對外開放增加了保險公司的風險嗎？

對外開放主要包括貿易開放和金融開放，我國自加入世界貿易組織(WTO)以來，以貿易開放為核心的經濟開放程度不斷提升，同時，我國的金融開放進程也逐步加快。回顧我國金融業對外開放的進程，保險業的開放時間最早、力度最大、效果最明顯。2018年以來，我國銀保監會陸續推出擴大銀行和保險行業對外開放的措施，并重新修訂《中華人民共和國外資保險公司管理條例》等法規制度，為進一步加快保險業的對外開放提供了政策和法律保障。對外開放大幅提升了我國保險業的競爭實力，但是對外開放同樣可能給我國保險業帶來較大的風險。一方面，外資保險公司在管理模式和技術等方面具有比較優勢，對外開放可能使中資保險公司面臨更強的市場競爭，中資保險公司為了應對競爭可能被迫承擔更高的風險；另一方面，我國保險公司的國際競爭力仍較弱，如果盲目海外擴張可能會面臨更高的市場風險、政策風險和政治風險等，甚至傳遞國際金融風險。

在此背景下，本文基于2017—2019年我國保險公司的微觀數據，實證檢驗對外開放對保險公司風險承擔水平的影響。研究的主要貢獻包括：首先，豐富了保險公司對外開放經濟后果方面的研究。現有研究主要關注保險公司實施國際化戰略的影響因素以及對外開放對我國保險公司效率的影響，而忽略了對外開放對保險公司風險承擔影響的研究。其次，本文不僅用Z值反映保險公司的總體風險水平，而且區分風險類型，選取杠桿風險、承保風險和投資風險展開進一步的研究，豐富了保險公司風險承擔的相關研究。最后，與現有文獻多從行業層面視角切入不同，本文從公司層面展開研究，研究結論可以為保險公司的風險防范提供更為直接的經驗支持和決策參考。

一、制度背景、文獻綜述和理論分析

(一)制度背景

我國保險業的對外開放主要分為四個階段：第一階段為1980年至1992年。1980年，隨著我國保險業正式恢復經營，保險業的對外開放也拉開序幕，開始允許一些外資保險公司設立代表處，為后期的實質性開放打下了基礎。第二階段為1992年至中國加入WTO前，這一時期為我國保險業實質性對外開放階段。1992年，上海成為我國第一個對外開放保險業務的試點城市，中國人民銀行頒布《上海外資保險機構暫行管理辦法》。隨后，友邦保險作為第一家外資保險公司在上海成立分公司，標志著我國保險業對外開放進入實質階段。第三階段為中國加入WTO后至2018年4月。2001年12月，我國頒布了《中華人民共和國外資保險公司管理條例》，形成加入世貿組織后對外資保險公司的基本監管框架。2004年出臺《中華人民共和國外資保險公司管理條例實施細則》，為外資保險公司在我國的市場準入和經營發展提供了更為明確的法律依據。2004年12月11日，按照入世協議，保險業的入世過渡期宣告結束，中國保險業實現全面對外開放。第四階段為2018年4月以后。2018年4月的博鰲亞洲論壇上，國家主席習近平提出“要加快保險行業開放進程，放寬外資金融機構設立限制，擴大外資金融機構在華業務范圍，拓寬中外金融市場合作領域”。2018年以來，銀保監會陸續推出多項涉及保險業對外開放的措施。同時，《中華人民共和國外資保險公司管理條例》(2019年國務院令第720號)和《中華人民共和國外資保險公司管理條例實施細則》(中國銀行保險監督管理委員會令2019年第4號)的頒布進一步降低了中國保險市場的外資準入門檻，推動了中國保險業的對外開放。然而隨著外資加快進入，除繼續借鑒國外成熟的經營模式和技術外，還必須警惕外資進入可能給我國保險業帶來的風險。

