行業陣痛期房企投資布局分析

摘要：房地產作為國民經濟的支柱性產業，可以預期的時間線內，房地產行業都有存在的必然性，有其歷史使命存在。但在政策外力的作用下，行業加速走向新階段，新模式，房企加速構建新生態，找尋新平衡，開啟新的投資安排，逐漸脫離最初規模主導下“以量取勝，以量論英雄”的階段，確保“適量高質，價優物美”。

關鍵詞：投資策略;拿地吸儲;雙升雙降

中圖分類號：F293 文獻標識碼：B

文章編號：1001-9138-（2022）06-0019-05 收稿日期：2022-05-11

文章來源：本文由億翰智庫供稿。

自然發展規律使然，任何行業發展到一定階段，就一定會出現拐點，或行業模式變革，或經營方向轉移，無論是內力的驅使，還是外力的推動，充分競爭的行業，或都將面臨利潤下滑的階段，可以稱之為拐點，也可以稱之為分水嶺。此時行業則開始定向選擇行業的參與者，叢林法則生動演繹，當行業生態達到一定新的平衡，格局趨向新的穩定，模式有新的更迭，行業秩序重建，立身于行業內的企業也都在尋找并構建新的發展平衡態，保障一定階段內的發展持續性。

作為國民經濟的支柱性產業，可以預期的時間線內，房地產行業都有存在的必然性，有其歷史使命存在。但在政策外力的作用下，行業加速走向新階段、新模式，房企加速構建新生態，找尋新平衡，開啟新的投資安排，逐漸脫離最初規模主導下“以量取勝，以量論英雄”的階段，確保“適量高質，價優物美”。

1 2021年房企投資拿地“雙升雙降”的四大特征

談及2021年房企的投資，以過山車形容毫不為過。上半年，市場行情仍堅持著正向演繹，土地市場仍舊保持著火熱行情，各企業拿地熱情不減，仍不斷有土地被拍出高價，刷新紀錄，民營房企依舊積極活躍。至下半年，頭部房企風險顯露，暴雷事件頻發，各方博弈和猜測加強，資金端、政府端、供應鏈端、消費者端、合作方端對于地產企業的防御心理漸盛，行情驟降，房企生存環境日益嚴峻。多方的防御將房企推向另一極端，民營房企批量退出土地市場，以至下半年，房企拿地猶如過山車，直往谷底沖。

具體到房企拿地端的表現，主要表現出“雙升雙降”特點。

（1）總（增）量降：不分企業屬性，房企拿地總量均處下降狀態。2021年，整體來看，房企拿地都表現出減量特征，多房企拿地均出現明顯減少，其中不乏民營房企。央企國企同樣妥協于現實行情，在拿地上謹慎性為先，穩健為主，“量入為出”，精準化投資仍占據主導。

從拿地總量表現上看，26家典型房企新增土地投資總量同比降低26%（見圖1），其中，富力地產等企業并未有任何土地補充。從投銷比數據看，24家房企按金額口徑計算的投銷比同比降低9個百分點至31%，碧桂園、萬科地產、保利發展、綠地控股、新城控股、正榮地產、中駿集團控股、合景泰富集團等房企的土地投資投銷比均在40%以內，滿足“三線四擋兩觀察”中的“兩觀察”要求。土地儲備總量同樣處在下滑趨勢，主動消化庫存，減少土地儲備總量對于資金和資源的占用和積壓。

（2）民企降：民企拿地意愿和能力驟降，央企國企相較于民企更積極。分不同屬性房企來看，民營房企與央企在拿地安排上表現出一定的截然相反的特征。民營房企拿地前高后低，上半年行情秩序穩定，民營房企保持既有的拿地熱情，積極補充土地儲備，不惜高價拓展優質土地資源;下半年行情突變，民營房企開始集體退出土地市場，即使穩健型民營房企也僅僅是在選定的城市范圍內做適度的資源補充，不做過多參與，“躺平”應該是最貼切的描述。央企國企在上半年則相對穩健，土地市場參與度有限;下半年，央企國企優勢凸顯，保持一定的市場參與度，部分房企拿地情況較上半年有明顯增加，典型房企如中海地產，上下半年拿地總量比為37%：63%。

值得注意的是，央企國企拿地表現尚可僅是參照于民營房企而言，在時間周期上，央企國企拿地總量并沒有顯著提高，穩定為主基調，縮量為常態。

（3）權益升：房企都是避險為先，合作風險增加時，權益比提升也是理所當然。房企在拿地上之所以愿意讓渡權益，核心的思考在于防風險，減輕企業資金端的壓力，與各合作方之間形成良好的優勢互補，資源共享，風險共擔的生態。而在房企紛紛呈現資金端壓力、合作的風險已然開始上升時，房企在拿地上也開始主動控制拿地的權益比例，主動控制因合作方出險而可能衍生的風險，通過拿地權益比例的提高來提高自主權，避免被動陷入風險。

