風險投資影響企業國際化戰略選擇理論分析框架構建

李定清 （教授） 廖洪斌

（重慶工商大學會計學院 重慶 400067 天健會計師事務所（特殊普通合伙）重慶分所 重慶 401121）

黨的十九大報告指出要以“一帶一路”建設為重點，堅持“引進來”和“走出去”，形成改革開放新格局，利用全球價值鏈的變化為經濟高質量發展提供機遇。同時，黨的十九屆五中全會又提出“以國內大循環為主體，國內國際雙循環相互促進”的新發展格局。由此表明，經濟全球化是大趨勢，實行對外開放是我國順應世界經濟發展趨勢的必然選擇。而風險投資具有支持實體經濟的天然屬性，是金融要素支持實體經濟發展的重要實現渠道。風險投資作為企業重要的金融支撐，能夠憑借自身的專業知識為所投企業提供增值服務，其對企業國際化具有影響是許多學者的觀點。風險投資機構作為典型的風險偏好者，往往具有更高的意愿接受被投資企業進行國際化戰略。風險投資對企業戰略選擇具有重大影響，那么風險投資是如何影響企業發展戰略的呢？在企業國際化的過程中，風險投資機構又扮演了怎樣的角色呢？其作用如何？作用機制和路徑是什么？這是需要我們探討和思考的問題。

一、風險投資影響企業國際化戰略選擇的情境分析

風險投資的本質是一種權益資本，由專門機構投資于那些新興的、具有高發展潛力和競爭力的企業，并以此獲取資本增值的投資行為。企業國際化戰略是企業產品與服務在本土之外的發展戰略，企業的國際化戰略將在很大程度上影響企業國際化的進程，決定企業國際化的未來發展態勢。通過對目前已有的關于風險投資與企業國際化戰略研究文獻的梳理發現，研究主要集中在風險投資對企業國際化戰略的影響因素，包括企業國際化的動因、模式及經濟后果等。研究結論形成的基本共識是風險投資有助于推動企業國際化戰略；企業要有效實現國際化戰略，必須要引進具有國際化經驗的高管人員；企業應當建立自身獨特的能力來實現企業國際化；企業國際化有助于提升企業國際績效。同時，決定企業國際化戰略模式選擇的因素，一般包括國際化動因、所處行業狀況、市場風險、政治因素等。風險投資影響企業國際化戰略的選擇的情景眾多，總體上可以從三個層面來分析：一是國家層面；二是企業層面；三是風險投資機構層面。

（一）國家層面

國家的宏觀環境會決定其對國際風險資本的吸引力程度，影響國外風險投資機構對該國進行跨國投資的意愿和行為。一是創業與創新環境。一國的創業和創新能力是決定該國風險投資行業發展水平的關鍵因素，預期經濟增長速度較快的國家更容易吸引到國外風險投資機構的注意，提高風險投資機構對該國進行投資的可能性。二是證券市場發展。證券市場發展程度也是促進風險資本行業發展的重要因素，即一個國家的證券市場越發達，意味著通過IPO成功退出機會就越大，國外風險投資機構也更愿意投資那些證券市場發達國家的創業企業。三是法律制度環境。法律制度環境是跨境風險投資研究中廣泛關注的因素。

（二）企業層面

企業在實際經營過程中，業績有好有壞，實際業績可能超出經營者的期望，或者是低于經營者的期望，尤其是當期望有較大落差時，企業可能會采取冒險行為，比如增加創新投入、拓寬業務范圍等（鄭小碧和劉俊哲，2021）。而決策者受到股東尤其是外資股東的影響，會推進其國際化進程，通過國際化范圍擴大、速度提高等來提高收益（鐘熙等，2021）。而企業在資本市場上，會面臨眾多分析師的業績預測，當企業面臨分析師的預測落差時，資本市場的投資者會認為企業經營出現問題、業績滑坡，進而會迅速降低投資者對公司股票的心理預期（鐘熙等，2021），引發股價下跌。在面臨這種情況時，企業決策者可能會面臨業績壓力、薪酬壓力，甚至可能會被迫離職。而這種越來越大的業績預測落差，也會削弱企業因風險投資所帶來的國際化進程的積極影響，決策者更可能會關注短期的績效的提升，進而會較少或者規避可能帶來長期績效提升的戰略性決策。從企業層面看，研究企業國際化戰略選擇，要充分考慮國際化深度、國際化廣度、國際化速度和國際化模式。