(二)文獻綜述

已有關于保險業對外開放的文獻主要研究保險公司實施國際化戰略的影響因素，包括宏觀和行業層面因素、公司層面因素。在宏觀和行業層面，Ma和Pope(2003)研究發現市場結構是決定外國保險公司進入某一國家保險市場的主要因素，對于缺乏競爭力的市場，消除貿易壁壘會大大提升外資保險公司的進入意愿，并且GDP高的國家更容易吸引外資保險公司的進入。市場集中度對保險業盈利能力的影響隨市場自由化程度的不同而存在差異。貿易自由度高、保險行業集中度低、國家財富水平高、社會福利好的國家更容易吸引外資保險公司進入，而外資保險公司進入可以有效提升該國的壽險產品消費水平，并促進壽險業在經濟中發揮更大作用。在公司層面，規模經濟和提升經營績效是保險公司進行海外投資的主要動因。在產品線方面集中經營的財產保險公司，增加海外投資可取得更好的業績。然而，隨著海外投資經營的擴大，產品線高度多樣化的保險公司的回報率將不斷下降。Muhammed和Gerrit(2016)認為戰略轉型是保險集團作出業務國際化決策的主要動機，并發現當保險集團能夠通過擴大國際化程度來減少對本土市場的依賴時，國際化對本土市場績效有積極影響。Outreville(2010)實證研究發現當海外業務規模達到一定程度后，繼續擴張將導致保險集團盈利能力下降，進而限制其海外業務的進一步擴張。同時，研究還發現海外經營的效率與保險集團本身的專業化水平相關，而與所在國家的市場規模無關。也有學者研究了外資保險公司進入對我國保險業效率的影響。黃薇(2011)研究發現外資進入會通過資本形成效應、市場競爭效應和技術外溢效應來提升保險業的效率。江生忠等(2009)利用財產保險公司的數據，研究發現保險公司的開放程度與市場份額、績效正相關，全面開放促進了我國保險產業組織的調整和優化。

綜上可知，目前關于保險業對外開放，多是研究保險公司制定“走出去”戰略的影響因素或者保險業“引進來”的積極影響，鮮有研究關注到對外開放對保險公司的消極影響尤其是對風險水平的影響。Wu等(2011)、Galema和Koetter(2018)的研究均發現外資銀行進入會增加東道國銀行業的風險。保險公司與銀行有諸多類似的經營特征，因此其風險承擔可能也會受到對外開放的影響。然而，保險公司和銀行的資產負債組合存在明顯差異，銀行的負債期限較短、貸款期限較長，而保險公司通過保單形成的負債期限較長，資產則主要投資于流動性較好的金融產品，因此保險公司與銀行面臨的風險不同。有鑒于此，本文基于我國保險公司的微觀數據，檢驗對外開放對我國保險公司風險承擔的影響具有重要的理論和現實價值。

(三)理論分析與假設提出

表5中第(1)—(3)列分別列示了外資持股對杠桿風險、承保風險和投資風險的回歸結果，結果發現外資持股比例與杠桿風險正相關，與承保風險、投資風險負相關，說明外資持股比例高會加劇杠桿風險，但是可以降低承保風險和投資風險。可能的原因是：與中資股東相比，外資股東更傾向于高杠桿經營模式，以期實現股東利益最大化，因此當外資持股比例增加時，保險公司的杠桿風險會隨之增加。同時，外資股東也會引入更先進的管理模式和風險管控技術，有效降低負債端的承保風險和資產端的投資風險，因此外資持股比例增加會降低保險公司的承保風險和投資風險。第(4)—(6)列分別列示了境外投資對杠桿風險、承保風險和投資風險的回歸結果，結果發現境外投資占比與杠桿風險、投資風險的關系并不顯著，而與承保風險顯著正相關，說明境外投資占比增加會導致保險公司的承保風險增大?？赡苁且驗榫惩馔顿Y占比增大，反映了保險公司的投資策略更加激進，為獲得更高的投資收益，保險公司會通過承擔更高的承保風險來獲得更多的保費收入，增加資金來源。

