女性高管能否改善業績預告質量？

竇 超 韋婧婧 王瑞華 孫 睿

一、引言

針對我國轉軌制度背景，為深化改革和加強監管，推動資本市場持續健康發展，中國證監會適時推出了半強制業績預告制度。然而，由于我國證監會對業績預告“違規”的懲罰力度較弱(宋云玲等，2011[1])，上市公司業績預告中“違規”披露、準確度低、非精確披露行為屢見不鮮，嚴重干擾了正常的市場秩序。類似獐子島集團“扇貝跑了”的業績預告變臉案件在近年我國資本市場層出不窮，成為影響市場公平公正的絆腳石，嚴重阻礙了業績預告的風險警示作用，與中國共產黨第十九次全國代表大會報告提出的“防范化解重大風險”政策相悖。因此，在現有“依法、全面、從嚴”的監管體系下，“業績預告與實際情況差異較大”(1)業績預告與實際情況差異較大，主要指需要警惕的上市公司業績預告變臉行為，詳見中證網：http://www.cs.com.cn/sylm/zjyl_1/201708/t20170815_5423346.html。的行為無疑將導致中小投資者權益無法得到有效保障，滋生內幕交易與違規操作，不利于我國資本市場的長期健康發展。那么，中小投資者困境如何改善？企業業績預告質量如何得到保障？隨著眾多公司治理機制在長期運用過程中逐漸被市場實踐證明無效，傳統公司治理視角研究其對企業信息披露質量的影響開始顯現出很多的缺陷與爭議。在這一背景下，從高管團隊結構出發探求企業治理機制變革的呼聲不斷出現，讓更多女性參與公司治理的倡議和實踐也變得越來越多(李小榮和劉行，2012[2])，相關研究也開始受到實務界和學術界的廣泛關注，這也為本文研究女性高管如何影響企業業績預告提供了不可多得的窗口。

事實上，從我國資本市場近些年涌現出來的風云人物與重大事件不難觀察到，女性管理層正成為影響我國企業經營決策的重要力量。如董明珠女士選擇劉姝威女士擔任獨立董事，踐行相對嚴格的公司治理和監管，這與其堅持自主研發、對抗寶能系、保住格力制造屬性、堅持行業打假的做法相承，也與女性高管道德水平較高等特質相吻合。與之對應的，學術界對女性的研究也大量發現女性參與高管團隊的優勢，如Francis等(2014)[3]發現女性CFO的稅務處理更為穩健；Faccio等(2016)[4]認為女性CEO管理的公司運營更長久。業績預告作為企業信息披露的重要組成部分，其質量把關尤為重要。一方面高質量的業績預告可以降低信息不對稱，為企業股東、債權人以及外部監管者、分析師等判斷公司價值和前景提供必要的信息(羅玫和宋云玲，2012[5]；Huang等，2018[6])且在加總層面影響宏觀經濟預判(李曉溪等，2019[7])，可為國家政策制定和經濟調控提供依據(Anilowski等，2007[8]；孫堅強等，2018[9])；另一方面，在公司業績可能劇烈變動時高質量的業績預告能夠及時警示投資者(孫堅強等，2018[9])，維護中小投資者權益，因此女性高管在這一過程能否發揮積極作用成為一件值得關注的事情。基于女性高管影響不斷增強的社會文化背景，探究女性高管能否有效提高管理層業績預告質量極具研究價值。

本文可能的貢獻如下:第一，豐富了女性高管和業績預告的研究。現有研究多探討女性高管對定期報告等歷史信息或公司監管的作用，較少關注到業績預告這一前瞻性的信息披露，更遑論影響機制。本文有助于拓展女性高管和管理層業績預告的相關文獻。第二，本文從公司治理角度提供了管理層業績預告影響因素的經驗證據，豐富了公司治理的有效途徑。已有文獻研究提供了外部監管影響業績預告質量的證據，但是關于直接參與業績預告行為的管理層的研究相對缺乏，本文豐富了公司治理的有效途徑。第三，在中國共產黨第十九次全國代表大會報告強調“轉變政府職能，創新監管方式”背景下，如何有效創新監管是項有意義的課題。基于本研究，我國是否可借鑒國外經驗，頒布律法增加女性高管比例？本文的研究為創新監管進行了鋪墊。第四，本文的研究還具有重要的現實文化意義。如今男女平等已經是社會潮流，本文的研究豐富并推進了這一社會文化發展。