（三）風險投資機構層面

風險投資是一種高風險、高收益的權益資本，資本的本質是盈利，因此風險投資機構會利用其專業知識努力去尋找可能為自己帶來豐厚回報的項目。風險投資機構的股權屬性有內資（國有與民營）、外資、中外合資，不同權屬性質的股權對企業要求的回報有差異，并且外部風險投資機構對于推動創業企業國際化更加明顯。風險投資機構往往會利用自身龐大的資源網絡，幫助企業構建戰略聯盟、技術聯盟，靠風險分擔來降低成本、減少阻力（Wang等，2012）。研究結果表明，具有國際經驗的風險投資機構進行跨境投資的可能性是無經驗企業的7.5倍；在已有國際經驗的風險投資機構中，經驗每增加1%，其投資次數會增加0.42%左右，這就意味著國際經驗會顯著影響風險投資機構跨境投資的可能性和活躍程度。

二、跨國企業不同生命周期國際化戰略的選擇

通常認為跨國企業要經歷初創期、成長期、成熟期和衰退期這四個不同生命周期，而風險投資也是根據這四個階段分輪數注資的，這致使不同階段的風險投資有不同的特點，跨國企業不同生命周期國際化戰略選擇也是如此。不同類型的企業選擇國際化戰略時各有差異，本文主要研究國際初創企業、高成長跨國企業、大型跨國集團、轉型跨國集團四類企業的國際化戰略選擇。

（一）國際初創企業（初創期）

國際初創企業是指企業創立之初即開展國際化經營。21世紀以來，經濟全球化的迅速發展，商品、貿易、服務、對外投資不斷擴大，國際分工日益深化，信息交互和互動日益頻繁，給這類企業帶來了機會。國際初創企業這類被稱為“天生全球化的企業”，戰略上一開始就以國際化為導向，靈活性高，具有新穎性，會積極探索新方法去開拓市場。而且企業家及其創業團隊富有冒險精神、創新精神、具有前瞻性、國際化視野高（朱吉慶，2008）。但企業面臨最大的困難是資源和能力的限制，而風險投資機構恰好可以有效地彌補其這部分的缺陷。因此，國際初創企業通過引入風險投資，讓自己在資金、技術、人力資源、市場方面逐漸高度國際化，進而開展涉及多國的價值鏈活動。目前學者更關注風險投資介入對國際初創企業績效與治理的影響，而對風險投資介入是否對國際初創企業國際化戰略產生影響、如何產生影響以及產生怎樣的影響研究并不多。

（二）高成長跨國企業（成長期）

高成長性跨國企業往往以高科技企業為代表，比如大疆、海康威視等，它們在國內市場可以通過其先進的技術快速取得市場領先地位，并在積累實力的同時，積極向國際市場進軍。這類企業因為本身的高成長性，往往會有大量的風投資本想要參與其中，為了在跨國經營中更好地經營管理，它們也會引入風投資本，幫助其更好地融入國際市場，參與國際市場競爭。大量研究發現，風險投資機構具有很強的風險偏好，對高成長跨國企業國際化戰略進程中的風險具有很強的容忍度，同時，由于風險投資機構具有很強的專業能力，可以為高成長跨國企業提供其國際化進程中所需的各種資金支持以及指導。

