企業購買董事高管責任險的策略研究

王玉 劉國慶

【摘 要】近年來，董事高管責任險的功能效應研究逐漸成為是學界和實務界關注的熱門話題。何時董事高管責任險發揮公司治理效應（蜜汁）？何時董事高管責任險會誘發公司的機會主義行為（毒藥）？這些問題直接影響著上市公司對董事高管責任險的購買需求。文章通過引入信息質量這一因素，拓展了Aghion and Bolton（1992）模型，對此問題做出了理論分析，發現獨立董事獲取的信息質量高時，董事高管責任險會發揮公司治理效應。當獨立董事獲取的信息質量低時，董事高管責任險傾向于誘發機會主義行為。研究可為上市公司董事高管責任險的購買決策提供參考與建議。

【關鍵詞】董事高管責任險;公司治理效應;道德風險;信息質量

【中圖分類號】F272 【文獻標識碼】A 【文章編號】1674-0688（2022）02-0168-03

0 引言

董事高管責任險（Directors and Officers Liability Insurance，簡稱D&O責任險），是公司董、監事及高級管理人員在行使職權時，因過失導致第三者遭受經濟損失，存在依法承擔相應經濟賠償責任的風險，依照相關約定，將該風險轉嫁給保險公司，由保險公司按合同約定承擔經濟賠償責任的一種責任保險[1]。D&O責任險作為董事薪酬方案的重要組成部分，逐步成為企業完善公司激勵機制的重要選擇。

目前，關于D&O責任險的影響效應的研究可概括為公司治理效應假說和機會主義假說兩種。前一種假說認為，D&O責任險不僅可以保護董事，還可以保護股東[2]，它作為一種風險管理工具，使保險機構成為外部監督者，會吸引優秀且獨立的董事加入，發揮其監督和建言獻策的作用[3]，有助于改善并購效率，降低股價暴跌風險，提升企業信息披露質量[4]，抑制企業的應計盈余管理行為，降低債務成本。后一種假說認為，D&O責任險會促使高管采取更多機會主義行為，進行應計盈余管理，采取非相關多元化策略，獨立董事監督力度降低，它成為高管塹壕效應的工具之一，使公司訴訟風險和代理成本增加[5]，投資效率下降[6]。分析師樂觀預測程度降低，公司內部控制缺陷增加，財務重述頻率增加，低效并購行為增多，企業股權成本增加，審計費用增加，公司價值降低[7]。由此可見，D&O責任險的影響效應研究并沒有得出一致結論，并且上述研究主要是基于美國、加拿大等發達資本市場背景下[8]，這些研究結論在中國等不成熟的資本市場中可能不適用。此外，D&O責任險何時發揮公司治理效應？何時會誘發機會主義行為？這些問題雖是投資者、股東等關注的重要問題，但卻是未解的，并且直接影響公司對D&O責任險的需求。為解決這些問題，本研究構建了D&O責任險的購買策略模型，以便更好地為公司D&O責任險的購買決策提供參考。

在構建D&O責任險的購買策略模型時，本研究綜合考慮了股東與管理層決策、獨立董事的監督程度及其可獲取的信息質量后有如下發現：第一，獨立董事可獲取的信息質量越高，D&O責任險發揮公司治理效應的可能性大于D&O責任險誘發公司道德風險的可能性，此時購買D&O責任險是公司的最優選擇。第二，獨立董事可獲取的信息質量越低，D&O責任險誘發公司道德風險的可能性大于D&O責任險發揮公司治理效應的可能性，此時公司的最優選擇是不購買D&O責任險。

本研究的貢獻總結如下：第一，通過拓展Aghion and Bolton（1992）[9]模型，構建了D&O責任險的購買策略模型，經過子博弈精煉求解，逐步推導出D&O責任險價值增值的約束條件。第二，本研究認為D&O責任險的購買策略選擇是對其功能效應（公司治理效應與道德風險）權衡后的結果。通過從信息質量這一新視角切入研究D&O責任險的購買決策的最優選擇，本研究發現信息質量是影響D&O責任險功能效應發揮的重要因素。第三，本研究找到了提高獨立董事監督效應的一種方法。即，當獨立董事可獲取的信息質量高時，公司可以通過購買D&O責任險促使獨立董事付出更多的監督努力，繼而改善公司治理。當外部董事可獲取的信息質量低時，D&O責任險的購買無法激勵董事，公司的最優選擇是不購買D&O責任險。第四，本研究拓展了信息質量與薪酬方案相關的文獻，對薪酬方案的制訂有一定的借鑒意義。公司可以根據獨立董事獲取信息質量的情況，擇機選擇購買D&O責任險，更好地發揮薪酬方案的激勵作用。

1 模型設定

本研究對Aghion和Bolton（1992）[9]模型設定進行了簡化和拓展，并引入信息質量這一新變量，分析了D&O責任險的監督激勵效應和道德風險效應。模型包含4個時期（0～3期），3類參與人分別是股東、CEO和獨立董事，假設他們均是風險中性的。

本研究對博弈時序的基本假設如下：在0期，委托人——股東設計薪酬合約，并提供給代理人——董事。假定股東向董事提供的薪酬合約為Z=Z（β，K），其中β∈（0，1）表示董事的股權激勵比例，K表示D&O責任險覆蓋率。真實的薪酬方案應該包括固定工資和股權型薪酬。一方面是為了簡化模型，另一方面是固定工資無法發揮激勵效應。因而，模型并沒有考慮固定工資，而是考察了股權型薪酬與D&O責任險對董事監督激勵效應的影響。CEO會對董事監督作用的發揮造成影響。鑒于此，本研究假定董事中沒有經理層，以免模型不能很好地剖析董事的監督作用。