注冊制終結(jié)“新股不敗”

楊秀紅　王穎　張欣培

中一簽新股，最高跌幅可能達60%，浮虧數(shù)萬元。2022年，打新穩(wěn)賺不賠的時代正在一去不復(fù)返。

4月19日，有5只新股上市，其中兩家破發(fā)，三家上漲。兩家破發(fā)的公司均在科創(chuàng)板上市。

2022年以來，上市新股出現(xiàn)大面積破發(fā)。根據(jù)《財經(jīng)》記者統(tǒng)計，截至4月19日，今年A股市場上市的新股有104只，其中59只股票已經(jīng)破發(fā)，約占56.7%，這一破發(fā)比例創(chuàng)下近十年新高。

其中，跌幅最大的是今年1月在科創(chuàng)板上市的新股翱捷科技，其上市首日即下跌超30%，此后股價持續(xù)下挫，近期跌幅一度超過60%。除此之外，還有十余只新股今年上市后跌幅超過30%。

從板塊來看，這些破發(fā)的新股多為在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板上市的股票。《財經(jīng)》記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，今年在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板上市的新股，破發(fā)比例已超65%。

新股中簽已不再是賺錢的代名詞。在新股頻頻破發(fā)背后，投資者也不再盲目參與打新，近期發(fā)行的新股中簽公告顯示，參與網(wǎng)上申購的人數(shù)已大幅縮水。即便打新成功，還是有很多中簽者選擇棄購。4月17日，今年以來發(fā)行價最高的新股、科創(chuàng)板企業(yè)納芯微，即出現(xiàn)7.8億元的高額棄購。

新股的破發(fā)，也給券商們帶來不小的困擾。今年以來，大多數(shù)券商跟投的IPO項目都陷入虧損境地。讓券商更加為難的是，在投資者打新退潮之下，券商還要被動包銷棄購的股票份額。

新股市場表現(xiàn)較差，多位受訪分析人士指出，一方面受到近期市場大跌情緒低迷的影響，另一方面則和部分新股發(fā)行價定價較高有關(guān)。亦有分析人士認為，新股破發(fā)也是注冊制下市場回歸理性的一種表現(xiàn)。

2022年，新股頻頻破發(fā)。進入4月，新股上市破發(fā)幅度越來越大，屢屢創(chuàng)新紀錄。

4月8日，國內(nèi)示波器龍頭企業(yè)普源精電上市首日即破發(fā)，收盤下跌34.66%，創(chuàng)近25年來新股上市首日跌幅之最。4月12日，另一家在科創(chuàng)板上市的新股唯捷創(chuàng)芯，開盤下跌30.93%，收盤跌幅達36.04%，再度刷新今年新股上市首日破發(fā)紀錄。

根據(jù)《財經(jīng)》記者統(tǒng)計，截至4月19日，今年以來A股上市的新股有104只（含北交所），已有59只破發(fā)，約占57%。而在過去十年的大多數(shù)年份中，新股在上市當年的破發(fā)率不及2%。

在今年破發(fā)的新股中，兩只股票價格已腰斬。其中，翱捷科技較發(fā)行價跌去58%，邁威生物則跌了50%。此外，首藥控股、亞虹醫(yī)藥、思林杰等跌幅超過40%。

翱捷科技發(fā)行價為164.54元/股，今年1月14日于科創(chuàng)板上市，最新價為68.5元/股。其上市首日即下跌33.75%。此后股價一路下滑，近期最低跌至63元/股，跌幅超過60%。截至4月18日，其股價收報69元/股，較發(fā)行價下跌58%。

早在翱捷科技申購前，就有投資者表示：“164元的發(fā)行價太高了，上市百分百會破發(fā)?！?/p>

公開資料顯示，翱捷科技是一家提供無線通信、超大規(guī)模芯片的平臺型芯片企業(yè)，公司的芯片產(chǎn)品主要應(yīng)用于消費電子和智能物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備兩大領(lǐng)域。

這家公司背后股東背景強大，包括多家知名公司和機構(gòu)，其第一大股東為阿里巴巴，其他股東還包括小米、上海浦東系，投資大咖紅杉資本、深創(chuàng)投、紅土創(chuàng)投等。

不過，該公司經(jīng)營業(yè)績一般。公司招股書顯示，2017年-2020年，公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入0.84億元、1.15億元、3.98億元、10.81億元，歸屬于母公司股東的凈利潤（簡稱“凈利潤”）連續(xù)虧損，四年累計虧損44.46億元。

另一只腰斬股邁威生物，于1月18日在科創(chuàng)板上市，其發(fā)行價為34.80元/股，目前股價下跌50%。該公司是一家創(chuàng)新型生物制藥企業(yè)，主要產(chǎn)品為抗體藥物。該公司業(yè)績表現(xiàn)也較為一般，2017年-2020年連續(xù)四年虧損，2020年營業(yè)收入僅500多萬元。

新股上市大幅破發(fā)，令中簽的投資者賬戶縮水。根據(jù)《財經(jīng)》記者統(tǒng)計，在目前破發(fā)的50多只新股中，按照4月18日收盤價計算，投資者中一簽的浮虧金額為幾十元到數(shù)萬元不等。