二、文獻回顧及研究假設

(一)文獻綜述

1.管理層業績預告。

業績預告作為推動資本市場持續健康發展的重要一環，在理論界引起廣泛關注，現有文獻主要集中于業績預告的影響因素研究。劉慧芬和王華(2015)[10]、周楷唐等(2017)[11]、宋云玲和羅玫(2017)[12]發現企業外部環境如競爭環境與政策不確定性、外部制度會影響業績預告質量；袁振超等(2014)[13]、王玉濤和段夢然(2019)[14]分別從企業所有權性質、公司戰略方面論述；余怒濤等(2020)[15]、袁振超等(2014)[13]、Cheng等(2013)[16]從公司內部治理方面展開研究，發現公司規模、代理成本、股權質押、機構投資者持股、上市公司股權激勵、大股東減持會影響業績預告質量(魯桂華等，2017[17]；錢愛民，2018[18])；宋云玲等(2011)[1]、王允英等(2019)[19]、李曉溪等(2019)[7]認為外部監督機制如訴訟成本、證監會處罰、分析師跟蹤、投資者注意力以及年報問詢函等均對業績預告質量產生積極影響。

2.女性高管。

女性參與高管團隊對企業行為的影響，即以高管中至少存在一名、多名女性高管或者高管中女性比例為研究變量，研究其對企業行為的影響(Gul等,2011[20])。

按照女性高管的影響機理和理論基礎劃分，女性高管的相關文獻可分為風險厭惡、不過度自信、溝通技巧強及倫理道德高四個方面。第一，風險厭惡與企業行為。Huang和Kisgen(2013)[21]、Khan和Vieito(2013)[22]認為，女企業家厭惡風險，她們經營穩健并且任職公司具備較強的危機管理水平，外部宏觀經濟水平下行對其業績沖擊不大。第二，不過度自信與企業行為。Barber和Odean(2001)[23]發現女性高管更不過度自信，這一特征導致男性參與市場交易的交易量顯著高于女性，具體來看，交易量約高出45%。李世剛(2013)[24]發現女性高管能顯著減少上市公司冒險行為，并進一步影響投資現金流敏感度和內部融資偏好。隨后，Levi等(2014)[25]發現女性董事可以降低企業并購溢價，這說明女性董事在決策中更不過度自信。孫亮等(2016)[26]也表明，女性董事可有效抑制過度投資。第三，溝通技巧與企業行為。Bostjancic(2010)[27]和Groves(2005)[28]指出，女性領導者比男性更善于控制自己的情緒從而避免沖突；合作意識與個人感召力強，掌握情感技巧并擅長社交。第四，倫理道德與企業行為。Eagly等(2004)[29]指出，女性比男性更有同情心，對一些反常行為也更為寬容；Manner(2010)[30]進一步研究發現女性CEO會提高企業社會責任績效。曾春影(2018)[31]也從利他動機視角出發，表明女性CEO與企業捐贈顯著正相關。

