新華保險：一季度業績大降背后

方斐

4月22日晚，根據新華保險（601336.SH）披露的公告，經初步測算，2022年一季度，新華保險實現歸屬于母公司股東的凈利潤為12.61億-18.92億元，與2021年同期相比，預計減少44.14億-50.44億元，同比下降70%-80%;歸屬于母公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤與2021年同期相比，預計減少44.18億-50.49億元，同比下降70%-80%。主要原因是在2021年同期凈利潤高基數的情況下，本期受資本市場低迷的影響，投資收益減少，導致本期凈利潤同比變動較大。公司經營正常，于一季度累計實現原保險保費收入為648.90億元，同比增長2.4%。

透過新華保險，由于相同的因素制約，即基數效應影響下，同時股票市場大幅回落影響權益投資收益和低利率壓制固收投資收益的情況下，預計其他上市險企一季度業績也難有好的表現。

2022年4月18日至4月22日，保險板塊隨市場大幅下挫，跟隨大盤回落。最終，滬深300指數報收3995.83點，下跌4.67%;保險（申萬）報收966.71，回落4.12%，跑贏滬深300指數0.55個百分點。保險分個股來看，五大上市保險公司全部下跌，其中，中國人保下跌復蘇最大，下跌4.11%，中國平安下跌幅度也超過4%，中國太保、中國人壽和新華保險均回落超過3%。

中郵證券認為，基數效應和資本市場波動壓制保險股一季度業績，新華保險一季度凈利潤大幅下降與上述基數效應和資本市場影響有很大的關系，尤其投資收益的大幅惡化是主要因素。新華保險披露預減公告，預計2022年一季度實現歸母凈利潤12.61億元至18.92億元，同比大幅下降70%-80%，公告顯示主要系在同期高基數情況下，受資本市場低迷的影響，投資收益減少。業績低于市場的預期，此前在2022年一季報前瞻中，預計公司歸母凈利潤同比下降20%。

圖1：2022年以來權益市場波動加劇

資料來源：Wind，東吳證券研究所

圖2：1Q21總投資收益率基數較高

資料來源：公司公告，東吳證券研究所

NBV對投資收益率波動敏感度高于同業

根據中郵證券的分析，新華保險歸母凈利潤降幅中樞為75%，對應2022年一季度歸母凈利潤中樞為15.76億元，利潤下滑主因同期兌現投資浮盈利潤基數較高。一季度，滬深300和創業板指分別下跌14.5%和20.0%，而2021年一季度分別小幅下跌3.1%和7.0%，且公司兌現浮盈，使得同期利潤基數較高。2021年一季度，新華保險年化總投資收益率為7.9%，同比提升2.8個百分點，領跑A股上市同業，在考慮其他綜合浮虧后，總投資收益率為7.0%，同比改善2.9個百分點，中郵證券測算的可供出售金融資產兌現浮盈占投資收益比例為42.4%（上市同業約為20%），2021年一季度，新華保險歸母綜合收益同比下降32.9%至20.87億元，預計歸母綜合收益同比波動不大。

過去三年，新華保險一季度占全年利潤比例約為32.7%，2021年同期占比更是高達42.2%。關注后續資本市場企穩跡象。值得注意的是，新華保險2021年年末剩余邊際較中期出現下滑，剩余邊際攤銷放緩，拖累業績釋放。

2022年一季度，疫情全國各地散發拖累新單復蘇節奏，預計一季度新業務價值（NBV）同比降幅逾六成。2022年以來，全國各地疫情散發，疊加同期因新舊定義重疾切換使得新單和價值基數較高，上市險企平均NBV降幅逾三成。2021年一季度，新華保險長期險首年保費同比增長10.5%（十年期及以上期交保費同比逆勢增長18.7%），基數較高。3月中旬以來，在極低同期基數和隊伍規模邊際企穩作用下，行業單月新單有底部企穩改善跡象，仍需觀察有效人力企穩和改善的持續性。

2022年二季度，新華保險圍繞“選才、培育、客戶配置、活動管理、政策支持和科技賦能”六大方面開展“優計劃”，助力打造強大的人才隊伍。在選才與培育方面，新華聚焦將年輕化、專業化、城市化三化人群，并且將針對“優”增新人建立長達三年的職業成長規劃，通過專項培訓活動、專屬培訓場地、專職班主任和助教進一步優化新人培養和主管培育。同時，新華保險還將放大精英隊伍的獎勵系數，在津貼設置、晉升獎勵、培訓投入方面給予專項支持;研發新人專屬產品降低新人銷售難度，補充中高端客戶產品提升精英隊伍產能。

新華保險壽險NBV對投資收益率波動的敏感度高于主要上市同業公司，主要系近幾年業務品質確有下滑所致。

由于2022年一季度業績表現低于預期，因權益市場波動拖累投資收益，中郵證券下調盈利預測，預計2022年至2024年歸母凈利潤分別為119億元、179億元和190億元（原預測值為156億元、179億元和201億元），同比增速分別為-20.4%、50.0%和6.3%。

根據新時代證券的分析，2021年一季度，新華保險投資收益率提升明顯，一季報顯示，新華保險實現歸屬于母公司股東凈利潤63.05億元，同比增長36.0%。截至2021年一季度末，新華保險總資產規模達9988.97億元，較上年末下降0.5%;歸屬于母公司股東權益1037.63億元，較上年末增長2.1%。

