資本配置效率對經濟高質量發展影響的實證檢驗

王宇昊

（綿陽城市學院，四川 綿陽 621000）

一、引言

作為重要的社會生產要素，資本可通過提升配置效率、優化配置結構賦能經濟持續快速發展。然而在國內經濟由高速發展階段邁入高質量發展階段的背景下，僅僅依靠資本積累、要素投入的粗放型經濟發展方式難以有效契合經濟高質量發展需求。為更好助推經濟高質量增長，國務院頒布的《關于構建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》提出，優化金融資源配置，加大有效金融服務供給。這凸顯出提升資本配置效率、深化資本市場改革對實現經濟高質量發展的重大意義。

伴隨市場經濟實踐的持續深入，國內學者對資本配置效率與社會福利、金融結構等展開大量研究。章洪亮、封思賢(2015)研究發現，“金融脫媒”短期內能夠提升資本配置效率，但長期來看“金融脫媒”對國內資本配置效率并未起到顯著促進效應[1]。戴偉、張雪芳(2017)認為金融市場化對實體經濟資本配置具有顯著正向效應，而以傳統銀行信貸為主的金融體系對實體經濟資本配置效率的促進作用不明顯[2]。習明明、彭鎮華(2019)認為，金融結構主要通過提高區域資本配置效率的方式來促進地區經濟增長[3]。陳詩一等(2019)研究指出，資本配置扭曲不僅導致勞動力配置扭曲，也會不斷加劇國內居民福利損失[4]。祁懷錦等(2019)研究發現，國企混合所有制改革有助于促進資本配置效率的提升；政府治理能夠從加快市場化進程和提高政府效率等方面提升資本配置效率，且政府治理可增強國企混合所有制改革對資本配置效率的正向效應[5]。孫志紅等(2019)認為，金融發展與實體經濟資本配置效率之間具有非均衡性關系，且前者對后者的影響會受金融自由化程度的負向調節[6]。

縱觀以往研究來看，雖然現有文獻對資本配置效率的研究較為豐富，但更多的是針對資本配置效率與金融發展、國企混合所有制改革等方面的關系展開研究，鮮有學者對資本配置效率與經濟高質量發展間的關系加以分析。鑒于此，文章基于新時代高質量發展理念，在構建經濟高質量發展測算指標體系的基礎上，運用GMM 動態面板模型與中介效應模型，實證分析資本配置效率對經濟增長質量的影響機制，為實現現代金融與實體經濟的同頻共振提供參考。

二、影響機制與研究假設

1. 直接傳導機制

在經濟社會發展進程中，資本要素投入必不可少。特別是資本配置效率對促進經濟高質量發展具有重要作用，能夠顯著影響經濟總產出水平[8，9]。在現代經濟發展過程中，資本優化配置有助于加快產業結構優化升級，形成更為合理的資本配置結構，逐步實現低投資率、高經濟增長率的集約型經濟增長。具體分析來看，資本具有流動性與趨利性等特性。因而，提升資本配置效率能夠促使資金、技術等要素流向邊際生產率較高的行業或部門，使各行業和部門利用集約化程度更高的方式賦能經濟高質量發展。換言之，當資本配置達到最優狀態時，可實現資本供給與需求之間的完全競爭均衡，顯著提升全要素生產率與投資回報率，助推經濟發展進入高效運行階段。整體而言，資本配置效率的優化程度對經濟高質量發展具有直接促進效應。基于此，文章提出：

假設H1：資本配置效率能夠直接驅動經濟高質量發展。

2. 間接傳導機制

資本配置效率可通過促進技術進步、優化產業結構，間接為經濟高質量發展注入強大動能。一方面，提升資本配置效率對經濟快速增長的推動作用，主要表現為對技術進步的改良效應。現階段，國內金融機構在進行投資決策時會受政策影響，有的行業和企業會得到財政支持。而有的民營企業卻陷入融資難困境，難以獲取生產經營所需的必要資本。因而，民營企業家會尋求外商投資，以解決自身所面臨的融資問題。本質上來看，外資不僅具有向政府重點扶持行業或企業進行投資的傾向，而且會大量流入到具有較大發展潛力和較好效益的產業。因此，外資占比的提升一定程度上能夠提升企業自主創新能力，促進技術與知識外溢，通過創新動能為經濟高質量發展提供強大驅動力[10]。另一方面，提升資本配置效率有助于轉換經濟增長動能，發揮產業結構的優化升級效應。當前，與傳統主導產業相比，高新技術產業無論是在市場競爭力，還是在勞動生產率方面，均具有較為顯著的優勢。若傳統產業出現資本過剩或閑置的情況，通過對資金進行有效轉移能夠充分發揮資本要素的效能，為高新技術產業發展注入資金活水，以實現產業結構的不斷優化[11]。也就是說，科學合理地傾斜配置資本，有利于提高資本使用率，協調產業結構同需求結構二者間的關系，促進產業結構優化升級，進而驅動現代經濟快速增長。基于此，文章提出：

