京東集團：業績喜憂參半

胡楠

2021年，京東集團（9618.HK）實現營業收入9515.92億元，同比增長27.59%;經營利潤41.41億元，同比增長-66.45%。結合歷史數據可以看出，這是公司營業利潤轉正后的首次年度下滑。

究竟發生了什么竟使得公司京東集團業績突然下滑，從費用層面來看，2021年，其營銷開支由271.56億元增至387.43億元;一般及行政開支由64.09億元增長至115.62億元，增幅高達80.41%，主要是由股權激勵費用以及業務規模擴大所產生;對外投資方面，權益法核算的投資損益金額為-49.18億元。

也就是說，京東集團銷售費用、管理費用以及長期股權投資損益的變動導致其利潤出現明顯的下滑，但后者屬于非現金支出，并不會給公司經營造成多大的負面影響。

而且，據國家統計局數據，2019-2021年，全國網上零售額分別為106324億元、117601億元、130884億元，同比分別增長16.50%、10.90%、14.10%;京東集團成交總額（GMV）分別為2085.40億元、2612.50億元、3296.98億元，同比分別增長24.86%、25.28%、26.20%，增速優于行業整體。

這并不是說其沒有問題，據Wind數據，2021年，京東集團綜合毛利率由14.63%下降至13.56%，期末應收賬款同比增長67.32%至119億元，，應收賬款周轉天數（TTM）亦由2.60天增至第四季度末的2.90天。在毛利率下降的背景下，應收賬款增速高于營業收入的增速，意味著公司生意開始變得難做了。

據歷年年報數據，京東集團業務主要包括京東零售、京東物流以及新業務等三大部分，而京東零售主要包括國內的自營業務、平臺業務、廣告業務，京東物流包括內部及外部物流業務。

從收入規模和經營利潤角度來看，“零售”是京東集團的核心業務。2018-2021年，京東零售業務收入金額分別為4475.02億元、5522.45億元、6939.65億元、8663.03億元，占當期總收入的比重分別為96.86%、95.73%、93.05%、91.04%;京東零售經營利潤分別為70.49億元、137.75億元、206.11億元、266.13億元，占當期分部經營利潤總額的比重分別為368.67%、108.01%、121.34%、187.59%，可見“零售”是京東集團賴以生存之根本。

不過，需要提醒的是，如果對京東零售的經營數據深入分析，則可以發現其已經出現了明顯的收入增速放緩的情況。

為了進行比對，有必要對京東零售收入按照自營與平臺進行拆分。分季度來看，2021年第一至第四季度，自營業務家用電器商品收入分別為1040.06億元、1367.74億元、1108.81億元、1409.32億元，同比分別增長33.97%、19.82%、18.81%、21.68%。從時間線上來看，第二季度是個明顯的分水嶺，在此之后，公司自營業務家用電器產品收入增速持續走低，雖然在第四季度其收入增速有所抬頭，但依然低于第一季度的增速。

從行業數據來看，受“雙十一”以及“雙十二”購物節影響，每年的第四季度是國內電商企業的銷售旺季，京東自營業務家用電器產品取得如此銷售增速顯然并不能令市場滿意。

而且，2021年第四季度，京東集團銷售費用高達133.63億元，同比增長28.21%，不僅高于當期營業收入增速，也高于自營業務家用電器產品收入增速，有理由認為第四季度自營業務家用電器產品收入增速的抬頭在一定程度上是受市場宣傳、營銷刺激所致，其延續性值得關注。

對于自營業務日用百貨商品，其收入增速放緩更為直觀，2021年第一至第四季度，該業務收入金額分別為712.76億元、829.16億元、751.27億元、937.43億元，同比分別增長35.86%、29.48%、29.37%、22.73%。

同樣，自營業務日用百貨商品收入增速也是自第二季度便開始持續性走低，即便是“雙節”與銷售費用共振，也沒能將其增速重新拉起。

具體來看，京東自營日用百貨商品主要包括食品、飲品、生鮮食品等，在一定程度上與美團-W（3690.HK）的美團優選、美團買菜、美團閃購形成直接競爭關系。而據Wind數據，2021年第一至第三季度，美團新業務及其他收入分別為98.56億元、120.32億元、137.23億元，同比分別增長136.45%、113.57%、66.74%，同樣呈現出第二季度增速放緩的問題，但即便如此，其收入增速也仍然高于京東零售。