H1a：外資持股與保險公司的風險承擔水平呈負相關關系，即外資持股比例越高，保險公司的風險承擔水平越低；

H1b：外資持股與保險公司的風險承擔水平呈正相關關系，即外資持股比例越高，保險公司的風險承擔水平越高。

境外投資可能會降低保險公司的風險承擔水平，原因在于：第一，保險公司通過境外投資拓展投資渠道，減少了國內資本市場波動的影響，有效分散投資風險；第二，隨著我國經濟增速下行以及國內外經濟環境的變化，人民幣匯率波動頻繁，境外投資可以有效規避匯率波動風險。然而，境外投資也可能增加保險公司的風險承擔水平，原因在于：第一，保險公司進行境外投資會面臨東道國的一系列風險，如市場風險、政策風險和政治風險等；第二，與國內金融市場相比，國際金融市場更為發達，金融產品也更為復雜，在投資和風險管控技術欠缺的情況下，保險公司進行境外投資可能會導致其風險承擔水平升高。綜合以上分析可知，境外投資對保險公司風險承擔水平可能存在正反兩個方向的影響，因此本文提出一組競爭性假設：

1.考慮大型保險公司的影響。我國保險市場是一個集中度較高的市場，產險和壽險市場保費規模的前三名所占市場份額較大。為了避免大型保險公司對總體樣本回歸結果的影響，剔除這六家保險公司后，對剩余的樣本進行回歸。新樣本回歸結果在顯著性和影響方面與剔除前相比并無實質性變化，表明本文的研究結論是穩健的。

對此，傳統市政機關與金融機構也已行動起來，攜手各大電商同時也是金融科技、數字經濟巨頭，研究智慧城市、大數據服務、金融云等創新領域業務的落地。

二、研究設計

(一)數據來源

控制變量中，公司存續期限、公司性質、第一大股東持股、償付能力水平、是否虧損會對保險公司的風險承擔產生顯著影響。公司存續期限與Z值顯著正相關，說明保險公司成立時間越長，其風險承擔水平越低，表明保險公司在經過初創期后，經營會越來越穩健，風險承擔水平也會不斷下降。公司性質與Z值顯著正相關，說明國企的風險承擔水平低于民企。第一大股東持股比例與Z值顯著負相關，說明第一大股東持股比例越高，保險公司的風險承擔水平也越高，反映了保險公司股權集中會加劇其風險承擔。償付能力水平與Z值正相關，說明償付能力越高，保險公司的風險承擔水平越低。是否虧損與Z值負相關，說明虧損的保險公司風險承擔水平更高，反映了虧損的保險公司為了扭虧為盈，改善經營狀況，不得不承擔更高的風險。

(二)變量定義

1被解釋變量。本文使用Z值(_)來衡量保險公司的風險承擔水平。Z值綜合考慮了經營穩定性、盈利能力和財務杠桿狀況，可以甄別破產風險，因此被廣泛用于衡量金融機構的風險承擔水平。=(+)()，其中是總資產收益率，為所有者權益比率，()為的三年滾動標準差在計算三年滾動標準差(())時，需要用到前一年和前兩年的數據，因而本文增加了樣本公司在2015—2016年的數據，即以2015—2019年的樣本數據計算得到樣本公司2017—2019年的()指標。 。Z值越大，保險公司的風險承擔水平越低，反之，則保險公司的風險承擔水平越高。

2解釋變量。對外開放主要包括“引進來”和“走出去”兩個環節。限于數據的可得性，本文選擇外資持股作為“引進來”的代理指標，以外資持股比例()來衡量，選擇境外投資作為“走出去”的代理指標，以境外投資占比()來衡量。

3控制變量。參考現有文獻，保險公司風險承擔的影響因素還可能包括公司規模()、公司存續期限()、業務類別()、公司性質()、第一大股東持股(1)、是否兩職合一()、償付能力水平()、是否虧損()、保費收入()等，因此作為控制變量納入模型。