假設H2：資本配置效率可以通過促進技術進步、優化產業結構兩大路徑，促進經濟高質量發展。

三、變量選取與模型構建

1. 變量選取

（1） 被解釋變量

經濟高質量發展(Economy)。依據經濟高質量發展的基礎理論，參考潘雅茹和羅良文(2020)[12]、張明龍(2020)[13]的做法，文章選取5 個一級指標、10 個二級指標以及18 個三級指標，建立經濟高質量發展測算指標體系（表1），并借助熵值法進行加權測算。

表1 經濟高質量發展測算指標體系

現有綜合評價法的賦權方法包含兩種：客觀賦權法與主觀賦權法。文章將上述兩類方法相結合，首先借助主觀權重法對5 個一級指標均設定0.2 的權重。其次，采取熵值法對所選二級指標進行客觀賦權。最后，基于修正后的綜合權重對經濟高質量發展指數加以測算。

（2） 核心解釋變量

資本配置效率(MPK)。資本邊際產出變化可反映資本配置的有效性。基于此，參考龔六堂與謝丹陽(2004)[14]、周月書和王悅雯(2015)[15]研究，運用生產函數法測算資本配置效率。具體計算方法為：

其中，Yt、At分別代表t期國內生產總值(GDP)和全要素生產率，Lt和Kt表示t期勞動投入強度和資本存量，α、β 表示勞動產出彈性與資本產出彈性，MPK為資本配置效率。關于全要素生產率，文章借助DEA-Malmquist 生產率指數法進行計算。關于資本存量，利用存續盤存法進行測算。

其中，Kt、Kt-1代表t期、t-1 期的資本存量，It和Pt分別為t期固定資產投資價格指數、固定資產形成總額。

（3） 中介變量

技術進步(Technology)，以高新技術企業所擁有的有效專利總數表示。產業結構(Structure)，邁入經濟高質量發展時期，經濟增長動能轉化在產業層面通常體現為第三產業生產總值高于第二產業生產總值。因此，文章選取區域第三產業生產總值與第二產業生產總值之間的比例，作為產業結構的代理評價指標。

（4） 控制變量

為確保結果穩健性，借鑒已有文獻成果的通常做法[16，17]，選取城鎮化率(Urbanization)、互聯網普及率(Internet)、政府財政支出占比(Government)3 個控制變量，分別衡量城鎮發展、網絡基礎設施、政府干預對經濟高質量發展的影響。

2. 數據來源

考慮到數據的可得性與完整性，文章將中國30 個省區市（不含西藏與港澳臺地區） 2005—2019 年面板數據納入樣本。所選樣本數據主要源于以下渠道：一是EPS 數據庫和各省統計局；二是歷年《中國金融統計年鑒》 《中國統計年鑒》 以及《中國固定資產投資年鑒》。針對部分缺失數據，主要借助插值法對其予以補充。同時，為進一步提高樣本數據平滑性，對具體指標進行對數處理，相關變量描述性統計見表2。

表2 各變量描述性統計描述

3. 模型構建

根據內生經濟增長模型，文章將資本配置效率納入經濟高質量發展分析框架中，探究資本配置效率對經濟高質量發展的影響，設定基本模型：

式(1)中，Economyit、MPKit分別表示i省份在t期內的經濟高質量發展水平、資本配置效率，Xit、εit分別代表影響經濟高質量發展水平的相關控制變量、隨機擾動項。β0為模型截距項。β1代表資本投資效率變量系數，其大小反映出資本配置效率對于經濟高質量發展水平的影響程度。

考慮到經濟高質量發展始終處于動態變化中，當期經濟發展水平很大程度上會受到上期水平影響。為此，文章在引入經濟高質量發展水平的一階滯后變量基礎上，將上述基本模型設定為動態面板模型：

式(2)考察資本配置效率對經濟高質量發展的直接影響。在此基礎上，引入中介變量技術進步(Technology)、產業結構(Structure)，構建中介效應模型，以進一步探究資本配置效率對經濟高質量發展的間接影響機制。

