實控人為何喜歡超額委派董事？

從實際控制人超額委派董事的經濟后果來看，實際控制人超額委派董事越多，則其以關聯交易方式進行的“隧道挖掘”行為越嚴重，企業績效表現也越差

按照我國公司法的規定，非獨立董事由大股東或重要股東提名委派。由于對委派董事比例并無明確限制，為了加強對公司重要決策的影響力，實際控制人往往傾向于委派非獨立董事的比例遠超其持股比例。由此，在我國資本市場上就出現了十分獨特的“實際控制人超額委派董事”現象。作為對照，在英美上市公司股權高度分散的治理模式下，董事會組織以除CEO外其余全部系獨立董事為流行實踐，超額委派董事現象并不典型。

近35%上市公司超額委派董事

我們以“血洗南玻A董事會”這一在我國資本市場上曾經轟動一時的事件為例。在2016年11月14日舉行的南玻A（000012）第7屆董事會臨時會議上，三名由第一大股東寶能系委派的董事，在會議現場臨時提出關于由陳某董事代為履行董事長職責的提案。該提案最終以6票同意、1票反對和2票棄權的結果通過。包括公司原董事長曾南在內的多名高管隨后集體辭職。這一事件被媒體稱為“血洗南玻A董事會”。而從南玻A董事會構成來看，9名董事會成員中，除了3名獨立董事，持股總計26.36%的寶能系委派了6名非獨立董事中的3名，占到全部非獨立董事的50%。

南玻A實際控制人超額委派董事顯然并非個例。2017年萬科（000002）董事會的換屆選舉、2019年白云機場（600004）的董事會換屆選舉中，均存在實際控制人超額委派董事問題。2017年6月30日萬科董事會換屆選舉產生的11名成員中，除了5名獨立（或外部）董事外，持股比例為29.38%的第一大股東深圳市地鐵集團有限公司提名了6名內部董事中的3名，占到全部非獨立董事的50%;2019年12月6日白云機場（600004）董事會換屆選舉時，持股比例僅26.04%的廣東省機場管理集團有限公司委派了8名非獨立董事中的4名，同樣占到全部非獨立董事的50%。

在研究中，我們僅僅將在上市公司和實際控制人所在公司同時任職，但不在上市公司領取薪酬，而僅在實際控制人公司領取薪酬的董事，視作由實際控制人委派的董事。不難理解，這事實上是滿足數據可獲得性的前提下，對委派董事度量最窄的口徑。考慮到通過親屬、朋友、同鄉或校友等社會連接形成的“事實”委派，上述對超額委派董事相關效應存在低估的可能。

盡管大樣本數據可能存在低估，我們的研究依然發現，在2003年至2019年的樣本觀察期，共有超出三分之一的上市公司均存在不同程度的實際控制人超額委派董事問題（見表1）。超額委派董事比例計算方法為，實際控制人在董事會中委派非獨立董事的比例超出其持股比例的部分。

從表1我們看到，2003年至2019年共有1258家上市公司的實際控制人超額委派董事，占樣本期間全部上市公司數量的34.94%。實際控制人超額委派董事的比例平均為18%，最高竟然達到47%。

超額委派并非加強控制權唯一選項

除了超額委派董事，實際控制人事實上往往借助高持股比例、金字塔控股結構（兩權分離）、委派董事長等方式來加強對公司的控制。圖1描述了樣本觀察期，實際控制人采取的種種控制權加強實現形式。其中，圖（a）報告實際控制人采取的控制權實現方式的種類數;圖（b）和圖（c）分別報告種類數占比較高的“一種控制權方式”和“兩種控制權方式”其內部具體控制權實現方式的占比;圖（d）則是進一步報告超額委派董事與其他種類控制權實現方式的組合情況。

從圖（b）我們看到，47%的上市公司選擇單一控制權實現方式，超30%的上市公司其實際控制人會同時采取兩種及兩種以上控制權實現方式。而圖（a）顯示在僅有一種控制方式的情況下，絕大部分實際控制人仍采取借助金字塔控股結構實現兩權分離（58%）或高持股比例實現的控股（38%）來增強自身控制;3%的上市公司實際控制人僅通過超額委派董事方式來實現公司控制。圖（c）表明，超額委派董事作為控制權實現方式與其他實現方式之一組合的占比總計達到23%。而圖（d）則顯示，在采取了超額委派董事與其他控制形式之一來增強公司控制的組合中，采取兩權分離和超額委派董事的組合比例達到50%，委派董事長和超額委派董事的比例也達到37%，而高持股比例控股與超額委派董事同時存在情況占13%。上述基本描述性統計的事實表明，實際控制人為加強對公司的控制，往往多管齊下，同時采用多種控制權加強方式。而超額委派董事則成為較為常用的方式之一。

超額委派越多，“隧道挖掘”越嚴重

如果說金字塔控股結構是實際控制人利用控制鏈條實現控制權與現金流權的分離，那么超額委派董事則是實際控制人通過在董事會組織中提名更多董事形成對重大決策的影響力，進而實現與其持股比例所反映的責任承擔能力的分離。無論金字塔控股結構還是超額委派董事，都意味著承擔責任與享有權力的不對稱，使實際控制人損害外部分散股東利益成為可能。我們的研究證明了上述猜測。

研究結果表明：1.從公司控制權加強的組合方式來看，超額委派董事與實際控制人持股比例存在相互替代關系，與兩權分離度、委派董事長存在相互補充關系，超額委派董事構成實際控制人加強公司控制的重要實現手段之一;2.從實際控制人超額委派董事的經濟后果來看，實際控制人超額委派董事越多，則其以關聯交易方式進行的“隧道挖掘”行為越嚴重，企業績效表現也越差;3.從經濟后果的實現機制來看，實際控制人超額委派董事比例越高，董事投非贊成票的可能性越低，干擾董事會監督職能的正常履行。

警醒超額委派，提高獨董比例

作為聯結股東和管理團隊之間的紐帶以及諸多公司治理機制發揮作用的平臺，董事會原本是公司治理的核心，而董事投反對票也被視為最有效的監督機制之一。然而我們十分遺憾地看到，這些董事監督職能原本應該帶來的改善企業績效、減少“隧道挖掘”等效應，在實際控制人超額委派董事的情形下失去了其應有的公司治理效果。

從我們的經驗證據出發，以下政策建議供讀者參考。

一是，主要股東方要對實際控制人超額委派董事引發的負面效應有所警醒。在董事會組織中，我們應以實際控制人持股份比例為上限，避免超額委派董事，以保證其責任承擔能力與影響力對稱。

二是，我們研究所揭示的實際控制人超額委派董事的負效應的存在，為提高董事會真實的獨立董事比例提供了現實的理由;與此同時，我們還需要通過完善累積投票制度，鼓勵代表中小股東利益訴求的董事勝出，使董事會治理成為公司重大決策的自動糾錯機制。

三是，在理解為什么鮮有董事說“不”問題上，不僅要從獨董自身是否“獨”和“懂”上尋找答案，還需要從獨董履職的外部環境和氛圍中尋找答案。實際控制人超額委派董事將對部分董事履職形成干擾，即使該董事原本希望說“不”，但預期到被實際控制人超額委派的董事所包圍，反對無效，該說也就變得不說了。

作者系中國人民大學金融學教授，雍紅艷對本文寫作亦有貢獻。實證研究請參閱鄭志剛、雍紅艷、胡曉霽和黃繼承的《實際控制人超額委派董事與公司控制》