根據研究假設，總體樣本回歸模型設計如下：

(三)模型設計

具體的變量名稱及定義見表1。

王府飯店門口，矗立著一個大大的氣囊，上寫著：瑞恩·杰克蘇婷婷婚禮志喜。一輛掛彩的紅色寶馬駛來，立刻鞭炮齊鳴，鼓樂聲起。車門打開，身著婚紗的蘇婷婷和身著禮服的杰克下了車，周圍人鼓起掌來。杰克拉著蘇婷婷的手，向周圍人群連連揮手。彩絲彩帶同時在兩人頭上飄下。

_=+++∑+

總是，高中物理在整個高中階段是十分重要的，但是其中涉及到的知識比較抽閑且難以理解，需要學生不斷通過進行問題的解決來鞏固知識并且在知識鞏固的過程中提升自身的解題能力.

“引江換水”實現了外秦淮河水體流動，有效改善了外秦淮河水質及城區水環境。由于秦淮河是流域行洪河道，河面漂浮物及沿河居民的生活垃圾隨水流源源不斷聚積到武定門節制閘上游，造成武定門節制閘上游閘區水面臟亂不堪，嚴重影響引江調水水質和周邊水環境。節制閘上游河道較多的水草漂浮物長期以來打撈工作量很大。2013年年底江蘇省秦淮河管理處采購打撈船一艘，打撈效率成倍提高，基本能夠滿足河道打撈需要。應繼續做好這項工作。

(1)

其中，下標代表保險公司，代表年份。_為Z值，反映保險公司的風險承擔水平。解釋變量=[,]，為對外開放的向量集，為外資持股比例，為境外投資占比。為控制變量。另外，模型(1)還控制了年度固定效應∑。和分別為各變量的回歸系數，代表回歸殘差?；貧w分析軟件選用stata14.0。為避免異常值對回歸結果的影響，對所有連續變量進行了上下各1的winsorize處理。

(四)描述性統計

表2列示了相關變量的描述性統計。根據表2可知，Z值的均值為55.01，而中位數為23.43，說明我國保險公司的整體風險承擔水平較低，然而最小值為-2.808，反映了部分保險公司面臨較大的破產風險。外資持股比例的均值為10.72%，中位數為0，反映了我國保險公司股權結構中外資持股比例仍然處于較低的位置，較多的保險公司無外資持股。境外投資占比的均值為0.994%，遠低于我國保險資金境外投資15%的上限監管比例，說明我國保險資金境外投資水平仍然較低。

讀者也許以為羅扎諾夫要進一步論述兩種“瘙癢”的基本原理或基本理論了。 然而，羅扎諾夫沒有。 他的方法只是在顯露和展示：

三、實證結果與分析

(一)對外開放對保險公司風險承擔的總體效應

根據模型(1)的回歸結果得到表3。第(1)列結果顯示，外資持股比例與Z值在5%水平上呈負相關關系，因為Z值越高，保險公司的風險承擔水平越低，所以說明外資持股比例越高，保險公司的風險承擔水平也越高。原因可能在于中資股東和外資股東在經營理念和目標上存在較大差異，導致股東之間存在較大摩擦，因此外資持股比例越高，保險公司的經營成本和經營風險越高，最終表現為保險公司風險承擔水平的增加。由此驗證了假設H1b。第(2)列結果顯示，境外投資占比與Z值在1%水平上呈負相關關系，說明境外投資占比越高，保險公司的風險承擔水平也越高?？赡苁且驗槲覈ｋU公司的風險管控技術仍然較為落后，難以有效防范境外投資過程中面臨的市場風險、政策風險和政治風險等，導致擴大境外投資占比時保險公司的風險承擔水平增加。由此驗證了假設H2b。

本文以2017—2019年我國保險公司為研究對象，數據來源于歷年《中國保險年鑒》和各保險公司網站的公開信息。為了更準確地度量外資進入對我國保險公司風險承擔的影響，本文選取中資股東對保險公司擁有企業控制權的樣本，即剔除外資持股比例超過50%的保險公司。剔除數據缺失樣本后，最終得到408個公司-年度樣本。