四、實證分析

1. 面板數據單位根檢驗

為規避出現偽回歸問題，文章借鑒Maddala&Wu(1999)[18]所提出的PP 檢驗法以及ADF 檢驗法，參考Levin&Lin(2002)[19]加以改進的LLC 檢驗法，對各變量開展平穩性檢驗，結果見表3。由表3 可知，變量Economy、MPK、Technology、Structure、Government都不存在單位根，變量Urbanization、Internet再差分后呈現平穩性，這意味著數據序列均為平穩序列。

表3 各變量單位根檢驗

2. 基準回歸結果分析

被解釋變量與核心解釋變量間存在發生雙向因果關系的可能性，即資本配置效率在影響經濟高質量發展的同時，經濟高質量發展同樣可能對資本配置效率產生一定影響。因此，為消除內生性影響，文章借助系統GMM 方法對模型進行全國樣本回歸，確保回歸結果更具準確性。系統GMM 方法不僅需要確保工具變量有效，還需要保證殘差項不存在二階序列相關。基于這一考慮，將所選控制變量、核心解釋變量作為內生變量。同時，將被解釋變量滯后項作為工具變量，以解決內生性問題。此外，為確保數據準確，特控制省份效應與年份效應。表4 報告了借助STATA14.0 軟件處理所得的動態面板回歸結果。

由表4 中AR(1)、AR(2)相關檢驗結果可知，模型雖然存在一階自相關性，但卻不存在二階自相關，這意味著擾動項不存在自相關性。Sargan 檢驗的P 值均大于0.1，這說明工具變量均有效。由此，借助系統GMM 法對模型進行估計具有合理性。

從表4 基準回歸結果可知，滯后一期的經濟高質量發展水平回歸系數顯著為正，表明國內經濟高質量發展受上期發展水平的影響較大，意味著經濟高質量發展具有較為顯著的慣性特征。由估計結果可知，資本配置效率對經濟高質量發展的影響系數在1%的置信區間下顯著，表明資本配置效率的改善對經濟高質量發展具有顯著正向效應。由此，文章提出的假設H1得以驗證。原因可能在于：通過提升資本配置效率和完善資本配置結構，有助于保持資本供給與需求動態均衡，促進經濟發展向高經濟增長率、低投資率的集約型增長方式轉變。就控制變量而言，城鎮化率(Urbanization)、互聯網普及率(Internet)的回歸系數顯著為正，說明城鎮化建設、網絡基礎設施能夠促進經濟高質量發展。原因在于，城鎮化建設的持續推進能夠激發農村消費市場潛力，通過不斷擴大內需來推動經濟高質量發展；網絡基礎設施建設有助于催生新業態與新動能，加快釋放“數字紅利”，促進以數字經濟為引領的經濟高質量發展。而政府財政支出占比(Government)對經濟高質量發展水平的影響系數為負，表明政府部門對經濟發展所發揮的推動作用不及預期，反而對經濟高質量增長帶來一定抑制效應。

表4 資本配置效率對經濟高質量發展影響的基準回歸結果

3. 中介效應檢驗

表5 報告了資本配置效率對兩個中介變量的回歸結果，經Hausman 檢驗可知，借助固定效應模型進行估計更為合理。由表5 回歸結果可知，資本配置效率對技術進步、產業結構的影響系數顯著為正，表明提升資本配置效率有助于推動區域技術進步和產業結構優化升級。一方面，通過營造營商環境，加大外資吸引力度，有助于為中小型企業開展技術創新提供金融活水，從而實現科技創新水平的不斷提升。另一方面，通過合理配置資本，將金融資源引向高新技術產業，能夠實現產業結構的進一步優化升級。

表5 中介變量作為路徑檢驗的回歸結果

為進一步驗證假設H2，文章從技術進步、產業結構兩個維度出發，對資本配置效率作用于經濟高質量發展的傳導機制分析，控制省份效應與年份效應，檢驗結果見表6。其中，列(1)、列(2)分別顯示引入技術進步、產業結構兩個中介變量后的回歸結果。技術進步對經濟高質量發展的回歸系數顯著為正，表明技術進步能夠有效促進經濟高質量發展。技術進步每提高1 個單位，經濟高質量發展將提高0.1748 個單位。究其原因，以大數據為代表的現代信息技術，能夠為各地發展基礎產業和支柱產業、加強基礎設施建設等予以技術保障，進而為經濟高質量發展提供有力支撐。與表4 相比，資本配置效率(MPK)對經濟高質量發展的影響系數下降。表明資本配置效率不但可以直接作用于經濟高質量發展，還能夠通過促進技術外溢的方式吸收原有影響效果，從而發揮技術進步的中介效應。由列(2)回歸結果可知，產業結構對經濟高質量發展具有顯著正向推動作用。產業結構每提高1 個單位，經濟高質量發展將提高0.1024 個單位。這是由于產業結構的優化升級有利于加快轉變經濟增長方式，提升產業創新能力，依靠戰略性新興產業和現代服務業提升社會經濟效率，從而實現經濟高質量發展。資本配置效率的影響系數顯著為正，并且與表4 相比明顯下降，表明資本配置效率能夠通過優化產業結構這一間接路徑有效推動經濟高質量發展。可見，資本配置效率對經濟高質量發展的正向效應與產業結構息息相關，這也驗證了假設H2。綜上所述，技術進步與產業結構在資本配置效率與經濟高質量發展的影響中起中介作用。