其中，跌幅最大的翱捷科技給投資者帶來的浮虧最多，中一簽浮虧4.78萬元。此外，還有十余只新股，投資者中一簽的浮虧金額在萬元以上，如天岳先進、軟通動力、大族數(shù)控、思林杰、唯科科技等。

新股頻頻破發(fā)，還給后續(xù)上市的新股帶來了困擾：一是參與打新的投資者數(shù)量減少。有投資者表示，已經(jīng)暫停申購新股了。二是即便打新中簽，有投資者也會選擇棄購。

4月17日，發(fā)行價高達230元的科創(chuàng)板新股納芯微，即出現(xiàn)7.8億元的大額棄購。

當日，納芯微的發(fā)行結(jié)果公告顯示，公司A股IPO網(wǎng)上發(fā)行，投資者棄購338.15萬股，棄購金額達7.8億元，占公司網(wǎng)上發(fā)行總數(shù)872.35萬股的38.76%。這意味著，有近四成在網(wǎng)上申購中簽的投資者選擇了棄購。

作為今年以來發(fā)行價最高的新股，納芯微起初擬募資7.5億元，最終募資58億元，被稱為年內(nèi)的“超募王”。

棄購之外，新股申購戶數(shù)也在大幅縮水。近日，部分新股申購人數(shù)已較高峰時下降一半左右。如科創(chuàng)板新股賽微微電，其4月14日公布的數(shù)據(jù)顯示，網(wǎng)上投資者有效申購戶數(shù)為320萬戶，創(chuàng)近年來新低，較此前新股申購高峰時期減少了300萬戶。創(chuàng)業(yè)板新股中一科技公布的數(shù)據(jù)顯示，其網(wǎng)上投資者有效申購戶數(shù)為1011萬戶，也創(chuàng)下近年來新低，較高峰時期1500多萬戶減少了近500萬戶。

新股的頻頻破發(fā)也讓擔任主承銷的券商陷入尷尬的境地。

注冊制下，證監(jiān)會提出了保薦機構(gòu)的跟投制度。跟投主體為保薦機構(gòu)或者保薦機構(gòu)母公司依法設(shè)立的另類投資子公司。過去新股上市即大漲的時期，券商一度收益頗豐。

但當前形勢正急轉(zhuǎn)直下。今年以來新股頻頻破發(fā)，跟投的券商也開始出現(xiàn)浮虧。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，有11家券商機構(gòu)跟投了今年發(fā)行的39只新股。截至4月19日，9家機構(gòu)出現(xiàn)了浮虧，僅有2家機構(gòu)浮盈。

IPO大戶海通證券亦是跟投大戶。海通證券子公司今年跟投了8只新股。但是有一半出現(xiàn)浮虧。虧損幅度最大的為科創(chuàng)板新股翱捷科技，截至4月19日，浮虧8143.47萬元。邁威生物亦給海通證券帶來5045.98萬元的浮虧。海通證券目前跟投的8只新股，合計浮虧已達1.56億元。

中金公司跟投的6只新股，有5只出現(xiàn)浮虧。截至4月19日，浮虧規(guī)模5991.55萬元。國泰君安跟投3只新股，浮虧4968.57萬元。華泰證券與民生證券分別出現(xiàn)3234.64萬元和2435.05萬元的浮虧。

堪稱跟投最大贏家的是中信建投。跟投2只新股，目前浮盈2.46億元。收益最大的來源是晶科能源，僅該項目中信建投就實現(xiàn)了2.59億元的浮盈。

但從目前案例來看，出現(xiàn)浮盈是少數(shù)，大多數(shù)券商跟投都陷入虧損境地。讓券商更加為難的是，在投資者打新退潮之下，券商還要被動包銷棄購的股票份額。

4月17日，新股納芯微遭遇投資者棄購，棄購金額高達近7.8億元，創(chuàng)造了最高紀錄。

值得注意的是，光大證券子公司光大富尊也有1.16億元的戰(zhàn)略配售，再加上前述7.78億元的棄購額，意味著光大證券要拿出近9億元來買納芯微股票。

9億元的包銷費用對于光大證券來說并不是一筆小數(shù)目，在A股市場表現(xiàn)持續(xù)低迷之下，面臨較大的虧損風(fēng)險。而光大證券此次承銷費約為2.03億元。

這不是光大證券第一次遭遇投資者棄購。今年初上市的誠達藥業(yè)就因為投資者棄購，光大證券被動認購39.19萬股，認購金額2848.99萬元。光大證券是誠達藥業(yè)IPO主承銷商。

新股棄購、券商包銷不必然意味著券商虧損?！叭绻鹿刹黄瓢l(fā)，主承銷包銷也會大賺一筆。”資深投行人士王驥躍表示。實際上，券商包銷也有大賺的可能性，但最終是禍還是福，則充滿未知。