H2b：境外投資與保險公司的風險承擔水平呈正相關關系，即境外投資占比越高，保險公司的風險承擔水平越高。

(二)穩健性檢驗(2)限于篇幅,未報告具體結果，作者備索。

H2a：境外投資與保險公司的風險承擔水平呈負相關關系，即境外投資占比越高，保險公司的風險承擔水平越低；

2.考慮保險公司對外開放的內生性問題?？紤]到是否有外資持股或境外投資的公司特征本身可能存在差異，從而導致外資持股或境外投資對公司風險承擔水平的影響可能存在樣本選擇偏誤引起的內生性問題，本文參考褚劍和方軍雄(2016)、龍玉等(2017)、Francis等(2017)的思路，采用傾向性得分匹配(PSM)方法，分別從事前的非外資持股組或非境外投資組中尋找一組與事前的外資持股組或境外投資組最為接近的樣本作為新的非外資持股組或非境外投資組。具體地，我們按照Shipman等(2017)的方法進行匹配：首先，分別以公司是否有外資持股或境外投資為因變量，以模型(1)中的控制變量為自變量，進行Logit回歸，并獲得每個觀測值的傾向性得分；然后，分別采用最近鄰1比1匹配和核匹配法確定新的非外資持股組或非境外投資組，并分別和外資持股組或境外投資組樣本合并，組成新的采用PSM方法的樣本?；赑SM方法樣本的回歸結果顯示，不論采用何種匹配方法，外資持股比例和境外投資占比均與Z值顯著負相關，與前文結果保持一致。可見，內生性問題并不影響本文的研究結論。

四、進一步分析

(一)區分壽險和產險

壽險公司和產險公司在產品特點和經營模式等方面存在較大差異，本文將研究樣本分為壽險和產險兩類，研究對外開放對各自風險承擔的影響。表4中第(1)和(2)列分別列示了外資持股對壽險公司和財險公司Z值的影響，結果發現外資持股比例與壽險公司的Z值呈顯著負相關關系，而對產險公司Z值的影響并不顯著，說明外資持股比例對保險公司風險承擔的正向影響主要體現在壽險公司中。可能的原因是：壽險業務大多是長期的，因此相比于產險公司經營模式的單一，壽險公司的經營模式更為多樣化、復雜化，在引入外資股東后，壽險公司的中資股東和外資股東之間更可能針對業務經營模式和經營理念產生沖突，進而增加經營風險。第(3)和(4)列分別列示了境外投資對壽險公司和財險公司Z值的影響，結果發現境外投資占比也與壽險公司的Z值呈顯著負相關關系，而對產險公司Z值的影響不顯著，說明境外投資占比對保險公司風險承擔的正向影響也體現在壽險公司中。可能的原因是：產險公司的資金主要投資于銀行存款、債券等安全性和流動性更高的短期標的，而壽險公司的資金由于償還周期較長，因此其投資標的的范圍更廣，尤其是一些“資產驅動型”壽險公司在投資策略上更加激進，因此在境外投資占比提升時更容易增加壽險公司的風險承擔水平。

(二)區分風險類型

除了用Z值來衡量保險公司的總體風險外，已有文獻還將保險公司的風險細分為杠桿風險、承保風險以及投資風險，它們是保險公司面臨的核心風險。本文選取杠桿風險、承保風險和投資風險來度量風險承擔水平，以檢驗對外開放對保險公司風險承擔的影響機制，具體模型如下：

=+++∑+

(2)

其中，代表杠桿風險(_)、承保風險(_)和投資風險(_)。借鑒已有文獻，杠桿風險使用責任準備金總資產來衡量，承保風險使用賠付支出保費收入來衡量，投資風險使用過去三年投資收益率的標準差來衡量。模型(2)中的其他變量和下標的含義與模型(1)一致。