(二)研究假說

管理層披露業績預告信息有多種動機，具體而言，包括資本市場交易動機(王允英等，2019[19])、薪酬激勵動機(Aboody等，2000[32])和規避訴訟風險動機(李曉溪等，2019[7])等。基于以上動機，管理層一方面會通過信息披露來降低信息不對稱，另一方面也會為了私利而濫用自由裁量權(魯桂華等，2017[17])。由于業績預告失實引發的監管風險較低(宋云玲等，2011[1])，所以在實際操作中，管理者在一定范圍內可以選擇是否披露以及是否真實、準確、完整、及時地披露業績預告，然而，過度樂觀和過度保守的業績預告均非高質量的業績預告。高質量的業績預告對業績預告的準確度和精確度要求更為嚴格，也只有高質量的業績預告才能降低信息不對稱，為企業股權、債券投資者以及外部監管者如分析師等預判公司價值和前景提供必要的信息，并作以警示。而業績預告失實會影響投資者和分析師對公司前景和價值的判斷(Huang等，2018[6]；羅玫和宋云玲，2012[5])，更在加總層面影響宏觀經濟預測及政策變更(孫堅強等，2018[9]；Anilowski等，2007[8])。所以，作為業績預告的直接參與者，高管團隊對管理層業績預告質量的影響值得關注，而高管的背景特征將在很大程度上影響企業行為(Hambrick和Mason,1984[33])，性別恰好是背景特征的重要維度之一。已有研究表明女性高管具有風險厭惡、不過度自信、溝通技巧強以及倫理道德水平高等特征(Khan和Vieito，2013[22]；Levi等，2014[25]；Bostjancic，2010[27]；曾春影，2018[31])，所以女性高管必將影響其業績預告行為。

具體到高管中的女性高管身上，大量的實踐經驗與研究成果都發現女性高管較男性高管有著特殊優勢：首先，女性高管相對更厭惡風險和謹慎小心，所以女性高管可以促進業績預告質量的提高。一來，高質量的業績預告可以使投資者獲取真實、準確、完整、及時的財務信息，反之，如果參與管理層業績預告的人員提供的業績預告質量較低，那么投資人獲得的業績預告可能為虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏和不及時的業績預告，這無疑增加了公司信息不對稱程度。投資者掌握公司經營狀況的信息相對越少，其參與公司投資以及認購公司股份的積極性越低，進而提高了企業融資難度，從而提高了企業資本成本(章衛東等，2017[34])。企業資本成本的增加意味著企業經營難度的提高，此舉甚至增加了企業陷入財務困境乃至財務破產的風險。高管個人的聲譽和職業通道與企業經營息息相關，可見，女性高管不過度自信和謹慎的個人特質(Faccio等，2016[4])會促使其提高業績預告質量以降低一系列的風險。二來，雖然監管部門對業績預告違規的處罰方式絕大部分為“公開譴責”，然而仍不乏針對高管個人做出嚴重行政處罰的個案，如證監會對 “歐浦智網”董事長兼時任董秘、“中潤資源”董事長以及財務總監和董秘等出具警示函,而女性高管較男性而言具有風險厭惡和更為謹慎的特質(Levi等，2014[25]；孫亮，2016[26])，這必然促使女性高管提高業績預告質量從而降低訴訟風險。三來，一旦管理層人員涉嫌操縱業績預告，那么無疑將會面臨證監會依法懲處，而在高管受到證監會懲處后，很可能將會面臨再就業風險。具體而言，監管部門對業績預告違規的處罰方式絕大部分為“公開譴責”，這對公司業績而言，影響有限(宋云玲等，2011[1])，然而，就參與業績預告的高管而言，誠信檔案制度的普及使得這一“公開譴責”對高管個人聲譽造成極大負面影響。顯然，聲譽較高的高管在業內擁有更高的公信力和更順利的職業通道。由于“玻璃天花板”的廣泛存在，女性重新進入新公司的高管團隊變得很有挑戰。女性高管生理與文化上的“局限”，使其在就業市場與職業晉升上面臨諸多劣勢，所以她們在操縱業績預告時會面臨更大的機會成本，而女性高管較男性而言具有風險厭惡和更為謹慎的特質(Levi等，2014[25]；孫亮，2016[26])，據此，女性參與高管團隊很可能會促進管理層提高業績預告質量。

