應對市場調整需有政策“托底”

玄鐵

滬綜指在2007年10月觸及6124點之后，持續上演殺估值，至今未敢輕易言底。全球股市指數則在月中結束13年大牛市，進入共振式殺估值熊市。A股能否特立獨行，尚待中美政經博弈結果明朗。

股市造富速度遠超經濟增速

當股市造富速度遠超經濟增速，非理性繁榮將孕育金融危機。IMF數據顯示，2021年世界GDP總量約為95萬億美元，較2008年增長約50%。可是，MSCI全球所有國家指數周三收于623.64點，較2009年3月2日的谷底大漲2.62倍。其在本月12日最低跌至607.4點，較年初的歷史峰值縮水20.2%，進入技術性熊市。

另外，美國2021年GDP為23.02萬億美元，較2008年增長56.5%，標普500最新收盤價較2017年牛市峰值和2019年熊市谷底的漲幅分別是1.48倍和4.85倍。中國2021年GDP總量為17.73萬億美元，較2008年增長2.86倍。滬綜指較2007年10月的牛市峰值和2018年的熊市谷底的漲幅分別是-49.43%和86.11%。

作為全球經濟增長的雙引擎，中美經濟從2008年至2021年的GDP增量分別是13.14萬億和8.31萬億美元，股市估值迥異。滬市主板A股和標普500周四的平均市盈率分別為11.66倍和9.58倍，歷史最低估值分別是9.58倍（2014年5月19日）和5.31倍（1917年12月）。

技術上看，滬綜指上月谷底為2863點，較去年峰值縮水23.26%，自2019年1月份探底2440點成功以來首度重返技術性熊市。若全球經濟滯脹長期化預期成市場主流，A股估值或創新低。

美股、A股走勢為何南轅北轍

通常來說，股市遭遇系統性低估，或因長期經濟前景看淡，或因中期盈利風險難測。美股過去13年里一枝獨秀，主因是美元霸權帶來的流動性溢價和科技創新帶來的估值高企，以及類似生物學中頂端優勢和頂尖效應下的龍頭獨享高溢價。這種溢價證偽的前提，是源自美國失去全球經濟、軍事抑或貨幣的哪一項桂冠，目前言之尚早，對超越者而言則是陷阱重重。

所謂后來者居上，為全球股市中罕見。從歷史上看，新晉世界經濟第二的國家股市通常會出現泡沫化估值，一旦經濟超級繁榮期結束，難免步入殺估值式長熊市。1989年，“日本第一”觀點已風靡全球，日股在1989年年末觸及38957點，市凈率約6倍，總市值一度超越美股;本周四收盤僅為26402點，市凈率1.8倍，遭遇了“失落的三十年”。2007年10月，全球進入流動性泛濫和資產泡沫繁榮高峰，滬綜指月底收于5954.77點，市盈率和市凈率分別為69.64倍和6.88倍;本周四收于3096.96點，市盈率和市凈率分別為12.48倍和1.28倍。

A股緣何步入持續殺估值？一是全流通改革和注冊制發行導致IPO大增、增量流通市值大增和流通性溢價縮水。二是資本市場雙向開放，權重藍籌定價的稀缺性下降。三是國家產業調控政策和國際貿易制裁頻現，A股科技巨頭盈利的高增長持續期低于美國同業。四是長期資金進入長牛樓市，穩健資金多買現金理財產品。從監管意圖來看，不爭大國股市市值最大的寶座，滿足企業融資需求，更符合股市服務經濟的韜光養晦戰略。

應對美股暴跌風險外溢 需要托底式政策來穩定市場

鑒于A股“牛短熊長”的歷史，持股者要有直面煎熬期的準備，切莫在急跌時加杠桿補倉。

美聯儲主席鮑威爾本周表示，“不知道經濟會怎么走，現在許多全球性事件帶來影響，真的非我們所能控制。”對美國GDP今明兩年的預期增長率，摩根大通的預測分別是2.4%和1.5%，華爾街開始擔憂經濟硬著陸。摩根士丹利高呼，標普500再跌15%之前，不要被熊市反彈所迷惑。

不確定性讓美股上躥下跳。納指5月13日大漲3.82%，18日大跌4.73%，做錯方向者左右挨耳光。美股會否由大牛市進入大熊市，目前難以判斷，只是牛市杠桿明顯難以維系。國際金融協會數據顯示，2021年一季度末全球債務總額逾305萬億美元，較全球疫情暴發前的2019年增加48萬億美元，全球債務與GDP之比約為348%，較疫情前增長28個百分點。在2008和2009年的全球金融危機期間，這一數據分別上漲10%和15%。

全球債務杠桿高企，繼續擴張或催生脫實向虛式的資產炒作，讓滯脹危機升級。即使如此，中國財政仍在逆風而行加大支出。1-4月累計，全國一般公共預算收入和支出分別為74293億元和80933億元，同比增幅分別是-4.8%和5.9%。財政資金用真金白銀來大舉救樓市股市的概率較低，應對美股暴跌的溢出風險需要的是托底式穩市場。（文章僅代表作者個人觀點，不代表《紅周刊》立場。）