保險業對外開放主要包括“引進來”和“走出去”兩個環節。在公司層面，保險公司的“引進來”主要體現為股權結構中的外資持股比例，而“走出去”主要包括在境外建立經營性分支機構和進行其他投資活動。目前我國在境外建立經營性分支機構的保險公司較少，因此本文用境外投資來反映我國保險公司“走出去”。外資持股可能會降低保險公司的風險承擔水平，原因在于：第一，中資保險公司引進外資股東后，可以獲得外資股東先進的經營管理模式和技術，尤其是風險管理技術，能夠更加有效地管控保險公司經營過程中面臨的風險；第二，引進外資股東有利于形成更加分散的股權結構，從而抑制“大股東操縱”或“管理層操縱”，減少為了獲得私人收益而過度風險承擔的行為。然而，外資持股也可能增加保險公司的風險承擔水平，原因在于：第一，由于中西方文化差異，外資股東與中資股東可能存在經營理念和決策機制等方面的摩擦，導致經營成本和經營風險增加；第二，與中資股東相比，外資股東可能擁有更高的風險偏好，偏好投資于高風險、高收益的項目。綜合以上分析可知，外資持股對保險公司風險承擔水平可能存在正反兩個方向的影響，因此本文提出一組競爭性假設：

常見電廠電氣設備故障主要出現在線路故障及設備故障兩方面。絕緣子劣化、線路折斷、導線弛度下降以及配電線路故障等是電廠、變電站電氣設備線路故障的主要原因，在出現線路故障時，首先檢查線路與設備接觸點，在確認接觸點無故障后，使用輸電線路故障距離測試儀進行檢測。變電室常見的互感器及其二次回路存在故障時，表針指示將不準確，值班員容易發生誤判斷甚至誤操作，因而要及時處理。出現電壓互感器常見的故障時其現象有一次側或二次側的保險連續熔斷兩次。

五、研究結論

本文基于我國保險公司的微觀數據，實證檢驗了對外開放與保險公司風險承擔之間的關系，得到以下結論：(1)外資持股比例和境外投資占比與保險公司Z值顯著負相關，說明對外開放會顯著增加我國保險公司的風險承擔水平；(2)外資持股比例和境外投資占比對保險公司風險承擔水平的正向作用主要體現在壽險公司中，在產險公司中它們的關系不顯著，說明對外開放對壽險公司風險承擔的影響更大；(3)區分風險類型后發現，外資持股比例與杠桿風險正相關，與承保風險、投資風險負相關；境外投資占比只與承保風險正相關，與杠桿風險、投資風險的關系不顯著。

MAG○R+液硫鼓泡脫氣技術應用前，硫磺成型單元液硫儲罐中硫化氫質量分數平均達到4221.8×10-6，技術應用后，硫化氫質量分數平均降至285.61×10-6，減少了近3936.2×10-6。硫磺儲罐頂部硫化氫含量降低，排放入大氣中硫化氫大大減少，大氣環境質量得到明顯改善。

本文研究結論蘊含著重要的政策含義：首先，對外開放為我國保險業帶來了先進的經營理念和管理模式，帶動了產品創新、服務創新和營銷模式創新等，但應警惕對外開放給我國保險公司帶來的風險。其次，對外開放對壽險公司風險承擔的影響更大，監管部門需要重點關注，避免形成系統性風險。再次，保險公司在境外投資時需要加強風險防范和風險對沖，避免遭受更嚴重的市場風險、政策風險和政治風險等。最后，外資股東往往在風險管理、資產管理和電子商務等方面擁有更高的水平，他們可能會利用前沿技術和手段實施規避監管的措施，給我國保險監管的有效性帶來沖擊。因此，我國保險行業監管要與時俱進，不斷提升風險監測水平，加強國際保險監管合作，以避免對外開放導致我國保險業的風險持續增加。

菌株菌落生長和產孢量數據使用SPSS軟件分析，多重比較使用Ducan′s法，生物測定數據應用DPS數據處理系統進行統計分析，時間—死亡率機率值分析法建立致病力回歸方程，估算致死中時(LT50)[15]。