（4）標準升：通過提升標準，選擇確定性更高，利潤更高的資源。時至今日，對于多數房企而言，投資的框架已然清晰，更明確資源與企業本身的適配性，包括投資所能框定的范圍，對于城市基礎條件的了解，不能說確保完全無誤，但大范圍的認知是確定的。并且，由于行情和外部環境的變化，拿地不再是毫無邊際的撒網，房企開始更多地在有限的空間范圍和邊界內安排自己的資源。將有限的資源投放在已有多年沉淀，已有豐富積累的地理范圍內，在確定好的邊界之外不再做過多探索，各房企主流的選擇仍然是核心的城市群、都市圈，在既有的城市群內再做優化選擇。

大范圍來看，房企可供選擇的土地資源類型豐富。土地公開市場，地方政府開始有讓利傾向，推出的土地也不乏高質量土地，如果企業有這種能力和意愿，能夠獲得較為優質的土地資源。并購市場同樣如是，一些資金壓力較大的企業也有意愿以出售資源緩解企業資金壓力，其中也不乏高質量資源，能不能拿到同樣取決于企業本身的能力和意愿。由于房企當前承受著較大的資金壓力，防風險依舊處在第一位，所以拿地時更謹慎，拿地時設定的標準更高，對于項目的回報周期、IRR（內部收益率）、凈利潤率都有更多的要求，以保證利潤有更高的確定性。

2021年的時點可以稱之為房地產企業發展的轉折點，也是房企拿地的轉折點。房企既進入到縮表周期，開啟新的發展階段，投資上也必然保持著同步性，包括土地供給模式和制度也將保持同步的變革，以便推動行業和企業進入新階段、新模式。

2 過往投資好做在“三易”，現今難做在“三難”

2021年漸行漸遠，但是土地市場和房企拿地的特征仍在持續。雖不斷有利好的信號出現，但是房企所呈現出來的資金壓力并沒有明顯改善，出險的企業仍在苦苦掙扎，未出險的企業也在努力尋找新的減壓之法，去思考如何將投資做得更好，降低試錯的成本。

事實上，無論何時，投資總是房地產行業范圍內長盛不衰的話題。投資好不好做，一方面關乎市場情況，市場行情好不好、拿到項目能不能賣出去、會不會砸在手里、會不會成為負累？即使能夠拿到項目，項目的利潤情況如何，能否盈利？另一方面也關乎企業本身情況，投資拿地的錢來自于哪里，是否有充足的資金保障;拿地之后是否有足夠資金保障項目的開發建設，歸根到底錢是不是有，是不是可以自由支配？

對于房地產企業而言，行業高歌猛進的階段投資是好做的，挑戰也并沒有那么大，主要體現在三個“易”上：

其一、行業在向上，資金易調用。行業銷售向上，買了地，建了房，總是不愁賣的，回來的款可以自由的調用，企業的資金歸集能力強。

其二、利潤有空間，風險易控制。地價與房價差存在，房企的利潤空間可觀，拿錯了地，也能夠通盤考慮，風險是可控的，偶爾拿錯了地，也不至于造成不可避免的損失，拿了高價地也能通過時間來盈利。

其三、有利可圖之，資金易獲得。也正因為行業高歌猛進，且有利可圖，資金方也有強烈的意愿和興趣參與到房地產行業內。房企可以很容易拿到錢，既不差錢，亦無過多后顧之憂，前端不差錢，后端不差利，投資拿地又能有何過大難度可說。

現今，環境巨變，無論主動或被動，房企都需要與時勢保持同步，最大化實現適應，而后尋求突破。在土地投資上也將保持同步的變化與適應，改變原有的投資邏輯和模式。而在當前環境下，房企的投資是不是變得更難做了？客觀言之，可以說更難了，也可以說更好做了。投資變得更好做了，體現在三個明確上：

第一個明確：投資的邊界更明確，基于需求邊界范圍做資源規劃。當前環境下，房企對未來的體量發展已經有了相對清晰明確的規劃，“穩”列于首位;加之經年的經驗積累，房企也越發明確如何劃定邊界去著眼投資，相對清楚的知道怎樣的投資安排，怎樣的資源投入能夠支撐起體量的目標，保持規模“穩定”，份額穩定的同時，控制住風險。經歷過前期的大范圍鋪攤子，有過的經驗都將為后續的投資安排提供經驗借鑒，不太可能再去無邊界的找尋機會，就在有限的范圍內做投資即可。這個范圍并不絕對是地理邊界上的范圍，而是需求意義上的邊界，有需求基礎和支撐的范圍之內。

第二個明確：資源的類型更明確，開發與經營持有之間如何動態平衡。需要做好投資安排的類型無非開發業態和經營業態，經歷過歷史沉淀之后，房企也對各個業態配比之間有更加明確的規劃，知道怎樣的搭配更符合發展的趨勢和企業整體的戰略走向，做好開發與經營之間的動態平衡。

第三個明確：合作伙伴的標準更明確，安全借助合作方力量杠桿式發展。雖然說房企為了控制風險，開始有意識的控制主動權，提高土地投資的權益比和并表比，但是有限的時間內，房企不太可能會出現完全的100%權益，合作開發運營仍將在較長期限內存在。房企也更加明確要選擇的合作伙伴需要滿足怎樣的標準，在合作中應該要將主動權控制在怎樣的水平，既能保持獨立自主，又能借助于合作方的力量達到杠桿式發展。