（三）大型跨國集團（成熟期）

大型跨國集團是指規模龐大、在國內市場已經取得優勢地位并具有足夠的資源和能力，已具有廣闊國際市場的集團企業，這類企業至少在某一方面擁有絕對的競爭優勢，其國際化的驅動力是為了獲取更多的資源、拓展更大的產品市場，實現規模效應。但一旦企業規模過大，在面對瞬息萬變的機會時往往靈活性不足，把握機會的能力不夠。我國很多國有企業在國際化時，還會受到東道國的法律法規或者政治因素的影響，這些都會影響到我國企業國際化的進程。研究表明，相比沒有風險投資機構的大型企業集團，有風險投資機構介入的企業國際化程度更高；不同特質的風險投資機構對于企業國際化戰略的作用影響程度不同。具有一定海外背景的風險投資機構或行業專長度更高的企業，國際化程度更高。

（四）轉型跨國集團（衰退期）

當跨國集團處于衰退期時，技術創新所帶來的效益增長勢頭逐漸減緩，企業產品競爭優勢逐步喪失，對企業的推動力逐漸減弱，企業國際化戰略地位受到嚴重影響。當企業產品已經不適應新的環境需求時，要么尋找新的推動力，企業繼續成長；要么受內外阻力的影響，成長速度變為零甚至負值。我們認為，跨國集團要走出衰退期，轉型發展是重要的戰略選擇。一方面，引入新的企業管理理念，重新激發企業改革與創新的活力，加大新產品開發與投入，重構企業有效的管理體制與機制，逐步向國際化高質量發展轉型；同時，堅持國際化戰略不動搖，籌措資金并購國內外創新型企業，吸引新的風險投資機構介入新的投資項目，讓跨國集團重新進入高速增長期的軌道。

三、風險投資機構對企業國際化戰略選擇的影響機理

（一）影響機理

1.資金支持和保障。對于企業發展而言，最不能缺少的是資金的供給，對于“天生全球化”的國際初創企業，它們最缺少的就是資金的支持。風險投資機構以充裕和穩定的資金支持，為這類企業解決“燃眉之急”，而且隨著企業愈加快速發展，需要的資金也愈多，風險投資機構也會提供更多的資金支持企業發展壯大。

2.多元化增值服務。風險投資不僅給企業帶來資金，也為企業注入優勢資源。風險投資機構對行業發展有著敏銳的觀察和預判，它們可以幫助企業制定合適的產品計劃和方案。而且風險投資機構在長期的投資過程中，積累了大量的資源和經驗，可以有效地拓展企業發展的網絡資源，幫助企業建立與客戶、供應商、合作方等多方主體的聯系。風險投資機構基于其豐富的行業經驗和投資實踐，也有利于推動企業發展戰略的實施。風險投資機構所提供的與企業國際化戰略有關的增值服務主要包括：戰略定位引導、戰略要素補充和戰略執行協助。

3.有效監督和治理。根據委托代理理論，股東與經營者之間往往會因為需求和目標不一致，導致可能出現逆向選擇和道德風險的問題。風險投資機構進入企業后，這種關系自然形成，而風險投資機構基于自身的利益考慮，會以外部股東的身份參與企業治理。對于一些成立不久的企業，往往內部機構和組織混亂，各種協調和治理機制缺乏，難以應對復雜多變的外部環境。風險投資機構通過對企業嚴密和高效的監督，保障企業有效地運營，比如通過董事會參與企業重大決策，監督企業管理團隊，監督企業戰略的有效實施。由此表明，有效監督與治理包括參與公司治理、契約的激勵與約束和戰略執行的監督與評估三個方面。

4.風險控制。對于實施國際化戰略企業而言，必然需要拓展海外市場的空間。而企業缺乏對東道國當地的風俗習慣、法律、宗教、政治等方面的認知，必然會步履坎坷。而有國際化背景和經驗的風險投資機構，可以在企業開展相應的業務之前，為企業國際化發展“排雷”，幫助企業做好風險管控，更好地獲得東道國的支持和好感。從一定意義上來講，這也有助于打造有民族形象的跨國企業。