其次，女性高管溝通能力相對更強，所以女性高管可以促進業績預告質量的提高。具體而言，業績預告具有多種形式，分為點估計、區間估計和定性估計，所以管理層在半強制預告前提下對上市公司業績預告質量的控制具有一定現實復雜性。一方面，現今社會商業極度繁榮，經濟高速發展，上市公司面臨的各項交易紛繁復雜，復雜交易可能橫跨相關部門，一些交易事項的會計處理可能需要部門間反復溝通才能得出恰當的處理結論。另一方面，財務信息的形成不僅僅是機械化的簿記工作，雖然會計電算化的普及大幅提高了基礎財務核算、簡單的會計報表編制等工作效率，但是在具體會計核算、信息披露等事項處理方面還包含較多信息系統無法替代人工完成的工作內容，如公司在對外披露財務報告前，還需與稅務部門溝通稅收結算，聘請會計師事務所完成審計工作，獲取合并范圍內各會計主體的財務報表、合并報表等。這些會計事項的處理均需要上傳下達，人際溝通。而女性高管比男性更善于情緒管控(Bostjancic，2010[27])，而且擁有較高的合作意識、社交情感技巧和更高的個人感召力(Groves，2005[28])，所以更擅長處理此類紛繁復雜的事務。據此，女性參與高管團隊會促進管理層提高業績預告質量。

再者，女性高管道德水平相對更高，所以女性高管可以促進業績預告質量的提高。一方面，在非強制披露條件下，管理層可以不進行業績預告披露，或者不真實、準確、完整、及時地披露。但是，據證監會《上市公司信息披露管理辦法》，高管人員應當忠實、勤勉地履行披露職責，真實、準確、完整、及時地披露業績預告，而女性高管更勇于承擔企業社會責任，所以，高管團隊女性比例越高，其對信息披露的成本、需求、風險等因素的考量更具社會責任意識，對企業社會責任披露越有積極的影響(Manner，2010[30]；王士紅，2016[35])。另一方面，紛繁復雜的交易事項使得相關會計處理需要耗費更多的時間和精力，非程序化交易事項的處理甚至可能需要橫跨相關月度，這就需要管理層付出更多時間和精力來估算業績預告。女性高管相對男性而言，道德水平和責任心更強(Manner，2010[30]；曾春影，2018[31])，所以其更能付出較多的時間和精力來精進業績預告質量。據此，女性參與高管團隊會促進管理層提高業績預告質量。

基于上述分析，本文提出了第一個研究假說:

H1:女性高管會促進管理層提高業績預告質量。

在前文主要假說的基礎上，本文進一步考察企業內部尋租動機、外部治理環境以及公司核心崗位高管性別對女性高管與業績預告準確度和精確度關系的影響。首先，企業內部尋租動機會強化女性高管的影響力，可能進一步影響女性高管改善業績預告水平。一來，尋租企業為了逃避司法行政處罰和免除輿論監督壓力，有動機操縱會計信息,降低財務報告質量,增加企業的信息不對稱程度(陳駿和徐捍軍，2019[36])。二來，尋租行為會降低企業的投資效率、創新活動，扭曲企業配置，阻礙企業成長(Claessens和Laeven，2003[37])，在此，本文也懷疑管理者的消極心理會影響企業的信息披露水平。所以，在內部尋租動機較強的企業，管理者更有動機通過業績預告“變臉”誤導投資者決策，從而達到其市場操縱和內幕交易的目的，而女性高管具備的優點無疑能較好克服管理層尋租動機，其在這一逆境中女性高管的優勢反而能更加明顯地體現出來。管理層權力會影響其薪酬的制定，從而使薪酬制定成為管理者的尋租手段(Bebchuk等，2002[38])，當管理者操縱薪酬進行尋租時，為達到攫取私人利益的目的，這些管理者通常通過會采用不領取薪酬(或領取1美元)方式掩飾其尋租目的。本文參考Loureiro等(2010，2011)[39][40]的方法，采用“零薪酬”來衡量企業尋租行為(2)依據“管理層權力理論”，管理層巨額薪酬也是內部尋租的手段(唐松和孫錚，2014[41])，針對與“零薪酬”對應的“天價薪酬”現象，本文采用高管薪酬水平進行了穩健性檢驗。。基于以上分析，本文提出假設2a。