但是從另一層面來看，投資也確實不如以前好做了，主要體現為三難：

第一難：有限的范圍內，精準的抓住需求難。對于多數房企而言，布局的范圍基本已經框定了，核心的城市群、都市圈，長三角、中西部、粵港澳大灣區、環渤海、成渝等既有政策性利好，又有經濟、產業、人口支撐的地理空間內。然后在這一范圍內選擇符合條件的城市進行布局，但是再深入推進，具體到城市怎么選擇，城市內部的具體板塊，具體位置要怎么選擇？機會不再是普適的，投資的標準怎么框定？經濟支撐怎么衡量？哪樣的產業是可持續的，能夠帶動需求穩定或上行的？人口支撐的衡量標準什么？具體城市、板塊人口基數，包括人口流動量，流動方向，怎樣量化為人口的支撐性等等，都需要更精準的標準進行選擇，而難度恰恰在于此。

第二難：多批次集中供地中，在哪個時間點入局難。2021年，集中供地制度開始執行后，除了最初試點的22座城市外，其他城市也開始加入集中供地行列，分批次推出土地，不同的時點推出不同的土地組合。到底在哪個時間點投入資源比較合適？先按兵不動，觀察后續，還是盡早行動，把握先機？

第三難：多變的需求中，把握市場的變動難。各個市場中，消費者會有不同的畫像、特征、偏好和訴求，消費者的需求偏好也并非一成不變，而是隨著外部環境，內部想法的變化而時時變動。而可供消費者選擇的產品同樣種類繁多，產品本身或服務質量都可圈可點，怎么能從中突出重圍，精準描繪出客戶畫像，把握有限的市場對于房企而言無疑是困難的。

投資是好做還是難做，難以一概而論，對于不同的個體而言，好不好做的標準也并不完全一致。只能說對比于歷史，結合當下，將企業所能清晰看到的內容與不甚清楚的內容之間的差距與分歧呈現，能把握住的內容有多少，能把握的越多，投資的難度就越低，能把握的內容越少，投資可能就沒有那么容易做。我們所能看到的，只是在大勢之下的一致性趨勢，個體的差異性仍取決于自身。

3 投資上堅持“三個收縮”，追求“動態零庫存”

行業經歷長時間的陣痛是必然的定局，無論是長效機制的形成，還是新模式的構建，都預示著行業發展邏輯將面臨深刻變革。對于一個謀求持續發展的企業而言，無論投資好做還是不好做，投資都是繞不開且必不可少的話題。在現有行業環境下，按照既定的邏輯觀察，未來房企投資或將面臨三個收縮，以便保持對新階段的適應性。

（1）收縮增量，權益投銷比40%以內。投資上高歌猛進核心驅使在對規模的渴望，和生存所需，為了更穩固的話語權，為了更能迎合資本市場的訴求，保證發展的連續性，一致性。當下的環境，房企豪邁投資的基礎條件也發生了根本性轉變，規模不再是第一追求，經營質量本身才是最佳關注點。所以企業在投資上也必將遵循“量入為出”原則，適度最佳，量化指標來看，權益土地投資投銷比保持40%以內或是較為確定性的選擇。

（2）收縮邊界/范圍，深耕高確定性。在規模主導的階段內，需求同樣也處于快速集中的釋放期，廣大邊際的布局能夠獲得既有流量，或短期，或持續一定階段。當需求釋放殆盡，或進入積累期，廣撒網不再是捕捉機會的最佳方式，負向效應反而更明顯，不僅僅在于資源的浪費，嚴重者將拖累企業發展。所以這時候就需要更精準的去把握需求范圍，這種需求范圍的把握并不僅僅局限在所謂的地理邊界，而是需求的邊界，需求的總量也未必是的廣大的，有一定的需求基礎便值得投入資源。

（3）收縮總量，追求“動態零庫存”。囤地的根本邏輯在于去賺時間差的錢，賭增值。同時，歷史的一定階段內，土地量代表著估值，代表著規模，代表著話語權，因為有快周轉的模式依托，土地儲備多并不會有太多的負面效應，所以企業土地儲備總量動輒足夠4年、5年，甚至更長時間的消化。而今，這種囤地的模式已不再適應新的環境，主動消化庫存是必然要做出的選擇。將質量未必佳的歷史庫存盡快消化完畢，優化土地儲備結構，既然行業有向制造業過度的傾向，那么在庫存管理上，也需要向制造業靠近，追求“動態零庫存”。有效的土地儲備保證企業兩年發展，即土地儲備存續比為2年或是較為理想的狀態，既避免庫存積壓，又能維持住可持續發展節奏。

做好投資在任何時候都是核心命題。關于投資的趨勢，有些已經確定，有些尚模糊，企業所能做，所能盡力保持的不過是將確定性的部分抓住，促使尚模糊的部分更快清晰化。唯有此，無論是長效機制，還是新發展模式，皆可更從容適應。