洋和韓穎（2018）的做法，將深交所信息披露評級結果分為兩組，當上市公司考評結果為優秀或良好（A或B）為一組，合格或不合格（C或D）為一組，分別賦值為1，0，并記為Tran_d，進行Logit回歸后結果匯報在表6列（1）和列（2）中，內部控制（IC）的系數分別為0.447、0.425，均在1%水平上顯著，假設1仍成立。在列（2）中，交乘項（IC*Ins）系數為0.481且顯著，假設2仍成立。

表6 穩健性檢驗

將機構投資者持股比例替換為機構投資者持股比例虛擬變量Ins_d，大于機構投資者持股比例中位數為1，否則為0，回歸結果在表6列（3），內部控制（IC）系數為0.115，在1%水平上顯著，交乘項系數（IC*Ins_d）為0.05且顯著，假設2仍成立。

結論與啟示

本文采用2010-2020年我國深交所A股上市公司為研究樣本，對內部控制、機構投資者與會計信息透明度之間的關系，進一步區分機構投資者異質性進行回歸發現，壓力抵抗型機構投資者正向調節內部控制與會計信息透明度之間的關系，壓力敏感型投資者則不具有調節效應；經過產權性質異質性檢驗發現，相比于國有企業，非國有企業內部控制對會計信息透明度的正向作用更強，并且機構投資者持股對二者的正向調節作用僅存在于非國企中。

本研究的幾點啟示：第一，監管部門應該意識到企業會計信息透明度受到內部控制的影響，并且機構投資者的監督作用能夠增強內部控制與會計信息透明度的正相關關系，積極引導機構投資者參與公司治理，發揮外部監督作用。第二，根據本文的研究結論，壓力抵抗型機構投資者正向調節內部控制與會計信息透明度之間的關系，但是壓力敏感型機構投資者的調節作用不顯著，相關部門應出臺相關政策，優化投資環境，完善企業監管體系，積極引導壓力敏感型機構投資者參與公司治理。