2021年一季度，新華保險實現總保費收入633.92億元，同比增長8.8%;其中，個險渠道實現總保費收入452.09億元，同比增長17.6%，保費占比71.3%，同比提升5.3個百分點;銀保渠道實現總保費收入169.01億元，同比下降10.1%，保費占比32.3%，同比下降5.6個百分點。

2021年一季度，新華保險主要受益于投資資產買賣價差收益增加，公司實現投資收益195.58億元，同比增長57.8%;主要由于市場波動帶來可供出售金融資產公允價值變動，其他綜合收益稅后凈額為-42.18億元，上年同期為-15.26億元。新華保險一季度年化總投資收益率為7.9%，同比增長2.8個百分點，表現突出。

華金證券認為，從2021年一季度業績來看，新單增長表現良好，投資收益大增助推業績表現良好。一季報顯示，新華保險實現營收813.65 億元，同比增長19.39%;實現歸母凈利潤63.05億元，同比增長36.03%;收入端系投資收益同比大增 75.23%、保費收入表現平平，支出端滿期及年金給付同比-15.51%、責任準備金凈提取同比+26.44%。

銀保躉交放緩、期繳發力。2021年一季度，新華保險新單繼續保持較好增長，其中個險/銀保長險FYP同比分別增長13.7%、7.92%。從個險來看，長險期繳FYP同比增長13.87%，占比略微提升至94.08%。在銀保長險業務中，躉交在2020年重啟后，一季度均完成百億級別的沖量，2021年一季度略有放緩;期繳同比大增78.02%，公司銀保渠道價值率預計持續恢復中。

圖3：1Q22上市險企新單與價值增速預測

資料來源：公司公告，東吳證券研究所

圖4：2022年以來權益市場波動加劇

資料來源：公司公告，東吳證券研究所

代理人策略進入下一階段，助力 NBVM 恢復。在長險 FYP 中，個險占比同比增加96BP至34.51%。公司2020年人力增幅近20%、突破60萬人，在2021年全行業優增推動中，預計不太會有大規模增員行動。估計產能、留存率、舉績率等全方面考核成為重點，規模考核弱化。從近期負債端疲弱反映來看，險企對人力下滑的容忍度在提升，對渠道改革的定力更足。

投資收益率同比提升明顯，截至2021年年末，新華保險投資資產為9574.25億元， 較上年末下降0.85%、同比增長6.62%，總投資收益率為7.9%，同比提升280BP。從2020 年披露數據看，新華保險壽險NBV對投資收益率波動的敏感度高于主要上市同業平安、太保和國壽，主要系近幾年業務品質確有下滑。靈活的投資策略確保較好的投資收益表現有利于EV的穩定增長。

2021年得益于增配權益投資

新華保險2021年實現營業收入2224億元，同比增長7.7%;實現歸母凈利潤149億元，同比增長4.6%，安信證券認為，新華保險2021年年報關注重點包括以下幾點：（1）NBV下滑35%，表現低于預期。公司長險期繳新單同比增長4%，十年期以上期交新單同比下滑36.2%，NBVM下滑至12.9%，同比下降6.8個百分點，NBV同比下滑35%，表現低于同業。（2）代理人規模縮減至39萬人，人均產能小幅提升。受疫情等因素影響，代理人數量脫落顯著，2021年年底代理人規模下滑至38.9萬人，同比下降36%;月均合格人力為9.1萬人，同比下降28.9%;人均綜合產能2725元，同比增加4.1%。（3）投資表現穩健，權益占比提升。公司全年總投資收益率為5.9%，同比提升0.4個百分點，凈投資收益率為4.3%，同比下降0.3個百分點，其中股基占比達15.5%，同比增加0.9個百分點。

NBV下滑顯著，NBVM有待改善。新華保險2021年全年實現保費收入1635億元，同比增長2.5%，其中長險期交新單達410億元，同比增長5.0%，其中，十年期及以上期交保費同比下滑36%。受疫情影響顯著，公司平衡產品結構重視銀保渠道作用，銀保長險期交和躉交分別同比27%和3.8%。十年期以上新單保費下滑，低價值率保單占比上升，導致NBVM進一步下滑至12.9%，推動NBV同比下滑35%，整體表現弱于預期。

代理人規模脫落顯著，人均產能迎邊際改善。受疫情導致人力脫落等因素影響，新華保險代理人規模下滑至38.9萬人，同比下滑36%。受疫情期間展業受阻影響，月均合格人力達9.1萬，同比下降29%;月均人均綜合產能為2725元，同比增加4.1%，公司合格人力規模逐步企穩回升。

值得注意的是，投資收益表現穩健，權益占比提升。2021年年底，新華保險投資資產達到10828億元，同比增長12%，實現總投資收益率5.9%，同比提升 0.4個百分點，凈投資收益率為4.3%，同比下降0.3個百分點;其中，非標資產由于資產到期以及加大風險風控等影響，信托計劃占比下滑2.6%，股權類配置顯著上升2.4%，其中股基占比提升0.9%。

EV同比增長7.6%，表現低于預期。截至2021年年底，新華保險內含價值達2588億元，同比增長7.6%，其中，新業務價值貢獻為59.8億元，同比下降35%），經濟經驗偏差為-14.4億元，運營假設變動為-31億元，主要受個險13個月繼續率下滑6.2個百分點至83.7%等因素影響所致。