H2a：在內部尋租動機較強的企業，女性高管更可能提高管理層業績預告的準確度和精確度。

其次，由于有效的外部治理可以約束管理層行為，所以公司外部治理水平會影響女性高管的影響力，進一步影響女性高管改善業績預告水平。企業所處地區的市場化程度是外部治理環境的重要特征之一(李延喜等，2012[42]),而地方市場分割是建設全國統一的市場體系的重要阻礙，也是改革開放以來中國經濟發展的重要特征之一。一方面，市場化進程越高，越利于社會中介組織和法律系統實施監督(楊興全等，2014[43])；另一方面，市場化程度越高的地區，比如東部沿海地區，要素市場和產品市場發育程度更高，這使得企業更容易獲取從事經營活動所必需資金(周澤將和李鼎，2019[44])，業績預告的違規動機也更低，即在市場化進程落后的地區，企業不但外部監督有限，而且融資困難，企業違規動機更高。基于此，本文提出假設2b。

H2b：在外部治理環境較差的企業，女性高管更可能提高管理層業績預告的準確度和精確度。

再者，高管團隊的職位限定使得部分職位對業績預告質量的影響有限，而核心崗位領導影響較大，會影響女性高管的影響力，進一步影響女性高管改善業績預告水平。通過對滬深兩市上市公司“業績變動原因”的文本信息進行提取，參與主體為“董事會”的文本出現頻率最高，可見在進行業績預告時，董事會的意見極其重要。公司的董事長作為公司的最高領導者，由董事會選出，代表董事會領導公司的方向和策略(Adams和Ferreira，2009[45])。同時，公司的CEO是企業決策的主體，掌握公司長期戰略和日常運營決策權(李小榮和劉行，2012[2])，全面負責企業經營管理并向董事會負責。在此背景下，董事長或者CEO為女性時，女性高管的發言權和影響力增加(Faccio等，2016[4])，有利于女性高管發揮性別優勢做出更高質的業績預告。基于此，本文提出假設2c。

H2c：當企業的核心崗位高管為女性時，女性高管更可能提高管理層業績預告的準確度和精確度。

三、研究設計

(一)樣本與數據

為研究女性高管對高管團隊業績預告水平的影響，鑒于新會計準則的實施，本文使用2008—2017年滬深兩市上市公司為樣本，考察女性高管對高管團隊業績預告水平的影響。上市公司業績預告以及公司基本特征、年報相關數據來自WIND數據庫；高管團隊的個人特征相關數據來自國泰安數據庫。參考相關文獻(李曉溪等，2019[7])，本文以觀測當年參與業績預告的公司為樣本。篩選過程詳見表1。

表1 篩選過程

(二)變量定義

1.業績預告質量。

為檢驗女性高管對高管團隊業績預告水平的影響，本文需要考察業績預告質量的差異。考慮到準確度和精確度較高的業績預告能夠降低法律風險(Houston等，2019[46])，且自愿業績預告有助于扭轉市場負面預期(Graham等，2005[47])，故有關業績預告的信息質量，本文采用業績預告準確度(Error)、業績預告精確度(Width)、業績預告的積極性(Voluntarys)來衡量。

2.女性高管。

本文參考Gul等(2011)[20]，采用高管團隊(3)高管團隊主要包括董事、監事、總經理、副總經理、財務負責人以及上市公司董事會秘書和公司章程規定的其他人員。的女性占比作為女性高管(Femalerate)的衡量指標。

3.控制變量。

本文借鑒李曉溪等(2019)[7]、Cassell等(2013)[48]選擇控制變量。A.股權特征：是否國有企業(SOE)、股權集中度(OWNCON)；B.公司基本面不同，故控制公司特征變量，具體包括：公司資產負債率(Lev)、市賬比(MB)、公司業績(Opic_ratio)、增長率(Growth)、上市年限(Age)、公司規模(Size)、盈余管理水平(DACC)、經營活動現金凈額(Cash)；C.控制了年度(Year)和行業(Industry)固定效應。為避免極端值影響，本文對所有連續變量進行1%縮尾處理。變量含義詳見表2。