5.聲譽支撐。因為信息的不對稱，容易有逆向選擇和道德風險的問題，而信號傳遞理論認為信息優勢方可以向信息弱勢方傳遞出更加關鍵的企業和產品質量信息，從而緩解信息不對稱性，實現資源的優化配置。風險投資機構的進入，向資本市場傳遞出企業具有良好發展前景的信號，而它們參與公司治理，能夠進一步完善公司治理機構，提高企業信息透明度。風險投資機構利用自己的聲譽，可以為企業帶來源源不斷的優質資源，也向國外市場傳遞出積極信號，有利于企業的國際化發展。研究表明，風險投資機構的聲譽越高，其對被投資企業可獲得資源的影響就越顯著，更能促進企業選擇國際化戰略。

（二）影響路徑

1.企業技術創新。企業的技術創新是一個需要資金、人員和管理的一個長期過程。風險投資通過資金支持、監督控制、有效的市場推廣等機制，為企業技術創新提供支持和保障。（1）風險投資為企業創新活動的開展提供資金支持。企業創新是一個高投入、高風險、周期長的活動，對于任何企業而言，技術創新需要大量資源投入，資源短缺會制約企業的技術創新。風險投資追求的就是高風險高回報，它們愿意幫助企業進行創新的資本積累，并會幫助企業資本運作，提升進一步的融資能力。（2）風險投資為企業創新提供多種增值服務。企業的創新活動是需要不斷地從外部學習和改進，需要技術和人力的支持。風險投資利用自己強大和廣泛的網絡資源，可以為企業帶來最需要的技術人才，可以為整個創新活動調研、開發、成果轉化提供一手的信息，加速企業的產品市場推廣。（3）風險投資有效地監督和控制企業創新活動。企業創新是一個高風險過程，風險投資通過參與公司治理，介入企業創新決策，這不僅有利于防范創新活動中的風險，也有利于企業形成一套完善的風險管控機制，為企業創新提供制度保障。（4）風險投資有效地發揮了信號傳遞的作用。企業創新是一個長周期過程，在財務初期表現為虧損可能比較大，如果其他相關人員不了解企業的真實的情況，會認為企業發展出現困難，進而會使企業市場愈發萎縮。但風險投資機構的介入讓信息不對稱得以緩解，信息披露的質量也得到提高，廣大市場主體也會更加認可企業的投資行為。

2.IPO增值。風險投資追求高收益，也必然意味著高回報。眾多實踐表明，風險投資往往在輔導企業上市后逐漸退出企業。風險投資通過科學合理的戰略規劃、有效地監督和控制，為企業上市做了良好的“背書”。（1）風險投資為企業上市提供科學規劃和指導。企業上市是許多企業發展的重要節點，但這一過程并不容易，對于企業而言是全方位的檢驗，如果沒有前期的良好規劃和指導，企業上市可能性較小。風險投資的介入，會對企業的投融資活動進行科學規劃，幫助企業做好優質項目篩選，進而提高資金的使用效率。風險投資機構會幫助企業引來高質量的審計機構、保薦和承銷機構，它們會進一步來規范和指導企業的上市。（2）風險投資有效地監督企業的投融資管理。企業上市是為了融得資金，風險投資機構通過參與董事會表決等方式參與對企業資金和重大項目的監督管理，可以有效地抑制企業的非理性行為，而且通過適當的監督和激勵機制，緩和股東和經營者之間的沖突，提高資金使用效益。