表6 中介效應檢驗結果

4. 穩健性檢驗

（1） 考慮內生性的穩健性檢驗

為避免模型出現內生性問題，文章在借助GMM 方法的基礎上，對上述研究假設進行重新檢驗，結果見表7。由表7 檢驗結果可知，五個模型中差分擾動項不存在二階自相關，但是存在一階自相關，與檢驗要求相符。根據檢驗結果可知，Sargan 檢驗結果都大于0，意味著相關變量設置有效。綜上，文章支持假設預期判斷，表明實證回歸結果具有穩健性。

表7 系統GMM回歸結果

（2） 考慮替換變量的穩健性檢驗

考慮到其他不可觀測因素可能會影響資本配置效率作用于經濟高質量發展，文章進一步利用多重穩健性對所選變量的影響效應進行重新估計，具體步驟如下：第一，以人均經濟增長率(InGDPpc)、經濟發展水平(HQEG)替換被解釋變量經濟高質量發展，重新檢驗資本配置效率對經濟高質量發展的影響。第二，剔除省份城市及直轄市，從而消除相關變量影響效應中出現的非隨機問題。第三，剔除部分樣本，選取2005—2017 年數據樣本進行重新驗證。估計結果見表8。由表8 可知，相關變量的影響效應與上述研究結果基本保持一致，支持研究假設和中介效應檢驗結果。

表8 穩健性分析

五、結論與建議

文章基于2005—2019 年30 個省份的面板數據，在建立經濟高質量發展測算指標體系的基礎上，實證檢驗了資本配置效率對經濟高質量發展影響的直接傳導機制、間接傳導機制，結論認為：第一，從整體上來看，資本配置效率能夠顯著推動經濟高質量發展，即通過優化資本配置結構、提升資本配置效率對提高經濟發展質量具有顯著正向影響。第二，資本配置效率與經濟高質量發展之間存在基于技術進步、產業結構的中介效應，即資本配置效率能夠通過發揮技術外溢效應、優化升級產業結構兩大路徑，間接驅動經濟高質量發展。

基于上述研究結論，文章提出以下政策建議：

一方面，提升資本配置效率。受到信息不對稱、政府政策傾斜等因素影響，許多民營企業尤其是中小型企業普遍面臨較高的融資門檻，導致資本配置效率難以有效提升。為此，政府應多措并舉，持續提升資本配置效率。一是健全政府投資體制。各地要進一步明晰政府投資范圍，加強政府投資管理，對政府投資結構、投資方式加以優化調整，以充分發揮政府投資的帶動作用。同時，應重點推進政府與社會資本合作進程。二是完善融資機制。要持續發展直接融資，建立更為開放的投融資體系，不斷暢通投資項目的投融資渠道，引導開發性金融機構對符合相關條件的項目建設予以進一步支持。三是高效利用外資。各地政府要堅持開放理念，有序放寬市場準入，著手健全外資相關的法律法規，以進一步加大外資引進力度。四是提高中長期貸款比重。為充分發揮資本配置效率對各地區實體經濟的驅動效應，金融機構應不斷提升對中小微企業、民營企業發放中長期貸款的比例，助力企業增強自主創新能力和擴大再生產，促進資金流入高效部門。

另一方面，推進區域金融平衡發展。為解決區域間資本配置效率不均衡問題，中國在促進東部地區金融持續發展的基礎上，需引導金融資源重點向中西部地區傾斜，保障金融資源在不同區域間的有效配置。具體地，各地政府應立足于本地實際，落實具有針對性、差別化的金融政策。例如，東部地區在制定金融政策時，既要確保金融市場資金充足，還要重點促進金融與實體經濟發展的深度融合。中西部地區則需要加快構建多層次的資本市場體系，加快債權市場與股票市場建設進程，鼓勵和引導企業通過發行債權與股票的方式進行融資，為提高直接融資比重營造良好市場環境。此外，中西部地區還可通過創新金融產品、降低貸款門檻等方式，完善資本配置功能，提升自身金融發展水平。