表2 變量含義

(三)模型設計

本文從兩個方面對提出的假設分別進行了實證研究。首先，針對假設1女性高管對業績預告質量的影響，本文借鑒李曉溪等(2019)[7]所使用的實證模型，設計了如下框架作為本文所使用的主要實證方法，為了控制其他因素對女性高管與公司業績預告質量關系的影響，基于參與業績預告的公司數據，建立如下模型：

MFQualityt=β0+β1Femaleratet+β2Controls

+Industry+year+ε

(1)

其中，被解釋變量MFQualityt為業績預告質量，包括Errort、Widtht、Voluntaryt。變量定義見表2。本文參考王玉濤和段夢然(2019)[14]的做法，控制年度(year)和行業(Industry)固定效應。

進一步，針對假設2本文考察企業內部尋租動機、外部治理環境和核心崗位高管性別對女性高管與管理層業績預告水平關系的影響。本文采用如下模型檢驗：

×Femaleratet+β3Groupt+β4Controls

+Industry+year+ε

(2)

四、實證結果及分析

(一)描述性統計

表3報告了樣本主要變量的描述性統計。企業女性高管占比均值為0.154，說明我國上市公司女性高管占比較低，這與瑞信研究部公布的中國女性高管的占比現狀是一致的，而本文的研究正是致力于改變這一現狀進而促進男女平等，體現了研究意義之所在。Voluntarys均值為0.345，說明在業績預告樣本中，有34.5%為自愿披露，這符合我國半強制性預告制度的現實。Error、Width在分布上均存在較大差異，這為研究女性高管如何影響業績預告質量提供了潛在的可行性。

表3 主要變量描述性統計

(二)女性高管與業績預告

為了檢驗女性高管對管理層業績預告質量的影響，表4依據模型1參照主流做法采用全樣本數據進行相應的回歸分析，結果如表中Panel A所示。列(1)～列(3)對全變量從業績預告的準確度、業績預告的精確度以及業績預告的自愿性分析，發現女性高管與業績預告準確度指標Error負相關(β=-0.127)，且結果在5%的水平上顯著；女性高管與業績預告精確度指標Width負相關(β=-0.111)，且結果在1%的水平上顯著；女性高管與業績預告積極性指標Voluntarys正相關(β=0.556)，且結果在1%的水平上顯著。這表明女性高管可以提高管理層業績預告質量。由于自愿業績預告上市公司自由裁量權更大，所以表4列(4)、列(5)選取自愿業績預告公司的披露質量作為研究對象進行了檢驗，得出了一致結論。其中，有關業績預告積極性的研究，由于創業板2012年后為全強制業績預告披露要求(周楷唐等，2017[11])、中小板上市公司從2007年起執行強制性預告制度(宋云玲和羅玫，2017[12])，故表4列(6)刪除創業板和中小板樣本，僅用主板樣本進行了檢驗。研究顯示女性高管與業績預告積極性指標Voluntarys顯著正相關(β=0.744)，進一步表明女性高管可以提高管理層業績預告積極性。

表4 女性高管比例與管理層業績預告行為

此外，VIF的檢驗結果也均小于臨界值10，表明本文研究模型不存在明顯的自相關問題。綜上表明，女性高管能夠改善管理層業績預告質量，與假說1的預期相一致。

(三)企業內部尋租動機、外部治理環境以及核心崗位高管性別的影響

在上述研究發現的基礎上，接下來本文分別從內部尋租動機、外部治理環境以及核心崗位高管性別特征出發，進行了一系列異質性檢驗。

表5列示了企業內部尋租動機對女性高管與業績預告披露質量關系的影響，刪除調節變量缺失樣本1 474 個，本組檢驗最終獲得7 306個公司-年度樣本。列(1)、列(2)采用單變量分析檢驗，Femalerate×CEOPaidSigns的相關系數分別為0.662、0.309；列(3)、列(4)采用多變量分析，結果與列(1)、列(2)基本一致，分別為0.607、0.290，并且均在1%的水平上顯著；列(5)、列(6)采用自愿性樣本進行分析，結果與列(1)、列(2)基本一致，分別為0.708、0.348，并且均在1%的水平上顯著。這說明當內部尋租動機較強時，企業的女性高管更可能提高業績預告的準確度和精確度(4)參考劉慧龍(2017)[52]、羅宏等(2016)[53]的做法，選取上市公司薪酬最高的前三位高管薪酬作為高管薪酬衡量指標進行穩健型檢驗，檢驗結果與表5基本一致。。