“新股定價一定要更科學(xué)、合理與謹慎，否則承銷費用可能都不夠賠?！鄙钲谝晃煌缎腥耸肯颉敦斀?jīng)》記者表示。

新股頻頻破發(fā)、跟投項目不斷浮虧，也正在倒逼券商在承接項目上更加注重質(zhì)量，在研究定價上更加謹慎，在IPO估值和公司長期投資價格上做好平衡，增強IPO定價與二級市場定價的合理性。

“新股不敗”的神話已是過去時，“打新”成為一種風(fēng)險投資。

對于新股破發(fā)特別是大幅破發(fā)的原因，多位受訪分析人士指出，新股市場表現(xiàn)較差，一方面有近期市場大跌情緒低迷的原因，另一方面也跟部分新股發(fā)行價定價較高有關(guān)。

華興證券（香港）首席經(jīng)濟學(xué)家兼首席策略分析師龐溟告訴《財經(jīng)》記者，近期市場依舊比較波動，投資者信心尚缺乏堅固基礎(chǔ)，觀望情緒較為濃厚。定價較為激進、基本面缺乏吸引力、業(yè)績長期來看不穩(wěn)定、未能建立起投資護城河的新股破發(fā)概率較大。

注：數(shù)據(jù)截至4月19日。資料來源：《財經(jīng)》記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)整理

萬家基金研究顯示，首日破發(fā)新股特征，主要集中在“高股價”“高募資額”“高估值”“未盈利”等企業(yè)。對于那些發(fā)行市盈率高于行業(yè)市盈率、公司基本面一般的新股，投資者選擇“用腳投票”。

比如新股“棄購?fù)酢奔{芯微，其230元/股的發(fā)行價為今年以來最高發(fā)行價，或讓不少投資者卻步。公司也在發(fā)行公告中提示了風(fēng)險，230元的發(fā)行價，對應(yīng)2020年的扣非凈利潤攤薄后的市盈率高達574倍，高于中證指數(shù)有限公司發(fā)布的發(fā)行人所處行業(yè)最近一個月平均靜態(tài)市盈率，高于同行業(yè)可比公司靜態(tài)市盈率平均水平。

不過，如果該發(fā)行價與納芯微2021年的盈利對比，估值則較為合理。230元/股對應(yīng)2021年的扣非凈利潤攤薄后的市盈率為107倍，低于可比公司思瑞浦。

對于近期新股發(fā)行是否存在“三高”問題（即高發(fā)行價、高市盈率、高募資額），也有投行人士持不同觀點。

“發(fā)行價、市盈率比較正常，沒有越發(fā)越高。主要是大環(huán)境問題，整個一季度大盤都是往下的，二級市場大量資金撤出。市場情緒不高，破發(fā)會傳染，棄購也會傳染。”有投行人士告訴《財經(jīng)》記者。

情緒的影響在4月11日體現(xiàn)得尤為明顯。當天，科創(chuàng)50指數(shù)首次跌破1000點，投資者被悲觀情緒籠罩。次日，科創(chuàng)板新股經(jīng)緯恒潤發(fā)行結(jié)果出爐，遭棄購3.95億元，棄購比例也達到了罕見的10.87%。

萬家基金認為，在新股密集破發(fā)的同時，可以發(fā)現(xiàn)一、二級市場間差價相較注冊制初期大幅降低，這一現(xiàn)象反映了注冊制下首發(fā)定價機制實現(xiàn)價值發(fā)現(xiàn)功能的進一步提升，是注冊制改革深化下新股市場短期自發(fā)動態(tài)調(diào)整的一個縮影，同時也與近期二級市場走勢偏弱、市場資金風(fēng)險偏好降低有一定的關(guān)系。

新股破發(fā)背后是風(fēng)險認知重建的過程，也是新股定價機制博弈再平衡的過程。

過去一段時間，A股市場頻現(xiàn)低發(fā)行價新股，機構(gòu)“抱團壓價”現(xiàn)象嚴重。針對此問題，2021年9月詢價新規(guī)實施，強化了新股市場化定價。

目前的新股詢價、發(fā)行規(guī)則，是否還有完善的空間？

資深投行人士王驥躍提出了兩點建議：一是針對現(xiàn)行的詢價機制，剔除家數(shù)可以有所調(diào)整，把現(xiàn)在的剔除最高的1%，調(diào)整為剔除掉超過所有報價中位數(shù)30%以上或50%以上的報價，“這是為了避免一些機構(gòu)報出不正常的價格又可以入圍的情況”。

此外，他還建議可以考慮修改中止發(fā)行的規(guī)則，“網(wǎng)上發(fā)行認購率不夠70%，實際上就是網(wǎng)上投資者不認可了，這個時點再發(fā)行其實并不合適，也應(yīng)當中止發(fā)行。但現(xiàn)在的規(guī)則是總體認購率不到全部發(fā)行額的70%才中止發(fā)行，在網(wǎng)下申購占大部分比例的情況下，這種情況幾乎不可能出現(xiàn)，并不合理?！?/p>

有分析認為，未來，隨著注冊制的全面推進，新股破發(fā)或?qū)⒊蔀槌B(tài)，這是A股市場回歸理性，市場化價值發(fā)現(xiàn)功能逐漸發(fā)揮作用的體現(xiàn)。