結合上文國家統計局所公布的增速，除了消費需求端的疲軟，來自美團的競爭也是導致京東自營日用百貨商品收入增速下降的原因之一。

京東零售的第三塊業務“平臺及廣告服務業務”也難逃收入增速下滑的命運，2021年第一至第四季度其收入增速分別為48.21%、35.10%、35.15%、27.22%。

除了GMV與收入增速，對于電商企業來說，還有一個數據也需要給予足夠的關注，即年度活躍用戶數據變動。2018-2021年，京東集團年度活躍用戶數分別為3.05億人、3.62億人、4.72億人、5.70億人，2021年的絕對增量為0.98億人，而2020年該數值為1.10億人。

落實到分季度數據層面，2021年第一至第四季度，京東集團活躍用戶數量分別為5億人、5.32億人、5.52億人、5.70億人，公司每季度活躍用戶數量的絕對增量也同樣不斷走低，尤其是受“雙節”加持的第四季度，活躍用戶增量僅為0.18億人，即便銷售費用大投入，也未能給其活躍用戶數量帶來一個“強有力”的提升。

除了上述問題，京東零售業務也有向好的一面。基于上述數據計算得出，2018-2021年，京東零售業務經營利潤率分別為1.58%、2.49%、2.97%、3.07%，經營利潤率的提升在一定程度上可以“對沖”其收入增速放緩所帶來的影響。

另外，從同行業對比的角度，京東零售收入增速下滑的程度弱于競爭對手。據Wind數據，2021年第四季度，阿里巴巴-SW中國商業分部收入僅同比增長7%，如此看來，京東零售收入增速下滑程度還算“溫和”。

京東物流業務2021年的收入金額為1046.93億元，同比增長42.68%，剔除可轉換可贖回優先股的公允價值變動損益后的凈利潤約為-28.17億元，同比增長-441.87%。

除了虧損程度擴大之外，單季度收入增速的下滑或許是更為嚴重的問題。2021年第一至第四季度，京東物流收入金額分別為224.11億元、260.61億元、257.49億元、304.72億元，同比分別增長64.10%、45.71%、43.34%、27.67%。

這種增速下滑并非個案，據Wind數據，2021年10-12月，順豐控股營業收入增速僅分別為13.22%、15.43%、8.77%，顯著低于前三季度超過20%的增速。

由于國內快遞行業與電商企業的經營狀況關系緊密，結合國家統計局以及兩大電商企業的線上銷售數據，可以認為線上零售行業的增速放緩已經對下游快遞行業產生了不小的負面影響。

不僅如此，受行業競爭以及疫情因素影響，人力成本的上升也拖累了京東物流的業績。從報表層面來看，人員成本的上漲也是導致京東物流由盈轉虧的原因之一。2021年，公司外包成本為404億元，同比增長54.70%;一般行政開支為28.67億元，同比增長70.78%;銷售及市場推廣開支為30.78億元，同比增長69.54%，均高于同期收入的增速。

不過，2021年，京東物流收入結構得到了進一步優化，降低了對京東平臺的依賴，其一體化供應鏈客戶實現收入711億元，同比增長27.80%，其中外部一體化供應鏈客戶收入為255億元，同比增長54.70%;而且，外部一體化客戶數量增長至7.46萬家，同比增長41.70%。

相比零售與物流業務，京東的新業務則是不折不扣的“燒錢”業務。2021年，新業務收入為260.63億元，同比增長48.07%，但經營損失卻高達105.99億元，同比增長-105.99%。單從數字的角度來看，新業務的巨虧是導致京東集團業績下滑的主要原因。

京喜是京東集團為了應對拼多多、淘寶、美團等平臺下沉市場競爭而設立。面對下沉市場的激烈競爭，這種虧損更像是無法避免的“防御性虧損”，且短期內有可能持續虧損。

總的來說，2021年，京東集團交出了一份喜憂參半的答卷。

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向上市公司發出采訪函，截至發稿未收到公司回復。