表5 高管薪酬管制的影響

表6列示了企業外部治理環境對女性高管比例與業績預告質量關系的影響。列(1)、列(2)為單變量檢驗，Femalerate×Fangang的回歸系數分別為0.070、0.044，分別在5%的水平上顯著；列(3)、列(4)的多變量檢驗結果與列(1)、列(2)一致，分別為0.059、0.030，均在10%的水平上顯著；列(5)、列(6)采用自愿性樣本進行分析，結果與列(1)、列(2)基本一致，分別為0.040、0.040。研究表明在外部治理環境差的地區，女性高管對管理層業績預告精確度和準確度的改善作用更為明顯。

表6 企業所在地區市場化進程的影響

表7列示了企業董事長或者CEO為女性對女性高管比例與業績預告質量關系的影響，刪除調節變量缺失樣本15個，本組檢驗最終獲得8 765個公司-年度樣本。列(1)、列(2)為單變量檢驗，Femalerate×CGender的回歸系數分別為-0.277、-0.152；列(3)、列(4)的多變量檢驗結果與列(1)、列(2)一致，分別為-0.324、-0.161；列(5)、列(6)采用自愿性樣本進行分析，檢驗結果與列(1)、列(2)基本一致，分別為-0.487、-0.214。研究表明當公司董事長或者CEO為女性時，女性高管對管理層業績預告精確度和準確度的改善作用更為明顯。

表7 核心崗位高管性別的影響

(四)穩健型檢驗

1.內生性問題。

為了控制可能存在的由于遺漏變量和互為因果導致的內生性問題，采用兩階段最小二乘法對模型(1)重新進行回歸分析。我們把企業所在行業和年份的女性高管占比均值Femalerate_meanIYt作為工具變量。在控制了可能的內生性問題后，本文的結論依然可靠。

2.自變量替代變量。

由于Gul等(2011)[20]在對女性高管檢驗時，采用女性高管占比(Femalerate)、數量(Femalenum)進行雙重檢驗，現采用女性高管數量(Femalenum)進行穩健型檢驗，研究結果與表4的結果基本一致，支持了本文研究假說1。

五、結論及政策建議

伴隨2017年12月業績預告公示格式指引規范化的實施，交易所對業績預告的管控越發規范。在此背景下，本文研究女性高管對公司業績預告這一前瞻性信息的影響，研究發現：女性高管有助于提高企業的管理層業績預告質量，具體包括業績預告的準確度、業績預告的精確度以及業績預告的積極性。進一步，本文進行異質性分析，發現在內部尋租動機較強的企業，或外部治理環境較差的企業，或核心崗位高管性別為女性的企業，女性高管對業績預告準確度和精確度的提高作用更為明顯。本文不僅豐富了女性高管的相關研究，拓展了業績預告分析的文獻，也對提高上市公司質量的監管機制具有重要啟示。

在實踐層面，考慮到現有業績預告消極披露或虛假披露的違規成本較低，本文建議監管層加強對業績預告違規披露的監管，如對非積極披露的公司開展問詢，加大對違規披露的處罰力度等。值得注意的是，本文也存在一定的局限：由于本文僅將研究對象集中在業績預告的最終結果，對業績預告變動和修正的情況關注不夠，故在此基礎上僅關注了業績預告的數字信息，對文本信息的關注有所不足。因此，后續的研究可以基于文本分析的視角繼續關注女性高管對業績預告信息披露的影響，以幫助我們就相關問題獲得更加全面、可靠的認識。