3.拓展企業國際化經營方式。企業的國際化經營離不開資源、經驗和強大的社會關系網絡的支持。風險投資可以為企業國際化經營提供豐富的資源、投資經驗和強大的社會關系網絡，進而幫助企業開展多種形式的國際化經營。（1）風險投資會給企業全面的資源支持。企業參與國際市場競爭，本身就是一種企業綜合實力的較量。風險投資給企業帶來了豐富的市場資源和強大的社會關系網絡，幫助企業建立自己的國際化管理團隊，招募國際化人才，引入先進技術。同時，通過整合完善企業的內部治理，也會給企業國際化經營提供組織資源支持。（2）風險投資為企業國際化提供戰略顧問和指導。企業進入國際市場，主要的方式有直接出口、簽訂契約和對外投資，對外投資有并購、合資、直接海外建廠。風險投資機構作為專業化的組織，可以為企業選擇國際化經營的方式提供戰略顧問和科學的指導建議，及時修正企業在國際化戰略發展中的問題，完善和推進企業的國際化經營。（3）風險投資通過聲譽機制為企業國際化戰略提供支持。企業進入國際市場時，會面臨內外部信息不對稱的困擾。海外的投資者或者意向的合作者希望獲得企業內部的信息，當地東道國也希望有更高的信息透明度，希望企業給當地帶來更多益處。風險投資機構利用自身的聲譽，降低了企業與海外投資者和廣大的意向合作者的信息不對稱，也向市場傳遞了企業發展前景良好的預期，從而減少企業國際化進程中面臨的一些困難和障礙。

（三）風險投資機構影響企業國際化戰略的理論框架

本文構建了風險投資機構影響企業國際化戰略的理論框架，見圖1。風險投資機構對企業國際化戰略的制定具有決定性作用，風險投資機構能夠引導企業選擇正確的國際化戰略；風險投資機構在資金支持與保障、多元化增值服務、有效監督與治理、風險控制和聲譽支撐等方面對企業國際化進程產生影響；風險投資機構影響企業國際化路徑包括技術創新、IPO增值和拓展企業國際化經營方式；企業國際化戰略有助于實現企業價值增值、國際化的深度、廣度和速度，這是風險投資影響企業國際化戰略的作用效果。

圖1 風險投資機構影響企業國際化戰略的理論框架

四、風險投資機構對企業國際化戰略選擇的作用效果

現有的研究表明，風險投資對企業國際化的影響，主要包括企業的IPO和企業的戰略聯盟。

（一）風險投資機構與企業IPO

企業IPO是風險投資機構運行模式中“退出”機制的重要途徑，現主要有“逐名效應”和“認證效應”兩種學術觀點。Gompers（1996）認為年輕的風險投資機構會催促企業更早上市，愿意接受更高的IPO抑價，提升自己的聲譽。陳工孟等（2011）通過實證研究也發現風險投資機構支持的企業在企業上市時具有更高的IPO抑價，驗證了“逐名效應”。風險投資機構的“認證效應”是風險投資機構通過在企業成長過程中提供各種增值服務，向投資者傳遞企業內在價值的各種信息，降低信息不對稱，減低企業IPO的抑價。宋賀等（2019）通過研究創業板上市公司的定向增發，發現在面對外部機構投資者的股權定增中，風險投資發揮了認證作用。實踐證明，風險投資對企業IPO是“逐名效應”，還是“認證效應”，都會有助于企業國際化的戰略選擇，有助于提升企業國際績效和價值增值。

（二）風險投資機構與企業戰略聯盟

現有研究主要有兩種觀點，一是風險投資機構可以利用自身的資源和網絡幫助企業構建戰略聯盟。Hsu（2006）在研究風險投資介入對科技型創業企業商業化戰略選擇的影響時，發現風險投資參與加強了創業企業之間的協作關系以及戰略聯盟的形成。二是風險投資的介入對企業構建戰略聯盟具有替代效應。Wang等（2012）發現，風險投資機構對創業企業投資越多，企業加入戰略聯盟數量會越少。從現有文獻對風險投資對企業國際化的影響來看，還是缺乏更多角度的實證探究，現有的研究內容、研究方法和研究樣本還需要更多的探索和研究。實踐證明，風險投資與企業戰略聯盟的構建，有助于拓展企業國際化的深度、廣度和速度，實現企業國際化戰略發展目標。